#GoldmanSachsBullishOnCXMT

Goldman Sachs chuyển sang lạc quan về CXMT: Sự thay đổi mang tính cấu trúc trong thế độc quyền nhóm bộ nhớ toàn cầu

Trong nhiều năm, thị trường DRAM toàn cầu được xem là cuộc chơi khép kín của ba bên. Samsung, SK Hynix và Micron kiểm soát hơn 94% nguồn cung, còn quyền định giá hoàn toàn thuộc về họ. Giả định đó hiện đang chính thức bị Phố Wall thách thức.

Goldman Sachs đã bắt đầu thể hiện quan điểm lạc quan về ChangXin Memory Technologies (CXMT), nhà sản xuất DRAM lớn nhất Trung Quốc, trong một báo cáo không chỉ tập trung vào một công ty mà còn vào sự phân mảnh của chính thị trường bộ nhớ. Quan điểm này được đưa ra khi CXMT âm thầm vượt qua một ngưỡng mà các đối thủ Hàn Quốc và Mỹ không thể tiếp tục phớt lờ: quy mô với tỷ lệ thành phẩm chấp nhận được.

Vì sao Goldman thay đổi quan điểm lúc này

Báo cáo do nhóm phần cứng công nghệ châu Á của Goldman dẫn dắt dựa trên ba nhận định mang tính cấu trúc đã thay đổi trong 9 tháng qua.

1. Đột phá về tỷ lệ thành phẩm ở tiến trình 16nm và lộ trình lên 12nm: CXMT trước đây bị mắc kẹt ở các tiến trình 19nm và 17nm với tỷ lệ thành phẩm thấp, chủ yếu sản xuất DDR4 và LPDDR4X cấp thấp cho khách hàng trong nước. Goldman lưu ý rằng tiến trình 16nm của CXMT, sử dụng kỹ thuật quang khắc DUV nội địa và không bị hạn chế, hiện đã đạt tỷ lệ thành phẩm 75-80% đối với DDR4, tăng từ khoảng 55% một năm trước. Quan trọng hơn, hoạt động sản xuất thử nghiệm DDR5 tại một nút tiến trình tương đương 12nm đang cho thấy tỷ lệ thành phẩm ban đầu 40-45%. Con số này chưa thể cạnh tranh với tỷ lệ thành phẩm trên 85% của tiến trình 1b-nm (12nm) từ Samsung, nhưng đã đủ khả thi về mặt thương mại đối với hệ sinh thái máy chủ và điện thoại thông minh nội địa Trung Quốc, vốn đang chịu chỉ đạo trực tiếp của chính phủ nhằm giảm phụ thuộc vào các nhà cung cấp Mỹ.

2. Chi tiêu vốn bất chấp lệnh trừng phạt: Bất chấp các biện pháp kiểm soát xuất khẩu của Mỹ đối với EUV và thiết bị HBM tiên tiến, chi tiêu vốn của CXMT trong giai đoạn 2025-2026 được ước tính ở mức 4,8 tỷ USD, được tài trợ bằng nguồn vốn do nhà nước hậu thuẫn từ Hợp Phì và Bắc Kinh. Goldman ước tính điều này sẽ nâng công suất wafer hàng tháng của CXMT từ 170 nghìn wafer mỗi tháng vào cuối năm 2024 lên 280 nghìn wafer mỗi tháng vào quý 4 năm 2026. Ở mức đó, CXMT sẽ nắm giữ 11-12% nguồn cung bit DRAM toàn cầu, tăng từ 4,5% vào năm 2022. Trong mảng LPDDR5 dành cho điện thoại thông minh Trung Quốc, thị phần của hãng đã tiến gần 28%.

3. HBM không phải là toàn bộ câu chuyện: Thị trường đang bị ám ảnh bởi HBM3 và HBM3E, nơi SK Hynix dẫn đầu với 53% thị phần và CXMT không hiện diện. Goldman cho rằng điều này tạo ra một điểm mù. HBM chỉ chiếm 18% nhu cầu bit DRAM tổng thể nhưng chiếm 42% doanh thu ngành nhờ mức giá cao. 82% còn lại - DDR5 tiêu chuẩn, DDR4, LPDDR5 - là nơi CXMT đang tấn công. Trong một thị trường mà giá giao ngay DDR5 máy chủ đã tăng 19% từ đầu năm đến nay do hoạt động xây dựng máy chủ AI, một nguồn cung thứ hai có chi phí thấp và “đủ tốt” chính là điều các nhà cung cấp dịch vụ đám mây quy mô siêu lớn Trung Quốc như Alibaba, Tencent và Baidu mong muốn.

Tác động vượt ra ngoài CXMT

Quan điểm lạc quan của Goldman không phải là khuyến nghị mua cổ phiếu CXMT - công ty này vẫn là doanh nghiệp tư nhân và đang hướng tới IPO trên STAR Market vào cuối năm 2026 với mức định giá được đồn đoán là 22 tỷ USD. Đây là tín hiệu hạ định giá đối với các công ty dẫn đầu hiện tại.

Ngân hàng đã hạ 6% giá mục tiêu 12 tháng đối với Micron và duy trì xếp hạng Trung lập, viện dẫn rủi ro CXMT sẽ kìm hãm đà tăng của giá DDR4/LPDDR4 phổ thông. Mô hình của họ cho thấy mỗi 1% thị phần toàn cầu mà CXMT giành được sẽ làm giảm 1,3-1,5% giá bán trung bình DRAM phổ thông.

Đối với chuỗi cung ứng, điều này cũng đồng nghĩa với sự phân đôi. Hai thị trường bộ nhớ đang hình thành: một thị trường HBM cao cấp liên minh với Mỹ do Hàn Quốc và Mỹ kiểm soát, cùng một thị trường DDR5/LPDDR tầm trung lấy Trung Quốc làm trung tâm, nơi CXMT, được hỗ trợ bởi trợ cấp nhà nước và nhu cầu được bảo vệ, trở thành bên thiết lập giá. Các nhà sản xuất thiết bị như Naura và AMEC, chứ không phải ASML hay Lam Research, sẽ hưởng lợi trong thị trường thứ hai này.

Kịch bản cơ sở của Goldman: CXMT sẽ không đánh bại Samsung hay Hynix. Nhưng công ty sẽ chấm dứt kỷ nguyên định giá độc quyền nhóm hoàn hảo. Nếu CXMT đạt mục tiêu 300 nghìn WPM vào năm 2027 và mở rộng thành công sản xuất DDR5, DRAM toàn cầu sẽ chuyển từ thị trường 3 bên thành thị trường 4 bên lần đầu tiên kể từ khi Elpida phá sản vào năm 2012.

Đó là lý do một ghi chú lạc quan duy nhất về một công ty Trung Quốc tư nhân lại quan trọng đối với mọi nhà đầu tư bán dẫn.

Phân tích này chỉ nhằm mục đích cung cấp thông tin và không cấu thành lời khuyên đầu tư.

#GoldmanSachsBullishOnCXMT