#USCoreCPIMissesExpectations

Câu chuyện lạm phát không được kể đúng cách

Vì CPI tháng 6 bỏ sót lại quan trọng hơn những gì tiêu đề đang gợi ý

Cục Thống kê Lao động đã công bố một báo cáo trong tuần này, bề ngoài trông như tin tốt cho bất kỳ ai đã phải chứng kiến hóa đơn tạp hóa tăng lên một cách đáng sợ. CPI lõi đạt 2,7% so với cùng kỳ năm trước—thấp hơn 0,1 điểm so với kỳ vọng, giảm từ 2,9% của tháng trước. Lạm phát tiêu đề thực sự giảm 0,1% theo tháng, lần in âm đầu tiên kể từ giai đoạn hỗn loạn ban đầu của đại dịch. Lạm phát tiêu đề hằng năm giảm từ 4,2% xuống 3,8%.

Thị trường phản ứng đúng kiểu thị trường: lợi suất Trái phiếu Kho bạc giảm, xác suất cắt giảm lãi suất cho cuộc họp tháng 7 hạ nhiệt khỏi vùng “ngả ngũ một nửa”, và giới truyền thông tài chính lại lôi ra các mẫu “hạ cánh mềm”.

Nhưng điểm mấu chốt là—những con số nói một câu chuyện phức tạp hơn nhiều so với sự lạc quan phản xạ của thị trường.

Hãy nói thật về thứ đã kéo mức giảm của lạm phát tiêu đề. Giá năng lượng. Làn sóng tăng do xung đột Israel-Iran dường như chỉ là tạm thời, và dầu thô đã lùi xuống, kéo theo xăng và các dịch vụ tiện ích đi cùng. Loại bỏ yếu tố đó, bạn còn lại lạm phát dịch vụ lõi đang tỏ ra “dai dẳng” một cách đáng kể. Chi phí nhà ở—tiền thuê và tiền thuê tương đương của chủ nhà—không có biến động đáng kể. Bảo hiểm ô tô tiếp tục leo thang. Dịch vụ y tế vừa ghi nhận mức tăng theo tháng lớn nhất kể từ mùa thu năm ngoái.

Đây không phải là chiến thắng. Đây là sự tạm hoãn.

Cục Dự trữ Liên bang (Fed) hiểu điều đó. Họ đã từng ở đây—nhìn lạm phát tiêu đề lùi lại nhờ biến động năng lượng trong khi nền kinh tế dịch vụ cốt lõi vẫn phát triển ở mức cao hơn đáng kể so với mục tiêu 2% của họ. Vì vậy, lời khai của Chủ tịch Warsh trong tuần này mang giọng điệu thận trọng dù CPI vượt kỳ vọng. Khung chính sách của Fed không phản ứng với từng con số đơn lẻ, nhất là khi “con số tốt” đi kèm một dấu hoa thị có kích thước của một cuộc xung đột địa chính trị.

Lợi suất Trái phiếu Kho bạc kỳ hạn 10 năm đã giảm khi công bố CPI, tất nhiên rồi. Nhưng hãy nhìn đường cong—lợi suất kỳ hạn 2 năm gần như không đổi nhiều, và thị trường vẫn định giá một mức lãi suất cuối kỳ cao hơn xa so với nơi mà nhà hoạch định chính sách muốn đưa tới. Thị trường trái phiếu không định giá một bước ngoặt. Nó đang định giá sự kiên nhẫn.

Và đó mới là câu chuyện thực sự ở đây. Fed đã đạt được một điều gì đó thực sự ấn tượng: họ neo giữ kỳ vọng lạm phát dù đã vượt mục tiêu trong nhiều năm. Nhưng họ làm điều đó bằng cách duy trì độ tin cậy thông qua lập trường cứng rắn, ngay cả khi dữ liệu dịu lại. Họ sẽ không dễ dàng từ bỏ tư thế này.

Báo cáo bảng lương tháng 6 cho thấy thất nghiệp giảm xuống còn 4,1%. Thị trường lao động không đang gào thét đòi giảm bớt. Fed có thể chờ.

Vấn đề nằm ở Dịch vụ

Nếu bạn muốn biết câu chuyện lạm phát trở nên thú vị ở điểm nào, hãy quên phần số liệu về năng lượng và tập trung vào dịch vụ. Dịch vụ lõi không tính nhà ở (core services ex-shelter) đang “nóng” lên. Chi phí y tế đang tăng nhanh hơn. Dịch vụ vận tải chưa hạ nhiệt một cách đáng kể. Đây là các nhóm hầu như không phản ứng nhanh với các đợt tăng lãi suất—chúng phản ứng với tăng trưởng tiền lương, chi phí tuân thủ quy định và những ràng buộc cung ứng mang tính cấu trúc.

Các công cụ của Fed là những “điều chỉnh thô” cho kiểu lạm phát này. Họ có thể làm chậm nhu cầu, nhưng không thể xây thêm nhà ở hoặc cải cách cách định giá dịch vụ y tế. Vì vậy, ngay cả khi họ đạt mục tiêu 2%, con đường đi tới đó có thể dài hơn và không đều hơn so với cách thị trường đang định giá hiện tại.

CPI tháng 6 bỏ sót là điều đáng mừng. Nó là bằng chứng rằng xu hướng giảm phát chưa bị đảo ngược, và các số liệu “dai dẳng” của quý đầu chỉ là nhiễu thay vì tín hiệu. Nhưng đó không phải là “tín hiệu an toàn” mà một số nhà giao dịch dường như đang định giá.

Động thái tiếp theo của Fed gần như chắc chắn là giữ nguyên lãi suất vào tháng 7. Tháng 9? Có thể. Nhưng sự tự tin của thị trường vào một đợt cắt giảm vào tháng 9 giả định rằng tiến trình trên các dịch vụ lõi sẽ tiếp tục, và điều đó còn xa mới được đảm bảo.

Với nhà đầu tư, bài học quen thuộc: đừng chống lại Fed, nhưng cũng đừng cho rằng bạn biết họ sẽ làm gì. Dữ liệu đang đi đúng hướng. Nhưng đích đến vẫn còn rất xa.