問AI · 港交所新規如何重塑一级市場融資？
大家好，這裡是投中旗下的專欄【Frontline】，帶你感受距離交易最近、最真實的“水溫”。
這是【Frontline】第三期。這一期，我們聊一聊一级市场的“情绪”。在當前投資邏輯幾乎“明牌”的階段，很多投資人的感受其實十分複雜：興奮於估值飛升、IPO大門敞開，卻又深陷找不到好項目的焦慮、搶不到額度的急躁與沮喪，同時夾雜著對項目估值真實性的懷疑，以及對行業發展方向的迷茫。
這些感受雜糅在一起，用一位投資人向我吐槽的話講就是：現在的項目都怎麼了？
這位投資人總結現在市面上大火的項目都有如下幾個特點（社交媒體上也有一些類似的話題）：
我們一级市場現在是這樣融資的：年初30億元剛close，4月這輪估值40億元，但已經超募了，您可以參與下輪，下輪80億元，這輪和下輪同時在融，下輪還趕不上就明年pre-ipo了。
問收入多少，答就是2.5億元（主要是滿足港交所18C章對未商業化公司的要求）。
3.計劃於下半年或明年申報港股上市，具體時間取決於公司成立是否已滿36個月。
4.沒有傳統的“領投跟投”模式，變為“先到先得”。
5.不開放盡調，給統一的三方報告和訪談記錄。
如果你投資的項目符合以上兩個或兩個以上特點，那麼恭喜你應該投中了近年來最火的項目之一了，今年業績或許就靠它了。
但值得警惕的是，這五個特徵背後也勾勒出了當前一级市場的行為画像：估值體系的錨不再是商業基本面，而是上市套利預期；投資流程從專業盡調降級為搶名額遊戲；賣方的議價權前所未有地膨脹，買方被迫放棄慣常的風控手段。
這背後的原因到底是什麼？在我和幾位投資人聊完後得出了三個結論。
其一，18C章上市規則驅動。
上述特徵之一的“2.5億收入”，指向的就是港交所2023年推出的18C章特專科技公司上市規則。該規則為未盈利的科技企業開辟了IPO通道，核心區分標準是：已商業化公司須經審計最近一個會計年度特專科技業務收入不低於2.5億港元。
這一規則設計的初衷是好的——為硬科技企業提供融資通道。但在執行中，它被“精准套利”了。
最關鍵的節點是在2024年8月，港交所進一步放寬了門檻：已商業化公司市值門檻從60億港元降至40億港元，未商業化公司從100億港元降至80億港元。這意味著，只要把收入做到恰好達標、把估值推向40億或80億，IPO就觸手可及。
於是，一個個“合規劇本”被批量生產：先融資把估值推到40億（A股科創板標準）或80億（港股標準），然後就宣稱“明年pre-ipo”。“估值達標”取代了“商業成功”，成為項目融資的核心邏輯。
所以投資人的瘋狂也並非盲目，背後就是這條邏輯鏈，且這條邏輯在2025年得到了顯著強化。
數據顯示，2025年在IPO常態化預期下，市場回暖明顯，新股發行加速。同年港股更是以117只新股、2860億港元募資額重奪全球榜首位置，“港股不再是‘退而求其次’，而是‘最優解’”成為共識。
其二，水大魚大，但魚有限。
一方面，市場情緒在兩年“饑渴”後得到了集中釋放。
從2023年下半年到2025年上半年，眾多機構經歷了漫長的休眠期。如今隨著IPO窗口重啟，這些“憋了兩年”的資金集中在科技、AI、具身智能等少數賽道爆發，形成了FOMO情緒。因此當前市場比任何一個時間點都熱。
另一方面，當下熱錢向少數熱門行業高度集中，項目兩極分化極為嚴重。頭部項目稀缺，機構擠破頭去搶份額，賣方佔據絕對話語權。而腰部及以下項目卻無人問津。
其三，國資為主導的大背景。
這或許是理解當下亂象最深層的框架。中國一级市場正清晰地滑向人民幣主導的新階段。尤其是國資的投資目標，更多是服務於國家戰略、強鏈補鏈和產業整合，而非傳統VC追求的短期財務回報，也就更容易催生對“看似確定”的IPO項目的狂熱追逐。
最典型的賽道就是商業航天。這裡舉一個之前投資人Ying向我分享的案例：一家商業航天公司，從2024年到2025年10月，創始人踏破鐵鞋，磨破了嘴皮，依然融不到一分錢。老闆抵押了房產，甚至一度借過高利貸維持公司運轉，濒臨絕境。“到了2025年11月，突然就像變魔術一樣，大合同簽了，預付款打了，公司一下子又活過來了。”
這一切的轉折點是一紙文案——國家層面關於鼓勵商業航天發展的重磅政策文件出台了。
“國家政策一鼓勵，錢就哗啦啦地往那個賽道湧。”Ying感慨道。這也讓這位一線老兵意識到，當前的投資邏輯實際並行著兩條線：一條是市場自發選擇、優勝劣汰的“明線”；另一條，則是順應大國崛起脈絡、嵌入國家現代化產業體系布局的“暗線”。
也因此，現在的投資邏輯被“明牌化”。隨之而來的影響也包括整個投資決策鏈條正在極簡化、去專業化，便出現了上述特徵提到的“領投機制崩潰與盡調的消亡”。投資也變成一件極為簡單的事情：找關係、拿額度、搞專項。
拆解完上述原因後，總結下投資人“如何看待”的觀點，基本包括了悲觀和樂觀的兩面：短期內要警惕FOMO，警惕泡沫；長期看，當前看似荒誕的熱度，實質上完成了對前沿領域“飽和式投資”的歷史任務。正如沒有互聯網泡沫，就沒有今天的科技巨頭。泡沫之後，將迎來真正的產業化深水區。
26.86萬 熱度
431.05萬 熱度
123.51萬 熱度
391.12萬 熱度
50.19萬 熱度
現在爆火的項目是這樣融資的 | Frontline
問AI · 港交所新規如何重塑一级市場融資？
大家好，這裡是投中旗下的專欄【Frontline】，帶你感受距離交易最近、最真實的“水溫”。
這是【Frontline】第三期。這一期，我們聊一聊一级市场的“情绪”。在當前投資邏輯幾乎“明牌”的階段，很多投資人的感受其實十分複雜：興奮於估值飛升、IPO大門敞開，卻又深陷找不到好項目的焦慮、搶不到額度的急躁與沮喪，同時夾雜著對項目估值真實性的懷疑，以及對行業發展方向的迷茫。
這些感受雜糅在一起，用一位投資人向我吐槽的話講就是：現在的項目都怎麼了？
這位投資人總結現在市面上大火的項目都有如下幾個特點（社交媒體上也有一些類似的話題）：
我們一级市場現在是這樣融資的：年初30億元剛close，4月這輪估值40億元，但已經超募了，您可以參與下輪，下輪80億元，這輪和下輪同時在融，下輪還趕不上就明年pre-ipo了。
問收入多少，答就是2.5億元（主要是滿足港交所18C章對未商業化公司的要求）。
3.計劃於下半年或明年申報港股上市，具體時間取決於公司成立是否已滿36個月。
4.沒有傳統的“領投跟投”模式，變為“先到先得”。
5.不開放盡調，給統一的三方報告和訪談記錄。
如果你投資的項目符合以上兩個或兩個以上特點，那麼恭喜你應該投中了近年來最火的項目之一了，今年業績或許就靠它了。
但值得警惕的是，這五個特徵背後也勾勒出了當前一级市場的行為画像：估值體系的錨不再是商業基本面，而是上市套利預期；投資流程從專業盡調降級為搶名額遊戲；賣方的議價權前所未有地膨脹，買方被迫放棄慣常的風控手段。
這背後的原因到底是什麼？在我和幾位投資人聊完後得出了三個結論。
其一，18C章上市規則驅動。
上述特徵之一的“2.5億收入”，指向的就是港交所2023年推出的18C章特專科技公司上市規則。該規則為未盈利的科技企業開辟了IPO通道，核心區分標準是：已商業化公司須經審計最近一個會計年度特專科技業務收入不低於2.5億港元。
這一規則設計的初衷是好的——為硬科技企業提供融資通道。但在執行中，它被“精准套利”了。
最關鍵的節點是在2024年8月，港交所進一步放寬了門檻：已商業化公司市值門檻從60億港元降至40億港元，未商業化公司從100億港元降至80億港元。這意味著，只要把收入做到恰好達標、把估值推向40億或80億，IPO就觸手可及。
於是，一個個“合規劇本”被批量生產：先融資把估值推到40億（A股科創板標準）或80億（港股標準），然後就宣稱“明年pre-ipo”。“估值達標”取代了“商業成功”，成為項目融資的核心邏輯。
所以投資人的瘋狂也並非盲目，背後就是這條邏輯鏈，且這條邏輯在2025年得到了顯著強化。
數據顯示，2025年在IPO常態化預期下，市場回暖明顯，新股發行加速。同年港股更是以117只新股、2860億港元募資額重奪全球榜首位置，“港股不再是‘退而求其次’，而是‘最優解’”成為共識。
其二，水大魚大，但魚有限。
一方面，市場情緒在兩年“饑渴”後得到了集中釋放。
從2023年下半年到2025年上半年，眾多機構經歷了漫長的休眠期。如今隨著IPO窗口重啟，這些“憋了兩年”的資金集中在科技、AI、具身智能等少數賽道爆發，形成了FOMO情緒。因此當前市場比任何一個時間點都熱。
另一方面，當下熱錢向少數熱門行業高度集中，項目兩極分化極為嚴重。頭部項目稀缺，機構擠破頭去搶份額，賣方佔據絕對話語權。而腰部及以下項目卻無人問津。
其三，國資為主導的大背景。
這或許是理解當下亂象最深層的框架。中國一级市場正清晰地滑向人民幣主導的新階段。尤其是國資的投資目標，更多是服務於國家戰略、強鏈補鏈和產業整合，而非傳統VC追求的短期財務回報，也就更容易催生對“看似確定”的IPO項目的狂熱追逐。
最典型的賽道就是商業航天。這裡舉一個之前投資人Ying向我分享的案例：一家商業航天公司，從2024年到2025年10月，創始人踏破鐵鞋，磨破了嘴皮，依然融不到一分錢。老闆抵押了房產，甚至一度借過高利貸維持公司運轉，濒臨絕境。“到了2025年11月，突然就像變魔術一樣，大合同簽了，預付款打了，公司一下子又活過來了。”
這一切的轉折點是一紙文案——國家層面關於鼓勵商業航天發展的重磅政策文件出台了。
“國家政策一鼓勵，錢就哗啦啦地往那個賽道湧。”Ying感慨道。這也讓這位一線老兵意識到，當前的投資邏輯實際並行著兩條線：一條是市場自發選擇、優勝劣汰的“明線”；另一條，則是順應大國崛起脈絡、嵌入國家現代化產業體系布局的“暗線”。
也因此，現在的投資邏輯被“明牌化”。隨之而來的影響也包括整個投資決策鏈條正在極簡化、去專業化，便出現了上述特徵提到的“領投機制崩潰與盡調的消亡”。投資也變成一件極為簡單的事情：找關係、拿額度、搞專項。
拆解完上述原因後，總結下投資人“如何看待”的觀點，基本包括了悲觀和樂觀的兩面：短期內要警惕FOMO，警惕泡沫；長期看，當前看似荒誕的熱度，實質上完成了對前沿領域“飽和式投資”的歷史任務。正如沒有互聯網泡沫，就沒有今天的科技巨頭。泡沫之後，將迎來真正的產業化深水區。