Goldman Sachs lần đầu tiên bao phủ Space X: Gã khổng lồ tích hợp dọc xuyên suốt ba thị trường nghìn tỷ đô la

高盛以"买入"评级首次覆盖SpaceX，将其定性为一家通过垂直整合横跨航天发射、卫星互联网与人工智能三大赛道的基础设施巨头，目标价205美元，潜在上行空间约27%，风险回报比达2:1。

据追风交易台，高盛分析师Eric Sheridan领衔的团队在7月7日发布的报告中指出，SpaceX已从一家纯粹的航天制造商蜕变为"基础设施即服务"平台，三大业务板块——航天（Space）、连接（Connectivity）与人工智能（AI）——各自面对的潜在市场规模合计高达28.5万亿美元。

高盛预计，公司总营收将从2025年的187亿美元增长至2030年的4743亿美元，五年复合增速达91%，GAAP经营利润率届时将从2025年的负13.9%大幅改善至50.1%。

这份报告对市场的直接影响在于：它为SpaceX提供了一套系统性的估值框架，并明确了三大核心投资争议——可寻址市场规模、营收增长轨迹与利润率扩张路径。高盛同时警示，**公司在2026至2030年间预计需要筹集约2700亿美元债务资本，自由现金流在2030年前将持续为负，**股价波动风险不容忽视。

从火箭制造商到基础设施平台

SpaceX的核心竞争力在于垂直整合。公司通过有机投资及对xAI的业务合并（2026年2月以约2500亿美元完成收购），将自身定位从航天制造商升级为覆盖供应链全环节的基础设施服务商。

在航天板块，SpaceX通过消除第三方利润叠加，将每公斤入轨成本压缩至竞争对手难以企及的水平。Falcon 9自2010年首飞以来已完成658次任务，成功率超99%，相较行业平均水平将发射成本降低逾85%。高盛预计，随着Starship全面商业化，每公斤发射成本将在2030年进一步降至183美元，较SpaceX自身长期目标折扣率达99.1%。

在连接板块**，Starlink卫星互联网服务已成为公司中期现金流的核心来源**。高盛认为，该板块产生的资本将为更深层次的太空探索及AI业务扩张提供资金支撑。

在AI板块，SpaceX通过收购xAI（含Grok模型及X平台）以及正在推进的Anysphere（即"Cursor"）收购，构建起从算力基础设施到前沿AI模型的完整链条。高盛指出，公司以远低于行业平均水平的成本快速扩张地面算力，令分析师感到"出乎意料"，这同样源于垂直整合与内部自建的策略。

航天：发射主权与成本护城河

高盛将SpaceX在航天发射领域的地位定性为"主导性"。自2023年起，SpaceX已承担全球逾80%的入轨质量运输任务。在外部商业发射市场，公司自2015年以来始终保持50%以上的发射份额。

Starship是该板块的核心变量。这款全可复用两级运载火箭近地轨道载荷能力超100公吨，是Falcon 9的逾四倍。截至报告发布，Starship已完成12次测试发射，高盛预计其将在未来数季度内实现商业化。

高盛预测，SpaceX的总发射次数将从2025年的165次增长至2030年的2808次，其中绝大多数为服务内部业务（Starlink及轨道算力部署）的内部载荷发射。外部商业发射方面，高盛假设2027至2030年间每年维持约50次Falcon 9外部发射，并逐步引入Starship外部发射。

航天板块营收预计从2025年的41亿美元增长至2030年的83亿美元，五年复合增速15%。GAAP经营利润率预计从2025年的负16.1%改善至2027年的15.8%，但受制于Starship基础设施建设期的高折旧，2030年将回落至7.3%。

在监管层面，高盛指出，SpaceX目前获批的年度Starship发射上限为145次（分布于Starbase、肯尼迪航天中心及卡纳维拉尔角），但所有发射目前仍集中于Starbase，实际年度上限仅25次。高盛预计公司2027年发射量将突破25次，届时需完成新发射台建设或启动新一轮FAA审批流程。

连接：Starlink的规模化与货币化

连接板块是SpaceX当前最成熟的商业化业务，也是高盛预测中期利润的主要来源。高盛预计该板块营收将从2025年的114亿美元增长至2031年的2469亿美元，五年复合增速约69%。

**宽带业务（Starlink Broadband）**方面，高盛预计Starlink付费用户将从2025年底的890万增长至2031年底的1.303亿，五年复合增速约50%，届时全球宽带市场份额将从0.7%提升至8.5%。增长驱动力来自两个维度：一是发达市场（美国、加拿大、西欧、澳大利亚及新西兰）的持续渗透，预计2031年市场份额达14.7%；二是新兴市场的快速扩张，预计2031年市场份额达6.7%。

与此同时，高盛预计Starlink宽带月均ARPU将以每年约10%的速度下滑，从2026年的60.37美元降至2031年的38.42美元，主要原因是地理结构向低货币化地区倾斜，以及SpaceX主动让利以优化用户规模。

**移动业务（Starlink Mobile）**方面，高盛预计连接设备数量将从2025年的700万增长至2031年的2.397亿，五年复合增速约76%。2028年起，SpaceX计划推出直接面向消费者（DTC）的移动服务，届时ARPU将显著高于现有的直接入网（DTD）模式。高盛还指出，SpaceX于2025年与EchoStar签署协议，以约196亿美元（现金与股票混合）收购其65MHz美国频谱及全球移动卫星服务频谱许可，预计2027年11月完成交割，这将为移动DTC业务奠定频谱基础。

连接板块GAAP经营利润率预计从2025年的38.8%稳步提升至2031年的54.1%，受益于固定成本杠杆效应及卫星星座规模扩张带来的单位成本下降。

AI：从地面算力到轨道数据中心

AI板块是高盛估值框架中弹性最大、不确定性也最高的部分。高盛预计该板块营收将从2026年的156亿美元增长至2031年的5892亿美元，五年复合增速约107%。

算力规模是核心驱动变量。SpaceX目前运营COLOSSUS I（约0.21GW，含约10万块英伟达H100 GPU）和COLOSSUS II（约0.43GW，含约11万块GB200及GB300 GPU）两大数据中心集群。高盛预计总算力将从2026年底的约2GW增长至2030年底的约36GW，其中2029年起开始引入轨道（卫星）算力，届时轨道算力规模预计达8.5GW，2030年进一步扩张至26GW。

货币化路径方面，高盛将SpaceX的算力变现分为三类：推理（Inference，基准约20亿美元/GW）、托管（Hosting，基准约10亿美元/GW）以及内部训练（Training，暂无直接变现）。高盛预计2027至2030年间，SpaceX的算力综合变现率将维持在约10至15亿美元/GW区间。值得注意的是，SpaceX近期已与Alphabet、Anthropic及Reflection AI签署托管协议，定价远高于市场水平（约25至30亿美元/GW以上），体现出当前全球算力供需失衡下的稀缺溢价。

Terafab是AI板块的另一重要变量。这一SpaceX与特斯拉合作推进的AI芯片垂直整合项目，旨在自主设计、制造和部署AI芯片，以降低对第三方供应商（尤其是英伟达GPU）的依赖。高盛假设SpaceX未来五年将在Terafab上累计投入约1200亿美元资本开支，大部分集中于2027至2029年。

广告业务方面，高盛预计X及Grok平台广告收入将从2026年的26亿美元增长至2031年的363亿美元，五年复合增速约70%，届时全球（不含中国）数字广告市场份额将从2026年的约0.4%提升至2030年的约2.3%。

AI板块GAAP经营利润率预计从2027年的负1.8%跃升至2028年的43.7%，并在2031年达到62.4%，年均改善幅度约1700个基点。

分部加总，折现至当期

高盛采用分部加总（SOTP）估值法，对SpaceX三大业务板块的2029年预测数据分别赋予倍数，再以12%折现率折算至当前。

具体而言：航天板块适用15.0倍EV/销售额（对应2029年预测销售额79亿美元，企业价值1181亿美元）；连接板块适用24.0倍EV/EBIT（对应2029年预测GAAP EBIT 394亿美元，企业价值9464亿美元）；AI板块适用28.0倍EV/EBIT（对应2029年预测GAAP EBIT 814亿美元，企业价值2.278万亿美元）。三者合计2029年企业价值约3.343万亿美元，折现后得出目标价205美元。

在情景分析中，下行情景目标价为95美元（较当前下跌约41%），上行情景目标价为295美元（较当前上涨约82%）。

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