PUMP mở khóa 20% token, giới hạn 125 triệu đô la Mỹ; việc mua lại co lại có chống đỡ được không?

Pump.fun tháng thu nhập 28,40 triệu USD, nhưng PUMP đang phải đối mặt với hai đợt “thử lửa”: 82,5 tỷ token sẽ được mở khóa và tỷ lệ mua lại (回購) giảm từ 100% xuống còn 50%.
(Phần trước: Bài bình luận》Solana bị cạn kiệt, game meme coin đã kết thúc chưa?)
(Thông tin bối cảnh: FTX sắp “đổ” 2 tỷ USD Solana! Liệu việc mở khóa 3/1 với mức “sàn thấp nhất chiết khấu 34%” có làm thị trường sập không?)

Mục lục

Toggle

• Kết quả doanh thu nổi bật của Pump.fun
• Áp lực mở khóa và lực đỡ thị trường
• Mua vào bị co hẹp do chương trình mua lại

Dù thị trường Meme đã hạ nhiệt rõ rệt so với thời kỳ đỉnh cao nhất, Pump.fun vẫn là một trong những giao thức Web 3 kiếm tiền tốt nhất. Theo dữ liệu DefiLIama, trong 30 ngày qua, doanh thu của giao thức Pump.fun đạt 28,40 triệu USD, cao hơn Polymarket (22,12 triệu USD/tháng), chỉ thấp hơn Hyperliquid (43,93 triệu USD/tháng).

Bảng xếp hạng doanh thu theo tháng của các giao thức Web 3

Có người phát hành token thì họ thu tiền; có người giao dịch thì họ lại thu tiền; một đồng Meme từ lúc ra đời đến lúc về số 0, nó vẫn có thể lấy phí từ mọi lần mua bán. Chỉ sau hơn 2 năm hoạt động, Pump.fun đã phát hành hơn 12 triệu token, doanh thu tích lũy của nền tảng khoảng 1,05 tỷ USD, từng là ứng dụng đầu tiên trên Solana đạt mốc doanh thu vượt 1 tỷ USD.

Pump.fun dùng một phần doanh thu để mua lại và đốt PUMP, biến số tiền kiếm được của nền tảng thành lực cầu token. Nhưng tối qua lúc 10 giờ, vòng lặp “tạo giá trị” này phải chịu thử thách lớn nhất. Đợt mở khóa đầu tiên dành cho token của đội ngũ và nhà đầu tư, tổng cộng 825 tỷ token, chiếm 8,25% tổng cung. Con số này tương đương 20,23% lượng lưu hành trước khi mở khóa, trị giá khoảng 125 triệu USD.

Ngược lại, trong 24 giờ qua, khối lượng giao dịch của PUMP chỉ khoảng 28,00 triệu USD. Vậy áp lực bán tiềm năng trị giá 125 triệu USD này có khiến giá PUMP sụt giảm mạnh như “gãy vỡ vách đứng” không? Nền tảng mua lại được sẽ có thể hấp thụ được bao nhiêu? PUMP còn đáng để mua không?

Ngày 29/4 năm nay, Pump.fun đốt một lần 1.290 tỷ token PUMP, tương đương 12,9% lượng cung lớn nhất. Đây là lần đốt có quy mô lớn nhất trong lịch sử PUMP.

Kết quả doanh thu nổi bật của Pump.fun

Xét về số lượng, 1.290 tỷ token bị đốt thậm chí còn nhiều hơn 825 tỷ token của lần mở khóa này, nhưng hai con số không thể triệt tiêu trực tiếp. Phần lớn PUMP bị đốt trước đó đã được nền tảng mua lại và nắm giữ trong một số ví nhất định, vốn không hề tự do lưu thông trên thị trường. Việc đốt tập trung chỉ loại bỏ triệt để các token này, chứ không “tự động” tạo ra thêm 1.290 tỷ token mua vào trong đúng ngày 4/4.

Còn lần mở khóa lần này lại hoàn toàn ngược lại: 825 tỷ token vốn không giao dịch được của đội ngũ và nhà đầu tư, từ tối qua đã bắt đầu đi vào thị trường cấp 2. Tháng 4 làm giảm “tổng cung trên sổ sách”, còn tháng 7 làm tăng “quy mô lượng hàng có thể bán”.

Hơn nữa, 825 tỷ token chỉ là đợt đầu tiên. Đội ngũ và nhà đầu tư nắm tổng cộng 3.300 tỷ token PUMP, và lần này chỉ mở khóa một phần tư; phần còn lại 2.475 tỷ token vẫn đang bị khóa. Cần lưu ý thêm rằng, có 2.400 tỷ token của cộng đồng vẫn chưa công bố thời gian mở khóa cụ thể.

Biểu đồ phân bổ token PUMP

Tổng cộng hai phần là 4.875 tỷ token, tương đương 1,2 lần lượng lưu hành trước khi mở khóa. Thị trường không chỉ phải “tiêu hóa” 825 tỷ token trước mắt, mà còn phải đối mặt trong dài hạn với sự bất định của nguồn cung tiếp theo.

Lực mua ổn định nhất trước đây của Pump.fun đến từ hoạt động mua lại token của chính nền tảng.

Áp lực mở khóa và lực đỡ thị trường

Sau khi hoạt động mua lại bắt đầu từ tháng 7/2025, Pump.fun từng dùng 100% phí ròng của giao thức để mua PUMP. Đến tháng 9 năm ngoái, số tiền mua lại trong tháng lên tới 55,30 triệu USD, thậm chí còn cao hơn doanh thu giao thức trong tháng đó là 42,80 triệu USD.

Tuy nhiên, ngay trong tháng 4 năm nay, Pump.fun cho biết tỷ lệ mua lại được giảm từ 100% xuống còn 50%, nửa còn lại dành cho công ty để phục vụ tuyển dụng, marketing và các thương vụ mua lại. Tháng 6, số tiền mua lại PUMP trong tháng chỉ còn 9,20 triệu USD, giảm hơn 80% so với mức cao nhất.

Biểu đồ so sánh doanh thu PUMP và token mua lại

Kéo giãn quan sát trong nửa năm thì sự chênh lệch càng rõ. Trong nửa cuối năm 2025, Pump.fun đã chi khoảng 217 triệu USD để mua lại PUMP; nửa đầu năm 2026 chỉ chi 72,20 triệu USD, giảm 67%. Trong cùng kỳ, doanh thu giao thức chỉ giảm 18%.

Pump.fun vẫn kiếm tiền rất tốt, nhưng lượng tiền thực sự chảy vào PUMP đã giảm đáng kể. Nếu lấy quy mô mua lại tháng 6 là 9,20 triệu USD làm chuẩn, thì chỉ cần đợt mở khóa này được bán ra khoảng 7% là đủ để bù đắp cho toàn bộ một tháng mua lại của nền tảng.

Áp lực bán đang ở ngay trước mắt, nhưng nếu nhìn xuyên suốt cả thị trường, thì thực sự không có nhiều nền tảng có thể duy trì việc tạo ra thu nhập cao.

Mua lại bị co hẹp ảnh hưởng lực cầu

Hyperliquid, nền tảng có doanh thu cao hơn Pump.fun, trong 30 ngày qua có doanh thu giao thức khoảng 43,93 triệu USD. Nhưng vốn hóa hiện tại của HYPE đã tiến gần 15 tỷ USD, gấp hơn 20 lần so với PUMP. Polymarket trong 30 ngày qua có doanh thu khoảng 22,12 triệu USD; hiện công ty vẫn chưa phát hành token, và định giá huy động vốn từng được đồn đoán đã đạt 15 tỷ USD. Dù tương lai có phát token, xác suất định giá cũng không hề rẻ.

Trái lại, Pump.fun trong 30 ngày qua có doanh thu đạt 28,40 triệu USD, nhưng vốn hóa PUMP chỉ khoảng 610 triệu USD. Nó chịu áp lực mở khóa, và lực mua lại cũng bị thu hẹp, nhưng ít nhất là doanh thu của nền tảng là thật, mô hình kinh doanh ổn định, còn token đã rơi về mức định giá tương đối thấp.

Quan trọng hơn, Pump.fun không phụ thuộc vào một đồng Meme “bom tấn”. Chỉ cần thị trường còn tiếp tục tạo và giao dịch Meme, nền tảng vẫn có thể liên tục thu phí giao dịch. Đặt cược vào PUMP, về bản chất không phải là đánh cược vào một đồng Meme tiếp theo, mà là cược rằng dù thị trường gấu hay thị trường bò, Meme vẫn sẽ lặp lại việc tạo ra các điểm nóng, và Pump.fun có thể tiếp tục giữ vững cổng lưu lượng truy cập này.

Người chọn định kỳ mua trong thị trường gấu vốn không tìm dự án không có vấn đề, mà trong vô số rủi ro, họ ưu tiên chọn giao thức vẫn còn người dùng, vẫn kiếm tiền và vẫn có khả năng mua lại. Dưới góc nhìn này, PUMP không hoàn hảo, nhưng vẫn là một trong số ít token của nền tảng thu nhập cao mà định giá chưa bị đẩy lên quá trời.

825 tỷ token mở khóa sẽ là phép thử cho khả năng hấp thụ ngắn hạn; còn điều quyết định PUMP đi được bao xa chính là doanh thu mà Pump.fun tạo ra. Chỉ cần “cỗ máy Meme” này vẫn tiếp tục kiếm tiền, PUMP có thể sẽ không đi vào kịch bản “mở khóa là về số 0”. Ở thời điểm hiện tại, đây lại là một thời điểm khá phù hợp để định kỳ mua dài hạn.