Lưu trữ "tăng đến đỉnh" rồi à?

Morgan Stanley cho rằng ngành công nghiệp chip lưu trữ toàn cầu đang tiến gần đến "đỉnh tốc độ thay đổi" (Peak rate of change), nhưng điều này không có nghĩa là chu kỳ kết thúc.

Theo tin từ bàn giao dịch Truy Phong, các nhà phân tích công nghệ châu Á Thái Bình Dương của Morgan Stanley, Shawn Kim và Ryan Kim, trong báo cáo ngày 6/7 cho biết ba tranh cãi cốt lõi nhất trên thị trường chip lưu trữ hiện nay là: Chu kỳ tăng giá có đạt đỉnh không, tại sao thỏa thuận dài hạn (LTA) không thúc đẩy định giá lại, và đây là đỉnh chu kỳ hay chỉ là điều chỉnh giữa Bull Run. Kết luận cốt lõi của báo cáo có thể tóm gọn trong một câu: Tốc độ thay đổi của việc tăng giá (rate of change) đang chạm đỉnh, nhưng bản thân chu kỳ vẫn chưa kết thúc.

Theo Morgan Stanley, khi người mua sức mạnh tính toán AI lớn nhất được cho là bắt đầu bán sức mạnh tính toán nhàn rỗi, và nhu cầu "tối thiểu hóa token" (Token minimization) từ phía doanh nghiệp gia tăng, động lực tăng trưởng của mảng lưu trữ đang suy yếu.

Điều này có nghĩa là trước mùa báo cáo thu nhập sắp tới, các cổ phiếu liên quan sẽ phải đối mặt với sự yếu kém về giá ngắn hạn và biến động cực cao. Thị trường hiện đang rất đông đúc, vốn đang chuẩn bị chuyển dịch sang các cổ phiếu trì trệ. Khuyến nghị cơ bản của Morgan Stanley là: Dài hạn vẫn lạc quan (dự kiến lợi nhuận năm 2027 tăng trưởng 35-40%), nhưng ngắn hạn cần cảnh giác với điều chỉnh giảm.

Ba tranh cãi cốt lõi: Thị trường đang tranh luận về điều gì?

Morgan Stanley chỉ ra rằng trong các cuộc trò chuyện với nhà đầu tư tuần qua, ba tranh cãi cốt lõi xuất hiện nhiều lần, và đây cũng là khung chính để hiểu diễn biến hiện tại của mảng lưu trữ.

Tranh cãi 1: Sức mạnh tính toán có thực sự dư thừa?

Trên thị trường lan truyền một tin chưa được xác nhận – một trong những bên chi tiêu vốn lớn nhất trong lĩnh vực AI được cho là có sức mạnh tính toán dư thừa để bán. Cách diễn giải của phe gấu là: Nếu các nhà cung cấp đám mây siêu quy mô (hyperscaler) dư thừa sức mạnh tính toán, toàn bộ cơ sở hạ tầng AI có thể cung vượt cầu. Nhưng Morgan Stanley đưa ra một cách diễn giải khác: Đây chỉ là doanh nghiệp đang tối ưu hóa lợi nhuận trên vốn, kiếm tiền từ cơ sở hạ tầng nhàn rỗi, và không tương đương với tình trạng dư thừa sức mạnh tính toán thực sự.

Thời điểm xác nhận thực sự sẽ là mùa báo cáo quý 2 năm 2026 – nếu các nhà cung cấp đám mây siêu quy mô duy trì hoặc nâng hướng dẫn chi tiêu vốn, đó sẽ là thời điểm mua vào tốt cho cổ phiếu lưu trữ; nếu hạ thấp, thì câu chuyện dư thừa sẽ tiếp tục lan rộng.

Tranh cãi 2: Cuộc chiến giữa "tối đa hóa" và "tối thiểu hóa" tiêu thụ Token

Trong quá trình triển khai ứng dụng AI, một hiện tượng mới xuất hiện: Nhiều doanh nghiệp từng khuyến khích nhân viên sử dụng AI càng nhiều càng tốt để tạo token ("token maxing"), nhưng điều này dẫn đến vượt ngân sách CNTT, và doanh nghiệp bắt đầu tìm kiếm các giải pháp thay thế rẻ hơn.

Cụ thể biểu hiện:

• Doanh nghiệp ngày càng sử dụng nhiều mô hình ngôn ngữ lớn mã nguồn mở (trong đó các LLM mã nguồn mở từ Trung Quốc nổi bật) để xử lý các truy vấn cơ bản;

• Xếp lớp "lớp điều phối" (orchestration layer) lên trên các mô hình tiên tiến, chuyển các tác vụ đơn giản sang mô hình mã nguồn mở, chỉ gọi mô hình tiên tiến cho các tác vụ phức tạp;

• Trọng tâm chú ý của thị trường chuyển sang: Các nhà cung cấp token sẽ trình bày xu hướng này như thế nào trong báo cáo thu nhập, và tác động đến hướng dẫn nửa cuối năm 2026.

Kết luận của ngân hàng này là: Quý 2 năm 2026 (quý tháng 6) không thành vấn đề lớn đối với chuỗi cung ứng AI, nhưng mối lo ngại của thị trường đã chuyển sang tác động của token giá rẻ đến hướng dẫn nửa cuối năm.

Tranh cãi 3: Tại sao giá cổ phiếu không được định giá lại sau khi ký LTA?

Việc ký kết thỏa thuận mua hàng dài hạn (LTA) được cho là chất xúc tác cho việc định giá lại cổ phiếu lưu trữ, nhưng phản ứng thị trường rất nhạt nhẽo. Giải thích của Morgan Stanley: Thị trường vẫn còn nhớ rõ – các LTA trong quá khứ hoặc bị đàm phán lại, hoặc cuối cùng buộc khách hàng phải nhận hàng tồn kho mà họ không cần (tương tự trải nghiệm của các công ty bán dẫn tương tự trong thời kỳ COVID).

Tất nhiên, cũng có quan điểm cho rằng LTA lưu trữ hiện tại mang ý nghĩa cấu trúc (chứ không phải chu kỳ), với điều kiện nhu cầu AI vẫn mạnh. Nhưng liệu kỳ vọng lợi nhuận có tiếp tục được nâng lên hay không vẫn là sự không chắc chắn lớn nhất mà nhà đầu tư phải đối mặt – đặc biệt là khi nào và với mức độ nào giá lưu trữ sẽ tiếp tục vượt kỳ vọng, từ đó đẩy EPS năm 2028 lên cao hơn, mốc thời gian cực kỳ không rõ ràng.

Tốc độ thay đổi chạm đỉnh: đồng loạt chạm đỉnh ở ba khía cạnh

Morgan Stanley chỉ rõ rằng ngành lưu trữ đang tiến gần đến "đỉnh tốc độ thay đổi" (peak rate of change), thể hiện ở ba khía cạnh:

Tốc độ tăng giá theo năm (YoY pricing): Tốc độ tăng giá DRAM theo năm đã giảm đáng kể so với đỉnh quý 1, dự kiến các quý tiếp theo tốc độ tăng sẽ tiếp tục thu hẹp;

Thay đổi hàng tồn kho: Mức cải thiện chu kỳ hàng tồn kho đang đi vào ổn định;

Mức độ điều chỉnh dự báo EPS: Mức độ điều chỉnh dự báo lợi nhuận của mảng DRAM đã chạm mức lịch sử (hiện khoảng 89%), không gian nâng lên thêm có hạn.

Tín hiệu "tốc độ thay đổi chạm đỉnh" này là lý do cốt lõi khiến cổ phiếu lưu trữ cần nghỉ ngơi theo giai đoạn.

Đáng chú ý, kể từ làn sóng AI tạo sinh bùng nổ vào tháng 11/2022, mảng lưu trữ đã trải qua ba lần điều chỉnh chu kỳ (lần lượt tương ứng với xung đột Mỹ-Iran -15%, chốt lời sau khi tăng mạnh -32%, "Ngày thuế quan đối ứng" -20%, và lần điều chỉnh hiện tại khoảng -17%). Morgan Stanley xác định các lần điều chỉnh này là sự điều chỉnh bình thường trong một Bull Run cấu trúc, chứ không phải khởi đầu của Bear Market.

Đồng thời, Morgan Stanley chỉ ra rằng áp lực trực tiếp nhất hiện nay đối với mảng lưu trữ đến từ khía cạnh vị thế, chứ không phải sự sụp đổ của các yếu tố cơ bản.

Cổ phiếu lưu trữ là một trong những mảng có vị thế tập trung nhất trên thị trường. Biến động gần đây gia tăng khiến việc duy trì mức ròng kỷ lục trở nên khó khăn hơn – ngay cả trong bối cảnh "giá giao ngay tăng, biến động tăng đồng thời", động thái này càng trở nên rõ rệt. Trong tuần qua, nhiều nhà đầu tư đã bày tỏ sự nhạy cảm cao với động thái này trong các cuộc trao đổi với Morgan Stanley, và bày tỏ sự quan tâm lớn đến việc mở rộng cơ hội "cổ phiếu trì trệ" (broadening laggard opportunities).

Sự yếu kém gần đây của cổ phiếu các nhà cung cấp đám mây siêu quy mô có thể là tín hiệu dẫn trước cho thấy cổ phiếu lưu trữ (với tư cách là người hưởng lợi cốt lõi từ chi tiêu AI) sắp hoạt động kém hơn thị trường chung. Xét theo quy luật mùa vụ, khung thời gian hiện tại cũng là giai đoạn tương đối khó khăn đối với toàn thị trường.

Cuối cùng, Morgan Stanley tuyên bố rõ ràng rằng, ở giai đoạn hiện tại, tuyên bố trong báo cáo tài chính của các nhà cung cấp đám mây siêu quy mô có khả năng chi phối diễn biến giá cổ phiếu hơn so với nhận xét của ban lãnh đạo các công ty lưu trữ – bởi vì các công ty lưu trữ ở vị trí này trong chu kỳ rất có thể sẽ duy trì quan điểm lạc quan.

Đối với các bên chi tiêu AI, hiệu ứng "tối đa hóa token" dự kiến sẽ hỗ trợ kết quả quý 2/2026, nhưng liệu hướng dẫn quý 3/2026 có thấp hơn kỳ vọng thị trường hay không sẽ là điểm tranh cãi quan trọng tiếp theo – tối ưu hóa sử dụng token, cạnh tranh từ LLM mã nguồn mở chi phí thấp, và tác động của "lạm phát chip" (chipflation) đến biên lợi nhuận đều là các rủi ro giảm giá tiềm ẩn.