Tháng 8 đồng loạt tăng mạnh, dòng vốn đang trả “mức phí bảo hiểm bổ sung” cho các công ty ngân quỹ tiền mã hóa hàng đầu

null

Tác giả: Jae, PANews

Sáng sớm ngày 4 tháng 9, Bitcoin từng vượt mốc 82.000 USD. Dù sau đó giảm trở lại quanh 80.000 USD, trên thực tế, thị trường crypto đã đón nhận đợt phục hồi mạnh nhất kể từ tháng 10/2025 kể từ giữa tháng 8. Bitcoin ghi nhận mức tăng khoảng 25% trong tháng qua, trong khi các quỹ ETF Bitcoin giao ngay của Mỹ có dòng vốn ròng vào 3,52 tỷ USD trong một tháng, lập kỷ lục trong năm nay.

Tuy nhiên, gây ấn tượng mạnh hơn diễn biến giá giao ngay là sự bùng nổ đồng loạt của nhóm kho bạc tài sản số (DAT). Theo thống kê của PANews, 10 cổ phiếu DAT hàng đầu đều tăng trong tháng 8, với mức tăng trung bình khoảng 106%, trong khi tài sản kho bạc của họ chỉ tăng trung bình khoảng 45%. Ngay cả khi loại bỏ các trường hợp cực đoan, lợi suất vượt trội của DAT so với tài sản cơ sở vẫn rất đáng kể.

Có thể nói, dòng vốn đang dành cho một số DAT mức phí bảo hiểm bổ sung trên thị trường vốn. Cấu thành của mức phí bảo hiểm này bao gồm beta từ đà tăng giá coin, hiệu ứng khuếch đại của đòn bẩy huy động vốn, lợi suất staking và sức tưởng tượng từ các câu chuyện hệ sinh thái.

Tất cả đều tăng trong tháng 8, mở ra đợt tăng gấp đôi

Theo quan sát của PANews, vốn hóa hiện tại của 10 cổ phiếu DAT hàng đầu được đưa vào thống kê đã vượt 82 tỷ USD, tăng 46% so với tháng trước; khối lượng giao dịch trong tháng 8 đạt khoảng 2,5 tỷ cổ phiếu, tăng 33% so với tháng trước, cho thấy sự chú ý của dòng vốn đã quay trở lại lĩnh vực DAT.

Hiện tượng thú vị nhất trong đợt行情 này là mức tăng của các cổ phiếu DAT nhìn chung vượt trội so với tài sản kho bạc của chúng, thể hiện đặc điểm “Beta + đòn bẩy” rõ rệt. Xét về diễn biến giá, cả 10 cổ phiếu DAT hàng đầu đều đạt lợi suất vượt trội so với tài sản kho bạc tương ứng. Trong đó, ba cổ phiếu DAT đặc biệt đáng chú ý:

ASST: tài sản kho bạc BTC tăng 24,35% trong cùng kỳ, trong khi cổ phiếu tăng tới 117,99%, đạt lợi suất vượt trội khoảng 94 điểm phần trăm.

CYPH: tài sản kho bạc ZEC tăng 97,9% trong cùng kỳ, trong khi cổ phiếu tăng tới 231,51%, đạt lợi suất vượt trội khoảng 134 điểm phần trăm;

USDE: tài sản kho bạc ENA tăng 79,8% trong cùng kỳ, trong khi cổ phiếu tăng tới 222,36%, đạt lợi suất vượt trội khoảng 143 điểm phần trăm;

Ngược lại, MSTR, công ty dẫn đầu lĩnh vực này, thể hiện tương đối thận trọng khi chỉ tăng 45,17% trong tháng qua, với lợi suất vượt trội khoảng 21 điểm phần trăm.

Một quy luật cũng dần xuất hiện: vốn hóa DAT càng nhỏ, thanh khoản cổ phiếu càng thấp và câu chuyện càng mới, độ co giãn của giá so với tài sản kho bạc thường càng lớn. Đây là điểm khác biệt rõ ràng nhất giữa đợt行情 DAT lần này và thời kỳ “Strategy độc chiếm thị trường”: khi danh mục DAT mở rộng từ Bitcoin sang nhiều loại tài sản hơn, các dự án có vốn hóa vừa và nhỏ, nhờ lượng cổ phiếu lưu hành nhỏ hơn và câu chuyện đa dạng hơn, đã tạo ra đợt tăng mạnh hơn cả các dự án dẫn đầu.

MSTR chiếm gần 70% vốn hóa DAT hàng đầu, đòn bẩy kho bạc tạo ra độ co giãn hai chiều

Tuy nhiên, Strategy vẫn là mô hình trưởng thành nhất của DAT, với vốn hóa MSTR chiếm khoảng 68% tổng vốn hóa của 10 cổ phiếu DAT hàng đầu.

Logic kinh doanh cơ bản nhất của DAT không phải là mối tương quan tuyến tính “coin tăng → cổ phiếu tăng”, mà là một công cụ đòn bẩy nhằm khuếch đại tỷ suất sinh lời của tài sản kho bạc.

Ngày 23 tháng 8, BTC tăng hơn 20% trong một tuần. Khi đó, Strategy nắm giữ 840,447 BTC, với giá trị tài sản ròng bằng BTC khoảng 49,68 tỷ USD. Ngày 31 tháng 8, Strategy thông báo mua 4,603 BTC với giá khoảng 370 triệu USD, giá trung bình khoảng 80.318 USD, nâng tổng lượng BTC nắm giữ lên 845,050 BTC.

Đây chính là vòng tuần hoàn vốn của mô hình DAT: BTC tăng → bảng cân đối kế toán được cải thiện → năng lực huy động vốn qua cổ phiếu tăng lên → có thêm vốn để mua BTC → mức độ tiếp xúc với BTC trên mỗi cổ phiếu tiếp tục tăng.

Cơ chế phản hồi tích cực này mang lại cho cổ phiếu DAT độ co giãn lớn hơn tài sản kho bạc. Khi giá tài sản kho bạc tăng, tỷ suất sinh lời kép của cổ phiếu DAT đương nhiên vượt xa mức tăng giá đơn thuần của coin. Đặc điểm này cũng biến cổ phiếu DAT thành “bộ khuếch đại lợi nhuận” trong các giai đoạn thị trường phục hồi.

Điểm hấp dẫn nhất của DAT là đòn bẩy, và điểm nguy hiểm nhất cũng chính là đòn bẩy. Bánh đà luôn vận hành theo cả hai chiều: đi lên càng mạnh thì đi xuống càng dữ dội.

Tổng quy mô tài sản kho bạc của 10 cổ phiếu DAT vào khoảng 92,62 tỷ USD, trong khi tổng vốn hóa cổ phiếu của chúng chỉ bằng 88,8% quy mô kho bạc. Nói cách khác, lĩnh vực DAT không phải nơi phổ biến mức phí bảo hiểm cao; trên thực tế, một số cổ phiếu đã thấp hơn giá trị tài sản kho bạc.

Cần lưu ý rằng mNAV dưới 1 không đồng nghĩa với “arbitrage không rủi ro”. Ngoài tài sản kho bạc, doanh nghiệp còn phải đối mặt với hàng loạt khoản khấu trừ như nợ, cổ phiếu ưu đãi, rủi ro pha loãng, chi phí quản lý, chi phí huy động vốn, tài sản thế chấp, rủi ro pháp lý và thua lỗ vận hành.

Theo Bloomberg, Nakamoto, công ty DAT Bitcoin thuộc sở hữu của doanh nhân crypto David Bailey, người từng thúc đẩy Tổng thống Mỹ Donald Trump chuyển sang ủng hộ BTC, đã chứng kiến giá cổ phiếu lao dốc khoảng 99% so với đỉnh, khiến mức phí bảo hiểm thị trường biến mất hoàn toàn.

Biến động của DAT đến từ cả giá coin cơ sở lẫn sự mở rộng và thu hẹp của mức phí bảo hiểm định giá, trong đó biên độ biến động của yếu tố sau thường lớn hơn yếu tố trước.

Từ BTC đến ETH/SOL, DAT có thêm lợi suất staking

Strategy đại diện cho cách vận hành DAT thế hệ đầu tiên là “tích trữ coin”. Một thay đổi rõ rệt khác là mô hình DAT đang mở rộng sang nhiều tài sản crypto hơn, đồng thời cách vận hành cũng được nâng cấp, giúp DAT mang đặc tính của “tài sản tạo ra lợi suất”.

Kho bạc Ethereum là một ví dụ điển hình cho quá trình tiến hóa này. Lấy Bitmine làm ví dụ, hiện công ty đang nắm giữ hơn 5,9 triệu ETH, chiếm khoảng 5% tổng nguồn cung ETH, đồng thời nắm giữ 211 BTC và hơn 500 triệu USD tiền mặt cùng chứng khoán có thể giao dịch. Tổng quy mô tài sản crypto cộng tiền mặt lên tới 15,6 tỷ USD. Trong đó, khoảng 5,07 triệu ETH đã được đưa đi staking để tạo ra lợi nhuận on-chain.

SharpLink cũng áp dụng cách tiếp cận tương tự, với lượng ETH nắm giữ hơn 890.000 ETH và liên tục triển khai các chiến lược staking cùng tạo lợi nhuận on-chain.

Kho bạc Solana nhanh chóng theo sau. Forward Industries nắm giữ khoảng 7,807 triệu SOL cùng các tài sản tương đương, chiếm khoảng 1,3% nguồn cung Solana đang lưu hành, và gần như toàn bộ số tài sản này đã được đưa đi staking.

So với kho bạc BTC phụ thuộc nhiều vào biến động giá, kho bạc ETH/SOL có thêm sự hỗ trợ về giá trị từ lợi suất staking.

Điều này cho thấy mô hình định giá DAT đang trải qua quá trình tiến hóa lên cấp độ thứ hai:

Giai đoạn đầu: Giá trị kho bạc ≈ giá tài sản × số lượng nắm giữ, do giá chi phối;

Giai đoạn hai: Giá trị kho bạc ≈ giá tài sản × số lượng nắm giữ + lợi suất staking/lợi nhuận on-chain, được hỗ trợ bởi dòng tiền;

Mô hình này có thể sẽ trở thành chiến trường cạnh tranh chính của lĩnh vực DAT trong giai đoạn tiếp theo.

Sự phân hóa trong lĩnh vực bắt đầu xuất hiện, khẩu vị rủi ro lan sang DAT altcoin

Dòng vốn đang chảy từ các kho bạc BTC và ETH sang các kho bạc altcoin có Beta cao hơn, trong khi sự quan tâm của thị trường đối với các cổ phiếu DAT như HYPE và ZEC tăng rõ rệt. Đây cũng là tín hiệu cho thấy thị trường đã bước vào giai đoạn thứ hai: sau khi các tài sản chủ chốt thu hút dòng vốn gia tăng, dòng vốn bắt đầu lan sang các tài sản có vốn hóa vừa và nhỏ, với khẩu vị rủi ro từng bước hạ xuống.

DAT altcoin có quy mô nhỏ hơn và cũng dễ tạo ra những đợt tăng cực đoan hơn.

PURR là một ví dụ điển hình. Hiện công ty đang nắm giữ khoảng 30,1 triệu HYPE, với giá trị vị thế lên tới 2,54 tỷ USD. Đồng thời, công ty đã mua lại khoảng 5,8 triệu cổ phiếu PURR, qua đó thu hẹp lượng cổ phiếu lưu hành.

Quan trọng hơn, điểm neo giá trị của PURR không chỉ là giá HYPE, mà còn là một hệ thống câu chuyện tổng hợp: biến động giá HYPE + tăng trưởng lượng HYPE nắm giữ + tăng trưởng hệ sinh thái Hyperliquid + mua lại và đốt HYPE + năng lực huy động vốn của DAT.

Trong đó, doanh thu hệ sinh thái Hyperliquid và tokenomics cung cấp nền tảng giá trị chủ yếu. Trong 12 tháng qua, hệ sinh thái Hyperliquid tạo ra khoảng 712 triệu USD lợi nhuận giữ lại, trong đó tới 99% giá trị được chuyển đến những người nắm giữ HYPE thông qua cơ chế mua lại. Về bản chất, nhà đầu tư mua PURR đang đặt cược vào sự tăng trưởng của hệ sinh thái Hyperliquid.

CYPH, đơn vị nắm giữ ZEC, cũng có nhiều dư địa để phát triển. Hiện công ty nắm giữ 323.394 ZEC, chiếm khoảng 1,91% nguồn cung Zcash đang lưu hành. Sau đó, công ty tiếp tục tham gia lĩnh vực đào Zcash thông qua giao dịch liên quan với Winklevoss Capital, sở hữu khoảng 18% tổng hashrate của mạng lưới. Định giá CYPH cũng bao gồm giá trị kho bạc ZEC, hoạt động đào coin và câu chuyện về tài sản bảo mật.

USDE là tân binh trong lĩnh vực DAT, niêm yết trên Nasdaq vào cuối tháng 6, với tài sản kho bạc là ENA. USDE nắm giữ khoảng 3,029 tỷ ENA, trị giá khoảng 510 triệu USD, chiếm 20% tổng nguồn cung ENA. Mô hình kinh doanh của USDE đồng thời bao phủ sáu mảng: cơ sở hạ tầng hệ sinh thái Ethena, các node xác thực, LayerZero DVN, stablecoin Harness, phân phối USDe và kho bạc ENA.

Nói cách khác, USDE đang cố gắng xây dựng một bánh đà hoàn chỉnh: hệ sinh thái Ethena tăng trưởng → doanh thu cơ sở hạ tầng tăng → giá trị ENA tăng → huy động vốn trên thị trường → tiếp tục mở rộng kho bạc ENA và bố cục hệ sinh thái.

Câu chuyện hệ sinh thái + vốn hóa thấp + lượng cổ phiếu lưu hành khan hiếm sau niêm yết mới đã cùng tạo ra mức tăng hơn gấp đôi trong một tháng, nhưng đây giống một trường hợp đặc biệt của “DAT vốn hóa nhỏ, biến động cao và câu chuyện mạnh”.

Hiện nay, sự phân hóa trên thị trường DAT đã bắt đầu xuất hiện. Dòng vốn và sự chú ý đang tập trung vào các dự án dẫn đầu, trong khi độ co giãn và dư địa tưởng tượng lại nằm ở các dự án quy mô vừa và nhỏ.

Việc DAT đồng loạt vượt trội so với giá coin trong thời gian gần đây truyền đi một tín hiệu: DAT đang trở thành một công cụ Beta cao kết nối thị trường cổ phiếu truyền thống với tài sản crypto.

Điều đáng tìm hiểu hơn những con số tăng giá là nguồn gốc của lợi suất vượt trội. Nếu phần lớn lợi suất này đến từ sự tăng trưởng thực tế của tài sản trên mỗi cổ phiếu, dòng tiền từ staking và hoạt động hệ sinh thái, thì DAT đang tiến hóa thành một mô hình quản lý tài sản crypto hoàn toàn mới.

Từ “so xem ai nắm giữ nhiều coin hơn” đến “so xem ai tạo ra nhiều giá trị hơn trên mỗi cổ phiếu”, cuộc cạnh tranh trong lĩnh vực DAT đang bước vào một cấp độ cao hơn. Sau cùng, mọi đòn bẩy và mức phí bảo hiểm đều phải được kiểm chứng qua chu kỳ.