Circle giảm 17%: Cạnh tranh stablecoin leo thang và tái định giá mô hình kinh doanh USDC

2026年7月1日 (giờ Bắc Kinh), cổ phiếu đầu ngành tiền mã hóa của Mỹ là Circle Internet Group (NYSE: CRCL) đã trải qua một phiên giao dịch cực kỳ bất thường. CRCL giảm mạnh 17,55% trong phiên giao dịch thứ Ba, đóng cửa ở mức 62,63 USD, nằm trong vùng thấp lịch sử. Mức giảm 17,55% trong một ngày là cực kỳ hiếm đối với cổ phiếu blue-chip của Mỹ, nhưng để hiểu về công ty Circle, biến động giá ngắn hạn này lại cung cấp một cửa sổ để xem xét logic kinh doanh cốt lõi của nó.

Cơ sở hạ tầng stablecoin: Bản chất mô hình kinh doanh của Circle

Circle không phải là một "công ty tiền mã hóa". Nhận định này là điểm khởi đầu để hiểu mọi logic định giá của CRCL. Circle Internet Group Inc. là nhà phát hành stablecoin lớn thứ hai thế giới là USDC, với hoạt động kinh doanh cốt lõi bao gồm phát hành stablecoin USDC, thu nhập từ tài sản dự trữ (chủ yếu từ lãi suất trái phiếu kho bạc Mỹ), cơ sở hạ tầng thanh toán Web3 và mạng lưới thanh toán stablecoin. Về bản chất, Circle là một "mạng lưới phân phối số hóa đô la" – bằng cách phát hành USDC neo giữ 1:1 với đô la Mỹ, nó chuyển đổi đô la truyền thống thành đô la số có thể tự do lưu thông trên blockchain, đồng thời đầu tư số đô la dự trữ của người dùng vào trái phiếu kho bạc Mỹ ngắn hạn, thu lợi từ chênh lệch lãi suất.

Tính đến ngày 1 tháng 7 năm 2026, tổng vốn hóa thị trường stablecoin toàn cầu đạt khoảng 307,6 tỷ USD. Trong đó, USDT của Tether đứng đầu với vốn hóa khoảng 184,7 tỷ USD, USDC của Circle đứng thứ hai với vốn hóa khoảng 73,45 tỷ USD. Xét về nguồn cung lưu hành, USDC hiện có khoảng 74,68 tỷ token đang lưu hành, tương ứng vốn hóa khoảng 74,67 tỷ USD. Quy mô này có nghĩa là Circle đang quản lý hơn 70 tỷ USD tài sản dự trữ – phần lớn trong số đó được phân bổ vào trái phiếu kho bạc Mỹ ngắn hạn.

Để hiểu mô hình kinh doanh của Circle, cần quay lại một công thức cốt lõi: Doanh thu của Circle = Quy mô lưu hành USDC × Chênh lệch lãi suất ròng (Lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ - Chi phí hoạt động) . Công thức này tiết lộ hai biến số định giá cốt lõi nhất của CRCL: lượng lưu hành USDC và mức lãi suất của Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed).

Trong quý 1 năm 2026, lượng lưu hành trung bình của USDC tăng 39% so với cùng kỳ năm trước, nhưng doanh thu từ dự trữ của Circle chỉ tăng 17%, đạt 653 triệu USD. Tốc độ tăng doanh thu thấp hơn nhiều so với tốc độ tăng lượng lưu hành, nguyên nhân gốc rễ là tỷ lệ dự trữ trung bình giảm từ 4,16% trong quý 1 năm 2025 xuống còn 3,50% trong quý 1 năm 2026, giảm 66 điểm cơ bản. Đây là minh chứng trực quan cho logic điều khiển lãi suất – mức lãi suất của Fed trực tiếp quyết định "tỷ suất lợi nhuận gộp" của Circle.

Biến số cốt lõi của CRCL và môi trường vĩ mô hiện tại

Từ môi trường vĩ mô hiện tại, Fed đã giữ nguyên lãi suất quỹ liên bang ở mục tiêu 3,5% - 3,75% trong bốn cuộc họp chính sách đầu năm 2026. Tuy nhiên, theo dữ liệu mới nhất từ CME "FedWatch" ngày 1 tháng 7, thị trường định giá xác suất Fed giữ nguyên lãi suất trong tháng 7 là 66,3%, xác suất tăng 25 điểm cơ bản là 33,7%. Đến tháng 9, xác suất tăng 25 điểm cơ bản tích lũy tăng lên 50%. Chủ tịch Fed Waller đã xác định rõ mục tiêu ổn định giá cả là ưu tiên hàng đầu, và biểu đồ chấm cập nhật đã nâng dự báo lãi suất cuối năm 2026 từ 3,4% lên 3,8%. Điều này có nghĩa là "cổ tức lãi suất" của Circle có thể đối mặt với áp lực hai chiều trong vài quý tới – tăng lãi suất có thể mở rộng chênh lệch lãi suất ròng, nhưng cũng sẽ kìm hãm khẩu vị rủi ro của thị trường tiền mã hóa và tốc độ tăng trưởng áp dụng USDC.

Ngoài biến số lãi suất, tăng trưởng quy mô lưu hành USDC phụ thuộc trực tiếp vào mức độ hoạt động giao dịch của thị trường tiền mã hóa và sự mở rộng các kịch bản thanh toán. Trong quý 1 năm 2026, chỉ riêng khối lượng thanh toán on-chain của USDC đã đạt 21 nghìn tỷ USD, tăng trưởng đáng kể so với cùng kỳ, nhưng tốc độ này đã chậm lại trong quý 2 khi thị trường tiền mã hóa hạ nhiệt tổng thể. Tổng vốn hóa thị trường tiền mã hóa duy trì ở mức khoảng 2 nghìn tỷ USD vào ngày 1 tháng 7, chỉ số Sợ hãi và Tham lam giảm xuống vùng 11-16, ở trạng thái "cực kỳ sợ hãi", thấp nhất trong 8 tháng. Bitcoin giảm 33% trong năm nay, Ethereum giảm 47%. Trong tháng 6, các quỹ ETF Bitcoin rút ròng 4,3 tỷ USD, mức cao kỷ lục. Trong môi trường thị trường như vậy, stablecoin như một "kênh thanh khoản đô la của thị trường tiền mã hóa", quy mô lưu hành và hoạt động giao dịch của nó không thể tránh khỏi bị ảnh hưởng bởi tâm lý thị trường chung.

Hai tin tức lớn cộng hưởng: Ngòi nổ trực tiếp khiến CRCL giảm 17,55%

Vào ngày 1 tháng 7, CRCL giảm 17,55% xuống mức thấp lịch sử 62,63 USD, về mặt tin tức, hai sự kiện lớn chồng lấn nhau.

Tin tức 1: Dự án stablecoin mới Open Standard ra mắt ồ ạt. Open Standard tuyên bố nhận được sự hỗ trợ từ hơn 140 doanh nghiệp, danh sách bao gồm các ông lớn thanh toán, ngân hàng truyền thống, tổ chức quản lý tài sản và nền tảng công nghệ như Visa, Mastercard, American Express, Stripe, BlackRock, Coinbase, Google, BNY Mellon, Standard Chartered, DBS, U.S. Bank, Shopify, DoorDash, IBM, v.v. Liên minh này có kế hoạch ra mắt stablecoin có tên Open USD, dự kiến lên sóng vào cuối năm 2026, triển khai trên nhiều chuỗi như Base (mạng layer 2 của Coinbase), Solana, Stellar, Polygon, Ripple. Tin tức này ngay lập tức kích hoạt lo ngại về sự xói mòn thị phần của USDC – sự bảo trợ chung từ hơn 140 gã khổng lồ đa ngành có nghĩa là cuộc đua stablecoin đang chuyển từ "thế lưỡng đầu" sang "cạnh tranh đa cực".

Tin tức 2: Chỉ số Russell chính thức loại bỏ CRCL. Chỉ số Russell đã hoàn thành điều chỉnh hàng năm sau giờ giao dịch ngày 26 tháng 6, CRCL bị loại khỏi năm chỉ số tăng trưởng Russell chính, bao gồm Russell 1000 Growth. Các quỹ thụ động và ETF theo dõi các chỉ số tăng trưởng này sẽ thực hiện điều chỉnh cơ học, dẫn đến bán tháo quy mô lớn cổ phiếu CRCL. Áp lực bán thụ động này tiếp tục khuếch tán vào ngày 1 tháng 7, trở thành một lực lượng khác đè nén giá cổ phiếu. Trước đó, giá cổ phiếu CRCL đã giảm tích lũy 32,8% trong 30 ngày, giao dịch thấp hơn khoảng 47% so với mục tiêu giá trung bình của các nhà phân tích là 143,48 USD. Việc giảm mạnh vào ngày 1 tháng 7 có thể hiểu là sự chồng lấn của áp lực bán thụ động và lo ngại về cạnh tranh cơ bản.

Đạo luật MiCA có hiệu lực toàn diện: Cơ hội cấu trúc cho USDC tại châu Âu

Từ bối cảnh ngành rộng hơn, ngày 1 tháng 7 năm 2026 cũng là một ngày có mật độ thông tin rất cao trong lịch quản lý ngành tiền mã hóa. Đạo luật Thị trường Tài sản Mã hóa (MiCA) của Liên minh châu Âu có hiệu lực toàn diện vào ngày hôm đó. Theo quy định, các nhà phát hành stablecoin chưa có giấy phép trước ngày 1 tháng 7 năm 2026 sẽ bị buộc rời khỏi thị trường EU. Công ty con Circle tại Pháp đã được Cơ quan Thị trường Tài chính Pháp (AMF) phê duyệt, chính thức có được tư cách nhà cung cấp dịch vụ tài sản mã hóa theo khuôn khổ MiCA, có thể cung cấp dịch vụ lưu ký và chuyển tiền USDC và EURC (stablecoin euro) cho khách hàng trên toàn bộ Khu vực Kinh tế châu Âu. Điều này khiến USDC trở thành một trong số ít stablecoin có thể hoạt động hợp pháp tại EU sau khi MiCA có hiệu lực. Đồng thời, USDT (phiên bản ERC-20 trên Ethereum) về cơ bản đã rút khỏi thị trường châu Âu. Sự thay đổi môi trường quản lý này thực sự mang lại lợi thế cấu trúc cho sự mở rộng của USDC tại thị trường châu Âu, tạo ra sự cân bằng tinh tế với hai tin tức tiêu cực nêu trên.

Hào hào của Circle và logic tăng trưởng dài hạn

Hào hào của Circle không chỉ nằm ở khía cạnh tuân thủ. Về tính minh bạch của dự trữ, Circle công bố báo cáo kiểm toán dự trữ đầy đủ hàng tháng, tiền được lưu ký tại các ngân hàng hàng đầu như JPMorgan, BNY Mellon, dự trữ chỉ bao gồm tiền mặt và trái phiếu kho bạc ngắn hạn, không có tài sản rủi ro cao như tiền mã hóa, cho vay có bảo đảm. Khi Silicon Valley Bank sụp đổ năm 2023, USDC đã mất neo tạm thời, nhưng Circle nhanh chóng bù đắp khoảng trống và tăng cường hơn nữa quy trình quản lý dự trữ. Năm 2026, đơn xin cấp giấy phép ngân hàng của Circle đã nhận được phê duyệt có điều kiện. Môi trường quản lý chặt chẽ hơn của Mỹ đang khiến các đối thủ cạnh tranh có tài sản dự trữ không minh bạch khó cạnh tranh hơn với Circle tại thị trường tuân thủ.

Ở cấp độ cơ sở hạ tầng thanh toán, Circle đang tiến hóa từ "nhà phát hành stablecoin" thành "cơ sở hạ tầng tài chính Web3". Trong lộ trình sản phẩm năm 2026, Circle đã xác định rõ việc thúc đẩy xây dựng cơ sở hạ tầng blockchain cấp doanh nghiệp với chuỗi công khai Arc làm cốt lõi, tập trung phát triển Mạng lưới Thanh toán Circle (CPN) và nền tảng giao dịch ngoại hối StableFX, giảm rào cản cho các tổ chức sử dụng stablecoin để thanh toán, quyết toán và giao dịch ngoại hối. CPN kết nối mạng lưới các tổ chức tài chính toàn cầu, cho phép thanh toán xuyên biên giới bằng stablecoin theo thời gian thực 24/7. Tính đến ngày 27 tháng 1 năm 2026, quỹ thị trường tiền tệ mã hóa USYC của Circle đã quản lý tài sản trị giá 1,6 tỷ USD. Những bố trí này nhằm nâng cấp USDC từ công cụ thanh toán đơn thuần thành một lớp thanh toán tài chính hoàn chỉnh.

Phân hóa định giá và ba mối lo ngại của thị trường

Từ góc độ định giá, các nhà phân tích có sự khác biệt đáng kể về kỳ vọng đối với CRCL. Theo khảo sát của FactSet đối với 20 nhà phân tích, dự báo trung vị về thu nhập trên mỗi cổ phiếu (EPS) của CRCL năm 2026 là 0,8 USD, mục tiêu giá trung vị là 135 USD. Vào ngày 5 tháng 6 năm 2026, Mizuho Securities duy trì xếp hạng "trung lập" đối với CRCL, nhưng giảm mục tiêu giá từ 135 USD xuống còn 85 USD. Kỳ vọng doanh thu hàng năm của thị trường đối với Circle là khoảng 3,07 tỷ USD, tăng khoảng 11% so với cùng kỳ. Với giá đóng cửa 62,63 USD, tỷ lệ P/E của CRCL đã bị nén xuống mức rất thấp – nhưng mức định giá thấp này cũng phản ánh ba mối lo ngại của thị trường: tốc độ tăng trưởng lưu hành USDC chậm lại, lãi suất giảm và cạnh tranh gia tăng.

Đồng thời, thị trường tiền mã hóa nói chung vẫn đang ở vùng điều chỉnh sâu. Vào ngày 1 tháng 7, Bitcoin giảm xuống dưới 59.000 USD, đạt mức thấp nhất trong năm, kiểm tra ngắn hạn đường trung bình động 200 tuần gần 58.000 USD. Giá giao ngay Bitcoin khoảng 59.500 USD, giảm 2,78% trong 24 giờ; giá Ethereum khoảng 1.575 USD, giảm 2,94% trong 24 giờ. Tâm lý thị trường tiền mã hóa cực kỳ bi quan, nhưng stablecoin với tư cách là cơ sở hạ tầng nền tảng, xu hướng áp dụng dài hạn của chúng không thay đổi do biến động giá ngắn hạn.

Kết luận

Mô hình kinh doanh của Circle về bản chất là kiếm tiền từ xu hướng số hóa đô la. Nó không phải là một công ty kiếm tiền dựa trên biến động giá tài sản mã hóa, mà là một "cơ sở hạ tầng tài chính" thu lợi nhuận ổn định thông qua quản lý tài sản dự trữ đô la – đó là lý do tại sao nó được gọi là một trong những "doanh nghiệp dòng tiền" thực tế nhất trong Web3.

Nhưng logic đầu tư của CRCL không tương đương với "nắm giữ USDC". Người nắm giữ USDC nhận được chức năng lưu trữ giá trị và chuyển tiền đô la 1:1, trong khi cổ đông CRCL nhận được lợi nhuận chênh lệch lãi suất mà Circle kiếm được từ dự trữ USDC – chuỗi truyền dẫn giữa hai điều này phụ thuộc rất nhiều vào bốn biến số: lãi suất Fed, quy mô lưu hành USDC, tiến triển tuân thủ và bối cảnh cạnh tranh thị trường.

Việc CRCL giảm 17,55% xuống 62,63 USD vào ngày 1 tháng 7, bề ngoài là sự chồng lấn của áp lực bán thụ động do loại khỏi chỉ số Russell và lo ngại cạnh tranh từ Open USD, nhưng nguyên nhân sâu xa hơn là thị trường đang đánh giá lại tính bền vững lợi nhuận của Circle trong chu kỳ lãi suất giảm và môi trường cạnh tranh gia tăng. MiCA có hiệu lực mở ra kênh tuân thủ cho USDC tại châu Âu, nhưng sự gia nhập của Open USD cũng báo hiệu cuộc đua stablecoin đang chuyển từ "thế lưỡng đầu" sang "cạnh tranh đa cực". Để hiểu giá trị dài hạn của Circle, cần quan tâm không phải biến động giá ngắn hạn, mà là liệu quy mô lưu hành USDC có tiếp tục tăng trưởng, lộ trình lãi suất Fed sẽ diễn biến thế nào, và liệu Circle có thể xây dựng một hào hào đủ sâu ở cấp độ cơ sở hạ tầng thanh toán hay không.

Stablecoin đang định hình lại hệ thống thanh toán toàn cầu – xu hướng này sẽ không thay đổi vì mức giảm một ngày của CRCL. Nhưng trong xu hướng này, liệu Circle có thể tiếp tục nắm bắt giá trị hay không phụ thuộc vào việc nó có thể tiến hóa từ "mạng lưới phân phối số hóa đô la" thành "hệ điều hành tài chính Web3" hay không.

FAQ

Câu hỏi 1: Mối quan hệ giữa CRCL và USDC là gì?

CRCL là mã cổ phiếu của Circle Internet Group, Circle là nhà phát hành stablecoin USDC. USDC là sản phẩm cốt lõi của Circle, Circle kiếm lợi nhuận chênh lệch lãi suất bằng cách phát hành USDC và quản lý tài sản dự trữ đô la của nó (chủ yếu là trái phiếu kho bạc Mỹ ngắn hạn). Nắm giữ cổ phiếu CRCL tương đương với việc đầu tư vào khả năng nắm bắt giá trị của hệ sinh thái USDC.

Câu hỏi 2: Nguồn lợi nhuận của Circle là gì?

Nguồn lợi nhuận cốt lõi của Circle là thu nhập lãi từ tài sản dự trữ USDC. Người dùng gửi đô la vào Circle để đổi lấy USDC, Circle đầu tư số đô la này vào các tài sản có tính thanh khoản cao như trái phiếu kho bạc Mỹ ngắn hạn, kiếm lãi. Trong quý 1 năm 2026, thu nhập từ dự trữ của Circle là 653 triệu USD.

Câu hỏi 3: Tại sao giá cổ phiếu CRCL giảm mạnh vào ngày 1 tháng 7 năm 2026?

Hai tin tức lớn chồng lấn: Một là chỉ số Russell loại CRCL khỏi năm chỉ số tăng trưởng, kích hoạt bán tháo từ các quỹ thụ động; hai là dự án stablecoin mới Open USD nhận được sự hỗ trợ từ hơn 140 doanh nghiệp, bao gồm các ông lớn như Visa, Mastercard, BlackRock, Coinbase, Google, gây lo ngại về thị phần của USDC. Trong ngày, CRCL đóng cửa giảm 17,55% xuống 62,63 USD.

Câu hỏi 4: Đạo luật MiCA có tác động gì đến Circle?

MiCA có hiệu lực toàn diện vào ngày 1 tháng 7 năm 2026, các nhà phát hành stablecoin chưa có giấy phép sẽ bị buộc rời khỏi thị trường EU. Circle đã nhận được ủy quyền MiCA từ Cơ quan Thị trường Tài chính Pháp (AMF) trước đó, có thể hoạt động hợp pháp USDC và EURC trên toàn bộ Khu vực Kinh tế châu Âu. Điều này có nghĩa là USDC có được lợi thế đi trước về cấu trúc tại thị trường EU.

Câu hỏi 5: Logic tăng trưởng dài hạn của Circle là gì?

Logic tăng trưởng của Circle được xây dựng trên ba trụ cột: mở rộng quy mô lưu hành USDC (tăng 39% trong quý 1 năm 2026), làm sâu sắc cơ sở hạ tầng thanh toán (CPN, StableFX, chuỗi công khai Arc), và lợi thế đi trước về tuân thủ (ủy quyền MiCA, giấy phép ngân hàng Mỹ). Về dài hạn, mục tiêu của Circle là tiến hóa từ nhà phát hành stablecoin thành lớp hệ điều hành tài chính Web3.