在DeFi中發生的48小時內的事情，真的應該讓投資者深思。直到4月17日，在被視為行業標杆的Aave上借出穩定幣的年利率為2.32%。相比之下，美國聯邦儲備的隔夜利率為3.64%。市場因此將一個非監管的去中心化協議評估為比美國國債風險更低。事後看來，這是荒謬的。

但在評判之前，我們先來看看當時的信貸收益率層級：高級比特幣擔保債券（6.84%）、永續DeFi策略（11.50%）、美國信用卡（21%，違約率4%）。而Aave則低於所有這些。一定有什麼東西要崩潰。Luca Prosperi曾經辯稱，DeFi的利率應該比無風險利率高出250到400個基點——這意味著6.15%到7.76%。加拿大央行的報告則持相反立場，引用Aave的0.00%違約率作為證明，認為DeFi架構已經解決了信貸風險問題，因為有嚴格的抵押品擔保。

4月18日，一切變得明朗。一名攻擊者利用由LayerZero支援的Kelp DAO跨鏈橋，竊取了約116,500個未擔保的rsETH代幣——佔流通供應的18%，約2.92億美元。這些合成代幣被存入Aave作為抵押品。攻擊者借出了1.9億到2.3億美元的實體資產，卻用在當時根本不存在的抵押品作為擔保。Aave承認，該協議按預期運作——赤字是結構性的，而非技術性的。Kelp和LayerZero相互指責，因為驗證者的1/1配置使得攻擊變得輕而易舉。

傳染效應瞬間爆發。這就是DeFi的本質——一切都是互聯的。協議本身就是互操作的。這個“循環”——在一個平台借款，然後在另一個平台重新抵押——意味著Aave的震蕩會影響所有建立在其上的系統。大約20%的Aave歷史借款量來自這種遞歸槓桿效應。

在48小時內，約有60億到100億美元從Aave中流失。WETH、USDT和USDC的資金池使用率達到100%。存款人無法再提款。借款人找不到穩定幣的流動性。有些被鎖定的用戶借出了額外的3億美元，對自己的存款進行抵押，往往是虧損的，只是為了獲取流動資金。Aave上穩定幣的收益率在兩天內從3-6%飆升至13.4%。支援Coinbase借貸產品的Morpho USDC資金池，24小時內從4.4%的年化收益率跳升至10.81%。前20大鏈上的DeFi總鎖倉價值（TVL）已經下降超過130億美元。

但真正應該讓投資者擔心的是：DeFi中沒有破產法。你先退出，則能保留全部資產；你最後退出，則一無所有——並且會承擔不成比例的損失。受監管的借貸方有法律義務在無法覆蓋負債時停止運作。破產法院可以追回不當得利的資金。Celsius、BlockFi、FTX——清算雖然困難，但債權人都能追回資產，責任人也出庭受審。

在DeFi中，沒有任何程序。沒有法院。沒有救濟途徑。沒有人負責任。這直接改變了風險的範圍。你可以估算總損失，但無法預測損失的分配。你的曝險可能為零，也可能全部損失。這完全取決於你反應的速度。

DeFi不會消失——其架構具有實際用途。但無許可的市場一直都帶有相較於受監管的系統的溢價。這48小時提醒市場，這條規則也適用於區塊鏈。Aave在事故前的2.32%利率，根本未反映實際風險。市場已經調整。現在DeFi的利率會穩定在哪個水平？這取決於市場。但有一點是肯定的：價格的錯誤評估已經結束。