#USPPIComesInBelowExpectations

Câu chuyện về lạm phát vừa chuyển hướng—nhưng chưa nên nâng ly ăn mừng

Bản in PPI hôm qua đổ ập như sấm đánh trên các sàn giao dịch. 5,5% theo năm—thấp hơn 70 điểm cơ bản so với kỳ vọng đồng thuận. Chỉ số theo tháng thì sao? Giảm 0,3%, mức sụt giảm mạnh nhất kể từ cơn hỗn loạn đầu thời kỳ đại dịch vào tháng 4/2020. Giá xăng dầu rơi tự do 12%, kéo lạm phát hàng hóa đi xuống theo. Với bất kỳ ai đã chuẩn bị cho một đợt đọc số liệu lạm phát nóng khác, cảm giác gần như khó tin.



Chuyện này không chỉ nằm ở một điểm dữ liệu. Khi ghép với bất ngờ CPI hôm thứ Ba—giảm 0,4% theo tháng đối với chỉ số chung, còn lõi đi ngang—bức tranh dần rõ nét. Lạm phát đang hạ nhiệt, và hạ nhiệt nhanh hơn hầu hết các nhà kinh tế đã dự trù. Thị trường trái phiếu phản ứng ngay: xác suất tăng lãi suất tháng 7 sụp từ gần như “ngửa-mấp” sang dưới 15%. Tháng 9? Chỉ còn khoảng 45%. Đường cong lợi suất của Kho bạc “bull-flattened”. Vàng được nâng đỡ quanh mức $4,060. Đồng USD suy yếu. Tài sản rủi ro thở phào.



Nhưng chính tại đây mọi thứ bắt đầu thú vị. Chủ tịch Fed Kevin Warsh đã bước lên Điện Capitol hôm thứ Ba với thông điệp cắt ngang không khí hân hoan: “Có người có thể nói rằng dữ liệu hôm nay đồng nghĩa nhiệm vụ đã hoàn thành. Đó không phải quan điểm của tôi.”



Câu đó quan trọng. Warsh không đọc cùng một kịch bản như thị trường. Trong khi các nhà giao dịch định giá kịch bản “tăng rồi thôi”, tân Chủ tịch Fed lại vạch một ranh giới cứng: “Chúng tôi không chấp nhận lạm phát duy trì ở mức cao kéo dài.” Không khoan nhượng. Dứt khoát. Ông cam kết mục tiêu 2% với niềm tin nghe gần như mang tính cá nhân—ổn định giá đến mức quá “nhạt” rằng người Mỹ “không phải bận tâm, không phải bàn tán”.



Giữa câu chữ này tồn tại một sự căng thẳng mà giới tiền thông minh đang theo dõi sát sao. Dữ liệu cho thấy lạm phát đang chuyển pha. Chủ tịch Fed nói rằng chúng ta chưa ở đó. Vậy câu chuyện nào sẽ thắng?



Câu trả lời thẳng thắn: có lẽ không bên nào thắng nếu đứng riêng lẻ. Những gì chúng ta đang chứng kiến là hiệu ứng nền năng lượng phát huy tác dụng—Brent trung bình ở mức $84 trong tháng 6 so với $103 trong tháng 5. Đó là một biến động rất lớn, và nó đang che đi các áp lực “bám rễ” hơn ở bên dưới. Lạm phát dịch vụ vẫn chưa gãy. Tăng trưởng tiền lương vẫn cao. Tình hình ở Trung Đông có thể đảo chiều phần đóng góp của năng lượng chỉ trong chớp mắt.



Warsh hiểu điều đó. Bài điều trần của ông không xoay quanh bản in tháng 6—mà là về độ tin cậy. Sau nhiều năm vấp phải các bước đi sai kiểu “tạm thời”, ông đang phát tín hiệu rằng Fed sẽ không đuổi theo từng nhịp rung lắc theo tháng. Nhưng ông cũng sẽ không tuyên bố chiến thắng cho đến khi lạm phát thực sự đã chết, chứ không chỉ đang “nằm nghỉ”.



Với nhà giao dịch, điều này tạo ra một “cửa sổ”. Fed hiện có khoảng thở. Họ có thể tạm dừng vào tháng 7 mà không bị nhìn như đang hoảng loạn. Họ có thể tiếp tục quan sát dữ liệu chảy vào qua tháng 8 và tháng 9 trước khi đưa ra bất kỳ cam kết cứng nào. Sự linh hoạt đó có giá trị trong một thị trường vốn đang định giá rủi ro sai lệch chính sách.



Thử thách thật sự sẽ đến với dữ liệu PCE của tháng tới. Nếu PCE lõi tiếp tục trượt về gần vùng 2%, các lời lẽ mang tính “diều hâu” của Warsh sẽ bắt đầu lạc nhịp với thực tế. Nhưng nếu xảy ra cú bật trở lại—năng lượng ổn định, dịch vụ tăng tốc trở lại—thì lập trường “không khoan nhượng” đột nhiên trông lại đúng đắn và sáng suốt.



Nhận định của tôi? Đây là một Fed đã học được từ năm 2021. Họ sẽ không để mình bị “dính đòn” lần nữa trong thế bị động. Thị trường muốn định giá khả năng cắt giảm; Warsh đang nói rằng hãy chậm lại. Sự thật có lẽ nằm đâu đó giữa một cách lộn xộn—cao hơn trong thời gian dài hơn, nhưng không nhất thiết phải cao mãi mãi.