Người chiến thắng AI bí ẩn nhất

null

Tác giả | Freddy

Dữ liệu hỗ trợ | Gougu Data

Năm nay, trong mảng chuỗi AI toàn cầu, không chỉ các ông lớn core hoàn toàn thắng đậm, các nhà sản xuất phụ trợ nhỏ ở tuyến hai, ba, bốn cũng ăn nên làm ra, thậm chí một số doanh nghiệp có vẻ như chẳng liên quan gì cũng bị đẩy lên sốt.

Trên thị trường chứng khoán Nhật Bản và Hàn Quốc, có một loạt doanh nghiệp sản xuất lâu đời có mức tăng trưởng vượt xa nhiều cổ phiếu AI.

Nổi tiếng với thiết bị vệ sinh, TOTO có giá cổ phiếu đạt mức cao nhất trong 5 năm, tăng 145% trong năm qua.

Động lực thúc đẩy đợt định giá lại này không phải là mảng kinh doanh chính bồn cầu đã tồn tại hàng trăm năm.

Mà là gốm sứ bán dẫn chính xác đã đầu tư gần bốn thập kỷ.

01 Định vị đường đua AI

Mảng gốm sứ của TOTO bắt đầu từ năm 1984. Khi đó, công ty thành lập một bộ phận phát triển vật liệu mới, thử nghiệm chuyển dịch quy trình thiêu kết nhiệt độ cao tích lũy hàng chục năm từ đốt bồn cầu sang hướng gốm sứ chính xác công nghiệp. Năm 1990, họ bắt đầu hợp tác phát triển linh kiện buồng khắc với ông lớn thiết bị bán dẫn Hoa Kỳ Lam Research, chân bước vào chuỗi cung ứng bán dẫn.

Nhưng suốt ba mươi năm sau đó, sự tồn tại của mảng kinh doanh này cực kỳ mờ nhạt. Độ khó quy trình cao, tỷ lệ tốt không lên, tỷ lệ sử dụng công suất thấp – gốm sứ bán dẫn luôn kéo lợi nhuận của tập đoàn xuống. Cho đến năm năm trước, tỷ suất lợi nhuận chỉ 9%.

Bước ngoặt thực sự xuất hiện vào năm 2020. Nhà máy mới ở tỉnh Ōita đưa vào dây chuyền sản xuất hoàn toàn tự động và hệ thống kiểm tra chất lượng AI, tỷ lệ tốt tăng vọt. Ngay sau đó, cuối năm 2022 nhu cầu AI bắt đầu bùng nổ, các nhà sản xuất NAND mở rộng sản xuất điên cuồng, đơn đặt hàng đĩa hút tĩnh điện tràn vào như thủy triều.

Hai biến số chồng lên nhau, mảng gốm sứ thay đổi hoàn toàn bộ mặt.

Năm tài khóa 2025, gốm sứ bán dẫn bán được 67,4 tỷ yên, tăng 34% so với cùng kỳ. Lợi nhuận kinh doanh 28,9 tỷ yên, tăng 42%. Tỷ suất lợi nhuận 43%. Mảng kinh doanh chính bồn cầu làm gần trăm năm, tỷ suất lợi nhuận chỉ 5%. Gốm sứ chỉ chiếm 9% tổng doanh thu, nhưng đóng góp 54% lợi nhuận kinh doanh.

Trước đây, TOTO có danh tính rất ổn định trên thị trường vốn – cổ phiếu vật liệu xây dựng, cổ phiếu thiết bị vệ sinh. P/E dao động trong khoảng 18-20 lần. Trong giai đoạn chu kỳ bán dẫn sôi động nhất năm 2021, từng chạm mức 39,5 lần, nhưng cuối năm 2024 lại rơi về 18,8 lần.

Thị trường chưa sẵn sàng định giá một công ty bồn cầu như doanh nghiệp linh kiện thiết bị bán dẫn. Nhưng bốn lần xúc tác trong năm 2026 đã phá vỡ lớp giấy cửa sổ này:

22 tháng 1: Goldman Sachs nâng xếp hạng TOTO từ "Trung lập" lên "Mua", giá mục tiêu từ 4.800 yên lên 6.100 yên. Cổ phiếu tăng 11% trong ngày.

17 tháng 2: Nhà đầu tư hoạt động Palliser Capital gửi thư ngỏ, gọi TOTO là "người hưởng lợi AI bị định giá thấp nhất thị trường", tính toán giá trị nội tại vượt 8.800 yên.

30 tháng 4: Báo cáo thường niên công bố – EPS 71,16 yên, cao hơn kỳ vọng thị trường 79%, tăng 18% trong ngày, mức tăng lớn nhất trong 5 năm.

3 tháng 6: Ban quản lý công bố đầu tư 80 tỷ yên trong 5 năm tới để mở rộng năng lực sản xuất gốm sứ bán dẫn, tỷ trọng bán dẫn trong chi tiêu vốn từ 11% nhảy lên hơn một nửa. Lại tăng 11%.

Bốn lần xúc tác nối tiếp, cổ phiếu tăng vọt. Nhưng lúc này đã có sự khác biệt lớn với nhận thức thị trường.

TOTO rốt cuộc là một "công ty thiết bị vệ sinh kèm mảng bán dẫn", hay một "công ty linh kiện thiết bị bán dẫn kèm mảng thiết bị vệ sinh". Điều này tương ứng với những bội số định giá hoàn toàn khác nhau.

Quyết định này khó đưa ra, vì vị trí của TOTO trong chuỗi bán dẫn quá đặc biệt.

Chip càng tiên tiến, môi trường sản xuất càng khắc nghiệt. Quang khắc EUV phải thực hiện trong chân không, biến động nhiệt độ từng công đoạn không thể vượt quá micrô mét. Kẹp cơ khí truyền thống không chịu nổi – chỉ có đĩa hút tĩnh điện gốm sứ mới đáp ứng được bốn điều kiện: chịu nhiệt độ trên nghìn độ, chịu plasma ăn mòn mạnh, cách điện siêu cao, không giải phóng khí trong môi trường chân không.

3D NAND từ 200 lớp lên 500 lớp, mỗi thêm một lớp là thêm một lần khắc nhiệt độ thấp, mỗi lần khắc đều cần đĩa hút tĩnh điện. Chip từ một chip lớn chuyển sang ghép nhiều chip nhỏ, mật độ nhiệt tăng vọt, gốm sứ lại trở thành giải pháp duy nhất.

Logic này đẩy đến cùng, đưa ra một kết luận phản trực giác: Ngành chip càng theo đuổi "tiên tiến", sự phụ thuộc vào quy trình vật liệu truyền thống càng sâu.

Vậy vấn đề là: TOTO dựa vào đâu để đón được làn sóng nhu cầu này?

Các công ty cạnh tranh tuy có thể sản xuất linh kiện gốm sứ oxit nhôm, nhưng khi thiêu kết số lượng lớn để duy trì độ tinh khiết cao, hạt đồng đều, kích thước chính xác – toàn bộ bí quyết (know-how) chỉ TOTO nắm giữ. Từ 1995 đến 2026, họ là doanh nghiệp có số lượng đơn xin cấp bằng sáng chế đĩa hút tĩnh điện nhiều nhất thế giới. Kể từ năm 1990 hợp tác phát triển linh kiện buồng với Lam Research, hai bên gắn bó hơn 35 năm, Lam hai năm liên tiếp trao cho họ giải thưởng Nhà cung cấp xuất sắc.

Về năng lực, nhà máy Kyushu của TOTO đã hết công suất, phân xưởng nung mới ở Fukuoka dự kiến đi vào hoạt động năm 2027. Kế hoạch đầu tư 80 tỷ yên công bố tháng 6 năm nay, mức độ mạnh hơn nhiều so với kỳ vọng thị trường.

Nhưng điều thực sự khiến đối thủ không thể theo kịp, không phải là năng lực, mà là thời gian. Để chứng nhận một nhà cung cấp mới cho đĩa hút tĩnh điện cần ít nhất năm năm. Dù đối thủ có đổ tiền xây nhà máy ngay bây giờ, từ lúc bắt đầu chứng nhận đến khi xuất xưởng đạt chuẩn, cũng phải năm năm sau.

Thị trường vẫn đang thổi giá TOTO, con đường chuyển dịch neo định giá từ vật liệu xây dựng sang linh kiện thiết bị bán dẫn chưa kết thúc.

02 Không chỉ TOTO

TOTO không phải trường hợp cá biệt. Cùng logic, cũng diễn ra ở các ngành khác.

Nittobo (Nhật Đông Phường), một doanh nghiệp dệt may Nhật Bản đã làm sợi thủy tinh 128 năm. Cổ phiếu tăng 325% năm ngoái.

Động lực thúc đẩy đợt tăng này là một loại vải sợi thủy tinh giãn nở nhiệt thấp gọi là T-glass. Diện tích đế đóng gói chip AI ngày càng lớn, số lớp chồng lên ngày càng nhiều, yêu cầu về hệ số giãn nở nhiệt của vật liệu đế đột ngột thắt chặt – vải điện tử thông thường không đáp ứng được nhu cầu đóng gói tiên tiến, T-glass trở thành lựa chọn duy nhất.

Khoảng 90% nguồn cung T-glass toàn cầu tập trung vào Nittobo, năng lực sản xuất đã xếp hàng đến năm 2027. Khoảng cách cung ứng sản phẩm cao cấp vượt 40%, trực tiếp kích hoạt hai đợt tăng giá – tháng 8 năm 2025 tăng 20% toàn tuyến, tháng 4 năm 2026 tăng thêm 20% đến 30%. Áp lực tăng giá lan truyền dọc chuỗi cung ứng, Apple vượt qua nhiều kênh trung gian, trực tiếp khóa năng lực sản xuất với Nittobo.

Sự sai lệch danh tính tương tự xảy ra với một công ty Nhật Bản nổi tiếng hơn.

Ajinomoto, nhà sản xuất bột ngọt lớn nhất thế giới, dựa trên công nghệ hóa học axit amin tích lũy, cuối những năm 1990 đã phát triển một loại màng cách điện gọi là ABF, dùng cho cách điện giữa các lớp của đế đóng gói chip.

Nguồn: Trang web chính thức của Ajinomoto

Hơn hai mươi năm qua, ABF luôn là tiêu chuẩn mặc định của ngành, thị phần toàn cầu khoảng 80% đến 95%. Đế đóng gói tiên tiến cho chip AI từ 8 lớp chồng lên 16 lớp, mỗi thêm một lớp là thêm một lớp màng ABF. Mảng kinh doanh này chỉ chiếm 6% doanh thu của tập đoàn Ajinomoto, nhưng đóng góp 30% lợi nhuận, tỷ suất lợi nhuận trên 50%.

Các trường hợp tăng giá đột biến của Nittobo và Ajinomoto đều chỉ ra cùng một kết luận: Vị trí có nồng độ lợi nhuận cao trong chuỗi cung ứng AI, không nhất thiết nằm ở tuyến đầu công nghệ, những mắt xích tưởng chừng không đáng kể, nhưng lại kẹt ở đường dẫn quan trọng và năng lực sản xuất không thể đáp ứng nhanh, cũng sẽ rất ăn nên làm ra.

Cùng logic đang áp dụng tại thị trường A-share, nhưng câu chuyện có khác biệt, câu chuyện của A-share là sự thay thế nội địa kết hợp với cửa sổ thời gian mở ra do khoảng cách cung cầu.

Hướng gốm sứ chính xác

Tỷ lệ nội địa hóa đĩa hút tĩnh điện cao cấp của Trung Quốc dưới 1%, sản phẩm 12 inch gần như hoàn toàn phụ thuộc nhập khẩu. Công ty Điện tử Trung Từ (Sinovac) hiện là doanh nghiệp nội địa tiến triển nhanh nhất – đĩa hút tĩnh điện đã vượt qua kiểm tra máy móc của các nhà sản xuất thiết bị đầu cuối nội địa, bước vào giai đoạn cung ứng hàng loạt; đế màng nhôm nitride cũng bắt đầu giao hàng cho khách.

Quý 1 năm 2026, doanh thu công ty tăng 79% so với cùng kỳ, lợi nhuận thuộc về cổ đông công ty mẹ tăng 57%, giá cổ phiếu trong 52 tuần từ 45 NDT lên 176 NDT, mức tăng gần ba lần. Theo sau là Kema Technology và Pioneer Elite, nhưng còn cần thời gian để đạt quy mô xuất hàng.

Hướng vải điện tử

Giá vải điện tử cao cấp từ đầu năm 2024 tích lũy tăng 250% đến 300%, một số model cực cao tăng còn cao hơn. Honghe Technology là nhà dẫn đầu vải siêu mỏng (16 micron trở xuống) toàn cầu, thị phần khoảng 26%, đã vượt qua chứng nhận của NVIDIA và TSMC. Quý 1 năm 2026, lợi nhuận ròng một quý đạt 1,4 tỷ NDT, tăng 354% so với cùng kỳ.

Philips Huarui là doanh nghiệp nội địa duy nhất có thể sản xuất hàng loạt vải thạch anh, cũng nhận chứng nhận NVIDIA – giá vải thạch anh 200 đến 400 NDT một mét, tỷ suất lợi nhuận gộp trên 60%. Theo Huatai Securities, quy mô thị trường vải điện tử có hằng số điện môi thấp đặc biệt (Low-Dk và vải thạch anh) dự kiến tăng từ 3,9 tỷ NDT năm 2025 lên 29,2 tỷ NDT năm 2027, tốc độ tăng trưởng kép hàng năm đạt 173,3%. Vật liệu này đã trở thành một trong những hướng phụ tăng trưởng nhanh nhất trong lĩnh vực phần cứng AI.

Sức căng cốt lõi của phản chiếu A-share là: Khoảng cách cung cầu mở ra cửa sổ thời gian, tốc độ thay thế quyết định độ co giãn. Thử nghiệm thực sự nằm ở – năng lực sản xuất có thể đưa vào đúng hạn không, tỷ lệ tốt có đạt mức tương đương với các đối thủ Nhật Bản không.

03 Kết thúc

Quán tính phân loại ngành cực kỳ mạnh, một công ty làm bồn cầu trăm năm, sẽ không tự động được xếp vào cổ phiếu công nghệ chỉ vì mảng bán dẫn đóng góp hơn nửa lợi nhuận. Cùng lý, nhà máy dệt, nhà máy bột ngọt, doanh nghiệp hóa mỹ phẩm – những nhãn dán truyền thống của chúng sẽ không tự rơi ra.

Nhưng sự thay đổi cấu trúc lợi nhuận sẽ không chờ đợi nhận thức thị trường theo kịp. Sự khác biệt chỉ nằm ở chỗ, thị trường đang điều chỉnh dần dần trong do dự, hay nhảy một lần tới mức khi logic đủ rõ ràng.

Xu hướng cấu trúc của sự dịch chuyển xuyên ngành sẽ không đảo ngược. AI đòi hỏi độ chính xác của chip ngày càng cao, sự phụ thuộc vào quy trình vật liệu truyền thống ngày càng sâu. Nhưng nhịp độ phải tỉnh táo – logic cần thời gian để hiện thực hóa, và giá cổ phiếu thường chạy trước logic. (Hết)