#USCoreCPIMissesExpectations

Câu chuyện lạm phát vừa rẽ sang một hướng bất ngờ và thị trường đang suy nghĩ lại mọi thứ

Thị trường đã “giật mình” trong tuần này. Sau nhiều tháng chứng kiến lạm phát leo thang, số liệu CPI tháng 6 lại đưa ra một “cú kiểm tra thực tế” mà ít người ngờ tới: lạm phát lõi đạt 2,7% so với cùng kỳ năm ngoái, thấp hơn kỳ vọng 2,8% và giảm từ mức 2,9% của tháng 5. Chỉ số tiêu đề? Còn gây ấn tượng hơn với mức giảm 0,1% theo tháng, lần đầu ghi nhận mức âm theo tháng kể từ giai đoạn hỗn loạn của đại dịch năm 2020.

Câu chuyện về năng lượng ở đây là không thể bỏ qua. Giá dầu thô đã lùi đáng kể khỏi các đỉnh gần đây và sự sụt giảm đó cuối cùng cũng đang “lọt” vào giá tiêu dùng. Xăng, dầu sưởi, điện—đây không chỉ là những dòng mục trong bảng tính. Đó là chi phí tác động trực tiếp lên các hộ gia đình, từng tuần một. Khi năng lượng hạ nhiệt, nó tạo ra “khoảng thở” cho cả bức tranh lạm phát tổng thể.

Nhưng ở đây là chỗ câu chuyện trở nên tinh tế hơn. Loại bỏ thực phẩm và năng lượng, thì lạm phát dịch vụ lõi vẫn cho thấy độ dai dẳng đáng chú ý. Chi phí nhà ở vẫn ở mức cao. Bảo hiểm ô tô—thường bị bỏ qua nhưng lại được cảm nhận sâu sắc bởi bất kỳ ai gia hạn hợp đồng—vẫn tiếp tục leo lên. Đây là các cấu phần không phản ứng nhanh trước các đợt tăng lãi suất hay biến động giá năng lượng. Chúng mang tính cấu trúc, nằm “cài” trong nền kinh tế dịch vụ, và đang giữ lạm phát lõi cao hơn nhiều so với mục tiêu 2% của Fed.

Thị trường trái phiếu Kho bạc phản ứng ngay lập tức. Lợi suất giảm trên toàn bộ đường cong khi các nhà giao dịch điều chỉnh lại kỳ vọng về Fed. Chỉ vài ngày trước, xác suất Fed tăng lãi suất trong tháng 7 đã leo lên khoảng 50% theo dữ liệu CME FedWatch. Sau CPI? Những con số đó sụp xuống quanh mức 20%, với một số thước đo cho thấy xác suất dưới 10% cho một đợt điều chỉnh tăng 0,25 điểm tại cuộc họp tháng 7.

Lợi suất trái phiếu Kho bạc kỳ hạn 2 năm—có thể nói là điểm nhạy cảm nhất với Fed trên đường cong—đã giảm nhanh theo các điểm cơ bản. Chuẩn lợi suất 10 năm cũng đi theo xu hướng. Đây không chỉ là việc cơ cấu lại mang tính kỹ thuật; mà là sự đánh giá lại thực sự về lộ trình chính sách.

Điểm giằng co khiến dữ liệu này đặc biệt hấp dẫn nằm ở chỗ: lạm phát tiêu đề đang hạ nhiệt, nhưng lạm phát lõi vẫn lì lợm. Nhiệm vụ kép của Fed về ổn định giá cả và tối đa hóa việc làm—chưa bao giờ đơn giản, nhưng báo cáo này lại làm mọi thứ phức tạp hơn.

Một mặt, xu hướng này đáng khích lệ. Lạm phát đang đi đúng hướng. Mặt khác, chúng ta vẫn đang nói về CPI lõi ở mức 2,7% trong khi mục tiêu là 2%. Khoảng chênh đó không hề nhỏ, và nó được thúc đẩy bởi các cấu phần mà chính sách tiền tệ khó tác động trực tiếp.

Lời khai gần đây của Chủ tịch Fed Kevin Warsh trước Quốc hội cũng làm nổi bật sự mập mờ này. Fed muốn thấy “thêm dữ liệu tốt” trước khi cắt giảm. Nhưng cần thêm bao nhiêu nữa? Và điều gì sẽ xảy ra nếu giá năng lượng đảo chiều đi lên?

Với nhà đầu tư, điều này tạo ra một môi trường khó xử. Kịch bản cắt giảm lãi suất từng thống trị đầu năm 2024 đã quay trở lại—nhưng nó vẫn mong manh. Chỉ cần một cú sốc địa chính trị, một sự gián đoạn nguồn cung, và giá năng lượng có thể bật tăng trở lại, kéo lạm phát tiêu đề tăng lên và buộc Fed phải hành động theo hướng ngược lại.

Cuộc biểu tình tăng của trái phiếu Kho bạc trong bối cảnh này là hợp lý. Khi xác suất tăng lãi suất “bốc hơi”, kỳ hạn (duration) trở nên hấp dẫn hơn. Nhưng động thái này cũng phản ánh một bất định rộng hơn: thị trường đang vật lộn để định giá một Fed muốn cắt giảm nhưng vẫn chưa thể biện minh đủ thuyết phục cho việc đó.

CPI tháng 6 không chỉ là một điểm dữ liệu. Đó là lời nhắc rằng động lực lạm phát vẫn khó lường, rằng thị trường năng lượng vẫn có ảnh hưởng rất lớn đến giá tiêu dùng, và rằng lộ trình của Fed về 2% không hề thẳng tắp.

Trong lúc này, áp lực đã hạ nhiệt. Các đợt tăng lãi suất trong tháng 7 ngày càng khó xảy ra. Nhưng bất kỳ ai tuyên bố “đã chiến thắng” trước lạm phát đều đang vội vàng. Dịch vụ lõi vẫn đang hoạt động “nóng”. Chi phí nhà ở chưa có sự điều chỉnh đáng kể. Và Fed thận trọng—đúng ra—vẫn ở chế độ chờ và xem.

Bài kiểm tra thực sự sẽ đến trong những tháng tới. Liệu xu hướng hạ nhiệt này có được duy trì không? Hay đó chỉ là một sự “tạm hoãn” do biến động của năng lượng? Thị trường sẽ theo dõi từng lần công bố số liệu, từng bài phát biểu của Fed, từng biến động của thị trường năng lượng. Bởi trong môi trường này, chỉ một điểm dữ liệu cũng có thể làm thay đổi tất cả.