Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Mỹ (SEC) dự kiến sẽ hợp pháp hóa việc bán token vào tháng 7

Ai cũng đang dõi theo một dự luật có thể không được thông qua. Trong khi đó, cơ quan đã mất bảy năm kiện ngành này đang âm thầm lên lịch một quy định cho phép các startup bán token mà không cần đăng ký, và không cần lấy bất kỳ một lá phiếu nào ở Quốc hội.

Tóm tắt

• SEC đã đưa “Regulation Crypto” vào khung thời gian ban hành quy định tháng 7 năm 2026, là quy tắc lớn đầu tiên dành riêng cho crypto trong kỷ nguyên Atkins. Đề xuất đang được rà soát tại Văn phòng Thông tin và Quản lý Quy định (Office of Information and Regulatory Affairs) của Nhà Trắng.
• Đề xuất sẽ tạo miễn trừ đăng ký có giới hạn thời gian cho các dự án crypto giai đoạn đầu, cho phép huy động vốn lên tới 75 triệu USD trong bất kỳ giai đoạn 12 tháng nào, và xây dựng cơ chế “safe harbor” để một token có thể thoát khỏi trạng thái chứng khoán khi các nhà sáng lập ngừng nỗ lực mang tính quản lý.
• DeFi và chứng khoán được token hóa được nêu rõ ràng là các mảng mà hoạt động đủ điều kiện sẽ được bảo vệ khỏi việc SEC thực thi.
• Điểm chiến lược mà gần như ai cũng bỏ qua: một quy định chính thức còn khó bị một ủy ban tương lai bãi bỏ hơn rất nhiều so với hướng dẫn của nhân viên và các thông cáo diễn giải mà ngành hiện dựa vào. Đường đi bằng cơ quan quản lý có thể mang lại sự bảo vệ bền vững hơn dự luật.
• “Cái bẫy” là một cơ quan sẽ tự mình viết luật chơi cho crypto của Mỹ, với các ngưỡng chịu sự soi xét gắt gao ngay khi họ công bố, và một “safe harbor” đóng vai trò lối thoát chứ không phải ân xá.

Cuộc trò chuyện toàn bộ về chính sách crypto trong suốt tháng qua lại xoay quanh một dự luật. Liệu Thượng viện có xếp lịch CLARITY không, liệu có thể tìm được bảy Dân chủ không, liệu điều khoản về đạo đức có còn sống sót không, liệu ba tuần làm việc có đủ không. Đây là một câu chuyện hay và có thể kết thúc tệ. Nó cũng che mờ hoàn toàn thực tế rằng trong lúc Quốc hội tranh cãi, Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ (SEC) đã lên lịch thứ có thể đạt được phần lớn những gì dự luật hứa, không cần bất kỳ lá phiếu nào, và hiện đang nằm ở Nhà Trắng để chờ xem xét. Tên của nó là Regulation Crypto, đã được xếp vào tháng 7, và nó sẽ làm đúng một việc mà ngành đã muốn từ năm 2018: cho phép một startup bán token tại Mỹ mà không cần đăng ký trước như một chứng khoán.

Quy định này thực sự sẽ làm gì

Chủ tịch Paul Atkins lần đầu phác thảo khung khổ vào ngày 17 tháng 3 năm 2026, trùng đúng ngày SEC và CFTC công bố bảng phân loại token chung của họ. Mốc thời gian đó không phải ngẫu nhiên. Bảng phân loại đã trả lời crypto asset là gì. Regulation Crypto sẽ trả lời bạn có thể làm gì với nó.

Ba thành phần mang trọng lượng chính.

Miễn trừ cho startup. Một miễn trừ đăng ký có giới hạn thời gian cho các đợt chào bán các hợp đồng đầu tư liên quan tới một số loại crypto asset nhất định, kéo dài tối đa bốn năm, tạo “đường băng” pháp lý cho các nhà phát triển trong khi họ hướng tới giai đoạn trưởng thành. Atkins khung điều kiện theo các dự án giai đoạn đầu, với các con số được thảo luận xoay quanh các startup được định giá dưới 5 triệu USD trong bốn năm đầu tiên, có thể huy động tối đa 5 triệu USD trong giai đoạn đó. Điểm then chốt là miễn trừ này không độc quyền, nghĩa là mọi miễn trừ huy động vốn khác theo luật chứng khoán liên bang sẽ vẫn có sẵn song song.

Miễn trừ huy động vốn. Với các dự án đã qua giai đoạn sớm nhất, một mức cho phép lớn hơn: người sáng lập có thể huy động tới 75 triệu USD trong bất kỳ giai đoạn 12 tháng nào, đồng thời vẫn giữ khả năng dựa vào các miễn trừ đăng ký khác. Thông tin về chương trình nghị sự của cơ quan cho thấy điều này sẽ đi kèm điều kiện, bao gồm bảng cân đối kế toán và báo cáo đã được kiểm toán, cùng các tuyên bố về tình hình tài chính của tổ chức phát hành, ngoài ra còn có thông báo cho Ủy ban khi dựa vào miễn trừ và khi rời khỏi miễn trừ.

Safe harbor cho phi tập trung. Đây là phần quan trọng nhất. Đề xuất sẽ tạo một “safe harbor” rõ ràng cho các tổ chức phát hành hoàn tất hoặc chuyển sang rời khỏi các nỗ lực quản lý tập trung đối với mạng của họ, cho phép một token thoát khỏi phân loại chứng khoán khi nỗ lực quản lý chấm dứt. Đây chính là lối thoát phi tập trung mà ngành đã yêu cầu kể từ bài phát biểu của Hinman, và nó sẽ áp dụng một tiêu chuẩn khách quan cho các thị trường thứ cấp nơi các token đó được giao dịch.

Ngoài ba phần đó, đề xuất còn đi vào chứng khoán được token hóa, và DeFi được nêu rõ ràng là khu vực nơi các công ty đủ điều kiện sẽ nhận được sự bảo vệ khỏi hành động thực thi. Cơ quan về thực chất đã thừa nhận điều mà những người thực hành đã nói trong nhiều năm: việc đăng ký chứng khoán truyền thống không tương thích với các giao thức phi tập trung và hệ thống hợp đồng thông minh tự động. Riêng biệt, SEC đã mở yêu cầu bình luận để rà soát thủ tục phê duyệt các spot crypto ETF và đề xuất một quy trình nộp hồ sơ bảo mật cho các ứng dụng ban đầu, sau khi giám đốc của Bộ phận Quản lý Đầu tư thừa nhận SEC đã xử lý sai việc đồng thời ra mắt các quỹ spot crypto.

Vì sao nó lớn hơn vẻ bề ngoài

Đây là lập luận mà không ai đưa ra đủ lớn tiếng, và nó lật ngược toàn bộ khung CLARITY.

Ngành crypto Mỹ hiện vận hành dựa trên hành động hành chính. Diễn giải liên tịch công bố ngày 17 tháng 3 phân loại 16 tài sản được nêu tên là “digital commodities” là một thông cáo diễn giải ở cấp Ủy ban. Nó ràng buộc SEC và CFTC, tức mạnh hơn đáng kể so với hướng dẫn của nhân viên đi trước, và nó đã được trích dẫn trong các tuyên bố đăng ký quỹ. Nhưng nó không phải là một quy định và cũng không phải là luật. Một Ủy ban tương lai có thể đưa ra cách diễn giải khác mà không cần báo trước, không cần lấy ý kiến, và không cần Quốc hội.

Một quy định chính thức là “một con thú” khác. Quy định đi qua quy trình thông báo và lấy ý kiến. Nó tạo ra hồ sơ. Việc đảo ngược một quy định cuối cùng thường đòi hỏi một vòng làm quy định đầy đủ khác, kèm giải thích có lý do để có thể vượt qua kiểm tra tư pháp, và các cơ quan cố tìm cách tắt quy trình thường sẽ thua kiện. Bankless đã nói đúng điểm: SEC đã dựa vào hướng dẫn của nhân viên và bảng phân loại của họ tới nay, nhưng các quy định chính thức sẽ khó bị một ủy ban tương lai bẻ gãy hơn nhiều.

Vì vậy có một “thang” về độ bền vững, và đáng để nói rõ từng thứ nằm ở đâu.

Hướng dẫn của nhân viên không ràng buộc ai cả. Một diễn giải của Ủy ban ràng buộc các cơ quan và có thể được thay bằng một diễn giải khác. Một quy định chính thức ràng buộc cho tới khi có một vòng làm quy định khác hủy bỏ nó. Một đạo luật ràng buộc cho tới khi Quốc hội hành động. Ngành đã dành một năm đấu tranh để leo lên nấc cao nhất và phần lớn bỏ qua thực tế rằng cơ quan này đang âm thầm xây dựng nấc thứ ba.

Điều này dẫn tới một câu hỏi khó xử đáng hỏi thẳng: nếu Regulation Crypto công bố và vượt qua giai đoạn lấy ý kiến, thì CLARITY sẽ được “đem lại” tới mức nào? Không phải toàn bộ. Quy định không thể chia tách thẩm quyền giữa SEC và CFTC, vì chỉ có Quốc hội mới có thể viết lại các nhiệm vụ của cơ quan. Nó cũng không thể ràng buộc một Quốc hội tương lai. Nhưng miễn trừ đăng ký, phần cho phép huy động vốn, và lối thoát phi tập trung là các điều khoản mà đa số người xây dựng thật sự quan tâm, và SEC có thể chỉ cần cung cấp đúng các điều đó.

Còn một sự mỉa mai khác đáng gọi tên. “Reg Crypto” cũng là tên không chính thức của một miễn trừ huy động vốn trong phiên bản CLARITY của Thượng viện, tại Mục 103, sẽ tạo một miễn trừ mới theo Đạo luật Chứng khoán năm 1933. Dự luật và quy định đang hội tụ về cùng một cơ chế theo hai hướng. Nếu cả hai cùng đi đến nơi, chúng sẽ chồng lấn. Nếu chỉ một trong hai thành công, ngành có thể không nhận ra quá nhiều khác biệt trong ngắn hạn.

Vì sao đường đi của cơ quan quản lý tệ hơn so với một đạo luật

Phần phản biện hoài nghi là có thật và xứng đáng được cân đúng trọng lượng của nó, vì sự hào hứng quanh đề xuất đang chạy nhanh hơn tài liệu, vốn chưa hề được công bố.

Bắt đầu với điều hiển nhiên. Nếu CLARITY chết, gánh nặng định nghĩa các “luật chơi” cho crypto Mỹ gần như rơi gần như hoàn toàn vào một cơ quan và một nhóm miễn trừ được đề xuất. Đó là nền tảng mong manh cho một lớp tài sản trị giá nhiều nghìn tỷ USD. Nó cũng dồn mức tùy quyền khổng lồ vào một Ủy ban duy nhất, thành phần của Ủy ban thay đổi theo các chính quyền, và đây chính là vấn đề mà ngành nói là đang cố giải quyết. Đổi một SEC thù địch lấy một SEC thân thiện không giống như đổi bất định quản lý lấy chắc chắn về quản lý.

Các ngưỡng là vấn đề thứ hai, và đó sẽ là cuộc chiến. Trần startup 5 triệu USD và mức huy động 75 triệu USD hằng năm nghe có vẻ hào phóng cho tới khi bạn nhận ra chúng sẽ bị soi xét gắt gao ngay khi công bố. Các nhóm bảo vệ người tiêu dùng sẽ lập luận rằng miễn trừ đăng ký cho việc bán token là bản chạy lại của “cơn sốt ICO” năm 2017 với lớp phủ tuân thủ, và họ sẽ có một thập kỷ dữ liệu gian lận để trích dẫn. Các ngưỡng của miễn trừ và lối thoát phi tập trung chính là những điều khoản có khả năng bị thu hẹp nhất trong giai đoạn lấy ý kiến, nên một quy định công bố ở mức 75 triệu USD có thể được “chốt” ở đâu đó thấp hơn đáng kể.

Safe harbor cũng hẹp hơn những gì phần ăn mừng gợi ý. Nó hoạt động như một lối thoát, không phải một lệnh ân xá. Tổ chức phát hành vẫn phải chịu trách nhiệm đối với mọi thông tin sai lệch trong giai đoạn chào bán, nghĩa là miễn trừ chỉ giảm gánh nặng đăng ký mà không giảm rủi ro chống gian lận. Và bài test phi tập trung vốn phụ thuộc vào sự thật: xác định liệu nỗ lực mang tính quản lý đã thực sự chấm dứt là một phán đoán, và một phán đoán do cơ quan đưa ra là một phán đoán mà cơ quan khác có thể nhìn khác đi.

Còn có vấn đề về thời gian. Ban đầu Atkins nói Regulation Crypto sẽ triển khai vào tháng 1. Giờ là tháng 7. Đề xuất đang nằm ở OIRA, và việc rà soát quy định của Nhà Trắng không phải là con dấu cao su. Sau khi công bố, sẽ có một giai đoạn lấy ý kiến công khai, rồi đến quy định cuối cùng, rồi mới là các mốc ngày tuân thủ. Khoảng cách thực tế giữa chỗ ngồi tháng 7 và một quy định có hiệu lực được đo bằng quý, không phải bằng tuần. Bất kỳ ai coi đây là sự giải cứu sắp diễn ra đều chưa từng theo dõi một quá trình làm quy định.

Toàn bộ kế hoạch này cũng dựa vào sự liên tục của thể chế mà crypto không có lý do để kỳ vọng. Atkins gắn sáng kiến trực tiếp với tham vọng của Tổng thống là biến Mỹ thành trung tâm vốn crypto của thế giới. Đó là một khung hình chính trị, và các khung hình chính trị sẽ hết hạn.

Bóng ma của năm 2017

Mọi cách xử lý trung thực với đề xuất này đều phải đối diện với phản đối sẽ định hình giai đoạn lấy ý kiến, vì đó không phải phản đối mang ác ý và ngành vẫn cứ giả vờ như vậy.

Năm 2017 và 2018, ý tưởng gần như tương tự đã diễn ra mà không có safe harbor và cũng không có điều kiện. Các dự án bán token cho công chúng với lập luận rằng một white paper đủ kỹ thuật biến một “hợp đồng đầu tư” thành thứ khác. Kết quả là một trong những cụm tập trung gian lận bán lẻ lớn nhất trong lịch sử tài chính hiện đại. Cách SEC thực thi trong bảy năm tiếp theo, thứ mà ngành đã dành một thập kỷ phàn nàn, chính là phản ứng đối với giai đoạn đó. Regulation Crypto đề xuất cho phép hoạt động từng gây ra điều đó, nhưng có điều kiện, và gánh nặng chứng minh điều kiện là “chịu lực” lại nằm ở phía cơ quan.

Cái “steelman” cho đề xuất là các điều kiện khác biệt đáng kể, và chúng thực sự khác. Mô hình năm 2017 không có yêu cầu công bố thông tin; miễn trừ huy động vốn dự kiến có bảng cân đối kế toán và báo cáo tình hình tài chính đã được kiểm toán. Năm 2017 không có nghĩa vụ thông báo; còn lần này có nghĩa vụ gửi thông báo cho Ủy ban khi vào và khi rời miễn trừ. Không có giới hạn thời gian; còn lần này miễn trừ startup kéo dài tối đa bốn năm rồi “đường băng” kết thúc. Trên thực tế, không có kỷ luật chống gian lận; còn safe harbor sẽ giữ rõ rằng tổ chức phát hành vẫn chịu trách nhiệm với các thông tin sai lệch trong giai đoạn chào bán. Và không có bài test thoát ở tất cả, trong khi lối thoát phi tập trung yêu cầu tổ chức phát hành thực sự từ bỏ quyền quản lý để thoát khỏi trạng thái chứng khoán, tức hoàn toàn ngược với mô hình năm 2017, nơi người sáng lập giữ quyền kiểm soát và vẫn tuyên bố rằng đã phi tập trung.

Điểm cuối cùng này là phần mạnh nhất trong đề xuất và xứng đáng được chú ý nhiều hơn các con số tiền đô đang được trích dẫn. Một tiêu chuẩn khách quan cho khi nỗ lực quản lý đã chấm dứt vừa làm được hai việc cùng lúc. Nó tạo lối đi rõ ràng cho các dự án trung thực tới giai đoạn trưởng thành. Và nó làm cho tuyên bố gian dối khó hơn, vì dự án muốn đi lối thoát phải từ bỏ quyền kiểm soát đã khiến token có giá trị với những người trong cuộc ngay từ đầu. Nếu được thiết kế tốt, safe harbor không phải là một lỗ hổng. Nó là một bộ lọc.

Nếu thiết kế tệ, nó là một lỗ hổng. Mọi thứ phụ thuộc vào việc tiêu chuẩn rơi vào đâu, cách nó được kiểm tra ra sao, và ai đánh giá yêu cầu đó, và không cái nào trong số này có thể biết được từ một mục trong chương trình nghị sự. Một bài test phi tập trung mà một dự án có thể đáp ứng bằng cách giải tán một foundation và vẫn giữ multisig còn tệ hơn là không có test, vì nó biến một câu hỏi mang tính sự kiện thành một bài tập giấy tờ, và trao “phép lành” liên bang cho token kết quả.

Vì thế, giai đoạn lấy ý kiến mới là câu chuyện, không phải thông báo. Các nhóm bảo vệ người tiêu dùng sẽ đến với dữ liệu gian lận và lập luận rằng các ngưỡng quá cao. Ngành sẽ đến và lập luận rằng ngưỡng quá thấp. Quy định cuối cùng sẽ nằm đâu đó ở giữa, và con số quan trọng không phải là 5 triệu USD hay 75 triệu USD. Con số quan trọng là mức độ kiểm soát mà tổ chức phát hành phải thực sự từ bỏ để đạt được lối thoát. Hãy theo dõi điều khoản đó. Mọi thứ còn lại đều có thể thương lượng theo cách mà điều khoản đó không.

Thời điểm cho bạn biết điều gì

Thứ tiết lộ nhất về Regulation Crypto không phải nội dung của nó. Mà là vị trí của nó trên lịch.

SEC đã xếp lịch cho lần làm quy định crypto lớn đầu tiên vào đúng tháng mà CLARITY có thể thông qua hoặc chết. Phạm vi và thời điểm của đề xuất, theo nhiều nguồn, một phần gắn với số phận của dự luật. Hãy đọc điều đó như một động thái “phòng ngừa rủi ro” của cơ quan. Nếu Quốc hội thông qua, quy định sẽ hài hòa với đạo luật và lấp các khoảng trống. Nếu Quốc hội không thông qua, quy định trở thành khung, và SEC sẽ dùng khoảng thời gian đó để xây khung thay vì chờ đợi.

Đó là hành vi ứng xử có năng lực của thể chế, và cũng là một phán quyết thầm lặng về xác suất. Các cơ quan không lên lịch một khung “dự phòng” cho một dự luật mà họ tin là sẽ được thông qua. Thị trường dự đoán đặt CLARITY thông qua năm 2026 trong khoảng từ “giữa 20 đến cận 40” phần trăm. Lịch làm quy định của SEC dường như cũng đồng ý với các nhà giao dịch.

Với bất kỳ ai thực sự đang cố xây dựng trong thị trường này, hướng dẫn thực tế lại lật ngược lời khuyên thông thường. Dự luật là câu chuyện ồn ào và có xác suất thấp. Quy định là câu chuyện lặng lẽ và có khả năng xảy ra hơn. Hãy theo dõi xem đề xuất có qua OIRA và được công bố vào tháng 7 như lịch không. Theo dõi xem lối thoát phi tập trung có sống sót với một tiêu chuẩn khách quan còn nguyên vẹn không, vì điều khoản đó làm việc nhiều hơn bất kỳ điều khoản nào khác. Theo dõi xem các ngưỡng huy động vốn có giữ được qua giai đoạn lấy ý kiến không. Và theo dõi va chạm tên giữa “Reg Crypto” của cơ quan và “Mục 103” của CLARITY, vì nếu cả hai cùng sống sót, ai đó sẽ phải mất một năm để hòa giải chúng.

Bảy năm trước, lập trường của SEC là đa số token là chứng khoán chưa đăng ký và phản ứng đúng là thực thi. Bây giờ chính cơ quan đó lại đề xuất cho phép những người sáng lập bán chúng mà không cần đăng ký. Không có gì trong luật cốt lõi thay đổi. Điều thay đổi là ai là người điều hành “ngôi nhà”, và đó hoặc là lập luận mạnh nhất để thông qua CLARITY, hoặc là bằng chứng rõ ràng nhất rằng ngành không cần nó. Nó không thể là cả hai, và ba tuần tới sẽ quyết định điều nào đúng.

Có thêm một cách đọc khác, và có thể đó mới là cách đúng. Có lẽ lựa chọn không bao giờ là giữa dự luật và quy định. Bảng phân loại đã phân loại các tài sản vào tháng 3. Regulation Crypto sẽ điều chỉnh cách chúng được bán. CLARITY sẽ chia ai là người giám sát thị trường và đẩy cả hai nội dung đầu vào khỏi tầm với của Ủy ban tiếp theo. Đó là ba công việc khác nhau, và chỉ công việc thứ ba cần Quốc hội. Một ngành đã hoàn thành được hai trong ba việc đó trong bốn tháng, từ một cơ quan mà họ đã tốn một thập kỷ kiện tụng, đã làm tốt hơn nhiều so với cách tuyên bố của họ thừa nhận, và khoảng trống còn lại hẹp hơn nhiều so với những gì một năm đưa tin đếm phiếu gợi ý.

Khoảng trống đó cũng là phần duy nhất kéo dài. Quy tắc và diễn giải là cách ngành crypto “thuê” trạng thái pháp lý từ bất cứ ai đang ngồi vào ghế. Tiền thuê hiện rẻ và chủ nhà thì thân thiện. Đó là một thỏa thuận ổn cho đến khi nó không còn ổn nữa, và toàn bộ lập luận ủng hộ dự luật quy về việc liệu ai đó có tin rằng hợp đồng thuê sẽ được gia hạn hay không. Dựa trên bằng chứng của thập kỷ qua, đó không phải là một canh bạc mà một nhà phân bổ nghiêm túc sẽ thực hiện bằng vốn của người khác, vì vậy những quy định lặng lẽ và dự luật ồn ào không hề là hai phương án thay thế nhau. Một trong hai cái là một năm tốt. Cái còn lại là một “sàn”.

Tuyên bố miễn trừ trách nhiệm: Bài viết này chỉ nhằm mục đích cung cấp thông tin và giáo dục, không cấu thành tư vấn tài chính, đầu tư hoặc pháp lý. Bài viết mô tả một đề xuất làm quy định hiện chưa được công bố, và các điều khoản, ngưỡng và thời điểm của đề xuất có thể thay đổi đáng kể trong quá trình rà soát của Nhà Trắng và lấy ý kiến công khai. Không có gì trong đây là khuyến nghị mua hoặc bán bất kỳ tài sản nào, hay dựa vào bất kỳ miễn trừ nào. Luôn tự nghiên cứu của riêng bạn. Thông tin chính xác tính đến ngày 17 tháng 7 năm 2026.

Câu hỏi thường gặp

Regulation Crypto là gì?

Một đề xuất làm quy định của SEC, là quy tắc lớn đầu tiên dành riêng cho crypto trong nhiệm kỳ của Chủ tịch Paul Atkins, được đặt vào khung làm quy định tháng 7 năm 2026 của cơ quan. Đề xuất sẽ tạo các miễn trừ đăng ký và các “safe harbor” cho một số hoạt động tài chính on-chain nhất định, bao gồm miễn trừ cho startup, miễn trừ huy động vốn lớn hơn, và một “safe harbor” cho phép các token thoát khỏi phân loại chứng khoán khi nỗ lực mang tính quản lý chấm dứt. DeFi và chứng khoán được token hóa được nêu rõ ràng.

Startup có thể huy động tối đa bao nhiêu mà không cần đăng ký?

Có hai mức. Miễn trừ cho startup nhắm tới các dự án giai đoạn đầu, được mô tả quanh các công ty có giá trị dưới 5 triệu USD trong bốn năm đầu tiên, cho phép huy động tối đa 5 triệu USD trong giai đoạn đó. Và một miễn trừ huy động vốn rộng hơn cho phép tới 75 triệu USD trong bất kỳ giai đoạn 12 tháng nào, kèm theo điều kiện như bảng cân đối kế toán và báo cáo đã được kiểm toán, cùng các thông báo gửi tới Ủy ban. Cả hai đều không độc quyền, để lại các miễn trừ khác vẫn có sẵn.

Safe harbor phi tập trung là gì?

Một cơ chế cho phép tổ chức phát hành token đã hoàn tất hoặc chuyển sang rời khỏi quản lý tập trung đối với một mạng có thể đưa tài sản đó thoát khỏi phân loại chứng khoán. Cơ chế này áp dụng một tiêu chuẩn khách quan cho câu hỏi khi nào một crypto asset không còn chịu sự chi phối của một hợp đồng đầu tư, vấn đề quan trọng nhất đối với các thị trường thứ cấp nơi các token đó được giao dịch. Đây là lối thoát, không phải ân xá: tổ chức phát hành vẫn chịu trách nhiệm với các thông tin sai lệch được đưa ra trong giai đoạn chào bán.

Việc này có thay thế Đạo luật CLARITY không?

Không hoàn toàn. Một quy định không thể chia tách thẩm quyền giữa SEC và CFTC, vì chỉ Quốc hội mới có thể viết lại nhiệm vụ của các cơ quan, và nó không thể ràng buộc một Quốc hội tương lai. Nhưng miễn trừ đăng ký, phần cho phép huy động vốn, và lối thoát phi tập trung là những điều khoản mà phần lớn người xây dựng quan tâm, và SEC có thể chỉ cần cung cấp các điều đó. Một cách gây nhầm lẫn, “Reg Crypto” cũng là tên của một miễn trừ huy động vốn tại Mục 103 trong văn bản CLARITY của Thượng viện.

Vì sao một quy định bền vững hơn so với hướng dẫn hiện tại?

Vì cách từng thứ bị đảo ngược khác nhau. Hướng dẫn của nhân viên không ràng buộc ai cả. Diễn giải liên tịch tháng 3 năm 2026 ràng buộc SEC và CFTC, nhưng có thể bị thay bằng một diễn giải khác mà không cần báo trước, lấy ý kiến, hay Quốc hội. Một quy định chính thức cần một vòng làm quy định đầy đủ khác để đảo ngược, kèm giải thích có lý do và phải vượt qua kiểm tra tư pháp. Ma sát thủ tục đó chính là thứ làm cho một quy định khó bị một ủy ban tương lai “hủy” hơn.

Khi nào nó có hiệu lực?

Không sớm. Đề xuất đang được rà soát tại Văn phòng Thông tin và Quản lý Quy định của Nhà Trắng. Nếu nó được công bố vào tháng 7 đúng như lịch, sau đó sẽ có một giai đoạn lấy ý kiến công khai, rồi đến quy định cuối cùng, rồi mới là các ngày bắt đầu tuân thủ. Ban đầu Atkins nhắm vào tháng 1, và nó đã trượt sang tháng 7. Khoảng cách thực tế tới một quy định có hiệu lực được đo bằng quý.

Các phê bình chính là gì?

Có ba. Rằng miễn trừ đăng ký cho việc bán token sẽ “hồi sinh” mô hình ICO năm 2017 với lớp phủ tuân thủ, và các nhà vận động sẽ tranh luận với dữ liệu gian lận kéo dài cả một thập kỷ. Rằng các ngưỡng và lối thoát có khả năng bị thu hẹp nhất trong giai đoạn lấy ý kiến, nên quy định cuối cùng có thể trông nhỏ hơn đáng kể. Và rằng việc dồn các quy tắc cho crypto Mỹ vào một cơ quan duy nhất chỉ đổi một Ủy ban thù địch sang một Ủy ban thân thiện mà không mang lại sự chắc chắn thực sự.

Nó liên quan thế nào tới xác suất của Đạo luật CLARITY?

Trực tiếp. SEC đã xếp lịch lần làm quy định crypto lớn đầu tiên vào đúng tháng mà CLARITY có thể được thông qua hoặc chết, và phạm vi cũng như thời điểm của đề xuất là một phần gắn với số phận của dự luật. Các cơ quan không xây dựng khung dự phòng cho các dự luật mà họ kỳ vọng sẽ được thông qua. Thị trường dự đoán định giá xác suất thông qua CLARITY năm 2026 trong khoảng “từ giữa 20 đến cận 40” phần trăm, và lịch làm quy định có vẻ chia sẻ đánh giá đó.