MicroStrategy đang phải xem xét lại mô hình huy động vốn bằng Bitcoin: tín hiệu thị trường đằng sau việc STRC và SATA giao dịch dưới mệnh giá

2026 年 7 月 10 日，据 Gate 行情数据显示, 比特币（BTC）价格报 63,985.3 美元, 24 小时上涨 2.48%, 过去一周累计上涨 0.72%, 过去 30 天上涨 2.46%。然而, 将时间轴拉长至一年维度, BTC 仍较去年同期下跌 45.66%。这一组数据勾勒出当前市场的核心矛盾：短期反弹与长期承压并存。

自六月份经历剧烈调整、价格一度跌破 60,000 美元之后, 比特币从约 57,800 美元的低点反弹至接近 64,000 美元的水平。但链上分析公司 Glassnode 在最新周报中指出, 比特币已在两个关键平均线以下交易约五个月——真实市场均价 76,600 美元和短期持有者成本底线 72,200 美元。这意味着, 比特币当前价格较真实市场均价折价约 16,5%, 较短期持有者成本线折价约 11,4%。

在这一宏观背景下, 一种新兴的金融工具正在承受前所未有的压力测试：由比特币财库公司发行的优先股。

Strategy（原 MicroStrategy）的浮动利率 A 系列永续优先股 STRC, 以及 Strive 的可变利率 A 系列永续优先股 SATA, 在 2026 年 6 月双双跌破 100 美元发行面值。STRC 在 6 月 26 日盘中最低跌至 73.62 美元, 收盘报 75.69 美元, 较 100 美元面值下跌超过 24%。SATA 的跌幅相对较小, 在 6 月最低触及 92.88 美元。截至 7 月上旬, STRC 交易价格稳定在 85 美元附近, SATA 则回升至 97.9 美元左右。

这不是一次简单的价格波动。它指向一个更深层的问题：当企业通过发行金融工具购买比特币, 这种“比特币财库公司”模式能否在长期周期中持续创造价值？

STRC 与 SATA 的价格折价：三重因素的叠加

理解 STRC 和 SATA 的价格表现, 需要从三个维度展开。

比特币价格波动直接传导。

STRC 和 SATA 的价值主张建立在发行公司的比特币储备之上。当比特币在 2026 年 5 月中旬至 6 月下旬从 80,000 美元以上跌至 60,000 美元以下时, 投资者对相关工具的信心受到直接冲击。Strategy 的普通股 MSTR 在 6 月 25 日盘中跌破 100 美元, 最低触及 92.5 美元, 为 2024 年 3 月以来首次跌破该关口。优先股与普通股的同步走弱表明, 市场的担忧已不再局限于比特币本身的波动, 而是直指公司能否长期维持其依赖优先股融资的商业模式。

股息覆盖能力收紧。

STRC 的股息是刚性现金义务, 不能直接用账面上的比特币市值支付。Strategy 的年度优先股股息承诺已从 2026 年初的约 3 亿美元急剧攀升至约 12 亿美元。不同来源的估算存在差异, 部分分析指出年度股息义务可能接近 17 亿美元。

更关键的是现金储备的变化。Strategy 在 2026 年第二季度回购了 15 亿美元的可转换债券, 导致公司现金余额从约 22.5 亿美元降至 8.71 亿美元。尽管公司在 7 月初将美元储备提升至约 25.5 亿美元, 但股息覆盖能力的波动已引发市场对可持续性的质疑。

杠杆资金的连锁反应。

约 80% 的 STRC 由个人投资者持有, 其中许多人使用保证金。当股价跌破 90 美元时, 强制平仓加速了下跌动能, 将价格进一步推至 70 美元区间。这种机制形成了价格下跌与强制平仓的相互强化循环——投资者原本预期 100 美元的锚定价能够维持, 但当价格开始下跌时, 保证金追缴触发自动卖出, 放大了下行压力。

此外, STRC 合约中的股息棘轮机制增加了额外的压力。当 STRC 交易价格低于 95 美元时, 股息率每次以 0.5 个百分点的幅度调升。摩根大通分析师 Nikolaos Panigirtzoglou 指出, 每次触发约增加 5,300 万美元的年度义务。这种机制造成了传统优先股所不具备的不对称性——典型优先股的价格下跌会为新买家提高有效收益率, 但不会增加发行人的成本；STRC 则两者兼具。

不只是价格问题：Strategy 模式的深层考验

2026 年 7 月 6 日, Strategy 做出了一个引发市场广泛关注的决定：出售 3,588 枚比特币, 价值约 2.16 亿美元。这是该公司自 2022 年 12 月以来首次出现大规模净卖出。

此次出售分两批完成：6 月 29 日至 30 日期间卖出 1,363 枚 BTC, 平均价格约 59,256 美元, 套现 8,080 万美元；7 月 1 日至 5 日期间卖出 2,225 枚 BTC, 平均价格约 60,773 美元, 套现 1,352 亿美元。出售主要用于支付优先股相关义务并补充美元储备。

对于一家长期以“永不卖出”为市场叙事的企业而言, 这一动作本身具有象征意义。不过, 从数据层面来看, 出售规模仅占其总持仓约 0.4%。截至 7 月 6 日, Strategy 仍持有约 843,775 枚比特币, 美元储备约 25.5 亿美元。CEO Phong Le 在 7 月 8 日披露, 过去三个月内 Strategy 的 BTC 持仓增加 10%, 年初至今的 BTC 收益率从 3.7% 提升至 7.8%。

这意味着, 从持仓规模来看, Strategy 并未改变其长期比特币战略。但融资端的压力是真实的。

Strategy 的核心融资模式依赖于通过市价发行计划以面值或高于面值发行新的 STRC 股票, 并用所得资金购买更多比特币。当 STRC 低于面值 24% 时, 这一渠道已暂时暂停。公司于 6 月 29 日公布了“数字信用资本框架”, 将 STRC 年化股息提高至 12%, 改为每月两次配息, 并授权最高 10 亿美元的库藏股计划。然而, 这些措施并未立即推动股价回到面值附近。

这一局面的核心矛盾在于：股息率的提升在增加新买家吸引力的同时, 也加重了公司的刚性现金义务。Onramp 执行长 Michael Tanguma 对此有一个精炼的描述：“一个仅通过增加永久义务来承受波动的资本结构, 是一个循环次数有限的结构。”

折价中的机会：52% 投资者的逆向选择

市场的另一面同样值得关注。

根据 BitcoinTreasuries 的报告, 尽管 STRC 和 SATA 在 6 月大幅下跌, 但超过一半（52%）的受访投资者在价格低于面值时选择了买入。两项优先股在 6 月的合计交易额突破 100 亿美元, 创下月度纪录。其中 STRC 的交易额达到 87 亿美元, SATA 接近 15 亿美元, 约为 5 月数字的两倍。

支持者的逻辑基于几个层面的判断。

比特币长期机构化趋势未改变。 尽管价格经历了显著回调, 但企业比特币储备的扩张仍在继续。截至 7 月 2 日, 日本上市公司 Metaplanet 持有 43,000 枚 BTC, 位列全球第三大企业比特币持有者。Hyperscale Data 披露其储备已超过 1,000 枚 BTC。企业配置比特币的趋势仍在扩散, 而非收缩。

优先股提供了差异化的 BTC 敞口。 与直接买入比特币不同, STRC 和 SATA 不完全跟随 BTC 价格波动, 而是提供了不同的收益结构。以 STRC 在 85 美元的价格计算, 基于 100 美元面值 11.5% 的票息, 新买家的实际市场收益率已升至约 13% 至 14%。SATA 的年化收益率约为 13%。对于寻求收益而非单纯价格曝光的机构投资者而言, 这类工具填补了特定的配置需求。

结构性修正而非系统性崩溃。 Benchmark Equity Research 维持对 Strategy 的买入评级, 认为 STRC 的下跌是市场驱动的必要收益率重置, 而非结构性失败。资产管理公司 Bitwise 同样指出, STRC 的抛售是加密市场周期趋于成熟的标志, 而非公司即将陷入危机的证据。

比特币财库公司：下一轮机构投资趋势？

STRC 和 SATA 的折价并非孤立事件。它指向一个更广泛的行业趋势：比特币正在从单一的可交易资产, 演变为更复杂的金融生态的基础资产。

过去, 投资者参与比特币市场的方式相对有限——直接购买现货, 或通过期货、期权等衍生品获取杠杆 exposure。现在, 可供选择的工具已经大幅扩展：比特币现货 ETF、比特币矿业公司股票、比特币财库公司股票, 以及以比特币储备为支持的收益型优先股。

这种金融化的演进是市场成熟的自然路径。每一类工具都有其独特的风险收益特征, 也吸引着不同类型的资金。ETF 适合追求便捷配置的机构资金, 矿企股票提供对网络算力的间接 exposure, 而财库公司优先股则试图在比特币波动性与固定收益需求之间寻找平衡点。

但这一演进过程并非没有代价。STRC 和 SATA 的价格折价提供了一个重要的提醒：当一种金融工具的设计依赖于特定市场条件（如比特币持续上涨、融资成本维持低位）时, 市场条件的改变会迅速传导至工具定价。股息棘轮机制、杠杆资金的顺周期性、以及现金覆盖率的波动, 共同构成了这类工具在压力环境下的脆弱环节。

从更宏观的视角来看, 比特币财库公司模式能否持续扩张, 取决于三个变量的长期走向：比特币的价格周期是否允许企业在下行阶段仍能维持融资能力；融资成本（尤其是优先股股息）是否会在多个周期中累积成为不可承受的负担；以及监管环境是否会对这类创新结构施加额外的合规成本。

结语

截至 2026 年 7 月 10 日, STRC 交易在 85 美元附近, SATA 在 97.9 美元附近。两者的折价幅度不同, 反映的是市场对两种不同资本结构、不同储备规模和不同管理模式的分化定价。

STRC 和 SATA 低于面值并非比特币财库公司模式的终结信号。但它确实构成了这一模式自大规模兴起以来的首次系统性压力测试。测试的结果将不仅影响 Strategy 和 Strive 两家公司的融资能力, 也将为后续效仿者提供重要的经验参照——关于资本结构设计、关于股息政策的可持续性、关于在波动性资产与固定收益承诺之间如何建立真正稳健的桥梁。

对于市场参与者而言, 折价是机会还是陷阱, 答案并不在当下, 而在于未来几个季度中, 比特币价格的走向、公司现金流的演变, 以及投资者风险偏好的修复节奏。唯一可以确定的是, 比特币的金融化进程仍在继续, 而这一进程中的每一次压力测试, 都在塑造着下一阶段的市场结构。

FAQ

问：STRC 和 SATA 为何会跌破 100 美元面值？

主要受三重因素叠加影响：比特币价格从 80,000 美元以上回调至 60,000 美元以下, 直接冲击投资者信心；Strategy 现金储备因可转债回购而减少, 市场对股息可持续性产生疑虑；杠杆资金在价格下跌时触发强制平仓, 形成抛压的自我强化循环。

问：Strategy 出售比特币是否意味着其长期战略发生改变？

目前来看并非如此。出售 3,588 枚 BTC（约 2.16 亿美元）仅占其总持仓的 0.4%, 主要用于支付优先股股息和补充美元储备。截至 7 月 6 日, 公司仍持有约 843,775 枚比特币, 过去三个月持仓增加 10%。这更像流动性管理而非战略性减持。

问：当前价格下投资 STRC 或 SATA 的风险收益如何？

以 STRC 在 85 美元计算, 基于 100 美元面值 11.5% 的票息, 实际收益率已升至约 13% 至 14%。若未来价格回归面值, 还存在约 17% 的资本增值空间。但风险在于：股息并非保证支付, 公司可暂停派息而不触发违约；且股息棘轮机制在价格持续低于 95 美元时会永久增加公司义务。

问：比特币财库公司模式是否可持续？

可持续性取决于三个变量：比特币价格周期是否允许企业在下行阶段维持融资能力；优先股股息等融资成本是否会在多个周期中累积成为不可承受的负担；以及监管环境的变化。当前 STRC 和 SATA 的折价表明市场正在重新评估这一模式的风险收益结构, 但企业比特币储备的扩张趋势仍在继续。

问：机构投资者如何看待当前的折价？

根据 BitcoinTreasuries 的调查, 52% 的受访投资者在价格低于面值时选择了买入。支持者认为比特币长期机构化趋势未变, 优先股提供了差异化的 BTC 敞口, 且当前折价提供了更高的实际收益率。部分分析师则将此次下跌视为市场驱动的必要收益率重置, 而非结构性失败。