摩根大通的 RWA 野望：從私募基金代幣化到萬億美元平台野心

撰文：梁宇

編審：趙一丹

當 BlackRock 的 BUIDL 基金在 Base 公鏈上吸引數十億美元之際，另一場靜默的金融革命正在摩根大通的私有鏈上醞釀。華爾街的區塊鏈之戰，已從概念驗證進入實質部署階段。

十月的最後一個星期，摩根大通私人銀行部門完成了一項意義深遠的交易。一支傳統的私募股權基金通過代幣化形式被安置在該行自有的區塊鏈平台上，這標志着傳統金融巨頭在將非公開市場資產引入數字生態系統的進程中邁出了關鍵一步。

據《華爾街日報》報道，此次試點不僅驗證了技術可行性，更直接催生了一個更爲宏大的計劃——摩根大通宣布將於 2026 年正式推出「另類投資基金代幣化平台」，旨在爲機構客戶提供涵蓋私募股權、信貸等多元非公開市場資產的鏈上發行與交易服務。

一、 從支付結算到資產代幣化的三級跳躍

摩根大通的區塊鏈徵程並非始於今日。回顧其數字化路線圖，我們可以清晰地觀察到一條循序漸進的戰略路徑。2020 年，該行推出了 Onyx 數字資產部門，最初聚焦於支付結算領域的創新。

隨後問世的 JPM Coin 成爲傳統銀行界首個實現大規模應用的結算代幣，目前日均處理金額已達數億美元。

2023 年，摩根大通進一步推出了代幣化抵押品網路（TCN），允許投資者將傳統資產作爲抵押品進行代幣化轉讓，而無需移動底層資產。這一創新極大地提升了資本效率，爲後續更復雜的代幣化應用鋪平了道路。

當前進行的私募股權基金代幣化試點，代表着摩根大通區塊鏈戰略的第三階段演進。摩根大通數字資產負責人 Tyrone Lobban 在 2024 年Consensus大會上明確指出了這一趨勢：「我們不再討論區塊鏈能否創造效率，而是如何在機構層面部署它。」

Anton Pil，摩根大通資產管理部門全球另類投資解決方案主管，進一步闡釋了背後的業務邏輯：「對於另類投資行業而言，採用基於區塊鏈的解決方案只是時間問題。」「這更多是爲了簡化另類資產的生態體系，讓大多數投資者能更輕鬆地參與這類資產的投資。」

二、 RWA爆發中的雙軌競爭格局

摩根大通的代幣化舉措置身於更宏大的 RWA（現實資產代幣化）行業爆發背景之下。根據 Synbo Labs 於 2025 年 8 月發布的 RWA 行業發展分析報告，截至 2025 年 8 月，鏈上 RWA 總規模已高達約 265.9 億美元，呈現出爆炸性增長態勢。仔細觀察市場結構，傳統金融巨頭與加密原生項目之間形成了明顯的「雙軌制」競爭格局。

在公有鏈軌道上，BlackRock的 BUIDL 基金規模已突破 25 億美元，依托 Base 公鏈構建其代幣化國債產品。Franklin Templeton 則通過其 BENJI 產品線專注於國債代幣化，強調投資者直連模式。Ondo Finance 等加密原生協議則在擴大產品範圍的同時，積極與 Chainlink 等預言機服務合作，增強其產品的可組合性。

而在私有鏈軌道上，摩根大通選擇了一條截然不同的路徑。該行堅持使用自有的區塊鏈平台，專注於私募市場等復雜資產類型，強調合規優先與機構級控制。這種路線分化反映了兩類參與者對區塊鏈技術價值主張的不同理解——是優先考慮開放性與可組合性，還是更看重控制力與合規保障。

三、 私有鏈的戰略取舍與聯盟化趨勢

摩根大通在技術路線選擇上體現了傳統金融機構的典型思維。其自有的私有區塊鏈平台僅允許封閉生態系統內的特定用戶接入，這與該行服務的機構客戶羣體需求高度匹配。

Anton Pil 具體解釋了技術實施細節：摩根大通的「Kinexys 基金流平台」會從基金管理人、分銷商及托管機構收集數據，生成代表基金所有權的智能合約，並借助區塊鏈實現現金與資產的近實時交割。這種技術路線雖然在開放性和互操作性方面存在局限，但在性能、隱私保護和合規控制方面具有明顯優勢。對於處理復雜金融產品而言，私有鏈提供的確定性和可控性是摩根大通更爲看重的特性。

然而，完全封閉的系統並非摩根大通的終極目標。該行已參與多個聯盟鏈項目，包括與新加坡金管局、星展銀行等機構共建的 Partior 跨境結算網路。這些實踐表明，摩根大通實際上在構建一個「受監管的聯盟鏈生態」，私有鏈只是其整體架構中的組成部分。從長遠來看，摩根大通的區塊鏈基礎設施可能演變爲一個多層結構，在保持核心業務私有鏈部署的同時，通過標準化接口與聯盟鏈及公有鏈實現有限互聯。

四、 前行道路上的三重門欄

摩根大通的 RWA 雄心面臨着一系列嚴峻挑戰，這些挑戰將檢驗其平台能否從試點階段成功過渡到全面生產環境。

監管合規挑戰

當前，銀行在區塊鏈應用方面仍面臨嚴格的監管限制。摩根大通的代幣化私募基金面向合格投資者的設定，雖然在一定程度上降低了監管復雜度，但隨着平台向更多資產類型擴展，監管復雜性將呈指數級增長。

美國金融監管的碎片化格局更是雪上加霜。SEC 與 CFTC 在數字資產管轄權上的分歧，使得不同性質的代幣化資產可能面臨完全不同的監管框架。2025 年 9 月啓動的監管協調倡議雖然表明了一定進展，但離形成統一清晰的監管環境仍有距離。

國際監管標準的不一致同樣構成挑戰。歐盟的 MiCA 框架與美國的監管 approach 存在顯著差異，而亞洲主要市場又呈現出另一套監管邏輯。對於志在全球市場的摩根大通而言，如何設計能夠適應不同司法管轄區的平台架構，是一個極爲復雜的課題。

技術實施挑戰

互操作性難題是摩根大通技術路線的主要軟肋。私有鏈系統與公有鏈以及其他私有鏈之間的隔離，限制了資產和數據的流動範圍。隨着金融行業區塊鏈應用的普及，這種封閉性可能逐漸成爲競爭劣勢而非優勢。

可擴展性是另一個潛在瓶頸。摩根大通計劃在 2026 年推出的平台將涵蓋多種另類投資策略，包括私募信貸、房地產和對沖基金。這些業務的同時運行對區塊鏈平台的吞吐量和響應速度提出了極高要求。

智能合約的安全性問題同樣不容忽視。處理復雜金融邏輯的智能合約一旦存在漏洞，可能導致系統性風險。對於摩根大通這樣的系統重要性銀行而言，任何技術故障都可能引發遠超項目本身範圍的連鎖反應。

生態構建挑戰

平台的成功不僅僅取決於技術完善度，更關鍵在於網路效應的形成。摩根大通需要同時吸引足夠多的基金發行方和投資者，才能創造出具有流動性的市場。

根據 RWA.xyz 的實時看板數據，截至 2025 年 8 月 22 日，發行方數量爲 267 家，持有地址 367,265 個。相對於傳統金融市場的參與者基數，這一數字仍然較小，反映了整個生態仍處於早期階段。

傳統中介機構的抵制可能構成另一重障礙。代幣化技術可能削弱傳統基金分銷渠道、托管行的作用，觸動現有利益格局。諸如道富銀行、北方信托等傳統服務提供商可能對參與這一顛覆自身業務模式的創新持保留態度。

五、 代幣化如何重塑金融生態

如果摩根大通能夠成功克服前述挑戰，其代幣化平台將催生一系列創新金融應用，深刻改變另類投資市場的運作邏輯。

摩根大通已明確表示，正在探索允許客戶將基金代幣作爲借款抵押品的使用方式。這一創新將解決私募市場投資者長期面臨的流動性困境，允許他們在不出售底層資產的情況下獲取資金。從更廣闊的視角看，代幣化抵押品管理可能重塑整個金融系統的流動性結構。通過智能合約實時調整質押率，金融機構可以更精確地管理風險，提高資本效率。抵押品的使用範圍也將從傳統的現金、國債擴展至各類代幣化資產。

傳統私募股權基金的結算過程往往耗時數日甚至數周，涉及多個中介機構。通過代幣化，這一過程可以壓縮到近實時完成。結算效率的提升不僅降低了交易對手風險，還顯著提高了資本效率。投資者可以更快地調整投資組合，基金管理人能夠更精確地規劃資金使用，整個生態系統的資金周轉速度將得到明顯改善。

代幣化技術將深刻改變私人銀行和財富管理的服務模式。通過降低投資門檻和提升流動性，摩根大通可以爲客戶提供更爲靈活和多樣化的資產配置方案。家族辦公室和高淨值個人投資者可能直接持有一籃子代幣化基金，實現投資組合的精細管理和動態調整。這種直連模式減少了中間環節，降低了成本，同時也增強了透明度和控制力。

智能合約的引入使復雜金融策略的自動化執行成爲可能。自動股息再投資、條件化資產轉移、動態風險調整等功能的實現，將大幅減少人工幹預需求，降低操作風險。可編程性還爲新金融產品的創設提供了技術基礎。結合代幣化資產和智能合約，金融機構可以設計出適應特定投資者需求的定制化產品，推動財富管理行業向個性化、智能化方向發展。

六、重構金融價值鏈

摩根大通的代幣化平台如果成功落地，將對萬億美元級別的另類投資市場產生深遠影響，重塑行業競爭格局和價值分配方式。根據渣打銀行的預測，到 2028 年 RWA 代幣化規模將達 2 萬億美元。摩根大通作爲傳統金融巨頭，其全面入場將進一步加速這一趨勢，並爲其他傳統金融機構提供可借鑑的實踐案例。

另類投資市場的透明度將顯著提升。代幣化技術通過分布式帳本記錄所有權和交易歷史，使資產流向和持有人結構更加清晰可查。這種透明度的增加既是對投資者的保護，也是對市場監管的積極響應。金融中介機構的角色和價值主張也將發生深刻變化。傳統依賴信息不對稱和渠道優勢的商業模式將面臨挑戰，而能夠提供技術增值服務和專業投資建議的機構將獲得新的發展空間。

正如《Institutional Investor》在 2025 年 8 月的一篇文章中指出的：「當摩根大通開始把基金放上鏈，其他托管銀行必須重新定義自己的角色。」

七、 從實驗到基礎設施的戰略跨越

摩根大通從試點到平台的戰略跨越將分階段推進，2026 年是關鍵時間節點。在這一過程中，摩根大通需要在技術完善、生態建設和監管協作三個維度同步推進。

技術層面，平台需要證明其能夠安全、穩定地處理大量復雜交易，同時保持系統的靈活性和可擴展性。與現有金融基礎設施的集成將是一個重點課題，包括與傳統清算結算系統、帳戶體系和報表平台的對接。

生態建設方面，摩根大通需要設計有效的激勵機制，吸引各類參與者加入其平台。這可能包括技術合作夥伴、基金發行方、投資者和服務提供商等多個羣體。平台規則的設計需要在控制力和開放性之間找到平衡點。

監管協作是另一個關鍵成功因素。摩根大通需要與全球主要司法管轄區的監管機構保持密切溝通，推動監管框架的與時俱進。在必要時，可能還需要參與甚至主導行業標準的制定工作，爲整個行業的健康發展奠定基礎。

摩根大通的 RWA 戰略能否成功，取決於其能否真正兌現區塊鏈技術的承諾——提高效率、降低門檻、增強流動性，同時兼顧金融穩定和消費者保護。 Anton Pil 的斷言——「對於另類投資行業而言，採用基於區塊鏈的解決方案只是時間問題」——正在被摩根大通自身的實踐所驗證。

這場由摩根大通主導的「基金上鏈實驗」，或許將在未來被視作華爾街數字化轉折的分水嶺。當現實世界資產被重新編碼爲可流動、可編程的數字權益，資本的運行邏輯也將隨之改變。

從 JPM Coin 到私募基金代幣化，摩根大通不僅在重塑銀行自身的業務形態，也在重新定義「金融基礎設施」的含義。區塊鏈技術正從邊緣實驗走向金融核心，而這一次，傳統巨頭決心要掌握主導權。

這條徵途依舊漫長，但方向已經明確——未來的金融生態，必將在鏈上重生。

部分資料的文章來源：

·《摩根大通在自有區塊鏈上對私募股權基金進行代幣化處理》

·《摩根大通在推動代幣化的進程中完成首筆基於區塊鏈的私募基金交易》

·《Ondo 與 Chainlink 宣布建立戰略合作夥伴關係，共同推動金融機構上鏈》