Susan Dziubinski: 大家好，歡迎收聽 The Morning Filter 播客。我是Morningstar的Susan Dziubinski。每週一開市前，我都會與Morningstar美國市場策略主管Dave Sekera坐下來，討論投資者本週應關注的重點、新的Morningstar研究，以及一些股票點子。提醒各位觀眾，我們上週還推出了一集額外的 The Morning Filter，Dave與Morningstar的網路安全股分析師討論了產業現況、AI的未來，以及哪些網安股最具吸引力。記得在你常用的播客平台收聽。
David Sekera: 早安，Susan。說實話，今早市場反應相當混亂。我覺得他們還沒完全掌握他最近的言論意涵。今早我醒來，還沒下樓，S&P 500期貨看起來其實下跌約0.8%。消息一出，S&P 500期貨立即飆升，漲幅超過2.25%，幾乎2.5%。現在又回吐不少，約漲1.25%。等市場正式開盤後，會是什麼樣子我們再看。再來看看其他市場，10年期國債，起初收益率下降，債券價格上升，降到4.31%。目前約4.38%，比起消息前僅微幅改善。
Sekera: 總體來說，今年以來，美國債市表現不佳。晨星核心債券指數(US Core Bond Index)下跌約0.5%。主要原因是利率上升，整個收益曲線都在上升。短期來看，兩年期國債收益率今年已上升40個基點，截止上週五。今天走勢如何還要看，但這已經顯示市場不再預期聯準會會降息，反而認為下一次升息的機率增加。美國國債收益率已升20個基點，達到4.39%。預計今日會有變動。
Dziubinski: 謝謝你的分享，Dave。在結束前，我們要更正一個訊息。在2026年3月9日的 The Morning Filter 節目中，標題為「3支該賣的股票與3支值得買的股票」，我們刪除了有關私募信貸佔管理費比例的評論，因為我們無法在不同資產管理公司間做出等價比較。請大家下週一早上9點（東部時間）收聽 The Morning Filter，屆時我們會帶來更多內容。請按讚並訂閱，祝大家一週愉快。
4支擁有贏家品牌的股票值得購買
重點摘要
在本集 The Morning Filter 播客中，聯合主持人Dave Sekera與Susan Dziubinski討論市場對伊朗持續戰爭的最新反應，並解讀油價期貨傳達的訊息。他們分析全球固定收益市場的狀況，以及私募信貸是否已到達谷底。敬請收聽，了解在財報後，晨星對美光的合理價值提升幅度，以及推升英偉達合理價值的原因。
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說到合理價值變動，主持人回答觀眾提問，為何甲骨文(Oracle, ORCL)的合理價值近期波動如此大。他們也整理了一些品牌實力強大的公司股票，值得買入。
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逐字稿
Susan Dziubinski: 大家好，歡迎收聽 The Morning Filter 播客。我是Morningstar的Susan Dziubinski。每週一開市前，我都會與Morningstar美國市場策略主管Dave Sekera坐下來，討論投資者本週應關注的重點、新的Morningstar研究，以及一些股票點子。提醒各位觀眾，我們上週還推出了一集額外的 The Morning Filter，Dave與Morningstar的網路安全股分析師討論了產業現況、AI的未來，以及哪些網安股最具吸引力。記得在你常用的播客平台收聽。
好啦，早安，Dave。昨晚特朗普在Truth Social上發文，表示美國與伊朗進行了富有成效的會談，因此美國將推遲對伊朗核電廠與能源基礎設施的攻擊計畫，這也讓期貨市場昨夜出現波動。先從這裡開始。
David Sekera: 早安，Susan。說實話，今早市場反應相當混亂。我覺得他們還沒完全掌握他最近的言論意涵。今早我醒來，還沒下樓，S&P 500期貨看起來其實下跌約0.8%。消息一出，S&P 500期貨立即飆升，漲幅超過2.25%，幾乎2.5%。現在又回吐不少，約漲1.25%。等市場正式開盤後，會是什麼樣子我們再看。再來看看其他市場，10年期國債，起初收益率下降，債券價格上升，降到4.31%。目前約4.38%，比起消息前僅微幅改善。
商品市場方面，西德克薩斯中質原油(West Texas Intermediate)曾下跌近8%至10%，目前下跌5.8%，布蘭特原油也在回落。黃金我們沒談太多，希望你上週建議我在油價和黃金都獲利了結。黃金每盎司下跌200美元，跌幅超過4%，但事實上在消息公布前就已經大幅下跌了。我預期今天市場會有很大的波動，甚至盤前都會持續變動。更重要的是，這也提醒投資者，長期心態在投資中非常重要。
我完全同意。你需要根據估值調整配置，但不要試圖把握市場時機，全部進出。假如你上週五收盤前賣出大量股票，想降低風險，現在就會錯過今天的反彈。但同時，像能源這類已經上漲的板塊，如果沒趁早獲利，現在就會錯失這些漲幅。所以，當你有對沖，比如持有油股，漲了就該獲利了結。
這也再次強調，長期心態很重要，要密切關注個股估值，並在市場下跌時進行平均成本法操作。同樣地，當市場上漲時，也要適時鎖定部分獲利。
戰爭與市場
Dziubinski: Dave，請更廣泛地談談自戰爭爆發以來，市場的反應情況。
Sekera: 如預期，整體市場表現不佳。油價在過去幾週上漲，這會推升通膨，短期內會影響經濟。油價持續高企，會抬升長期利率，因為市場預期通膨會持續。這也會抑制消費者支出，因為油價高漲，通膨壓力傳導，經濟成長可能放緩。整體來說，市場變得更不確定，投資者會更謹慎，要求更高的安全邊際。
就市場各部分來看，截止上週五，Morningstar美國市場指數（我們最廣泛的股市指標）下跌約5.5%，今年以來則下跌4.6%。經濟敏感度高的板塊表現較差，例如，消費循環股下跌10.5%，金融股下跌10.4%，科技股下跌8.25%。表現較差的科技股多為大型科技巨頭，例如微軟(MSFT)今年已下跌約21%，蘋果(AAPL)下跌9%，英偉達(NVDA)下跌7%，亞馬遜(AMZN)下跌11%。反之，表現較佳的板塊包括能源，上漲33%；工業股上漲近6%；必需品消費股上漲5.6%。
今年以來，表現最強的股票包括能源類的埃克森(XOM)與雪佛龍(CVX)，漲約34%；科技股則多為硬體相關的公司，例如美光(Micron MU)漲48%，應用材料(AMAT)漲39%。此外，像強生(JNJ)漲14%、卡特彼勒(CAT)漲19%、威瑞森(VZ)漲25%。按類別來看，成長股今年下跌約6%，價值股則上漲約0.8%。按市值來看，大型股下跌超過6%，中型股幾乎持平，僅下跌0.3%；小型股則從去年底的漲幅中回吐，跌約2.2%。
Dziubinski: 回到油價話題，Dave，你剛提到油價期貨市場目前的訊號是什麼？晨星的油價預測有更新嗎？
Sekera: 老實說，根據期貨合約的變動速度，我沒辦法得出明確結論，因為變動太快，難以判斷市場是否在預期衝突會持續更長或更短時間。不過，從長遠角度來看，這些變動代表什麼？我們的能源部門主管Josh Aguilar表示，長期預測維持不變，預估西德州原油(West Texas Intermediate)為60美元，布倫特原油(Brent)為65美元。他提到伊朗可能會有基礎設施破壞，但長期供需預測未變。
原油瓶頸持續，但地緣政治溢價升溫；布蘭特油價可能測試120美元
晨星針對能源股的最新分析。
目前，個別股票的估值變動主要在未來幾年，會根據市場價格調整。從第三年到第五年，我們會根據長期目標調整油價與股票價格。
聯準會會議重點
Dziubinski: 好的，讓我們轉到上週的聯準會(Fed)會議。預期中，聯準會維持利率不變。Dave，你對聯準會主席鮑爾(Jerome Powell)的發言有什麼重要觀察嗎？
Sekera: 沒有太多特別的。就像我預期的，他談了很多，但實質內容不多。就我看來，聯準會目前陷入兩難：一方面不能降息，因為這會推升通膨，尤其是油價已經在推動通膨；另一方面也不能升息來抑制通膨，因為這會進一步拖累經濟。會議紀要中提到，聯準會需要看到商品價格的通縮，才能證明基礎通膨回到2%。
聯準會維持不變，油價飆升使2026年降息預期快速縮水
債市與聯準會官員都傳達出今年只會有一次降息的訊號。
除非看到通縮明顯出現，否則短期內不太可能降息。鮑爾也特別指出，油價引發的通膨不會被視為短暫的，與2021、2022年不同，聯準會不會等太久才升息來抗通膨。未來，官員的言論可能更具指標性，值得關注。
債券與私募信貸最新動態
Dziubinski: The Morning Filter 這幾週一直在討論戰爭、油價與股市反應，但債市的變動也值得關注。請談談今天美國債市的狀況。
Sekera: 總體來說，今年以來，美國債市表現不佳。晨星核心債券指數(US Core Bond Index)下跌約0.5%。主要原因是利率上升，整個收益曲線都在上升。短期來看，兩年期國債收益率今年已上升40個基點，截止上週五。今天走勢如何還要看，但這已經顯示市場不再預期聯準會會降息，反而認為下一次升息的機率增加。美國國債收益率已升20個基點，達到4.39%。預計今日會有變動。
企業信貸利差也在擴大。晨星投資級與高收益債券指數分別下跌1%與0.8%。今年以來，投資級利差擴大9個基點，高收益利差擴大45個基點。短期內可能會反彈，但我認為還有進一步擴大的空間。展望未來，利率尚未高到會嚴重影響股價的程度。如果10年期國債收益率升到5%，我會更擔心，但目前還可以再升。
企業債市場方面，新發行市場仍在運作，但較具投機性的發行可能會暫緩。高收益利差目前約為320個基點，若升到500，才會令人擔憂，但目前還未到那個程度。
Dziubinski: 私募信貸仍是焦點。JPMorgan Chase 最近提到一些私募信貸基金的貸款，BlackRock限制了HPS企業貸款基金的提款，晨星也調降了Blue Owl、Ares Management與KKR的估值。請問私募信貸的基本面是否仍在弱化？接下來會怎樣？
Sekera: 從我掌握的資訊來看，私募信貸的基本面確實在惡化。DBRS晨星上週又發布新報告，指出違約交換事件增加，基本面仍在惡化。大多數違約來自2019至2021年的交易，但現在也開始出現2022年的違約案例。我得讚賞DBRS晨星，因為他們是第一個公開指出私募信貸市場疲弱的機構。建議大家可以到dbrs.morningstar.com註冊帳號，點選私募信貸專區，閱讀他們的評論。
未來趨勢方面，越來越多機構投資者正試圖退出私募信貸，這會導致贖回需求增加，持有人不得以較低估值賣出，進而擴大利差。利差擴大又會影響高收益市場，進一步推升投資級債券的利差。這可能會抑制中小企業的融資，影響併購活動，尤其是中小企業的融資困難會更嚴重。若美國經濟成長放緩甚至陷入衰退，這些企業的違約率可能會大幅上升，對整體經濟造成更大衝擊。
完整公司報告
KKR & Company：因私募信貸逆風，我們將合理價值下調至每股115美元
Blue Owl Capital：因私募信貸擔憂，合理價值下調33%，至每股12美元
Dziubinski: 談談國際債券，Dave。國際固定收益市場的最新消息是什麼？
Sekera: 以歐洲國債與政府債收益率來看，截止上週五，幾乎都達到2023年以來的最高水準。特別是法國、德國、西班牙、義大利與英國的收益率。原因在於這些國家受到中東衝突帶來的能源成本上升影響較大，經濟風險較高。美國部分程度較為抗衝，因為我們是石油與天然氣的淨出口國。早在今年初，我們還談論日本國債，利率也在上升。日本10年期國債收益率仍只有2.64%，雖然較去年高點低一些，但已是自1997年以來的最高水準。日本40年期國債收益率也在快速上升，日圓匯率則在159左右，為自去年以來的最低點，也是自1980年代中期以來的最低水準。
Dziubinski: 哇，你經歷豐富，Dave。開玩笑的。那麼，請幫我們總結一下，全球債市傳達的主要訊息，以及投資者在固定收益方面應該思考的重點。
Sekera: 一般來說，油價上漲會對全球經濟產生負面影響，因為油價的上升會傳導到整個系統。通常，市場會在擔心經濟疲弱時，將資金從股票轉向債券，推升債券價格、降低利率，但我們目前看到的卻是利率上升。這代表什麼？我認為，油價的飆升引發長期通膨擔憂，已經推動長期利率走高。發達國家的財政赤字已經很高，限制了政府支持經濟的空間。最後，所有發達國家的債務與GDP比率都比疫情前高出許多，這也引發信用風險的擔憂，尤其是那些債務水平已經很高的國家。
美光公司亮眼業績
Dziubinski: 這週我們沒有太多經濟或財報消息，直接來看晨星最新研究，從上週的美光(Micron)財報開始。結果與預測都非常亮眼，但股價卻下跌。Dave，你認為市場為何反應平淡？晨星怎麼看這次的結果？
Sekera: 我認為用“亮眼”來形容都還不夠，這次的業績超出預期的幅度可能是我職業生涯中見過最大的。營收與盈餘都大幅超越預期，指引也幾乎是FactSet預測的兩倍，主要是AI熱潮與記憶體半導體短缺。建造資料中心的成本已經高達數億甚至數十億美元，企業願意付出一切來按時啟用，因為延遲就可能失去工作。特別是DRAM價格，較去年同期漲了140%，NAND漲了170%，我們預測價格還會持續上升到2027年。問題是，這個高點能維持多久？我們之前多次提到這家公司與其他硬體公司，價格在新供應開始投產後會逐步回落，甚至在預知何時投產時，價格可能提前見頂。
目前，我們預估2027年底或2028年初會是價格的高點。奇怪的是，美光財報後股價反而下跌，原因不明。根據分析師的看法，可能是他們大幅增加資本支出，計劃今年投資250億美元，幾乎是去年138億的兩倍，甚至是2024年的三倍。資本支出越多，供應越快增加，價格就越早回落。市場可能已經在預期這一點。
美光財報：價格高峰何時來臨？再次震撼的價格循環
Dziubinski: 晨星將美光的合理價值大幅調升至455美元。從估值角度來看，這個股現在吸引嗎？
Sekera: 不吸引。現在評為三星星。我不確定何時會修正，但一旦修正，可能會迅速向下跳空。
英偉達(GTC)會議重點
Dziubinski: 上週英偉達舉行年度GTC大會，會議中有些消息推升晨星將其合理價值從240美元調升至260美元。是什麼原因？
Sekera: 主要是CEO在會議中的發言。他預估2025至2027年間，Blackwell與Rubin AI產品的累計營收將達到1兆美元，超出我們的預測。加入模型後，合理價值因此調升。
Dziubinski: 市場對英偉達的看法在過去幾個月大轉變。請談談這個變化，以及這支股票是否值得買入。
Sekera: 目前股價比合理價值低35%，屬於4星範圍。從圖表來看，似乎已接近2025年7月以來的底部。市場已經將今年與明年的盈利成長預期反映在估值中，超大規模雲端服務商的預測大致已經反映在股價裡。現在，市場更需要長期的成長明確證據，特別是AI如何轉化為實際營收，來支持2026年超過7000億美元的資本支出。
英偉達：將合理價值從240美元調升至260美元，GTC預測AI驅動1兆美元營收
我認為，還需要看到具體應用案例，客戶願意付出新資金的證據，以及AI如何提升客戶的營運效率，進而提高利潤率。只有這些明確跡象出現，股價才有望突破。
甲骨文合理價值
Dziubinski: 現在來回答本週的問題。來自Carlos的提問：“你能解釋一下，為何晨星在四到五個月內，甲骨文(ORCL)的合理價值從200美元漲到超過300美元，又回落到220美元？這樣的波動是不是太大了？”
Sekera: 好問題，我完全理解。說實話，我自己用晨星產品時，也會問同樣的問題。事實上，過去九個月，我看到的合理價值波動比我在晨星工作16年來都多，且幅度更大。這些大幅波動主要來自人工智慧的快速發展與長期成長預期的調整。股票的內在價值是未來所有自由現金流的現值，任何假設變動都會影響估值。
成長股的波動更大，因為估值很大程度取決於未來成長預期。即使是小幅變動，也會造成估值的巨大差異。大家都知道AI會帶來巨大影響，但影響的時間點與程度尚未明朗。預測未來一兩年內AI的影響已經很困難，更不用說五年、十年後的情況。
以甲骨文為例，去年九月公司宣布長期策略轉型，專注於成為超級雲端供應商，提供AI雲端基礎建設，計畫建設大量資料中心。當時預估到2030年，雲端營收可達1440億美元，去年只做了100億，今年預計成長77%，達到180億。這是六年內的14倍成長。將這些預測加入模型，分析師將合理價值從205美元提升到330美元，主要是基於傳統業務的預期。
之後，我們又多次調整模型，加入其他變數。計算股票現值的方法是三階段折現現金流模型：第一階段是明確預測期，分析師會預估每年營收、毛利率、資本支出等；第二階段是逐步過渡到穩定狀態的“淡出期”，通常5到10年；第三階段則是永續價值。
我們最近將甲骨文的經濟護城河評級從“寬”調降到“窄”，這是我們針對多家受AI影響較大的公司進行的分析結果。這代表我們預期公司未來能產生的超額回報較之前少，導致合理價值大幅下修。
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除了合理價值外，我們還建議關注不確定性評級。目前，我們將其評為“非常高”，這是為了幫助投資者理解未來可能出現的巨大變數範圍。這也是為何我們要求較高的安全邊際，避免股票進入4星或5星範圍。相反，這些股票在估值高於合理價值時，會有較大的上升空間，直到它們的星級降為2星或1星。
Dziubinski: 好的，感謝你的詳細解釋，Carlos。各位觀眾，如果你有問題想問Dave，可以寄信到 themorningfilter@morningstar.com。
股票推薦：SMG
好了，是時候公布本週的股票推薦。這週，Dave帶來了四支他看好的強勢品牌股票，並且都帶有春天的氛圍。第一支是 Scotts Miracle-Gro (SMG)，去年曾被推薦，請你回憶一下亮點。
Sekera: 春天快到了，我知道氣溫預計這週會升高20到30度，我自己也很期待。想到春天，就想到所有春天帶來的事物。這支股票目前折價22%，屬於4星範圍，股息收益率4.2%。我喜歡它，因為它是小型股，市值只有36億美元。市場復甦時，我認為小型股仍是最被低估的部分，這支股票有望受惠。雖然公司有較高的不確定性，因為商品成本會影響毛利，但我們給它的經濟護城河是狹窄的，主要來自無形資產。
Dziubinski: Scotts去年表現很強，直到戰爭爆發。請說說近期股價下跌的原因，以及你為何現在仍看好它。
Sekera: 我們第一次推薦是在2025年6月，之後漲了18%，到2月底前還漲了不少，但伊朗衝突開始後，股價跌了10%。主要擔憂是原料成本上升，會壓縮利潤，企業能否將成本轉嫁給客戶？我認為短期內這是個風險，但我相信他們已經備足庫存，短期看毛利率沒太大問題。未來油價走勢才是關鍵，如果油價持續高企，會影響肥料等用天然氣和油的產品，佔銷售比重約20-25%。但其他產品如草種、植物營養、盆栽土、覆蓋物、營養液、害蟲控制等，影響較小。
我們預估未來五年營收年複合成長率約1.8%，毛利率預計逐步改善，2030年可達15%。公司在疫情期間需求激增，之後又因疫情緩解而回落，2023、2024年銷量下滑，導致毛利率短期受壓，但長期看來，毛利率會逐步回升。
股價目前約是本益比15倍，預計未來五年每年盈餘成長約12%。
完整公司報告請見 Scotts Miracle-Gro。
股票推薦：CLX
Dziubinski: 你本週的第二支股票是你幾個月來多次推薦的克洛羅克斯(Clorox, CLX)。請回顧一些關鍵指標。
Sekera: Clorox的經濟護城河較寬，主要來自成本優勢與無形資產。股價較合理價值低35%，屬於5星範圍，股息收益率4.7%。
Dziubinski: Clorox從2025年11月低點反彈不少，但最近又回落。你認為原因是什麼？你現在還看好它嗎？
Sekera: 希望隨著越來越多的人開始春季清潔、開窗通風，這會帶來正面動能。短期內，更多人會注意到這個品牌，因為我認為在清潔用品領域，沒有哪個品牌比Clorox更具代表性。坦白說，我可能早點推薦了，但這也是分批建倉、設定目標的好例子。股價下跌時，逐步平均成本進場。
我們的分析師Erin Lash在上季財報中提到，她看到公司逐漸穩定，可能已經走出低谷。上季銷量僅下降1%，且公司沒有失去市場份額，品牌價值仍在。這對長期來說很重要。公司去年7月開始內部轉型，導入新ERP系統，並於上月完成。這段轉型曾在2025年帶來銷售提前拉升，導致2026財年銷售較正常水平偏高。2026財年結束於6月，預計2027財年（下半年開始）銷售會回升，預計明年營收成長13%，盈餘成長17%。之後，營收年增約4%，長期年複合成長約6%。股價目前約是預估盈餘的15倍，股息約4.7%，相對合理。
完整公司報告請見 Clorox。
股票推薦：DECK
Dziubinski: 你本週的下一支新股票是Deckers Outdoor (DECK)，我們之前沒討論過。請介紹一下它的數據與品牌。
Sekera: 目前評為3星，但介於3與4星之間。股價較合理價值低22%。公司主要有兩個品牌：UGG與Hoka，分別佔銷售的51%與45%。
Dziubinski: 如你所說，Deckers的估值大致合理。你喜歡它的原因是什麼？晨星對這個新股的看法？
Sekera: 隨著天氣變暖，越來越多人會穿跑鞋出門跑步。我自己試過Hoka，但不太合我的腳型。雖然我沒用過，但Hoka在美國與歐洲的跑鞋市場成長迅速，逐漸搶佔市場份額。根據我們的預測，未來五年營收年複合成長率約9%。其中，UGG預計年增約5%，Hoka則約13%，今年Hoka預計成長24%，但到2030年會降到11%。隨著市場份額擴大，成長速度會放緩。整體來看，未來五年盈餘的年複合成長約10%，股價約是本益比15倍。
完整公司報告請見 Deckers。
股票推薦：LULU
Dziubinski: 最後一支股票是新推薦的Lululemon (LULU)，請分享亮點。
Sekera: 目前股價較合理價值低45%，安全邊際很高，屬於5星範圍。公司有較高的不確定性，但我們認為它的經濟護城河是狹窄的，主要來自無形資產。
Dziubinski: 這個股票讓我有點意外，因為我一直覺得Lululemon過度高估，沒想到股價已經大幅回落，可能跌超60%。請說說最近的狀況，以及為何今天看起來有吸引力。
Sekera: 這就像擺鐘一樣，股價長期像擺動。去年底，Lululemon被評為1星，之後股價跌了67%。今年以來已跌20%，但圖表顯示可能已接近底部。即使看圖表，股價在上季指引後略有反彈，雖然預測低於預期，但這可能代表賣壓已經出清。其實，預測仍保持正面，營收成長預期在2-4%，北美市場持平，但國際市場仍有強勁增長。毛利率預計逐步回升，2030年可達15%。股價目前約是預估盈餘的13.5倍，股息約4.7%，長期來看，值得買入。
完整公司報告請見 Lululemon。
結語
Dziubinski: 謝謝你的分享，Dave。在結束前，我們要更正一個訊息。在2026年3月9日的 The Morning Filter 節目中，標題為「3支該賣的股票與3支值得買的股票」，我們刪除了有關私募信貸佔管理費比例的評論，因為我們無法在不同資產管理公司間做出等價比較。請大家下週一早上9點（東部時間）收聽 The Morning Filter，屆時我們會帶來更多內容。請按讚並訂閱，祝大家一週愉快。
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投資洞察
主持人Ivanna Hampton與晨星分析師討論新研究，內容涵蓋投資組合、ETF、股票等，幫助你更聰明投資。每週五更新。
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