Chuyên gia phân tích định lượng hàng đầu của Goldman Sachs: Bắt đáy cổ phiếu chip/động lượng, hiện tại đòn bẩy thấp hơn, vị thế nhẹ hơn

高盛顶级量化策略师认为，做多半导体和动量股的时机已至。

高盛全球银行与市场部门ETF及定制篮子波动率交易负责人Shawn Tuteja在最新报告中指出，当前半导体及AI板块近20%的动量因子回撤，主要由技术性和结构性因素驱动。

他认为，随着系统内杠杆降低、机构持仓更趋均衡，投资者具备在半导体及动量股多头方向"试探性建仓"的战术性机会。

标普500年末目标8000点以上的预测目前仍是市场共识，争议不大。

高盛2027年每股盈利预测为385美元，市场一致预期为398美元，取两者中间值并以20,5倍市盈率估值，结果仍超过8000点，距当前收盘价不足7%。

技术性驱动动量因子回撤

Tuteja认为，此轮动量因子超过20%的回撤，根本上反映的是市场定价效率的提升，而非AI交易逻辑的瓦解。

（高盛高贝塔动量股票篮子的波动率调整后回撤）

他指出，动量策略在7月下半月历史上表现疲软，市场在充分意识到这一规律后，"轮动交易"不再等到7月18日才启动，而是提前至7月1日。

从经波动率调整后的回撤幅度来看，此次跌幅与此前动量因子在同等已实现波动率环境下的历次抛售轨迹高度吻合，只是市场到达这一水平的速度更快。

来自高盛现金交易台的客户反馈亦印证了这一判断。

据高盛TMT交易台的数据，目前客户情绪约为7,5至8分（满分10分），较一个月前的9,5至10分有所降温，但客户普遍认同本次回撤的核心驱动力是技术性的。

多位客户指出，半导体指数SOX在4月至5月期间累计上涨约100%，期间仅发生两次约5%的回调，此后进入一段盘整在情理之中。

他们同时注意到，若市场真正在"宣判"AI交易见顶，预计将看到AI板块更广泛的下跌，而戴尔、CRDO等股价仍处于高位，大市值SaaS及IT服务股也未出现明显反弹，这与"顶部"信号不符。

杠杆退潮，结构性压力正在消化

美国杠杆半导体ETF复合体的规模自6月中旬峰值约1570亿美元骤降至7月8日的约1040亿美元，累计减少约530亿美元。这一去杠杆过程不仅代表资金流出，也直接改变了市场的微观结构。

（美国杠杆半导体 ETF 的总资产管理规模）

在峰值时期，**仅半导体杠杆ETF每日产生的空头Gamma敞口约为28亿美元，意味着在半导体板块单日上涨3%的情况下，杠杆再平衡需买入约85亿美元的半导体股票。**目前这一每日Gamma敞口已压缩至约19亿美元。

值得注意的是，若仅考虑现货价格下行带来的隐含规模压缩，该复合体规模应降至约890亿美元，实际1040亿美元的规模意味着，多个投资群体在下跌过程中通过杠杆半导体ETF额外买入了约150亿美元，显示出"逢跌买入"的行为仍在持续。

与此同时，对冲基金持仓数据同样指向去杠杆进程正在深化。

高盛Prime Services数据显示，过去数周，基本面多空基金大幅削减了AI及动量敞口，当前总杠杆率已降至近一年的最低十分位。基本面多空策略经理自6月22日以来下跌2,2%，但年初至今仍录得约15,5%的回报。

**此外，机构客户的融资成本亦明显攀升。**据报道，上周海力士、三星等热门标的的一个月融资利率一度高达联邦基金利率+12%，在横盘行情中进一步压缩持仓吸引力。

单股波动率溢价历史罕见，压缩窗口渐开

在波动率层面，当前单股隐含波动率相对指数隐含波动率的溢价，已升至过去20年来的历史最高水平。

高盛数据显示，标普500前50大成分股的加权平均隐含波动率（3个月期限），较指数隐含波动率高出约26个波动率点，这意味着指数隐含相关性处于极低水平，当半导体板块下跌时，必然意味着医疗保健、金融等板块上涨。

（3个月加权平均隐含个股波动率与3个月指数隐含波动率对比）

Tuteja指出，半导体ETF单月跨式期权组合（每周滚动、每日Delta对冲）自AI交易启动以来持续正向收益，而同等规则下的标普500跨式期权组合则持续负向收益，两者表现截然相反。

（自人工智能交易开始以来，半导体 ETF的20天滚动实际波动率）

他认为，随着系统内杠杆降低、每日空头Gamma敞口收缩、持仓结构重新回归稳定，半导体板块的隐含波动率和已实现波动率理应开始压缩。

目前单股看涨期权相对看跌期权的偏斜仍具吸引力，适合希望在持有多头的同时锁定上行并规避下行的投资者考虑建立领口或看跌价差领口策略。

上行空间趋于收敛，基本面关注点转向季报季

相较于一个月前部分AI个股在短期内翻倍甚至翻三倍的格局，当前市场对于上行幅度的预期已趋于理性。

高盛研究团队此前大力推介的"卖出虚值看涨期权以支付看跌期权保护费"的领口策略，在4至5月间询价踊跃但鲜有成交，彼时投资者普遍担忧卖出看涨期权后踏空上涨行情。

Tuteja指出，超大规模云厂商2026年资本开支预期在第二季度被上调约1000亿美元，是推动4至5月半导体行情的核心催化剂之一。然而高盛研究团队预计本轮财报季不会出现类似规模的资本开支预期上修。

进入7月财报季，客户关注点将集中于AI投资回报率、开源模型发展态势以及Token使用趋势等议题。

Tuteja同时指出，影响市场中期格局的最大变量将是美联储本轮潜在加息周期的走向。

股票账户的主流预期是0次加息，当前市场定价则是2次，而多个宏观账户正在押注的4次及以上情景，这三种路径对市场领导力格局的影响将有本质差异。

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