Khi chi phí vốn AI đạt đỉnh, đó là ngày vàng phục hồi trở lại?

Vàng trong đợt điều chỉnh này không thể chỉ giải thích bằng "lãi suất thực có cao hay không". Quan trọng hơn là hai đường: một là tín dụng USD, tương ứng với áp lực tài khóa Mỹ và nhu cầu phân bổ của ngân hàng trung ương; đường còn lại là thuộc tính tài chính, tương ứng với thanh khoản toàn cầu, tỷ giá USD và giao dịch trú ẩn. Vấn đề hiện tại là cả hai đường này đều không đứng về phía vàng.

Nhà phân tích tài chính kỹ thuật của Chứng khoán Chiết Thương, Chen Aolin và cộng sự, trong nghiên cứu ngày 1/7 đã đưa ra nhận định cốt lõi: "Thuộc tính tiền tệ và thuộc tính tài chính là hai yếu tố quan trọng nhất thúc đẩy giá vàng, và hiện tại cả hai đều ở trong nghịch cảnh, xu hướng điều chỉnh của vàng có thể sẽ tiếp tục trong ngắn hạn."

Khung này đã đưa chi tiêu vốn AI vào định giá vàng. Logic không phức tạp: nếu chi tiêu vốn của các ông lớn công nghệ hỗ trợ nền kinh tế Mỹ, chính phủ Mỹ không cần phải phụ thuộc vào thâm hụt tài khóa lớn hơn để hỗ trợ tăng trưởng, lo ngại của thị trường về tính bền vững tài khóa Mỹ sẽ giảm bớt, logic phân bổ trung hạn của vàng bị suy yếu; đồng thời, nền kinh tế mạnh, lạm phát dai dẳng cũng sẽ thu hẹp không gian cắt giảm lãi suất của Fed, thậm chí củng cố kỳ vọng tăng lãi suất, thuộc tính tài chính của vàng cũng chịu áp lực.

Vì vậy, để vàng giành lại cơ hội theo giai đoạn, không nhất thiết phải nhìn vào rủi ro địa chính trị trước, cũng không chỉ nhìn vào lợi suất thực tế trái phiếu Mỹ giảm. Cửa sổ quan sát gần hơn có thể là mùa báo cáo tài chính cổ phiếu Mỹ tháng 7-8: các khâu lưu trữ đã tăng giá mạnh, nếu kế hoạch chi tiêu vốn AI không được điều chỉnh tăng mạnh đồng bộ, điều đó có nghĩa quy mô xây dựng thực tế giảm, đây có thể là tín hiệu cho sự ổn định của vàng.

Giá vàng không chỉ được định giá bởi lãi suất thực tế, năm 2023 đã từng là một bài học

Trong vài năm qua, điều dễ bị hiểu sai nhất về vàng là thị trường thường ép nó thành "hàm nghịch đảo của lãi suất thực tế". Lãi suất thực tế tăng, vàng nên giảm; lãi suất thực tế giảm, vàng nên tăng. Giải thích này có hiệu quả trong nhiều giai đoạn, nhưng không hoàn chỉnh.

Năm 2023 là một phản ví dụ. Khi đó Fed vẫn đang trong chu kỳ thắt chặt, lãi suất thực tế Mỹ ở mức cao, theo khung truyền thống vàng không nên quá mạnh. Nhưng giá vàng đã phân kỳ rõ rệt với lãi suất thực tế, động lực đằng sau đến từ tài khóa Mỹ: trong chu kỳ tăng lãi suất, chính phủ Mỹ vẫn nới lỏng tài khóa lớn, áp lực trả nợ tăng, tín dụng USD bị tổn hại, vàng nhận được sự hỗ trợ từ lực phân bổ.

Nửa cuối năm 2025 lại là một sự lệch pha khác. Thâm hụt tài khóa Mỹ thu hẹp, mua vàng của ngân hàng trung ương cũng giảm, logic phân bổ yếu đi ở biên; nhưng kỳ vọng cắt giảm lãi suất của Fed tăng lên, dòng vốn ETF vàng chảy vào mạnh, vốn giao dịch nắm quyền chủ đạo, giá vàng tiếp tục mạnh lên. Nói cách khác, vàng có thể được thúc đẩy bởi "tín dụng USD", cũng có thể được thúc đẩy bởi "giao dịch thanh khoản".

Phân bổ vốn trung và dài hạn nhìn vào điều gì: tài khóa còn trụ được bao lâu, ngân hàng trung ương còn tin vào USD không

Khung nghiên cứu của Chứng khoán Chiết Thương là phân loại rõ ràng các yếu tố ảnh hưởng đến giá vàng thành hai loại: một loại nhìn vào logic phân bổ trung và dài hạn, loại còn lại nhìn vào tâm lý giao dịch ngắn hạn.

Cốt lõi của logic phân bổ là khả năng trả nợ của chính phủ Mỹ và lựa chọn của các ngân hàng trung ương toàn cầu. Cụ thể nhìn vào hai chỉ số:

Áp lực tài khóa Mỹ: Thâm hụt tài khóa càng lớn, tỷ lệ chi tiêu lãi suất chính phủ so với thu nhập càng cao, thị trường càng lo ngại Mỹ không trả được nợ, tín dụng USD sẽ bị tổn hại, giá trị phân bổ của vàng càng nổi bật.

Thái độ của ngân hàng trung ương toàn cầu đối với USD: Nếu các ngân hàng trung ương đều giảm nắm giữ tài sản USD và tăng nắm giữ vàng, đó là bỏ phiếu bằng tiền thật, thể hiện sự không tin tưởng vào hệ thống USD. Khi lực này hình thành xu hướng, hỗ trợ cho giá vàng là dài hạn.

Phần này giải thích cho vốn trung và dài hạn: nó không nhất thiết theo đuổi xu hướng ngắn hạn, nhưng một khi hướng hình thành, thường có thể hỗ trợ giá vàng đi theo xu hướng dài hơn.

Vốn giao dịch ngắn hạn nhìn vào điều gì: hướng USD, tiền tệ trú ẩn, thanh khoản toàn cầu nới lỏng hay thắt chặt

Thuộc tính tài chính của vàng gần gũi hơn với ngôn ngữ của vốn giao dịch ngắn hạn. Cốt lõi của logic giao dịch là tiền trên thị trường có lỏng không và mọi người có sợ không. Cụ thể nhìn vào ba tín hiệu:

Đầu tiên là tiền tệ trú ẩn (JPY, CHF). Chúng có thuộc tính trú ẩn giống vàng, biến động phản ánh tâm lý trú ẩn của thị trường tốt hơn chỉ số USD.

Thứ hai là thanh khoản toàn cầu. Vàng không tạo ra dòng tiền, khi thanh khoản nới lỏng, ý định mua vàng của vốn sẽ tăng lên. Yếu tố thanh khoản ở đây được tổng hợp từ kỳ vọng chính sách của các ngân hàng trung ương toàn cầu, mức đòn bẩy toàn cầu, v.v.

Cuối cùng là áp lực tài chính. Chỉ số áp lực tài chính OFR được dùng làm đại diện cho áp lực hệ thống tài chính toàn cầu. Khi chỉ số áp lực tài chính cao hơn 0, giá vàng thường dễ tăng hơn. Đây không phải là tất cả định giá dài hạn của vàng, nhưng dưới tác động của sự kiện rủi ro, nó sẽ mang lại ảnh hưởng xung.

Chỉ cần một đường bùng cháy, vàng sẽ không tệ; cả hai đường đều nghịch gió mới là rắc rối

Kết quả backtest đưa ra kết luận rất rõ ràng: vàng không cần yếu tố phân bổ và yếu tố giao dịch đồng thời chuyển tốt, chỉ cần một trong hai được kích hoạt, hiệu suất thường không tệ.

Trong mẫu từ tháng 1/2007 đến tháng 6/2026, khi yếu tố phân bổ và yếu tố giao dịch đều lớn hơn 0, lợi nhuận tích lũy của vàng cao nhất; nhưng khi yếu tố phân bổ dương, yếu tố giao dịch âm, tỷ lệ thắng hàng tháng vẫn là 60,3%; khi yếu tố phân bổ âm, yếu tố giao dịch dương, tỷ lệ thắng hàng tháng cao hơn, đạt 76,2%.

Trạng thái thực sự bất lợi là cả hai yếu tố đều nhỏ hơn 0. Khoảng thời gian này xuất hiện tổng cộng 62 tháng, lợi suất trung bình hàng năm hóa là -8,6%, tỷ lệ thắng hàng tháng chỉ 41,9%, thấp hơn tỷ lệ thắng 57,1% của toàn mẫu.

Dựa trên kết quả này, chiến lược chọn thời điểm tổng hợp rất đơn giản: chỉ cần yếu tố phân bổ hoặc yếu tố giao dịch có một cái lớn hơn 0, thì nắm giữ vàng; cả hai đều nhỏ hơn 0, thì không nắm giữ. Từ tháng 1/2007 đến tháng 6/2026, lợi suất hàng năm hóa của chiến lược này là 13,1%, trong khi lợi suất hàng năm hóa của Vàng London là 9,9%. Nó đã tránh được các đợt sụt giảm liên tục giai đoạn 2013-2015 và 2022, đồng thời tham gia vào một số đợt tăng giá vàng.

Nhưng ranh giới cũng phải nói rõ: nhìn riêng yếu tố phân bổ hoặc yếu tố giao dịch đều có thể nắm bắt được một phần xu hướng tăng, nhưng không thể vượt qua chỉ số cơ sở. Khó khăn của vàng chính xác là nó thường được định giá bởi các loại vốn khác nhau trong các giai đoạn khác nhau.

Vấn đề hiện tại của vàng là AI khiến nền kinh tế Mỹ "không cần dựa vào tài khóa cũng có thể đi"

Mô hình từ tháng 3/2026 cho thấy, yếu tố phân bổ và yếu tố giao dịch của vàng đều chuyển thành âm. Nói cách khác, cả thuộc tính tiền tệ và thuộc tính tài chính đều ở trong nghịch gió.

Biến số chính ở đây là chi tiêu vốn AI.

Trong giai đoạn 2020-2025, hiệu suất kinh tế Mỹ có tương quan rõ rệt với xu hướng thâm hụt tài khóa, nới lỏng tài khóa là động lực quan trọng hỗ trợ nền kinh tế mạnh lên. Nhưng từ năm 2026, cả hai có sự phân kỳ: mức độ cải thiện kinh tế Mỹ tăng lên, trong khi thâm hụt tài khóa lại có xu hướng thu hẹp. Điều này có nghĩa là tăng trưởng của Mỹ ngày càng được thúc đẩy bởi khu vực tư nhân, thay vì khu vực chính phủ.

Cụ thể, đầu tư tư nhân trong nước đã trở thành yếu tố cốt lõi nhất kéo GDP Mỹ tăng trưởng. Sau khi chi tiêu vốn của các ông lớn công nghệ hỗ trợ tăng trưởng kinh tế, chính phủ Mỹ không cần tiếp tục dựa vào kích thích tài khóa mạnh để duy trì sức bền tăng trưởng. Đối với vàng, điều này sẽ làm suy yếu logic "tài khóa Mỹ không bền vững - tín dụng USD bị tổn hại - giá trị phân bổ của vàng tăng lên".

Mặt khác, chi tiêu vốn AI hỗ trợ nền kinh tế cũng khiến không gian cắt giảm lãi suất của Fed thu hẹp. Nền kinh tế mạnh kết hợp với lạm phát dai dẳng đẩy cao kỳ vọng tăng lãi suất hoặc ít nhất kìm hãm kỳ vọng cắt giảm lãi suất, vàng là tài sản không sinh lời tự nhiên chịu áp lực.

Cơ hội theo giai đoạn của vàng có thể phải chờ kỳ vọng chi tiêu vốn AI đạt đỉnh

Nếu thứ kìm hãm vàng là chi tiêu vốn AI, thì tín hiệu ổn định của vàng cũng có thể đến từ sự thay đổi trong kỳ vọng chi tiêu vốn AI.

Cửa sổ quan sát gần nhất là mùa báo cáo tài chính cổ phiếu Mỹ tháng 7-8. Các khâu lưu trữ gần đây đã tăng giá mạnh, nếu các ông lớn công nghệ không điều chỉnh tăng mạnh đồng bộ kế hoạch chi tiêu vốn AI, điều đó có nghĩa trong điều kiện chi phí tăng, quy mô xây dựng thực tế có thể giảm.

Một khi thị trường bắt đầu giao dịch "chi tiêu vốn AI đạt đỉnh tạm thời", logic nền kinh tế Mỹ được hỗ trợ bởi đầu tư tư nhân sẽ được xem xét lại, không gian cắt giảm lãi suất của Fed cũng có thể mở lại. Đối với vàng, điều này mới có thể mang lại cơ hội phân bổ theo giai đoạn.

Rủi ro là kết luận này đến từ dữ liệu lịch sử và xử lý mô hình. Backtest lịch sử không đại diện cho tương lai, cài đặt tham số cũng ảnh hưởng đến kết quả; bản thân giá vàng biến động lớn, cả hai yếu tố đồng thời chuyển âm không có nghĩa giá vàng chỉ có thể giảm một chiều, nhưng ít nhất cho thấy đảo chiều ngắn hạn cần chất xúc tác mạnh hơn.

Tuyên bố từ chối rủi ro và điều khoản miễn trách nhiệm

Thị trường có rủi ro, đầu tư cần thận trọng. Bài viết này không cấu thành lời khuyên đầu tư cá nhân, cũng không xem xét mục tiêu đầu tư, tình hình tài chính hoặc nhu cầu đặc biệt của từng người dùng. Người dùng nên xem xét liệu bất kỳ ý kiến, quan điểm hoặc kết luận nào trong bài viết này có phù hợp với tình hình cụ thể của họ hay không. Đầu tư dựa trên đó, tự chịu trách nhiệm.