Phố Wall nhà phân tích kỳ cựu David Woo: Giao dịch AI và lãi suất cao, nửa cuối năm phải có một bên “chịu thua” trước.

2026 nửa đầu năm, thị trường tài chính toàn cầu đã diễn ra một cuộc chiến tài sản tàn khốc: các tài sản phòng thủ truyền thống đồng loạt giảm mạnh, trong khi lợi suất thực tế toàn cầu lại tăng vọt. David Woo, cựu chiến lược gia vĩ mô hàng đầu Phố Wall, chỉ ra rằng thị trường vĩ mô hiện tại đang rơi vào một cuộc giằng co sinh tử không thể hòa giải: Giao dịch AI đẩy lãi suất thực tế lên cao, trong khi lãi suất cao ngoan cố đang phản tác dụng giao dịch AI. Thị trường nửa cuối năm đã đến bước ngoặt bắt buộc phải chọn một trong hai, mâu thuẫn giữa chúng phải có một bên "chịu thua" trước thị trường.

Wall Street News tổng hợp các điểm chính như sau:

• Xung đột thị trường cốt lõi: Nửa cuối năm sẽ chứng kiến bước ngoặt quan trọng. Hoặc là bong bóng AI dưới áp lực tự thân sẽ vỡ, tạo cơ hội thở cho tài sản phòng thủ; hoặc lợi suất thực tế sẽ tiếp tục leo thang nhờ dữ liệu kinh tế mạnh mẽ, buộc phải dừng lại và phá hủy các giao dịch tài sản rủi ro như AI.

• Nguyên nhân thực sự của lãi suất cao: Thủ phạm khiến lợi suất thực tế ngoan cố bất thường trong năm nay không phải là phần bù kỳ hạn, cũng không phải lo ngại lạm phát do giá dầu cao, mà là dữ liệu hoạt động kinh tế vượt kỳ vọng lớn kể từ tháng 4.

• Chế độ "tin tốt là tin xấu" gia tăng: Thị trường hiện đang chìm sâu trong chế độ logic này. Dữ liệu kinh tế và tuyển dụng mạnh hơn đồng nghĩa với lợi suất thực tế cao hơn, trực tiếp chuyển thành áp lực giảm nặng nề lên cổ phiếu và tài sản tín dụng.

• Điểm yếu chết người của giao dịch AI là "đồng nhất hóa": Rủi ro lớn nhất mà khái niệm AI phải đối mặt không phải là vốn, mà là "hàng hóa hóa (cạnh tranh giá thấp đồng nhất)". Sự trỗi dậy nhanh chóng của các mô hình mới ở Trung Quốc, Nhật Bản đang nhanh chóng tiếp cận trình độ hàng đầu phương Tây, điều này sẽ làm suy yếu nghiêm trọng lợi nhuận siêu ngạch của các gã khổng lồ công nghệ.

Lợi suất thực tế tăng vọt, tài sản phòng thủ bị "tàn sát"

Nửa đầu năm 2026, tài sản phòng thủ cực kỳ tàn khốc. Bitcoin trở thành tài sản chính hoạt động kém nhất, vàng đứng ngay sau đó với hiệu suất ảm đạm, tỷ giá USD/JPY giảm xuống mức thấp nhất trong sáu mươi năm.

David Woo cho rằng sự yếu kém này không bắt nguồn từ sự ấm lên của tâm lý rủi ro (chỉ số VIX và biến động lãi suất vẫn ở mức cao), mà được thúc đẩy bởi sự định giá lại điên cuồng của lợi suất thực tế (Real Yields).

Kể từ đầu năm, lợi suất thực tế kỳ hạn 10 năm của Mỹ đã tăng vọt 33 điểm cơ bản. Gần đây, ngay cả khi giá dầu sụp đổ mạnh, lợi suất thực tế vẫn ngoan cố ở mức cao. Điều này cho thấy, hoặc lợi suất thực tế sắp trải qua một đợt điều chỉnh giảm mạnh, hoặc cổ phiếu, tài sản tín dụng và tiền tệ thị trường mới nổi sẽ phải đối mặt với áp lực giảm nặng nề hơn.

Dữ liệu kinh tế vượt kỳ vọng, lãi suất cao không được hỗ trợ bởi "hoàn thuế"

Nhiều nhà kinh tế cho rằng sức bền đáng kinh ngạc của nền kinh tế Mỹ là nhờ vào các đợt cắt giảm thuế và kích thích hoàn thuế lớn từ Đạo luật Đẹp vĩ đại (Big Beautiful Bill). Nhưng dữ liệu từ Sở Thuế vụ (IRS) cho thấy, tổng số tiền hoàn thuế được phát hành trong mùa khai thuế năm 2026 chỉ tăng khoảng 50 tỷ USD so với cùng kỳ năm ngoái, so với quy mô nền kinh tế gần 30 nghìn tỷ USD, con số này chỉ là muối bỏ bể.

David Wu phát biểu, động lực thực sự nằm ở phía doanh nghiệp. Kể từ tháng 1, tốc độ tăng trưởng đơn hàng tư bản cốt lõi của Mỹ đã tăng gấp đôi, tốc độ tăng trưởng việc làm gần như tăng gấp ba. Điều này chủ yếu nhờ vào hai lực lượng chính sách:

2. Điều khoản thuế thương mại: Đạo luật này cho phép doanh nghiệp "chi phí hóa ngay lập tức" 100% đầu tư thiết bị tuân thủ và R&D trong nước, giảm đáng kể chi phí đầu tư sau thuế của doanh nghiệp.

3. Sự tan biến của bất ổn định chính sách: Đầu năm 2026, khi sương mù chính trị tan biến, các doanh nghiệp bắt đầu tập trung thực hiện các dự án bị hoãn lại trước đó, trực tiếp kích hoạt chi tiêu vốn và kéo theo tuyển dụng quy mô lớn một cách trễ.

Động lực tồn đọng này sẽ tiếp tục hỗ trợ nền kinh tế trong quý 3, áp lực lạm phát gia tăng cũng sẽ buộc Fed tiếp tục duy trì quan điểm diều hâu, đẩy lợi suất thực tế leo thang hơn nữa, cho đến khi nó cuối cùng làm vỡ bong bóng AI.

Lựa chọn cuối cùng nửa cuối năm: Cuộc giằng co sinh tử giữa bong bóng AI và lãi suất cao

Trước khi lợi suất thực tế tiếp tục tăng cao, hoàn toàn có khả năng bong bóng AI sẽ vỡ trước do trọng lượng của chính nó.

Hiện tại, giao dịch AI đang phải đối mặt với thử thách nghiêm trọng nhất kể từ khi ra đời. OpenAI đang xem xét hoãn IPO, trong khi các mô hình AI lớn mới nổi ở Trung Quốc và Nhật Bản đang nhanh chóng tiếp cận trình độ hàng đầu phương Tây. "Hàng hóa hóa (cạnh tranh giá thấp đồng nhất)" đã trở thành rủi ro giảm giá lớn nhất mà toàn bộ giao dịch AI đang phải đối mặt. Khi các gã khổng lồ đám mây siêu quy mô (Hyperscalers) sắp công bố báo cáo tài chính, thị trường sẽ lần đầu tiên phải đối mặt với bài kiểm tra khắc nghiệt về nhu cầu AI thực tế trong kỷ nguyên "hậu token maxing".

Ngoài ra, địa chính trị (thỏa thuận Iran khó duy trì) có thể một lần nữa đẩy giá dầu và lãi suất lên cao sau tháng 7. Nhìn chung, nửa cuối năm, hoặc bong bóng AI tự vỡ do cạnh tranh đồng nhất hoặc nhu cầu bị bác bỏ, hoặc lợi suất thực tế cao sẽ hướng đến những vùng chưa biết cao hơn, cho đến khi buộc toàn bộ tài sản rủi ro phải dừng lại. Trước khi bong bóng AI thực sự vỡ và kéo lợi suất thực tế xuống, việc mua đáy vàng hoặc bán khống USD một cách mù quáng đều còn quá sớm.

Sau đây là toàn văn bài phát biểu, được hỗ trợ dịch bởi AI:

Giao dịch trí tuệ nhân tạo (AI) trước đây đã đẩy lợi suất thực tế lên cao, và giờ đây, lợi suất thực tế cao hơn đang quay lại đe dọa giao dịch AI. Nếu bong bóng AI vỡ trước, tài sản phòng thủ sẽ có cơ hội thở; nhưng nếu lợi suất thực tế tiếp tục leo thang, tài sản rủi ro sẽ gặp rắc rối lớn. Thị trường đã bỏ qua điều gì? Bây giờ chúng ta hãy thực hiện một số dự đoán.

Sáu tháng đầu năm 2026 đã trôi qua, nửa năm này cực kỳ tàn khốc đối với tài sản phòng thủ (tài sản an toàn). Bitcoin trở thành tài sản chính hoạt động kém nhất, tiếp theo là vàng. Đồng thời, tỷ giá USD/JPY giảm mạnh xuống mức thấp nhất trong sáu mươi năm. Thông thường, hiệu suất ảm đạm của tài sản phòng thủ đồng nghĩa với sự hạ nhiệt lớn trong tâm lý ngại rủi ro và nhu cầu trú ẩn giảm. Tuy nhiên, thực tế nửa đầu năm 2026 không phải như vậy. Mặc dù chỉ số VIX đã giảm khỏi mức cao, nhưng nó vẫn cao hơn mức đầu năm; biến động lãi suất và biến động dầu cũng ở mức cao.

Thực tế, sự yếu kém của tài sản phòng thủ chủ yếu được thúc đẩy bởi việc định giá lại lãi suất phi rủi ro - đặc biệt là lợi suất thực tế. Kể từ đầu năm, lợi suất thực tế kỳ hạn 10 năm của Mỹ đã tăng vọt 33 điểm cơ bản, tiến gần đến mức cao nhất kể từ chu kỳ mở rộng kinh tế này. Việc định giá lại này không chỉ xảy ra ở Mỹ. Kể từ khi Mỹ và Israel tấn công Iran lần đầu tiên vào cuối tháng 2, ngoại trừ Canada, lợi suất thực tế của hầu hết các thị trường trái phiếu chính phủ phát triển đều tăng.

Trong thời gian chiến tranh và giai đoạn đầu của thỏa thuận ngừng bắn, lợi suất thực tế có mối tương quan chặt chẽ với giá dầu, vì thị trường kỳ vọng giá năng lượng cao sẽ buộc các ngân hàng trung ương thực hiện chính sách tiền tệ thắt chặt hơn để ngăn chặn hiệu ứng lạm phát thứ cấp. Tuy nhiên, vài tuần qua logic này đã phá vỡ - giá dầu đã sụp đổ mạnh, nhưng lợi suất thực tế vẫn ngoan cố ở mức cao. Điều này dẫn đến hai khả năng: hoặc lợi suất thực tế tự nó sắp trải qua một đợt điều chỉnh (nếu vậy, tài sản phòng thủ sẽ phục hồi đáng kể trong nửa cuối năm); hoặc có một lực lượng mới nổi nào đó đang hỗ trợ mạnh mẽ cho chúng. Nếu lợi suất thực tế tiếp tục dao động tăng, hậu quả đối với tài sản rủi ro sẽ rất nghiêm trọng, cổ phiếu, tài sản tín dụng và tiền tệ thị trường mới nổi sẽ phải đối mặt với áp lực ngày càng lớn.

Lợi suất thực tế phụ thuộc vào kỳ vọng tăng trưởng kinh tế thực tế, triển vọng chính sách tiền tệ và phần bù kỳ hạn. Do phần bù kỳ hạn đã giảm trong năm nay, chúng ta có thể loại trừ nó như một thủ phạm đẩy lợi suất thực tế lên cao. Vậy còn kỳ vọng tăng trưởng thì sao? Dự báo đồng thuận của thị trường về tăng trưởng GDP Mỹ năm 2026 đã giảm từ 2,4% đầu năm xuống còn 2,1% hiện tại. Tuy nhiên, kể từ tháng 4, dữ liệu hoạt động kinh tế thực tế lại thường xuyên vượt kỳ vọng. Trên thực tế, "Chỉ số bất ngờ hoạt động kinh tế Mỹ theo trọng số chỉ số" do nhóm chúng tôi thiết lập đang ở gần mức cao nhất trong 5 năm qua.

Phân tích của tôi cho thấy, khi lạm phát cao hơn mục tiêu 2% của Fed (như tình hình hiện tại), mối tương quan giữa hoạt động kinh tế mạnh hơn kỳ vọng và lợi suất thực tế tăng đặc biệt chặt chẽ. Điều này không có gì đáng ngạc nhiên - trong bối cảnh lạm phát cao, Fed sẽ phản ứng mạnh mẽ hơn với dữ liệu tăng trưởng tích cực. Do đó, tôi cho rằng, mặc dù lợi suất thực tế hiện tại cao, nhưng không phải là vô căn cứ. Điều này cũng phù hợp với kỳ vọng hiện tại của thị trường rằng Fed sẽ ít nhất còn tăng lãi suất một lần nữa trước cuối năm.

Lúc này, thị trường đang ở trong chế độ logic "tin tốt là tin xấu". Dữ liệu kinh tế mạnh hơn đồng nghĩa với lợi suất thực tế cao hơn, và lợi suất thực tế cao hơn đồng nghĩa với thị trường chứng khoán thấp hơn. Vì vậy, câu hỏi triệu đô nửa cuối năm là: lợi suất thực tế cuối cùng sẽ đi về đâu? Điều này chắc chắn phụ thuộc vào việc tăng trưởng kinh tế có tiếp tục vượt kỳ vọng hay không, và triển vọng lạm phát ra sao. Hãy thực hiện một số dự đoán.

Giống như nhiều nhà kinh tế, tôi đã ngạc nhiên trước sức bền đáng kinh ngạc của nền kinh tế Mỹ trong ba tháng qua. Một cách giải thích phổ biến cho rằng người tiêu dùng đã chịu đựng được cú sốc giá dầu nhờ được hỗ trợ bởi các đợt cắt giảm thuế và hoàn thuế lớn từ Đạo luật Đẹp vĩ đại. Tuy nhiên, dữ liệu không ủng hộ câu chuyện này. Theo dữ liệu từ Sở Thuế vụ Mỹ, tính đến ngày 8 tháng 5, tổng số tiền hoàn thuế được phát hành trong mùa khai thuế năm 2026 chỉ tăng khoảng 50 tỷ USD so với cùng kỳ năm 2025. Trong bối cảnh quy mô nền kinh tế Mỹ gần 30 nghìn tỷ USD và khoảng 20 nghìn tỷ USD chi tiêu tiêu dùng hàng năm, con số này hoàn toàn là muối bỏ bể.

Vậy, điều gì đã thúc đẩy sự bùng nổ chi tiêu vốn và tuyển dụng của doanh nghiệp kể từ tháng 1? Kể từ đầu năm, tốc độ tăng trưởng đơn hàng tư bản cốt lõi đã tăng gấp đôi, trong khi tốc độ tăng trưởng việc làm gần như tăng gấp ba. AI rõ ràng là động lực chính thúc đẩy chi tiêu vốn tăng vọt, nhưng khó có thể nói nó giải thích cho sự bùng nổ tuyển dụng (thực tế, toàn bộ ngành công nghệ vẫn đang sa thải nhân viên). Tôi cho rằng, bên cạnh AI, còn có hai lực lượng đóng vai trò quan trọng:

Thứ nhất là các điều khoản thuế thương mại trong Đạo luật Đẹp vĩ đại, cho phép doanh nghiệp "chi phí hóa ngay lập tức" 100% đầu tư thiết bị tuân thủ, R&D trong nước và một số tòa nhà sản xuất, từ đó giảm đáng kể chi phí đầu tư sau thuế, tối ưu hóa hiệu quả kinh tế của chi tiêu vốn. Các điều khoản này lẽ ra đã bùng nổ vào nửa cuối năm 2025, nhưng vào thời điểm đó, do sự bất ổn định cực cao từ chiến tranh thương mại, đóng cửa chính phủ kéo dài và chính sách Fed, các doanh nghiệp đã chọn trì hoãn đầu tư và tuyển dụng.

Thứ hai là sự tan biến của bất ổn định chính sách. Đầu năm 2026, khi sương mù chính sách tan biến, các doanh nghiệp bắt đầu thực hiện các dự án bị đình chỉ trước đó, điều này trực tiếp kích hoạt chi tiêu vốn và kéo theo tuyển dụng một cách trễ. Nếu các yếu tố khác không đổi, khi các khoản đầu tư và tuyển dụng tồn đọng này đạt mức cao hơn, hai lực lượng này sẽ tiếp tục hỗ trợ nền kinh tế trong quý 3. Điều này thậm chí còn chưa tính đến ảnh hưởng của hầu hết các khoản hoàn trả thuế quan chưa được giải ngân. Trong bối cảnh này, lạm phát sẽ phải đối mặt với áp lực tăng, buộc Fed phải tiếp tục tăng lãi suất, điều này có nghĩa là lợi suất thực tế có không gian để leo thang hơn nữa, cho đến khi nó cuối cùng làm vỡ bong bóng AI.

Tuy nhiên, "các yếu tố khác không đổi" là một giả định rất mạnh, bong bóng AI hoàn toàn có thể vỡ dưới trọng lượng của chính nó trước khi lợi suất thực tế tăng thêm. Có báo cáo rằng OpenAI đang xem xét hoãn IPO, đồng thời, các mô hình AI mới nổi ở Trung Quốc và Nhật Bản có năng lực đang tiến gần đến trình độ của Mistral. Điều này càng củng cố quan điểm cốt lõi lâu nay của tôi: hàng hóa hóa (cạnh tranh giá thấp đồng nhất) là rủi ro giảm giá lớn nhất mà giao dịch AI phải đối mặt. Chúng ta sẽ sớm nhận được hướng dẫn về nhu cầu AI quý 3 trong kỷ nguyên hậu token maxing từ các gã khổng lồ đám mây, nhưng phải mất khoảng 3 tuần nữa các báo cáo tài chính này mới được công bố.

Về mặt địa chính trị, tôi tiếp tục tin tưởng mạnh mẽ rằng thỏa thuận hiện tại không thể tồn tại trong thời gian đàm phán 60 ngày theo kế hoạch. Nếu quan điểm này đúng, giá dầu rất có thể sẽ tăng trở lại (có lẽ sau ngày 4 tháng 7). Và giá dầu cao hơn sẽ lại gây áp lực tăng lên lợi suất thực tế. Đánh giá tổng thể của tôi là, hoặc bong bóng AI tự vỡ, hoặc lợi suất thực tế sẽ hướng đến những vùng chưa biết cao hơn. Đó là lý do tại sao tôi chưa sẵn sàng bắt đầu mua vàng hoặc bán đô la Mỹ cho đến khi bong bóng AI thực sự vỡ. Tuy nhiên, chúng ta có thể sắp đến gần một bước ngoặt "phải có sự đánh đổi", điều này chắc chắn sẽ có lợi cho biến động tổng thể của thị trường. Cảm ơn mọi người đã lắng nghe.

Giải thích thuật ngữ chính:

Lợi suất thực tế: Đây là tỷ suất lợi nhuận trái phiếu sau khi loại trừ kỳ vọng lạm phát. Nó là chỉ số cốt lõi đo lường chi phí đi vay thực tế của xã hội. Khi lợi suất thực tế tăng mạnh, chi phí cơ hội của việc nắm giữ các tài sản không sinh lãi trở nên cao hơn, do đó gây áp lực giảm lớn đối với chúng.

Giao dịch AI: Chỉ làn sóng tăng giá cổ phiếu do dòng vốn lớn đổ vào và tập trung quá mức vào các chuỗi công nghiệp liên quan đến AI.

Chỉ số hoảng loạn (VIX): Do Sở giao dịch quyền chọn Chicago biên soạn, phản ánh kỳ vọng của thị trường về biến động ngụ ý trong 30 ngày tới của chỉ số S&P 500. Chỉ số càng cao, cho thấy nhà đầu tư kỳ vọng biến động và mức độ hoảng loạn của thị trường trong tương lai càng lớn.

Phần bù kỳ hạn: Khoản bồi thường lãi suất thêm mà nhà đầu tư yêu cầu từ bên phát hành vì phải chịu rủi ro khi nắm giữ một trái phiếu trong thời gian dài (ví dụ: lạm phát không chắc chắn trong tương lai, biến động lãi suất và rủi ro thanh khoản).

Chế độ tin tốt là tin xấu: Một mô hình tương tác đặc thù giữa kinh tế vĩ mô và thị trường. Trong mô hình này, dữ liệu kinh tế mạnh mẽ khiến thị trường lo ngại ngân hàng trung ương sẽ duy trì lãi suất cao hoặc tăng lãi suất thêm, do đó trở thành tin xấu gây giảm mạnh thị trường chứng khoán.

Chi tiêu vốn (Capex): Khoản đầu tư của doanh nghiệp vào việc mua, nâng cấp hoặc bảo trì tài sản cố định, là phong vũ biểu quan sát niềm tin của thực thể kinh tế vào sự phát triển trong tương lai và cường độ mở rộng.

Đạo luật Đẹp vĩ đại: Một đạo luật tài khóa quan trọng được đề cập trong nền tảng video. Cốt lõi của đạo luật này là cung cấp các biện pháp cắt giảm thuế thương mại và kích thích tài khóa cực kỳ mạnh mẽ, đặc biệt cho phép doanh nghiệp chi phí hóa ngay lập tức 100% đầu tư thiết bị và R&D, do đó giảm đáng kể gánh nặng thuế của doanh nghiệp trong ngắn hạn.

Hàng hóa hóa: Chỉ một sản phẩm hoặc công nghệ vốn có rào cản kỹ thuật cao, tỷ suất lợi nhuận cao, khi các đối thủ cạnh tranh ồ ạt tham gia và công nghệ phổ biến, dần mất đi tính độc đáo, trở thành sản phẩm đồng nhất có lợi nhuận thấp mà ai cũng có thể làm và chỉ có thể cạnh tranh bằng giá.

Doanh nghiệp siêu quy mô (Hyperscalers): Chỉ những gã khổng lồ công nghệ cung cấp cơ sở hạ tầng điện toán đám mây, trung tâm dữ liệu và mạng lưới quy mô lớn (ví dụ: Microsoft, Amazon, Google, v.v.). Họ hiện là lực lượng chính mua sức mạnh tính toán AI và chip.

Token maxing: Trong bối cảnh mô hình ngôn ngữ lớn, Token là đơn vị nhỏ nhất để mô hình xử lý văn bản. Thuật ngữ này chỉ giai đoạn mà ngành công nghiệp theo đuổi một cách điên cuồng việc tối đa hóa sức mạnh tính toán, tiêu thụ và sản xuất một lượng lớn Token một cách bùng nổ, thậm chí có phần thô bạo trong mở rộng kinh doanh.

Tuyên bố miễn trừ rủi ro và điều khoản

        Thị trường có rủi ro, đầu tư cần thận trọng. Bài viết này không cấu thành lời khuyên đầu tư cá nhân và cũng không xem xét mục tiêu đầu tư, tình hình tài chính hoặc nhu cầu đặc biệt của từng người dùng. Người dùng nên xem xét liệu mọi ý kiến, quan điểm hoặc kết luận trong bài viết này có phù hợp với hoàn cảnh cụ thể của họ hay không. Đầu tư dựa trên bài viết này, người dùng tự chịu trách nhiệm.