#USPPIComesInBelowExpectations

Dây thòng Fed: Tin tốt vẫn chưa đủ

Bản in PPI tháng 6 đổ xuống như một tiếng thì thầm trong cơn giông—5,5% so với cùng kỳ năm trước, thấp hơn hẳn kỳ vọng tới 70 điểm cơ bản, và tháng trước đó được điều chỉnh giảm xuống 6%. “Điểm nhấn” đáng chú ý nhất? PPI giảm 0,3% theo tháng, mức giảm mạnh nhất kể từ tháng 4/2020. Giá xăng lao dốc 12%, kéo lạm phát hàng hóa đi xuống và mang lại cho doanh nghiệp một hiếm hoi cơ hội “thở” khỏi áp lực chi phí.

Trên giấy tờ, đây là dữ liệu mà Fed vẫn đang cầu nguyện. PPI lõi—loại trừ thực phẩm, năng lượng và dịch vụ thương mại—giảm xuống 4,7% theo năm. Áp lực trong “đường ống” từ nhà sản xuất sang người tiêu dùng đang hạ nhiệt. Phản ứng của thị trường diễn ra ngay lập tức: xác suất tăng lãi suất trong tháng 7 rơi xuống dưới 15%, trong khi tháng 9 hiện đứng ở mức lật ngửa-cân bằng 45%.

Nhưng điểm thú vị nằm ở đây.

Chủ tịch Fed Kevin Warsh đã lên Đồi Capitol trong tuần này với một thông điệp cắt ngang bầu không khí ăn mừng: “Nhiệm vụ chưa hoàn thành.” Trong kỳ điều trần bán niên đầu tiên trước Quốc hội, Warsh khẳng định rõ ràng rằng chỉ một tháng dữ liệu hạ nhiệt không đủ để ăn mừng chiến thắng. “Các thành viên trong Ủy ban của chúng tôi không chấp nhận lạm phát vẫn ở mức cao dai dẳng,” ông nói, nhấn mạnh lại một chính sách “không khoan nhượng” tương đương.

Đây không phải kiểu “tiến dần” như thời Powell. Warsh đang phát tín hiệu điều gì đó khác—một quyết tâm “diều hâu” coi mọi mức lạm phát cao hơn mục tiêu là không thể chấp nhận, bất kể quỹ đạo diễn biến ra sao. Sự tương phản thật rõ rệt: thị trường đang định giá cho sự hạ nhiệt, còn chủ tịch Fed lại neo kỳ vọng rằng Fed vẫn sẽ tiếp tục theo sát và cảnh giác.

Sự lệch pha này quan trọng. Nhà giao dịch nhìn thấy lộ trình trơn tru để cắt giảm; Warsh thì coi đó là bài kiểm tra uy tín. Ông ấy đã cho khởi động các đợt rà soát nội bộ về cách Fed đo lường lạm phát, đặt câu hỏi liệu các thước đo truyền thống như CPI và PPI có phản ánh đủ bức tranh hay không. Đây không phải phong cách chủ tịch chỉ “làm theo dữ liệu”—ông đang chủ động chất vấn dữ liệu.

Điều gì đang thúc đẩy sự phân kỳ? Địa chính trị. Sự “dễ thở” của giá năng lượng đã thổi phồng các con số tháng 6 đến từ một thỏa thuận hòa bình Mỹ-Iran giờ đã không còn hiệu lực. Khi xung đột tại Trung Đông lại bùng lên, cú giảm giá xăng đã kích hoạt đợt hạ nhiệt lạm phát này có thể đảo chiều nhanh như cách nó đã xảy ra. Warsh hiểu điều đó. Rõ ràng thị trường cũng đang định giá tính bền vững vào thứ trông ngày càng giống như một giai đoạn “tạm yên” hơn là một bước ngoặt dài hạn.

Với nhà đầu tư, thông điệp rút ra mang tính tinh tế. Dữ liệu lạm phát thực sự đang cải thiện—chi phí bán buôn đang chậm lại, áp lực lõi đang hạ nhiệt, và mức độ chuyển tiếp sang người tiêu dùng đang giảm. Nhưng phản ứng của Fed đã thay đổi. Dưới thời Warsh, ngưỡng để tuyên bố “đạt chiến thắng” có vẻ cao hơn đáng kể so với ngưỡng để tiếp tục duy trì áp lực.

Cuộc họp FOMC tháng 7 giờ đã trở nên hấp dẫn hơn rất nhiều. Khi thị trường định giá xác suất tăng tối thiểu và chủ tịch từ chối xác nhận câu chuyện hạ cánh mềm, chúng ta đang đứng trước khả năng biến động theo cả hai hướng. Nếu Fed giữ lập trường—và Warsh dùng họp báo để củng cố năng lực “diều hâu” của mình—có thể thấy một đợt định giá lại kỳ vọng lãi suất khiến thị trường trái phiếu bất ngờ.