Liên minh thống nhất của Volsh nhằm mục đích hạ lãi suất?

Cải cách khung chính sách do Chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) Wosh thúc đẩy đã bước vào giai đoạn thực chất. Khi bộ máy lãnh đạo của năm nhóm công tác hàng đầu chính thức được công bố vào ngày 9 tháng 7, việc tái cơ cấu nội bộ này—được bên ngoài xem như một “mặt trận thống nhất”—đang đi theo một lộ trình ba bước rõ ràng, tiến về phía trước, và đích đến cuối cùng có thể là việc tái khởi động giao dịch cắt giảm lãi suất trong quý 4.

Danh sách lãnh đạo mà Fed công bố qua đêm quy tụ nhiều nhân vật “nặng ký” như cựu Thống đốc Ngân hàng Trung ương Anh Mervyn King, cựu Thống đốc Ngân hàng Trung ương Ấn Độ Raghuram Rajan, nhà đầu tư nổi tiếng tại Thung lũng Silicon Marc Andreessen, giáo sư kinh tế tại Đại học Harvard Greg Mankiw và người đoạt Giải Nobel Kinh tế Thomas Sargent, bao phủ hệ thống ngân hàng trung ương toàn cầu, giới học thuật hàng đầu và ngành công nghệ. Năm nhóm công tác sẽ lần lượt tập trung vào việc đánh giá khung liên lạc chính sách tiền tệ, bảng cân đối kế toán, dữ liệu kinh tế, năng suất và việc làm cũng như khung lạm phát, và nộp báo cáo nghiên cứu trước cuối năm.

Trước đó, việc BEA (Cục Phân tích Kinh tế Mỹ) công bố điều chỉnh phương pháp thống kê PCE đã khiến nhiều tổ chức như Goldman Sachs và UBS cảnh báo rằng các thay đổi liên quan sẽ làm giảm một cách có hệ thống các số liệu lạm phát lõi PCE. Chứng khoán CITIC CICC thì trước khi danh sách nhóm công tác được công bố đã phát hành báo cáo nghiên cứu, kết nối các diễn biến nói trên thành một câu chuyện chính sách hoàn chỉnh: sắp xếp nhân sự, tái định hình khung, chuyển hướng theo hướng “bồ câu”, đi theo ba bước, mục tiêu nhắm thẳng tới việc cắt giảm lãi suất. Việc các nhóm công tác chính thức đi vào hoạt động dường như đang xác thực nhận định này.

Năm nhóm công tác được ra mắt, đội hình trải rộng từ ngân hàng trung ương, giới học thuật đến Thung lũng Silicon

Theo thông báo của Fed ngày 9 tháng 7, năm nhóm công tác đều do ba chuyên gia đến từ các lĩnh vực khác nhau cùng đứng đầu và nhận được sự hỗ trợ từ nhân viên của Fed.

Nhóm công tác về truyền thông chính sách tiền tệ do Mervyn King, Peter Fisher—giáo sư kiêm quan chức cấp cao trước đây của Bộ Tài chính Mỹ tại Foster School of Business thuộc Đại học Washington—và Arminio Fraga—cựu Thống đốc Ngân hàng Trung ương Brazil, nhà sáng lập Gávea Investimentos—đồng lãnh đạo, tập trung đánh giá cách Fed có thể cải thiện phương thức truyền thông chính sách trong môi trường không chắc chắn.

Nhóm công tác về bảng cân đối kế toán do Karen Dynan—giáo sư kinh tế tại Đại học Harvard—Raghuram Rajan và Jeremy Stein—giáo sư kinh tế tại Đại học Harvard, cựu ủy viên Fed—lãnh đạo, sẽ tiến hành đánh giá toàn diện chi phí và lợi ích của nới lỏng định lượng, thắt chặt định lượng và cơ chế dự phòng dài hạn.

Nhóm công tác về dữ liệu kinh tế do Raj Chetty—giáo sư kinh tế tại Đại học Harvard—Doug McMillon—cựu CEO của Walmart—và Kevin Murphy—giáo sư kinh tế tại Đại học Chicago—hợp thành, nghiên cứu hướng tới việc nâng cao chất lượng, tính kịp thời và tính sẵn có của các chỉ số kinh tế.

Nhóm công tác về năng suất và việc làm là hạng mục đậm chất công nghệ nhất trong lần cải cách này. Nhóm do Marc Andreessen—đồng sáng lập Andreessen Horowitz—Charles Jones—giáo sư kinh tế tại Đại học Stanford—và Asha Sharma—phó tổng giám đốc điều hành tại Microsoft—đứng đầu, tập trung đánh giá tác động của các công nghệ đa mục đích như AI đối với năng suất, thị trường việc làm và tiềm năng tăng trưởng dài hạn.

Nhóm công tác về khung lạm phát do Greg Mankiw, Thomas Sargent và William White—cựu cố vấn kinh tế của Ngân hàng Thanh toán Quốc tế (BIS)—đảm nhiệm, sẽ xem xét lại khung Fed phân tích các động lực lạm phát và xây dựng phản ứng chính sách.

Wosh cho biết trong tuyên bố rằng mỗi nhóm công tác sẽ nghiêm túc đánh giá liệu các phương pháp, công cụ phân tích và lộ trình chính sách mà người ra quyết định sử dụng có thể được cải tiến thêm hay không. “Mục tiêu rất rõ ràng: đảm bảo Fed trong giai đoạn then chốt này có thể hoàn thành nhiệm vụ của mình trong điều kiện tốt nhất.”

Điều chỉnh lặng lẽ phương pháp thống kê PCE, Goldman Sachs và UBS cảnh báo số liệu lạm phát sẽ bị “nén”

Trước khi danh sách nhóm công tác được công bố, một manh mối khác đã lặng lẽ xuất hiện.

BEA thông báo sẽ điều chỉnh phương pháp đối với ba hạng mục trong chỉ số giá PCE, có hiệu lực chính thức từ ngày 30 tháng 9 năm 2026 và điều chỉnh ngược dữ liệu lịch sử. Theo thông tin từ bàn giao dịch theo dõi luồng dữ liệu (追风交易台), Goldman Sachs và UBS đã phát hành báo cáo nghiên cứu, cho rằng những thay đổi này sẽ làm giảm một cách có hệ thống các số liệu lạm phát lõi PCE.

Trong ba hạng mục điều chỉnh, tác động lớn nhất nằm ở hạng mục dịch vụ quản lý danh mục đầu tư. Theo phương pháp hiện hành, hạng mục này dùng trực tiếp chi tiêu danh nghĩa được điều chỉnh bởi PPI của ngành đó; do giá tài sản tăng kéo phí quản lý đi lên, trong 12 tháng gần đây, mức tăng trưởng theo năm của hạng mục này lên tới 21,6%, là hạng mục đóng góp lớn thứ hai cho lạm phát lõi PCE. Phương pháp mới chuyển sang sử dụng mức tăng tổng giờ lao động từ khảo sát việc làm để đo “lượng dịch vụ thực”, do tăng trưởng giờ lao động chậm hơn nhiều so với quy mô tài sản tăng, nên mức tăng giá tính toán sẽ giảm mạnh. Các nhà kinh tế của UBS như Alan Detmeister ước tính, thay đổi này sẽ khiến lạm phát lõi PCE theo năm giảm khoảng 0,21 điểm phần trăm.

Đối với hạng mục phần mềm máy tính và phụ kiện, các nhà phân tích của Goldman Sachs như Manuel Abecasis ước tính, phương pháp mới sẽ khiến lạm phát lõi PCE theo năm giảm 0,05 đến 0,1 điểm phần trăm vào tháng 5, và giảm 0,1 đến 0,2 điểm phần trăm vào tháng 12. Việc điều chỉnh ở hạng mục dịch vụ pháp lý sẽ khiến lạm phát tăng nhẹ khoảng 0,04 điểm phần trăm vào tháng 5, đồng thời phần nào bù trừ tác động giảm từ hai hạng mục trước.

Tổng hợp cả ba thay đổi, cả Goldman Sachs và UBS đều cho rằng hiệu ứng ròng là việc các chỉ số lạm phát lõi PCE sẽ bị kéo xuống một cách có hệ thống. UBS chỉ rõ trực tiếp hơn rằng cách lựa chọn các thay đổi “trông có vẻ nhằm mục đích giảm lạm phát”, đồng thời cảnh báo về việc thiếu minh bạch của phương pháp mới: giới bên ngoài khó có thể tự kiểm chứng, và có rủi ro dữ liệu bị thao túng.

CITIC CICC: Lộ trình ba bước, đích đến là cắt giảm lãi suất

Nhà nghiên cứu 钱伟 của CITIC CICC trước khi danh sách nhóm công tác được công bố đã phát hành báo cáo nghiên cứu, đưa toàn bộ chuỗi diễn biến nói trên vào một khung chính sách hoàn chỉnh để diễn giải.

Báo cáo cho rằng sau khi Wosh nhậm chức, ông phải đối mặt với nhiều thách thức như nền tảng bên trong Fed chưa vững, những nghi ngờ về tính độc lập, và bất đồng về lập trường. Nhiệm vụ cốt lõi của ông là hoàn thành “mặt trận thống nhất” của Fed, kế hoạch sẽ được triển khai theo ba bước.

Bước 1 (tháng 7): Bố trí nhân sự. Thông qua cơ chế bổ nhiệm nhân sự cho các nhóm công tác để cân bằng ủy ban, trao cho nhóm công tác vị thế chính sách trọng yếu, rồi sau đó giao cho nhóm công tác một phần nhiệm vụ dẫn dắt kỳ vọng của thị trường.

Bước 2 (quý 3): Điều chỉnh khung. Các chỉ báo truyền thống về việc làm và lạm phát trong ngắn hạn biến động lớn và khó hình thành đồng thuận. Cuộc “cách mạng AI” lại tạo cơ hội để Wosh đưa vào một khung mới từ phía cung. Logic cốt lõi của khung mới là: tăng trưởng năng suất đi lên có thể kiểm soát lạm phát, từ đó tạo không gian cho chính sách tiền tệ nới lỏng. CITIC CICC dẫn ví dụ giai đoạn 1995 đến 1998 rằng lúc đó dù tăng lương cao và nền kinh tế mạnh, xu hướng tăng tốc của tăng trưởng năng suất lao động đi lên còn lạm phát giảm xuống, mối liên kết giữa lương và giá đã bị phá vỡ bởi việc cải thiện năng suất; cuối cùng Fed đã lựa chọn cắt giảm lãi suất.

Bước 3 (quý 4): Chuyển đổi lập trường. Được dọn đường bởi hai bước trước, Fed sẽ chuyển sang thiên hướng bồ câu và giao dịch cắt giảm lãi suất được kích hoạt lại. CITIC CICC cho rằng hiện tại “tốc độ tăng trưởng năng suất lao động đang leo dốc, tốc độ tăng lương đi xuống, ngành công nghệ sa thải nhân sự, thị trường việc làm không quá chặt”, về cơ bản là “phép chiếu gương của năm 1999”. Nếu dữ liệu việc làm và CPI phối hợp ở mức vừa phải, kết luận cuối cùng từ các nhóm công tác nhiều khả năng sẽ giúp Fed chuyển hướng theo hướng bồ câu, còn giao dịch tăng lãi suất sẽ dần thoái trào.

Xét theo dòng thời gian, việc các nhóm công tác đi vào thực thi dường như đang xác thực logic nội tại của câu chuyện này—bố trí nhân sự đã hoàn tất, trong khi việc điều chỉnh khung và diễn giải lại dữ liệu lạm phát đang được triển khai song song.

Nhóm công tác về khung lạm phát sẽ xem xét lại phương pháp luận mà Fed dùng để phân tích lạm phát; nhóm công tác về dữ liệu kinh tế sẽ nghiên cứu cách nâng cao chất lượng chỉ số; còn nhóm công tác về năng suất và việc làm sẽ cung cấp nền tảng học thuật cho khung mới từ phía cung. Sự kết hợp của ba nhóm sẽ tạo thành một vòng khép kín hoàn chỉnh để mở đường cho việc cắt giảm lãi suất.

Wosh cho biết, nền kinh tế Mỹ “đã thay đổi rất lớn trong thời gian của một thế hệ, và tốc độ thay đổi hiện nay là chưa từng có”. Fed vì vậy cần xem xét lại các công cụ chính sách và phương pháp phân tích của chính mình. Các nhóm công tác sẽ nộp báo cáo nghiên cứu trước cuối năm; khi đó, phác thảo việc điều chỉnh khung chính sách sẽ trở nên rõ ràng hơn nữa.