為什麼每個國家都負債？關於真正債權人的驚人答案

每個國家都負債累累——從美國到日本再到德國——然而全球經濟仍在運作。這個矛盾多年来一直令觀察者困惑，但前希臘財長雅尼斯·瓦羅菲基斯（Yanis Varoufakis）近日闡明了他所謂的「讓人夜不能寐的謎題」：如果每個人都欠錢，那麼究竟是誰在放貸？

令人驚訝的是，答案其實是我們所有人。

全球債務之謎：111兆美元且仍在增加

數字令人震驚。美國的聯邦債務達到38兆美元。日本政府的債務相當於其整體經濟的230%。英國、法國和德國都存在巨額赤字。全球公共債務已達到111兆美元——佔全球GDP的95%——且每年以約8兆美元的速度在增長。

以美國數字為例：如果你每天花費100萬美元，則需要超過10萬年才能耗盡38兆美元。然而，儘管數字如此天文，國際信貸市場仍正常運作，利率對富裕國家來說仍可承受，系統持續運轉。這怎麼可能？

傳統觀點認為，政府向外部債權人借款——外國銀行、國際投資者、富裕的外國國家。這種想像在大眾理解中占主導地位。事實上，機制遠比想像中複雜，也令人不安。

你就是債權人：普通市民如何資助政府債務

以美國為例。到2025年底，大約13兆美元的聯邦債務——超過三分之一——是欠政府自己。聯邦儲備局（Fed）持有約6.7兆美元的美國國債。另一部分7兆美元則是「政府內部持有」——也就是一個政府部門向另一個借款：社會安全信託基金持有2.8兆美元，軍事退休基金持有1.6兆美元，醫療保險（Medicare）也持有大量。

這種結構形成了一種奇特的動態：美國政府從自己的社會保險基金借款來運作，然後承諾日後還款給這些內部債權人。這實質上就像是把錢從一個口袋轉到另一個口袋來償還債務。

但真正揭示問題的，是私人國內投資者。共同基金合計持有約3.7兆美元的美國政府債券。州和地方政府持有1.7兆美元。銀行、保險公司和退休基金持有更多數十億美元。合計來看，美國私人投資者——主要透過中介機構——持有約24兆美元的美國國債。

這裡的關鍵見解是：這些退休基金和共同基金由美國工人資助。一位55歲的加州教師，為退休金繳款已經30年，既是納稅人資助政府支出，也是債權人資助政府債務。她的退休保障取決於美國政府持續借款並支付利息。這形成了一個相互交織的關係：市民既是借款者，也是貸款者。

甚至那些從未直接購買債券的市民，也透過銀行和保險政策資助政府債務。保險公司必須持有安全資產以保證未來理賠，於是購買政府債券。銀行持有國債作為安全緩衝。這些機構本質上是中介，將市民的儲蓄轉入政府債市。

外國投資者持有剩餘約8.5兆美元——約30%的公開持有債務。然而，即使是外國投資，也遵循邏輯而非慈善。日本持有1.13兆美元的美國國債，並非出於善意，而是出於經濟必要。日本製造商向美國出口汽車、電子產品和機械，賺取美元。當日本公司將美元兌換成日元支付國內工資時，貨幣市場會迫使日元大幅升值，使日本出口變得不具競爭力。為了避免這種情況，日本央行購買美元並投資於美國國債，實現貿易盈餘的資金再循環。美國獲得實物商品，日本則獲得金融資產。雙方皆得益，債務成為會計上的機制。

這導出一個反直覺的經濟真理：美國政府債務並非是對不情願的債權人的負擔，而是他們積極渴望擁有的資產。在不確定時期——戰爭、疫情、金融危機——資本湧入美國國債，金融市場稱之為「避險資金流向」。國債代表世界上最可靠的金融資產。

日本的例子更為極端。日本國債中有90%由國內持有，且債務水平已達GDP的230%，按標準衡量，日本已經算是破產。然而，日本國債收益率幾乎接近零，甚至偶爾出現負利率，因為系統形成了一個封閉循環。日本儲戶擁有世界上最高的儲蓄率之一，將資金存入銀行和保險公司，這些機構再投資於政府債券。政府借用這些資金來支付學校、醫院、基礎建設和退休金——這些服務惠及那些用儲蓄資助債務的公民。這創造了一個心理和經濟的反饋循環，使信心得以維持。

秘密武器：央行從空中創造貨幣

這種國內借貸機制需要理解量化寬鬆（QE），即央行創造新貨幣的政策。在2008年金融危機期間，美聯儲透過將銀行帳戶記入不存在的資金，創造了約3.5兆美元的新貨幣。在COVID-19疫情期間，全球央行也實施了類似的擴張措施。

這聽起來可能像詐騙，但其背後的機制符合經濟邏輯。在危機時期，家庭因恐懼而停止消費，企業因需求缺乏而取消投資，銀行因擔心違約而收緊放貸。這形成惡性循環：少花錢導致收入減少，進一步抑制支出。在這種情況下，政府必須介入——建醫院、發放刺激金、穩定金融機構。但市場可能無法以合理利率提供足夠的信貸。央行出手，創造貨幣並購買政府債券，以維持低利率，確保政府能獲得所需資金。

理論上，這些新創造的貨幣會流入經濟，促進借貸和支出，幫助逆轉衰退。一旦經濟復甦，央行會反向操作，將債券賣回私人市場，從流通中抽走貨幣。

然而，理論的優雅與實際情況大相逕庭。2008年QE方案後，股市和債市價格飆升——根據英格蘭銀行的研究，約上漲20%。但這種財富積累高度集中。英國最富有的5%家庭的平均財富增加約12.8萬英鎊，而持有少量金融資產的家庭幾乎沒有明顯收益。這體現了一個現代貨幣的根本諷刺：旨在拯救整個經濟的政策，卻使已經富有的人群獲益更多。

不斷擴大的危機：當利息支付超越一切

維持這個債務系統的成本不斷攀升。僅在2025財年，美國預計就要支付1兆美元的利息。這一支出超過美國全部軍事開支，僅次於社會保障，位居聯邦預算第二。利息支出在三年內幾乎翻倍：從2022年的4970億美元增至2024年的9090億美元。

這一趨勢還在加速。國會預算辦公室（CBO）預計，到2035年，利息支出將達到每年1.8兆美元。未來十年，美國政府將在利息上花費13.8兆美元——這些資金本可用於學校、道路、醫學研究或醫療擴展。每一美元用於償還債務，都是少了用於其他優先事項的資金。

這個算術產生了一個強化循環：債務越多，利息越高；利息越高，預算赤字越大；赤字擴大，又需更多借款。到2034年，利息支出預計將佔美國GDP的4%，佔聯邦總收入的22%——也就是每五個稅美元中，就有一個專門用於支付利息。

這個問題遠不止美國一國。在經合組織（OECD）富裕國家中，平均利息支付已達GDP的3.3%，超過平均國防支出。在全球範圍內，有34億人生活在政府債務利息支出超過教育或醫療支出的國家。在某些國家，政府支付給債權人的利息甚至超過了學校或醫院的支出。

發展中國家面臨更為災難性的利息負擔。2025年，貧困國家支付的外債利息創下新高，達到960億美元，利息成本為346億美元，是十年前的四倍。在某些國家，利息支出佔出口收入的38%。這些收入本可用於現代化基礎建設、升級軍事或擴展教育，但卻流向外國債權人。61個發展中國家將政府收入的10%或更多用於支付利息，許多國家陷入困境：他們的債務服務支出超過新貸款的收入，陷入財務困境，政府無法擺脫困境。

四大力量暫時支撐系統——未來仍存危機

多種結構性因素維持著這個看似不可能的系統。第一，人口結構的現實造成對安全資產的強烈需求。富裕國家人口老化，壽命延長。退休人士需要安全的資產存放退休金。政府債券正好滿足這一需求，只要人口老化，需求就會持續。

第二，全球經濟失衡不斷產生債務。某些國家有巨大的貿易順差，其他國家則有逆差。順差國持有逆差國的金融資產，透過持有政府債券來實現。這些失衡由結構性經濟因素持續，確保債務關係不斷。

第三，貨幣政策本身依賴政府債務作為運作基礎。央行買賣政府債券以注入或抽取貨幣。國債作為貨幣政策傳導的潤滑劑。沒有足夠的政府債務供應，央行就無法有效實施政策。

第四，在現代經濟中，安全資產具有內在的稀缺價值。在普遍存在風險的環境中，安全資產的需求推高價格。來自穩定國家的政府債券提供這種安全。矛盾的是，如果政府真的消除債務，安全資產的短缺就會出現。養老基金、保險公司和銀行會拼命尋找可靠的投資。全球經濟依賴政府債務來運作。

然而，這種穩定只存在於未來崩潰之前。歷史證明，當信心消失——借款人突然失去信任，投資者恐慌撤資——債務危機就會爆發。這在2010年希臘危機、1997年亞洲金融危機和1980年代拉丁美洲的債務危機中都曾發生。模式始終如一：正常運作多年後，突然信心崩潰，恐慌性撤資，要求提高利率，最終引發危機。

這會影響主要經濟體嗎？傳統觀點認為不會——美國和日本「太大而不能倒」，控制自己的貨幣，擁有深厚的金融市場。但過去的經驗已證明，傳統觀點曾失靈。2007年，專家們拒絕相信房價會全國性下跌；2010年，他們堅稱歐元不會崩潰；2019年，沒有人預料到疫情會使全球經濟停擺。

風險在逐步累積。全球債務仍處於和平時期的高點。經過多年接近零利率，借款成本急劇上升，使債務服務變得更昂貴。政治極化在許多國家加劇，複雜化財政政策的制定。氣候變遷將在債務達到歷史高點時，要求大量投資。老齡化勞動力意味著支持退休者的工人數量減少，壓縮政府預算。最根本的是，系統依賴信心——對政府支付承諾、貨幣穩定和適度通膨的信心。一旦信心崩潰，系統就會崩潰。

終局問題：逐步調整還是突然崩潰？

每個國家都負債累累，債權人其實是我們所有人。透過養老基金、儲蓄帳戶、銀行存款、保險政策、政府信託基金和央行持有，我們共同借貸給自己。債務代表一個經濟部門對另一個部門的索賠，跨越龐大且相互連結的全球網絡。這個系統曾帶來非凡繁榮，資助基礎建設、科學研究、教育和醫療，同時讓政府能在危機中應對而不受稅收限制。它創造了支撐退休保障和經濟穩定的金融資產。

但正是這個系統，隨著債務水平達到空前高點，變得越來越不穩定。在和平時期，政府從未如此大量借款，也未曾如此多的預算被用於支付利息。問題不在於這個安排能否永遠持續——歷史證明，沒有什麼能永恆——而在於調整的方式。

會是緩慢調整？政府逐步控制赤字，經濟增長超越債務累積？還是突如其來的危機爆發，將所有痛苦的變革壓縮在短時間內完成？

沒有人擁有未來的水晶球，但趨勢已經清晰：每年過去，調整的路徑越來越有限。錯誤的空間也在縮小。

一個複雜、強大、脆弱的系統已經建立——人人相欠，央行創造貨幣購買政府債，當前支出由未來的納稅人來承擔。富裕人口在危機應對政策中獲益最大，這些政策名義上是為所有人服務。貧窮國家將沉重的利息支付轉嫁給富裕國家的債權人。這個安排不可能永遠持續；根本的選擇已經迫在眉睫。剩下的問題是時間、方式，以及這個轉變是否能明智管理，還是會失控。

那個「當每個國家都負債時，誰是債權人」的謎題，反映出來的其實是我們自己。這個問題真正的意義是：誰參與了這個系統？它會通向何處？會創造出什麼樣的未來？

令人不安的答案是：沒有人真正掌控它。這個系統按照自己的邏輯和動能運行。我們共同建立了一個既複雜、又強大、同時脆弱的體系，而我們都在努力駕馭它。