Mua chứng khoán = Mua công nghệ? Trường Hâm, Vu Thụ và các công ty đang xếp hàng niêm yết, các công ty chứng khoán đang bước vào "năm lớn của ngân hàng đầu tư"

硬科技企业IPO浪潮正在重塑券商的投资逻辑。随着长鑫科技、宇树科技、长江存储等明星项目相继推进上市进程，市场对券商板块的定价叙事正在发生根本性转变——从单纯的"牛市旗手"，升级为手握大量硬科技股权的"打折版科技股篮子"。

周三，A股券商板块再度爆发，天风证券、国盛证券、华安证券等多只个股涨停，金融股整体走强。这一行情并非孤立事件。据上海证券报此前报道，本轮行情最关键的变化"买券商等于买一篮子打折科技股"的交易逻辑在市场上快速发酵。

驱动这一叙事迭代的核心，是科创板强制跟投制度与头部券商深度布局硬科技股权的现实。开源证券在最新行业深度报告中指出，**本轮大投行主线并非单纯的IPO周期修复，而是科技资产证券化提速带来的券商商业模式重估。**国盛证券则测算，2026年以来科创板和创业板合计迎来20只新股，实际募资总额303亿元，承销保荐费用共17亿元，中信证券、国泰海通、中金公司位居收入前三。

当前券商板块估值仍处历史低位。据国盛证券数据，截至6月26日收盘，券商板块市净率（PB）仅1.20倍，处于历史低位区间，而A股日均股基成交额已达3.19万亿元，两融余额持续保持2.5万亿元以上，基本面景气度与估值之间的背离正在吸引资金持续加码。

跟投制度打开"科创新属性"，投行逻辑全面升级

支撑"买券商等于买科技"这一逻辑的制度基础，是科创板强制跟投规则。根据现行规定，科创板全部IPO项目强制要求保荐券商另类子公司跟投；创业板则对未盈利等四类企业实施差异化约束，保荐机构须参与跟投。跟投比例按发行规模分档为2%至5%，锁定期24个月。

这一机制的市场效果已有数据印证。Choice数据显示，2025年以来已有30家上市公司登陆科创板，按6月26日收盘价计算，其中超过七成跟投目前的浮盈已超过IPO承销保荐收入。据国泰海通证券测算，2025年科创板新股上市平均涨幅在200%至260%；若2026年科创板IPO总规模为600亿元、券商平均跟投比例为3%，全行业跟投入市资金约18亿元，参照历史涨幅测算，券商对应预期浮盈可达45亿元，头部券商单季度跟投浮盈峰值有望突破70亿元。

上海证券报援引东吴证券非银首席分析师孙婷的观点称，在科创板和创业板跟投制度下，投行业务的逻辑已从传统的保荐承销手续费模式，**转变为"产业认知—项目获取—资本赋能—价值兑现"的全生命周期服务模式。**财通资本副总经理郭建中亦表示，券商借助投资板块在企业B轮及更早阶段深度绑定优质硬科技企业，进而落地保荐等投行业务，"投资+投行"的核心联动模式已成为行业常规打法。

投行周期仍在底部，头部集中趋势加速

尽管市场情绪升温，当前投行业务在周期位置上仍处于低位修复阶段，上行空间可观。开源证券数据显示，2025年全市场IPO规模为1318亿元，仅为2022年峰值5869亿元的22%；预计2026年A股IPO规模约2000亿元，为2021年的37%，仍处于上一轮高景气周期后的低位区间。

与此同时，IPO业务向头部机构集中的趋势持续强化。**三中一华及国泰海通的IPO业务市占率，已由2020至2022年的52%至55%提升至2025年的73%、2026年上半年的58%。**盈利能力方面，头部券商投行业务营业利润率由2024年的19%回升至2025年的37%，但距离2020至2021年约50%的高景气水平仍有修复空间。

从收入结构看，2025年中金公司和中信建投大投行业务收入占比分别为22%和18%，其他头部券商约为15%。利润贡献方面，中金公司大投行业务利润贡献约19%，同比提升3个百分点；中信建投、国泰海通、中信证券、华泰证券利润贡献约15%，同比2024年均实现较大幅度增长，主要受益于直投和跟投利润贡献扭亏。

**国盛证券指出，2026年以来科创板和创业板年内合计迎来20只新股，累计募集资金占年内全部A股IPO总募集资金的43.12%，这些新股主要集中在电子设备、元器件、集成电路等高端制造领域。**其中，中信证券承揽7个项目，累计收获保荐及承销费用6.64亿元；国泰海通累计保荐6家公司，获得收入4.36亿元；中金公司保荐上市4家公司，获得收入2.34亿元。

长鑫科技：解剖一个“大投行链条”样本

长鑫科技IPO是观察科技资产证券化反哺券商大投行业务的最佳样本。这家国内领先的DRAM存储芯片研发、设计、制造一体化企业，按产能、出货量及销售额计算已成为国内第一、全球第四的DRAM厂商，拟募资总额295亿元，募资规模位居科创板设立以来第二，仅次于中芯国际。2026年5月17日，公司更新招股书，2026年一季度归母净利润247.6亿元，同比增长1688%，中报业绩指引归母净利润超过500亿元。

开源证券对长鑫科技IPO的券商受益链条进行了详细测算，涵盖承销、跟投、直投三个层面：

承销端，按1.5%承销费率测算，长鑫科技总承销保荐费约4.4亿元，作为联席保荐机构的中金公司和中信建投单家承销收入约2.2亿元。承销收入确定性较高，但相较直投和跟投，对当期利润弹性的贡献更偏稳健，核心价值在于提供优质资产入口和产业客户黏性。

跟投端，假设发行价3.5元/股，单家跟投金额按2%跟投比例计算为7.44亿元。在2万亿元市值假设下，单家跟投浮盈约53亿元；在3万亿元市值假设下，浮盈可达83亿元。需注意，跟投收益存在24个月锁定期，最终利润贡献节奏存在不确定性。

直投端，弹性最大。穿透后，招商证券和华安证券直投持有长鑫科技股份数在券商中最多。在2万亿元市值假设下，综合直投与跟投，招商证券理论收益约132亿元、中信建投约76亿元、华安证券约69亿元、中金公司约54亿元、广发证券约16亿元、国泰海通约15亿元、方正证券约11亿元。

开源证券指出，上述直投跟投收益并不在当期完全体现在利润表，由于股票锁定期原因，当期会有一定折扣，仅供参考。

硬科技IPO储备充足，景气延续可期

长鑫科技之外，硬科技IPO的储备管线同样值得关注。宇树科技拟募资42亿元，已报送证监会，由中信证券保荐；长江存储于2026年5月19日完成辅导备案登记受理，由中信证券和中信建投联合保荐；超聚变数字技术拟募资80亿元，已进入问询阶段；燧原科技拟募资60亿元，已报送证监会。

从项目储备看，头部券商优势显著。开源证券数据显示，2025年至2026年5月，中信证券和国泰海通非北交所IPO项目均为23单，位居行业前两名；科创板项目募资规模方面，中信证券以234亿元排名第一，国泰海通、中金公司、中信建投和华泰证券亦位居前列。

跟投浮盈方面，2024年6月至2026年6月，中信证券累计跟投浮盈31.7亿元，国泰海通18.8亿元，中信建投13.3亿元，中金公司12.2亿元，华泰证券7.9亿元。开源证券指出，在科技股上涨和硬科技IPO密集推进阶段，该类浮盈对券商利润弹性的边际贡献更为明显。

开源证券认为，本轮大投行主线具备短期业绩弹性、中期项目储备和长期ROE中枢上移三重逻辑。

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