Morgan Stanley nâng xếp hạng Lenovo: Từ "ngược gió bộ nhớ" đến "bùng nổ lợi nhuận máy chủ"

AI định hình lại cục diện thị trường bộ nhớ, Lenovo từ nạn nhân của áp lực chu kỳ trở thành người hưởng lợi về khả năng định giá, Morgan Stanley nâng mạnh xếp hạng và giá mục tiêu của Lenovo.

Thông tin từ bàn giao dịch Truy Phong, ngày 9/7, đội ngũ Howard Kao của Morgan Stanley nâng xếp hạng Lenovo từ "Trung lập" lên "Mua vào", giá mục tiêu từ 14,20 HKD tăng mạnh lên 30,00 HKD, tương ứng mức tăng tiềm năng khoảng 34% so với giá đóng cửa ngày 8/7 là 22,32 HKD.

Báo cáo chỉ ra, nhu cầu do AI thúc đẩy đã thay đổi cơ bản cục diện cung - cầu thị trường bộ nhớ, giúp Lenovo có thể chuyển chi phí linh kiện cao hơn cho khách hàng trong khi vẫn duy trì biên lợi nhuận. Ngân hàng này dự báo xu hướng này ít nhất sẽ kéo dài đến nửa cuối năm 2026.

Việc Morgan Stanley nâng xếp hạng có ý nghĩa đáng kể ở khía cạnh định giá. Dự báo EPS của ngân hàng cho các năm tài chính 2027 đến 2029 cao hơn khoảng 20% so với kỳ vọng chung của thị trường, khác biệt chính đến từ giả định biên lợi nhuận mạnh hơn.

Trong hai tháng qua, cổ phiếu Lenovo đã tăng tổng cộng 82%, trong khi chỉ số Hang Seng giảm 9% cùng kỳ.

Giá chip tăng viết lại logic định giá OEM

Chu kỳ tăng giá bộ nhớ lần này có sự khác biệt căn bản so với trước đây.

Morgan Stanley chỉ ra: trong các chu kỳ tăng giá bộ nhớ trước đây, khách hàng thường trì hoãn mua hàng với kỳ vọng giá sẽ giảm, hành vi này trực tiếp hạn chế khả năng chuyển giá của các nhà OEM, và cuối cùng dẫn đến áp lực lên biên lợi nhuận.

Tuy nhiên, nhu cầu do AI thúc đẩy đang đồng thời thắt chặt nguồn cung của HBM, DRAM và SSD doanh nghiệp, trong khi công suất mới cần nhiều năm thay vì vài quý để hoàn thành xây dựng, chứng nhận và tăng sản lượng hàng loạt.

Do đó, Morgan Stanley cho rằng môi trường hiện tại nên được coi là sự thay đổi cấu trúc trong quan hệ cung - cầu của ngành, thay vì biến động chu kỳ bán dẫn truyền thống.

Sự thay đổi này đã tác động sâu sắc đến hành vi của khách hàng. Tại hội nghị ISC High Performance Computing 2026, ban lãnh đạo Lenovo cho biết giá bộ nhớ "có thể sẽ không bao giờ quay trở lại" mức đầu năm 2025. Ban lãnh đạo đã tái khẳng định nhận định này tại Ngày Nhà đầu tư ngày 25/6 ở New York.

Morgan Stanley cho rằng, vì khách hàng đã điều chỉnh kỳ vọng, không còn mong đợi giá bộ nhớ giảm trong ngắn hạn, thậm chí có thể đẩy nhanh mua hàng để tránh rủi ro tăng giá trong tương lai, Lenovo đã có đủ không gian chuyển giá, từ đó có thể chuyển hoàn toàn chi phí linh kiện cao hơn mà không phải hy sinh biên lợi nhuận.

Morgan Stanley cũng chỉ ra rằng trong môi trường hiện tại, khả năng đảm bảo nguồn cung bộ nhớ ít nhất cũng quan trọng như giá cả.

Lenovo có lợi thế cấu trúc trong khía cạnh này, bao gồm hiệu quả quy mô mua sắm nhờ vị thế là nhà sản xuất PC lớn nhất toàn cầu, mối quan hệ lâu dài với nhà cung cấp, và kênh tiếp cận chuỗi cung ứng bộ nhớ nội địa Trung Quốc.

Những yếu tố này giúp Lenovo khóa nguồn cung linh kiện hiệu quả hơn hầu hết các đối thủ, đồng thời duy trì cấu trúc chi phí thấp hơn, từ đó ưu tiên bảo vệ biên lợi nhuận mà không cần phải phát động cuộc chiến giá cả.

ISG trỗi dậy nhanh chóng, cấu trúc lợi nhuận chuyển đổi tăng tốc

Cấu trúc lợi nhuận của Lenovo đang trải qua thay đổi sâu sắc, sự trỗi dậy của mảng giải pháp hạ tầng (ISG) là động lực cốt lõi.

Morgan Stanley dự báo doanh thu ISG sẽ tăng trưởng mạnh 74% từ khoảng 19,2 tỷ USD trong năm tài chính 2026 lên khoảng 33,3 tỷ USD trong năm tài chính 2027, và tiếp tục tăng lần lượt 29% và 26% trong các năm tài chính 2028 và 2029, lên 43,0 tỷ USD và 54,3 tỷ USD.

Đà tăng trưởng này được hưởng lợi từ nhu cầu máy chủ doanh nghiệp liên tục mạnh mẽ, đầu tư liên tục của trung tâm dữ liệu siêu quy mô, triển khai máy chủ AI được đẩy nhanh, và giá bán trung bình hệ thống tăng do chi phí linh kiện cao.

Sự thay đổi về đóng góp lợi nhuận thậm chí còn vượt xa mức doanh thu.

Morgan Stanley dự báo ISG sẽ chuyển từ gần hòa vốn trong năm tài chính 2026 lên đóng góp khoảng 35% lợi nhuận tập đoàn vào năm tài chính 2029, biên lợi nhuận hoạt động ISG khi đó sẽ mở rộng từ 0,4% (năm tài chính 2026) lên khoảng 6,9%.

(Việc mở rộng quy mô mảng ISG và tối ưu hóa cấu trúc kinh doanh dự kiến thúc đẩy lợi nhuận, từ đó nâng cao khả năng sinh lời của ISG)

Ngược lại, tỷ trọng mảng thiết bị thông minh (IDG, tức PC và máy tính bảng) trong doanh thu tập đoàn dự kiến sẽ giảm từ 67% trong năm tài chính 2026 xuống còn 50% trong năm tài chính 2029.

****(Cơ cấu doanh thu của Lenovo, các năm tài chính 2024-2029)

Đơn đặt hàng máy chủ AI của Lenovo đã đạt khoảng 21,0 tỷ USD, mang lại tầm nhìn cao về nhu cầu trong tương lai.

Morgan Stanley chỉ ra rằng, về phía khách hàng siêu quy mô, nhu cầu từ các khách hàng quan trọng như Microsoft và Oracle dự kiến sẽ tiếp tục, đồng thời Lenovo cũng đang mở rộng tiếp xúc với các dự án dịch vụ đám mây và AI có chủ quyền. Ban lãnh đạo cho biết hiện không có rủi ro đáng kể nào về việc khách hàng chuyển trực tiếp đơn hàng sang ODM.

Mảng PC: Ưu tiên lợi nhuận, chủ động hy sinh sản lượng để giữ giá

Trong mảng kinh doanh cốt lõi là PC, Morgan Stanley dự báo sản lượng PC của Lenovo trong năm tài chính 2027 (bao gồm máy tính để bàn và laptop) sẽ giảm khoảng 9% so với cùng kỳ, xuống còn 63,4 triệu đơn vị, nguyên nhân chính là nguồn cung bộ nhớ hạn chế chứ không phải nhu cầu cuối yếu.

****(Sản lượng máy tính Lenovo và thay đổi so với cùng kỳ, dự báo năm tài chính 2024-2029)

Mặc dù sản lượng giảm, nhưng nhờ giá bán trung bình tăng và tối ưu hóa cơ cấu sản phẩm, doanh thu PC trong năm tài chính 2027 dự kiến vẫn tăng khoảng 8% so với cùng kỳ lên 55,0 tỷ USD, biên lợi nhuận hoạt động duy trì ở mức khoảng 7,7%, lợi nhuận hoạt động khoảng 4,3 tỷ USD.

(Mặc dù sản lượng giảm nhưng nhờ giá bán trung bình tăng, doanh thu mảng PC của Lenovo trong các năm tài chính 2027-2029 vẫn tiếp tục tăng trưởng)

Morgan Stanley cho rằng, nhờ lợi thế quy mô mua sắm và mối quan hệ nhà cung cấp, thị phần của Lenovo trong môi trường nguồn cung hạn chế có thể tăng từ 24,1% trong năm tài chính 2026 lên khoảng 26,0% trong năm tài chính 2027.

Trong bối cảnh sản lượng PC toàn cầu dự kiến giảm khoảng 3% đến 4% so với cùng kỳ (năm tài chính 2028), sản lượng PC của Lenovo dự kiến gần như đi ngang, cho thấy lợi thế thị phần liên tục.

Mảng điện thoại thông minh của Lenovo chịu áp lực lớn hơn.

Không giống như mảng PC, do thị trường điện thoại thông minh cạnh tranh khốc liệt hơn, Morgan Stanley cho rằng Lenovo không thể chuyển hoàn toàn chi phí linh kiện cao hơn cho người tiêu dùng cuối.

Dự báo sản lượng điện thoại trong năm tài chính 2027 giảm khoảng 13% so với cùng kỳ, biên lợi nhuận hoạt động giảm từ 3,6% (năm tài chính 2026) xuống 1,7%, lợi nhuận hoạt động giảm khoảng 55% so với cùng kỳ xuống còn khoảng 127 triệu USD.

(Thay đổi sản lượng điện thoại thông minh của Lenovo so với cùng kỳ, dự báo các năm tài chính 2024-2029)

Dự báo cao hơn hẳn thị trường, dư địa định giá lại có thể kỳ vọng

Dự báo lợi nhuận của Morgan Stanley thuộc nhóm lạc quan cao hơn rõ rệt trong ngành.

Mặc dù dự báo doanh thu cho các năm tài chính 2027-2029 chỉ cao hơn kỳ vọng chung của thị trường khoảng 5%, nhưng dự báo lợi nhuận ròng lại cao hơn khoảng 20%, khác biệt cốt lõi đến từ giả định biên lợi nhuận cao hơn.

Cụ thể, Morgan Stanley dự báo biên lợi nhuận ròng cho các năm tài chính 2027-2029 lần lượt là 3,0%, 3,4% và 3,8%, trong khi kỳ vọng chung của thị trường lần lượt là 2,6%, 3,0% và 3,3%; dự báo biên lợi nhuận hoạt động trong giai đoạn này đều cao hơn kỳ vọng chung của thị trường từ 50 đến 60 điểm cơ bản.

Về kết quả kinh doanh quý đầu tiên của năm tài chính 2027 (F1Q27) sắp tới, Morgan Stanley phân tích:

• Dự báo doanh thu là 23,7 tỷ USD, cao hơn kỳ vọng chung của thị trường 6%;
• Dự báo lợi nhuận ròng là 681 triệu USD, cao hơn kỳ vọng chung 26%;
• Dự báo biên lợi nhuận gộp là 16,6%, tăng 190 điểm cơ bản so với cùng kỳ, cho rằng xác suất bất ngờ tăng là "cực kỳ cao".

(Morgan Stanley dự báo doanh thu của Lenovo cao hơn đồng thuận 6%, lợi nhuận ròng cao hơn 26%)

Về định giá, giá mục tiêu 30 HKD tương ứng với 13,5 lần P/E dự phóng năm tài chính 2028, cao hơn mức trung bình lịch sử khoảng 9,5 lần của Lenovo trong ba năm qua, nhưng vẫn thấp hơn mức P/E khoảng 20 lần mà mảng hạ tầng của Dell Technology ngụ ý.

Trong định giá theo phương pháp tổng từng phần (SOTP), Morgan Stanley áp dụng P/E lần lượt là 10 lần, 16 lần và 15 lần cho năm tài chính 2028 cho mảng PC (IDG), ISG và dịch vụ (SSG), từ đó đưa ra mức định giá hỗn hợp khoảng 13 lần, khá tương đồng với kết luận từ mô hình thu nhập thặng dư.

(Morgan Stanley cho rằng định giá của Lenovo nên được đánh giá lại, lên mức 13 lần hoặc cao hơn)

Morgan Stanley chỉ ra trong báo cáo rằng, khi đóng góp lợi nhuận từ ISG tiếp tục tăng, các nhà đầu tư có thể dần xem Lenovo dưới góc nhìn của một nhà cung cấp giải pháp hạ tầng và AI, từ đó thúc đẩy định giá của Lenovo dần tiến gần đến Dell.

****(So sánh P/E dự phóng của Dell và Lenovo)

Các mục tiêu trung và dài hạn do ban lãnh đạo công bố tại Ngày Nhà đầu tư ngày 25/6 cũng hỗ trợ logic này:

• Mục tiêu 1-2 năm: doanh thu 100 tỷ USD, biên lợi nhuận ròng 3%+;
• Mục tiêu 3-5 năm: doanh thu 130 tỷ USD, biên lợi nhuận ròng 5%+;
• Mục tiêu trên 5 năm: doanh thu 150 tỷ USD, biên lợi nhuận ròng 8%+.

Morgan Stanley cho rằng mục tiêu 1-2 năm đã là thận trọng, dự báo hiện tại cho thấy Lenovo về cơ bản có thể đạt được các chỉ tiêu này trong năm tài chính 2027.

****(Morgan Stanley cho rằng Lenovo có thể đạt gần mục tiêu doanh thu 100 tỷ USD trong năm tài chính này)

Nội dung hấp dẫn trên đây đến từ bàn giao dịch Truy Phong.

Để có giải thích chi tiết hơn, bao gồm giải thích thời gian thực, nghiên cứu tuyến đầu, vui lòng tham gia [**Bàn giao dịch Truy Phong▪Thành viên năm**]

Tuyên bố miễn trừ rủi ro và điều khoản

          

            Thị trường có rủi ro, đầu tư cần thận trọng. Bài viết này không cấu thành lời khuyên đầu tư cá nhân, cũng không xem xét đến mục tiêu đầu tư, tình hình tài chính hoặc nhu cầu cụ thể của từng người dùng. Người dùng nên xem xét bất kỳ ý kiến, quan điểm hoặc kết luận nào trong bài viết có phù hợp với hoàn cảnh cụ thể của họ hay không. Đầu tư dựa trên bài viết này, tự chịu rủi ro.