Sau khi giá cổ phiếu Circle giảm hơn 76%, liệu có bước ngoặt quan trọng: USDC có thể trở thành cốt lõi của hạ tầng nền tảng cho “đô la kỹ thuật số” không?

Vào ngày 14 tháng 7 năm 2026 theo giờ Bắc Kinh, giá cổ phiếu của Circle Internet Group (NYSE: CRCL) đóng cửa ở quanh mức 63 USD, giảm khoảng 4,75%. Mặc dù trong ngày 10 tháng 7, công ty đã từng tăng hơn 10% vào buổi sáng nhờ nhận được sự chấp thuận cuối cùng từ Cơ quan Giám sát Tiền tệ Mỹ (OCC) để thành lập Circle National Trust, sau đó cổ phiếu nhanh chóng bị hiện tượng chốt lời cuốn đi.

Kéo dài dòng thời gian, diễn biến giá của CRCL cho thấy một biên độ biến động dữ dội hơn. Mức đỉnh 52 tuần của cổ phiếu là 262,97 USD; hiện tại giá đã giảm hơn 76% so với vùng đỉnh. Tính từ đầu năm đến nay, CRCL đã ghi nhận mức giảm khoảng 24,8%. Ngày 1 tháng 7, CRCL thậm chí lao dốc 17,55% trong một phiên, đóng cửa ở 62,63 USD. Động lực xúc tác cốt lõi cho đợt bán tháo này gồm hai sự kiện: việc Circle bị loại khỏi Russell Growth Index dẫn đến lực bán thụ động và việc hơn 140 tổ chức, bao gồm Stripe, Visa, BlackRock, đồng loạt công bố ra mắt stablecoin mới Open USD (OUSD).

Vốn hóa thị trường của Circle hiện vào khoảng 15,66 tỷ USD. Với một nhà phát hành stablecoin quản lý khối dự trữ tài sản trị giá hơn 70 tỷ USD, mức định giá này phản ánh việc thị trường đang “định giá lại sâu” về tính bền vững của mô hình kinh doanh.

Bản chất của Circle: mạng lưới phân phối tiền USD dưới dạng số

Để hiểu logic định giá của CRCL, trước hết cần nắm rõ bản chất hoạt động của Circle. Circle không phải một “công ty crypto” theo nghĩa truyền thống. Mô hình kinh doanh cốt lõi có thể được tóm gọn bằng một công thức ngắn gọn:

Doanh thu của Circle = quy mô USDC lưu thông × chênh lệch lợi nhuận (lợi suất Tín phiếu/Bộ công cụ Kho bạc - chi phí vận hành).

Circle phát hành USDC neo 1:1 với USD, biến USD truyền thống thành “đô la số” có thể lưu thông tự do trên blockchain; đồng thời đầu tư các khoản tiền gửi của người dùng vào trái phiếu chính phủ Mỹ ngắn hạn để tạo ra lợi nhuận từ chênh lệch. Đến tháng 7 năm 2026, tổng giá trị thị trường stablecoin toàn cầu vào khoảng 312 tỷ USD. Trong đó, Tether (USDT) đứng đầu với vốn hóa xấp xỉ 184 tỷ USD, còn USDC của Circle xếp thứ hai với vốn hóa khoảng 73,4 tỷ USD.

Trong quý 1 năm 2026, tổng doanh thu và doanh thu từ dự trữ của Circle đạt 694 triệu USD, tăng 20% so với cùng kỳ, nhưng thấp hơn nhẹ so với kỳ vọng thị trường là 715 triệu USD. Trong đó, doanh thu từ dự trữ đạt 653 triệu USD, chiếm 94% tổng doanh thu. Tuy nhiên, lợi nhuận ròng chỉ đạt 55 triệu USD, giảm 15% so với cùng kỳ; lợi nhuận hoạt động giảm 51,58% so với cùng kỳ. Khoảng cách giữa tăng trưởng doanh thu và lợi nhuận giảm cho thấy Circle đang đối mặt với những vấn đề cấu trúc sâu: lượng USDC lưu thông tăng, nhưng lợi nhuận tạo ra trên mỗi đơn vị lưu thông đang bị thu hẹp.

Trong quý 1 năm 2026, lượng USDC trung bình lưu thông tăng 39% so với cùng kỳ, nhưng lợi nhuận từ dự trữ chỉ tăng 17%. Nguyên nhân nằm ở việc lợi suất bình quân của dự trữ giảm từ 4,16% của quý 1 năm 2025 xuống 3,50% của quý 1 năm 2026. Mức lãi suất của Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) quyết định trực tiếp “biên lợi nhuận gộp” của Circle — và môi trường lãi suất hiện đang thay đổi.

Thế cục cạnh tranh biến động mạnh: từ song đầu sang cuộc săn của quần hùng

Thế cục cạnh tranh trên thị trường stablecoin đã có thay đổi mang tính căn bản vào tháng 7 năm 2026.

Cuối tháng 6, Liên minh Open Standard công bố ra mắt stablecoin Open USD. Theo thông tin, các tổ chức tham gia là hơn 140 đơn vị, bao gồm Visa, Mastercard, Stripe, Coinbase, BlackRock… Stripe trước đó đã mua nền tảng stablecoin Bridge với giá 1,1 tỷ USD, tạo nền tảng vận hành cho liên minh này.

Thiết kế cơ chế của Open USD nhắm thẳng vào điểm yếu trong mô hình kinh doanh của Circle. Lợi ích từ lãi suất tài sản dự trữ của các stablecoin truyền thống do bên phát hành độc quyền thu về — đây cũng là nguồn tạo ra 94% doanh thu của Circle. Trong khi đó, Open USD áp dụng kiến trúc “chia sẻ lợi ích”: phần lớn lợi tức từ dự trữ được trả lại cho các tổ chức tham gia sau khi trừ một khoản phí quản lý nhỏ, đồng thời loại bỏ phí đúc và phí hoàn. Thiết kế này khiến, xét trên góc nhìn của các tổ chức lớn, hiệu quả kinh tế khi dùng Open USD có thể tốt hơn USDC.

Cuộc cạnh tranh được nâng cấp còn mang hàm ý sâu hơn. Cuộc đua stablecoin đang chuyển từ “cuộc cạnh tranh giữa các công ty crypto” sang “cuộc đua cơ sở hạ tầng của các tổ chức tài chính truyền thống”. Visa có mạng lưới thanh toán toàn cầu, Stripe có các kịch bản thanh toán cho thương nhân, BlackRock có nguồn lực vốn của tổ chức — đây là các lợi thế Circle khó có thể sao chép trong ngắn hạn.

Lợi thế về khối lượng giao dịch của USDC và nỗi lo về sự suy giảm lưu thông

Dù chịu sức ép cạnh tranh, USDC vẫn thể hiện năng lực cạnh tranh mạnh ở tầng giao dịch. Tháng 6 năm 2026, tổng giá trị giao dịch stablecoin điều chỉnh đạt mức kỷ lục 1,79 nghìn tỷ USD, trong đó USDC đóng góp khoảng 1,21 nghìn tỷ USD, tương ứng khoảng 67%. Trong nửa đầu năm 2026, USDC chiếm khoảng 70% tổng khối lượng giao dịch stablecoin điều chỉnh, trong khi USDT chỉ khoảng 25%. Tính đến ngày 7 tháng 7 năm 2026, tổng khối lượng giao dịch on-chain của USDC đã vượt 90,8 nghìn tỷ USD.

Tuy nhiên, lợi thế về khối lượng giao dịch không chuyển hóa thành tăng trưởng ở lượng lưu thông. Lượng cung lưu thông USDC đã giảm khoảng 7 tỷ USD so với đỉnh điểm hồi tháng 3; đến tháng 7, lượng này giảm xuống còn khoảng 73 tỷ USD. Xu hướng này diễn ra đồng thời với sự thu hẹp của thị trường stablecoin nói chung — tổng cung stablecoin giảm khoảng 100 tỷ USD trong hai tháng. Mức giảm 77 tỷ USD trong tháng 6 là mức giảm theo tháng lớn nhất về USD kể từ khi Terra-Luna sụp đổ vào năm 2022.

Việc thu hẹp lượng lưu thông tác động trực tiếp đến quy mô tài sản dự trữ và doanh thu lãi từ dự trữ của Circle. Trong bối cảnh chịu áp lực kép từ chính sách lãi suất của Fed và cạnh tranh thị trường, Circle đối mặt rủi ro “song sát về cả lượng lẫn giá”.

“Hào lũy” về quy định: giá trị chiến lược của giấy phép OCC

Trong bối cảnh cạnh tranh gia tăng, tuân thủ quy định đang trở thành “hào lũy” khó sao chép nhất của ngành stablecoin.

Ngày 10 tháng 7 năm 2026, Circle công bố nhận được sự chấp thuận cuối cùng từ OCC để thành lập Circle National Trust (First National Digital Currency Bank, N.A.). Đây là lần đầu tiên một bên phát hành stablecoin chính thức bước vào hệ thống giám sát tài chính trọng tâm của Mỹ với tư cách ngân hàng tín thác liên bang.

Giá trị chiến lược của giấy phép này thể hiện ở ba tầng:

Thứ nhất, tín nhiệm được hậu thuẫn bởi giám sát liên bang. Trước đây, USDC chủ yếu dựa vào các giấy phép chuyển tiền theo từng bang và giấy phép BitLicense của New York. Sau khi Circle National Trust được thành lập, nghiệp vụ lưu ký cốt lõi của đơn vị này được đặt trực tiếp dưới sự giám sát liên bang của OCC. Với các ngân hàng, công ty chứng khoán, công ty thanh toán, tổ chức quản lý tài sản, sự hậu thuẫn tín nhiệm từ một thực thể chịu sự giám sát liên bang cao hơn đáng kể so với giấy phép cấp bang.

Thứ hai, tạo “đường ray” liên bang cho quản lý dự trữ. Dù hiện tại việc quản lý dự trữ chưa chuyển sang Circle National Trust, kiến trúc cấp phép đã được chuẩn bị cho việc này. Khi điều kiện chín muồi, toàn bộ chuỗi phát hành — lưu ký — quản lý dự trữ của USDC có thể vận hành theo tiêu chuẩn giám sát cao hơn.

Thứ ba, xây dựng năng lực tích hợp theo chiều dọc. Lộ trình dài hạn của Circle ngày càng rõ ràng: phát hành USDC → quản lý dự trữ → lưu ký tài sản → thanh toán trên chuỗi → mạng thanh toán xuyên biên giới → cung cấp dịch vụ hạ tầng stablecoin cho các tổ chức tài chính truyền thống. Mô hình “nhẹ như ngân hàng” này vừa phù hợp với các đặc trưng cốt lõi của stablecoin (dự trữ đầy đủ, thuộc tính thanh toán), vừa tối đa hóa việc tận dụng “lợi tức thể chế” từ giám sát liên bang.

Tuy nhiên, “hào lũy” quy định không phải bất khả xâm phạm. Mizuho Securities sau khi OCC phê duyệt đã nhắc lại đánh giá “trung lập” của họ đối với Circle, nêu rằng phê duyệt quy định chưa giải quyết các vấn đề nền tảng như sự chậm lại trong tăng trưởng USDC và mức độ cạnh tranh gia tăng. Ngoài ra, Liên minh Open USD cũng được ra mắt sau khi khung giám sát GENIUS Act được xác lập — tính rõ ràng về quy định là con dao hai lưỡi: vừa nâng mức hàng rào tuân thủ của Circle, vừa mở cánh cửa cho các tổ chức tài chính truyền thống bước vào quy mô lớn.

Ba biến số then chốt cho tăng trưởng trong tương lai

Không gian tăng trưởng của Circle phụ thuộc vào hướng diễn biến của ba biến số cốt lõi.

Biến số một: thị phần của USDC. Ở tầng giao dịch, USDC đã thiết lập ưu thế rõ rệt so với USDT, nhưng ở tầng lưu thông vẫn tụt lại. Trong bối cảnh các đối thủ mới như Open USD gia nhập, việc USDC có duy trì và mở rộng vị thế dẫn đầu trong lĩnh vực thanh toán stablecoin cấp tổ chức hay không sẽ quyết định trực tiếp quy mô tài sản dự trữ của Circle. Đáng chú ý, Circle thời gian gần đây liên tục đúc thêm USDC trên mạng Solana: ngày 14 tháng 7 đúc trong 1 ngày 750 triệu USDC; từ đầu năm 2026 đến nay, tổng lượng đúc trên Solana đạt 68,26 tỷ USD — điều này cho thấy nhu cầu từ các kịch bản DeFi và thanh toán vẫn đang tăng.

Biến số hai: mở rộng ứng dụng thanh toán stablecoin. Tăng trưởng của Circle không chỉ đến từ giao dịch crypto, mà còn từ thanh toán xuyên biên giới, quyết toán doanh nghiệp và giao dịch RWA (tài sản trong thế giới thực). USDC hiện vận hành trên hơn 34 blockchain; giao thức truyền liên chuỗi của nó (CCTP) đang giảm ma sát trong việc chuyển USDC giữa các blockchain khác nhau. Nếu stablecoin tiếp tục tiến hóa từ “tài sản dạng giao dịch” sang “tài sản cơ sở hạ tầng tài chính”, Circle với vai trò nhà cung cấp hạ tầng đi trước sẽ có lợi thế tiên phong.

Biến số ba: môi trường lãi suất. Đây là biến số mà nhà đầu tư cổ phiếu quan tâm nhất. Trong nửa đầu năm 2026, Fed trong 4 cuộc họp về chính sách tiền tệ đã giữ nguyên mục tiêu lãi suất quỹ liên bang trong khoảng 3,5% - 3,75%. Theo dữ liệu của CME “Fed Watch” vào tháng 7, thị trường định giá cho thấy xác suất Fed giữ lãi suất không đổi trong tháng 7 là 66,3%, còn xác suất Fed tăng thêm tổng cộng 25 điểm cơ bản là 33,7%. Nếu lãi suất cao được duy trì, lợi suất từ dự trữ của Circle sẽ tiếp tục mạnh; nhưng nếu Fed bước vào chu kỳ cắt giảm lãi suất, biên lợi nhuận của Circle có thể bị co lại đáng kể.

Kết luận

Circle đang đứng trước một ngã rẽ quan trọng. Một mặt, USDC đã chiếm khoảng 70% thị phần trong khối lượng giao dịch stablecoin; giấy phép ngân hàng tín thác liên bang OCC tạo cho công ty một “hào lũy” về quy định; mức giá mục tiêu trung bình 126,17 USD do 25 nhà phân tích đưa ra cũng hàm ý giá cổ phiếu hiện tại đang ẩn chứa khoảng 100% dư địa tăng. Mặt khác, CRCL giảm khoảng 24,8% từ đầu năm đến nay; lượng lưu thông USDC đã co lại khoảng 7 tỷ USD so với đỉnh; và việc Liên minh Open USD gia nhập đang thay đổi tận gốc mô hình kinh tế của ngành stablecoin.

Cuộc cạnh tranh trong ngành stablecoin đã chuyển từ “ai phát hành coin nhiều hơn” sang “ai nắm quyền kiểm soát hạ tầng phát hành, dự trữ, lưu ký và thanh toán chịu sự quản lý của liên bang”. Circle là đơn vị đầu tiên giành được “giấy phép hạ tầng liên bang” này, nhưng hơn 140 tổ chức trong Liên minh Open USD đang cùng nhau xây dựng một dạng “hào lũy” khác dựa trên mạng thanh toán, bối cảnh thanh toán cho thương nhân và nguồn vốn tổ chức.

Với nhà đầu tư, nhận định về giá trị của CRCL cuối cùng quay về hai câu hỏi: quy mô thị trường của stablecoin như “đô la số” có thể lớn đến đâu? Circle có thể chiếm được bao nhiêu phần trong thị trường đó? Câu trả lời cho câu hỏi đầu phụ thuộc vào xu hướng vĩ mô của việc số hóa USD; câu trả lời cho câu hỏi sau phụ thuộc vào việc Circle có thể tiếp tục duy trì vị thế dẫn đầu trong cuộc cạnh tranh về quy định, công nghệ và mô hình kinh doanh hay không.

FAQ

Q1: Vì sao giá cổ phiếu của Circle (CRCL) giảm mạnh so với đỉnh?

CRCL giảm hơn 76% từ mức đỉnh 52 tuần 262,97 USD, chủ yếu do ba yếu tố: đợt điều chỉnh chung của thị trường crypto làm giảm khẩu vị rủi ro của nhà đầu tư; lượng lưu thông USDC giảm khoảng 7 tỷ USD so với đỉnh hồi tháng 3, tác động trực tiếp đến quy mô tài sản dự trữ; các đối thủ mới như Open USD gia nhập khiến thị trường phải đánh giá lại mức độ bền vững của mô hình kinh doanh của Circle.

Q2: Mối đe dọa của Open USD đối với Circle lớn đến mức nào?

Open USD do hơn 140 tổ chức, bao gồm Visa, Stripe, BlackRock, cùng phối hợp ra mắt. Open USD áp dụng mô hình “chia sẻ lợi ích”, trả lại lợi tức từ dự trữ cho các tổ chức tham gia và loại bỏ phí đúc cũng như phí hoàn. Điều này tạo thách thức trực tiếp đối với mô hình kinh doanh của Circle vốn phụ thuộc vào doanh thu lãi từ dự trữ, nhưng Open USD vẫn chưa chính thức ra mắt, do đó mức độ chấp nhận thực tế trên thị trường vẫn cần theo dõi.

Q3: Việc OCC phê duyệt có ý nghĩa gì đối với Circle?

Ngày 10 tháng 7 năm 2026, Circle nhận được sự phê duyệt của OCC để thành lập Circle National Trust, trở thành bên phát hành stablecoin đầu tiên bước vào hệ thống giám sát tài chính trọng tâm của Mỹ với tư cách ngân hàng tín thác liên bang. Việc này cung cấp cho USDC sự hậu thuẫn tín nhiệm từ giám sát liên bang, đồng thời dành một “cửa ngõ” để đưa quản lý dự trữ vào quản lý liên bang trong tương lai — đây là bước then chốt để Circle xây dựng “hào lũy” giám sát dài hạn.

Q4: Vị thế thị trường của USDC hiện ra sao?

Tháng 6 năm 2026, USDC xử lý khoảng 1,21 nghìn tỷ USD khối lượng giao dịch stablecoin điều chỉnh, chiếm 67% thị trường. Trong nửa đầu năm 2026, USDC chiếm khoảng 70% trong tổng khối lượng giao dịch điều chỉnh. Tuy nhiên, lượng lưu thông khoảng 73 tỷ USD, thấp hơn khoảng 184 tỷ USD của USDT. USDC dẫn đầu về mức độ năng động trong giao dịch, nhưng vẫn đứng thứ hai về quy mô lưu thông.

Q5: Triển vọng đầu tư cổ phiếu CRCL như thế nào?

Mức giá mục tiêu trung bình do 25 nhà phân tích đưa ra là 126,17 USD, tương đương khoảng 100% dư địa tăng so với giá cổ phiếu hiện tại. Tuy nhiên, quan điểm của các nhà phân tích không đồng nhất — giá mục tiêu dao động từ 55 USD đến 243 USD. Tương lai của Circle phụ thuộc vào ba biến số cốt lõi: thị phần USDC, mở rộng ứng dụng thanh toán stablecoin và môi trường lãi suất của Fed; nhà đầu tư cần cân nhắc tổng hợp các yếu tố này.