#韩股大跌你会抄底吗 #每周来晒 Tăng thì được phong thần, giảm thì chôn người: Toàn cảnh đợt thăng trầm dữ dội của thị trường chứng khoán Hàn Quốc

Trong số các thị trường lớn trên toàn cầu năm nay, diễn biến của thị trường chứng khoán Hàn Quốc là kịch tính nhất: vào tháng 6, chỉ số KOSPI vọt lên mức cao kỷ lục 9385 điểm; chỉ bốn tháng ngắn ngủi sau, chỉ số rơi xuống dưới 6500 điểm, với mức sụt giảm tối đa vượt 30%. Riêng tháng 7, chỉ số giảm 33%, lập kỷ lục tháng tồi tệ nhất kể từ khi có thống kê — vượt qua bất kỳ tháng nào trong cuộc khủng hoảng tài chính châu Á năm 1997 và khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008. Cách giải thích phổ biến trên thị trường là “làn sóng AI thoái trào”. Nhưng nếu chỉ nhìn đến đây thì sẽ đánh giá thấp bản chất của đợt lao dốc này. Bài viết này cố gắng phân tích toàn bộ logic đằng sau đợt thăng trầm dữ dội của thị trường chứng khoán Hàn Quốc từ bốn khía cạnh: quyền định giá, chu kỳ ngành, cục diện địa chính trị và cơ cấu dòng vốn.

I. Thứ sụt giảm không phải định giá, mà là “quyền định giá”
Câu chuyện thúc đẩy đà tăng mạnh của cổ phiếu Hàn Quốc lần này rất đơn nhất: AI cần khối lượng lưu trữ khổng lồ, trong khi Samsung Electronics và SK Hynix là những lực lượng chủ chốt tuyệt đối trên toàn cầu về chip nhớ. Vì vậy, dòng tiền định giá thị trường chứng khoán Hàn Quốc như một “tài sản cốt lõi của AI”.
Vấn đề nằm ở chỗ, phân phối lợi nhuận trong chuỗi ngành AI là một kim tự tháp có tính bất đối xứng cao: các doanh nghiệp kiểm soát thiết kế chip và hệ sinh thái ở thượng nguồn chiếm phần lớn biên lợi nhuận gộp; các nhà cung cấp đám mây có được dòng tiền ổn định thông qua thuê bao và dịch vụ; dù tỷ suất lợi nhuận của các nhà sản xuất chip nhớ đã lập kỷ lục, về bản chất họ vẫn đang ở vị trí “bán xẻng” — giá của chiếc xẻng do nhu cầu ở hạ nguồn quyết định, chứ không phải do chính họ quyết định. Quan trọng hơn, “công tắc” của câu chuyện không nằm trong tay Seoul. Khi kết quả kinh doanh của nhóm AI tại Mỹ không đạt kỳ vọng và tâm lý đối với cổ phiếu công nghệ hạ nhiệt, phản ứng đầu tiên của dòng vốn toàn cầu là rút khỏi các tài sản có beta cao; mà cổ phiếu Hàn Quốc lại chính là một trong những nhóm có độ nhạy lớn nhất trong giao dịch AI lần này. Câu chuyện do người khác kể, công tắc do người khác nắm giữ — loại tài sản này đương nhiên là nhóm tăng mạnh nhất khi đi lên và giảm khốc liệt nhất khi đi xuống.

II. Làn sóng mở rộng sản xuất đang tiến gần đỉnh chu kỳ
Chip nhớ là ngành mang tính chu kỳ điển hình nhất trong lĩnh vực bán dẫn, với kịch bản không thay đổi suốt vài thập kỷ: giá tăng → nhà sản xuất thu lợi nhuận khổng lồ → đồng loạt mở rộng sản xuất → cung vượt cầu → giá sụp đổ → loại bỏ công suất dư thừa → bước vào đợt tăng tiếp theo. Kịch bản này đã diễn ra trọn vẹn vào năm 2018 và 2022. Điểm đặc biệt của lần này nằm ở quy mô mở rộng sản xuất. Theo các thông tin công khai, trong những tháng gần đây, phía Mỹ nhiều lần công khai gây sức ép, kỳ vọng Samsung và SK Hynix tăng công suất chip nhớ cũng như xây dựng nhà máy tại Mỹ; quy mô kế hoạch chi tiêu vốn của hai công ty dẫn đầu trong những năm tới là chưa từng có, các nhà sản xuất Mỹ đồng thời tăng đầu tư mạnh, cộng thêm việc các nhà sản xuất Trung Quốc mở rộng công suất — ngành chip nhớ đang đón nhận một làn sóng mở rộng sản xuất toàn cầu hiếm thấy, và tất cả đều diễn ra vào thời điểm lợi nhuận cao nhất.
Những người có chút kinh nghiệm về cổ phiếu chu kỳ đều hiểu điều này có ý nghĩa gì: lợi nhuận khổng lồ hôm nay đang nuôi dưỡng tình trạng dư thừa của ngày mai. Dòng tiền thông minh trên thị trường vốn lựa chọn rời đi trước, về bản chất là đang định giá trước cục diện cung cầu vào khoảng năm 2027. Điều này đáng lo ngại hơn bất kỳ tin xấu nào trong một ngày đơn lẻ.

III. Thị trường Trung Quốc: sức ép kép từ thay thế hàng nội địa và hạn chế xuất khẩu
Trung Quốc từng đóng góp 30-40% nhu cầu của thị trường chip nhớ toàn cầu, là một trong những nguồn lợi nhuận quan trọng nhất của Samsung và SK Hynix. Nền tảng cơ bản này đang trải qua sự thay đổi mang tính cơ cấu, đến từ sức mạnh tổng hợp của hai hướng: thứ nhất là sự tăng tốc của quá trình thay thế hàng nội địa. Sau khi các doanh nghiệp chip nhớ hàng đầu trong nước hoàn tất huy động vốn qua niêm yết, họ bước vào kênh mở rộng sản xuất; các sản phẩm chủ lực như DDR5 đã được sản xuất hàng loạt và xuất xưởng, trong khi toàn bộ chuỗi ngành chip nhớ nội địa tiếp tục đạt những đột phá. Kỳ vọng trước đây rằng “chip nhớ cao cấp sẽ thiếu hụt trong thời gian dài và các nhà sản xuất Hàn Quốc sẽ độc chiếm thị trường” đang được thực tế điều chỉnh. Thứ hai là việc siết chặt hạn chế xuất khẩu. Chịu ảnh hưởng từ các biện pháp kiểm soát xuất khẩu của Mỹ, khả năng vận hành linh hoạt của các nhà sản xuất Hàn Quốc tại Trung Quốc đã giảm đáng kể, nguồn cung một số sản phẩm tiên tiến sang Trung Quốc bị hạn chế, và khoảng 30% công suất tại Trung Quốc của hai doanh nghiệp đang chịu áp lực điều chỉnh. Một bên tiến, một bên lùi, không gian thị trường mà các nhà sản xuất Hàn Quốc nhường lại đang nhanh chóng được chip nhớ nội địa tiếp quản. Cần nhấn mạnh rằng đây là sức ép mang tính cơ cấu lên thị phần, chứ không phải biến động chu kỳ nhất thời — chu kỳ sẽ quay trở lại, nhưng thị phần chưa chắc.

IV. Kết quả: Sau khi cảm xúc thoái trào, nhà đầu tư nhỏ lẻ là bên phải trả giá
Trong hai năm qua, Hàn Quốc không phải không có động thái. Từ khẩu hiệu “nâng cao giá trị doanh nghiệp” đến điều chỉnh chính sách bán khống, các cơ quan quản lý và giới hoạch định chính sách liên tục bảo vệ đà tăng, đẩy chỉ số lên mức cao lịch sử. Tuy nhiên, khi triển khai thành cổ tức, mua lại cổ phiếu bằng tiền thật và cải cách quản trị doanh nghiệp, tiến triển vẫn hết sức hạn chế. Kết quả của việc dòng tiền bỏ phiếu bằng hành động là: dòng vốn nước ngoài ròng chảy ra mạnh trong cả năm, quy mô lập kỷ lục lịch sử; tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài tại Samsung Electronics giảm xuống mức thấp nhất kể từ cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008; trong khi những người sử dụng đòn bẩy để lao vào thị trường chủ yếu là nhà đầu tư nhỏ lẻ trong nước — theo thống kê của truyền thông Hàn Quốc, dư nợ ký quỹ trên thị trường có thời điểm tiến sát mức kỷ lục 38 nghìn tỷ won, cộng thêm ETF đòn bẩy cao, khiến mức độ phơi nhiễm rủi ro trở nên tập trung và mong manh. Sau đó là một vụ tháo chạy theo kiểu sách giáo khoa: giá cổ phiếu giảm → công ty chứng khoán yêu cầu bổ sung ký quỹ → cưỡng chế đóng vị thế → giá cổ phiếu tiếp tục giảm → ngày càng nhiều vị thế bị đóng. Theo truyền thông Hàn Quốc, vào thời kỳ cao điểm, khoảng hơn một triệu tài khoản nhận được thông báo yêu cầu bổ sung ký quỹ, và một số lượng lớn tài khoản bị thanh lý hoàn toàn. Bong bóng được chính sách và cảm xúc cùng thổi phồng cuối cùng đã vỡ tan trong tay những người tin vào nó nhất.