TL;DR
· Citigroup nâng mục tiêu giá Kioxia từ 73.000 yên lên 140.000 yên, giữ xếp hạng Mua/Rủi ro cao, với mức tăng tiềm năng khoảng 35% so với giá đóng cửa ngày 25/6.
· Lần nâng này đặt cược vào tình trạng cung cầu NAND căng thẳng kéo dài đến năm 2027, các hợp đồng dài hạn cải thiện khả năng nhìn thấy về giá và sản lượng, thúc đẩy chiết khấu định giá của Kioxia thu hẹp.
· Kết quả kinh doanh của Micron xác nhận xu hướng tăng giá ngắn hạn, nhưng việc Kioxia có duy trì được biên lợi nhuận trên 80% hay không vẫn phụ thuộc vào thực thi LTA, kỷ luật nguồn cung, chu kỳ tồn kho và tỷ giá yên.

Trong báo cáo ngày 25/6, Citigroup đã nâng mạnh mục tiêu giá của Kioxia Holdings từ 73.000 yên lên 140.000 yên và duy trì xếp hạng "Mua/Rủi ro cao". Với giá đóng cửa của Kioxia ngày 25/6 là 103.850 yên, mục tiêu giá mới ngụ ý mức tăng khoảng 34,8%; cộng với tỷ suất cổ tức ước tính khoảng 1%, tổng lợi nhuận kỳ vọng đạt khoảng 35,8%.

Cốt lõi của lần nâng này không chỉ là mục tiêu giá gần như tăng gấp đôi, mà còn là việc Citigroup nhìn nhận đợt tăng giá NAND này sẽ kéo dài hơn. Báo cáo đặt cược vào nhu cầu SSD doanh nghiệp được thúc đẩy bởi AI và các nhà cung cấp đám mây, nguồn cung vẫn hạn chế, và các hợp đồng mua dài hạn cũng có thể cải thiện khả năng nhìn thấy giá và sản lượng trong tương lai của các nhà sản xuất. Nói cách khác, thị trường hiện cần đánh giá: liệu đợt lợi nhuận cao này của Kioxia chỉ là một sự phục hồi chu kỳ lưu trữ, hay có thể kéo dài thành chu kỳ lợi nhuận cao đến năm 2027?

Đối với một nhà sản xuất bộ nhớ flash NAND, câu hỏi này rất quan trọng. Kioxia trong quá khứ thường xuyên chịu sự biến động giá của bộ nhớ lưu trữ, lợi nhuận co giãn lớn nhưng khi chu kỳ đi xuống, lợi nhuận giảm cũng nhanh, do đó định giá thường bị chiết khấu. Lần nâng mục tiêu giá này của Citigroup thực chất là đặt cược vào tình trạng thiếu NAND, hợp đồng dài hạn và sự phục hồi định giá cùng xảy ra.

Citigroup tăng gấp đôi mục tiêu giá, không chỉ vì NAND tăng giá

Lần nâng mục tiêu giá của Citigroup đến từ hai thay đổi: dự báo lợi nhuận được nâng cao đáng kể và cơ sở định giá cũng được dời về phía trước.

Trước đây, cơ sở định giá của Citigroup đối với Kioxia là dựa trên dự báo EPS cho năm tài chính 3/2027 và áp dụng P/E 8 lần. Mô hình mới nhất chuyển sang năm tài chính 3/2028, với EPS khoảng 12.742 yên, bội số định giá tăng lên 11 lần, tương ứng với mục tiêu giá tăng từ 73.000 yên lên 140.000 yên.

Ý nghĩa của sự thay đổi này là Citigroup không còn coi đợt tăng giá NAND hiện tại chỉ là sự phục hồi chu kỳ ngắn. Khi phạm vi hợp đồng dài hạn mở rộng, khả năng nhìn thấy lợi nhuận tương lai của Kioxia có thể được cải thiện, và chiết khấu chu kỳ mà thị trường từng áp dụng cho các công ty lưu trữ cũng có thể thu hẹp một phần.

Hợp đồng dài hạn rất quan trọng trong ngành lưu trữ. Trước đây, giá NAND dễ biến động mạnh theo chu kỳ cung cầu, và lợi nhuận của các nhà sản xuất cũng dao động dữ dội. Nếu nhiều khách hàng chấp nhận hợp đồng dài hạn, đặc biệt là các thỏa thuận mua hàng có tính ràng buộc cao hơn, nhà sản xuất có thể khóa một phần nhu cầu sớm hơn, và giá cũng như sản lượng không còn hoàn toàn phơi nhiễm với chu kỳ giao ngay ngắn hạn.

Đây chính là điểm mấu chốt khiến Citigroup nâng bội số định giá từ 8 lần lên 11 lần. Nếu hợp đồng dài hạn thực sự làm giảm biến động lợi nhuận, thị trường có thể không còn định giá Kioxia như một công ty chu kỳ mạnh truyền thống nữa.

Tuy nhiên, xếp hạng "Rủi ro cao" vẫn được giữ nguyên. Việc nâng mục tiêu giá không đồng nghĩa với giảm rủi ro; giá cổ phiếu Kioxia trong tương lai vẫn phụ thuộc nhiều vào giá NAND, tình trạng khóa đơn hàng của khách hàng, môi trường vĩ mô và biến động tỷ giá.

Biên lợi nhuận trên 80%, đặt cược vào NAND giá tiếp tục mạnh

Dự báo lợi nhuận của Citigroup cho Kioxia trong hai năm tới là phần tích cực nhất trong lần nâng này.

Theo báo cáo, doanh thu của Kioxia trong năm tài chính 3/2027 ước tính đạt 9.463 nghìn tỷ yên, lợi nhuận hoạt động đạt 7,68 nghìn tỷ yên và biên lợi nhuận hoạt động tăng lên 81,2%. Lợi nhuận hoạt động năm tài chính 3/2028 tiếp tục tăng lên 9,7 nghìn tỷ yên.

Sự thay đổi lớn hơn đến từ giá, không chỉ đơn thuần từ tăng trưởng sản lượng. Citigroup ước tính, sản lượng bit của Kioxia trong năm tài chính 3/2027 tăng 20% so với cùng kỳ, nhưng ASP tăng 261% so với cùng kỳ. Nói cách khác, độ co giãn lợi nhuận chủ yếu được thúc đẩy bởi tăng giá NAND, chứ không phải mở rộng sản lượng.

Nhịp điệu quý cũng rất tích cực. Citigroup ước tính, trong quý 1 năm tài chính 3/2027, ASP của Kioxia tăng 69% so với quý trước, quý 2 tăng thêm 18% so với quý trước, đưa biên lợi nhuận hoạt động duy trì trong khoảng 77% đến 82%. Đối với một công ty chip lưu trữ, đây là một bộ giả định biên lợi nhuận rất cao.

Điều này phụ thuộc vào ba yếu tố cùng xảy ra: cung cầu NAND tiếp tục căng thẳng, nhu cầu SSD doanh nghiệp cho trung tâm dữ liệu vẫn mạnh, và các hợp đồng dài hạn có thể ổn định giá cũng như sản lượng ở mức cao.

Nếu ba điểm này đúng, Kioxia sẽ tiếp tục hưởng lợi từ chu kỳ tăng giá trong các quý tới. Nhưng nếu bất kỳ yếu tố nào bị lỏng lẻo, chẳng hạn như khách hàng bắt đầu trì hoãn mua hàng, nguồn cung ngành được giải phóng trở lại, hoặc thực thi hợp đồng dài hạn không đạt kỳ vọng, thì biên lợi nhuận hoạt động trên 80% sẽ bị thị trường nghi ngờ trước tiên.

Micron xác nhận tín hiệu tăng giá, nhưng không thể đồng nhất với Kioxia

Kết quả kinh doanh mới nhất của Micron cung cấp bằng chứng gián tiếp cho việc tăng giá NAND.

Trong quý kết thúc vào ngày 28/5/2026, doanh thu NAND của Micron đạt 9,9 tỷ USD, tăng 99% so với quý trước, trong đó tăng giá đóng góp phần lớn. Biên lợi nhuận gộp non-GAAP của quý tài chính thứ ba đạt 84,9%, biên lợi nhuận hoạt động non-GAAP đạt 81,2%, và hướng dẫn quý tiếp theo cũng ở mức cao.

Điều này cho thấy, việc tăng giá NAND không phải là hiện tượng riêng của một công ty. Nhu cầu SSD trung tâm dữ liệu mạnh, nguồn cung giải phóng hạn chế, khách hàng chấp nhận giá cao hơn, đã lan tỏa vào doanh thu và lợi nhuận của các nhà sản xuất lưu trữ.

Đối với Kioxia, kết quả kinh doanh của Micron củng cố nhận định ngành của Citigroup: đợt tăng giá này có nhu cầu thực sự hỗ trợ, không chỉ là tâm lý giao dịch ngắn hạn.

Nhưng Micron không thể đồng nhất với Kioxia. Cấu trúc sản phẩm, danh mục khách hàng, điều khoản hợp đồng, cấu trúc chi phí và mức độ nhạy cảm với tỷ giá của các nhà sản xuất khác nhau là không hoàn toàn giống nhau. Các thỏa thuận mua hàng ràng buộc mạnh mẽ được Micron tiết lộ cũng không có nghĩa là toàn bộ ngành đều có cùng điều khoản.

Do đó, mức lợi nhuận Kioxia có thể đạt được trong hai năm tới vẫn phụ thuộc vào tỷ lệ bao phủ hợp đồng dài hạn, mức độ thực thi điều khoản, và liệu khách hàng có sẵn sàng tiếp tục khóa sản lượng trong môi trường giá cao hay không. Nhận định lạc quan của Citigroup dựa trên giả định tình trạng căng thẳng NAND kéo dài đến năm 2027 và hợp đồng dài hạn tiếp tục được đẩy mạnh, chứ không chỉ là một quý tăng giá đủ để hỗ trợ toàn bộ việc nâng định giá.

Kịch bản lạc quan thấy 15,7 vạn yên, kịch bản bi quan có thể giảm xuống 8 vạn yên

Khoảng kịch bản mà Citigroup đưa ra cho thấy Kioxia không phải là một câu chuyện một chiều chắc chắn.

Trong kịch bản cơ sở, mục tiêu giá của Citigroup là 140.000 yên. Mục tiêu giá kịch bản lạc quan là 157.000 yên, tương ứng với mức tăng khoảng 51%, với giả định chính là bội số định giá mở rộng thêm. Mục tiêu giá kịch bản bi quan là 80.000 yên, thấp hơn khoảng 23% so với giá đóng cửa ngày 25/6, tương ứng với mức tăng ASP thấp hơn kỳ vọng và bội số định giá thu hẹp.

Khoảng kịch bản này nhắc nhở các nhà đầu tư rằng giá cổ phiếu hiện tại đã phản ánh một phần xu hướng tăng giá NAND và sự phục hồi chiết khấu định giá. Nếu ASP trong các quý tiếp theo tiếp tục tăng và hợp đồng dài hạn thực thi mạnh hơn, thị trường có thể chấp nhận định giá cao hơn. Nhưng nếu tốc độ tăng giá chậm lại, dự báo lợi nhuận sẽ nhanh chóng chịu áp lực.

Hiệu suất giá cổ phiếu lịch sử của Kioxia cũng giải thích tại sao thị trường không dễ dàng định giá đầy đủ cho loại công ty này. Khi giá lưu trữ tăng, độ co giãn lợi nhuận rất lớn; nhưng một khi bước vào giai đoạn điều chỉnh tồn kho hoặc chu kỳ mở rộng sản xuất, lợi nhuận cũng giảm nhanh. Citigroup duy trì xếp hạng "Rủi ro cao" chính vì đợt tăng này vẫn dựa trên giả định về chu kỳ cao của ngành chu kỳ mạnh.

Để duy trì biên lợi nhuận, cần tránh các cú sốc từ nguồn cung và tỷ giá

Rủi ro trực tiếp nhất vẫn đến từ phía nguồn cung.

Nếu Mỹ nới lỏng hạn chế xuất khẩu thiết bị sản xuất chất bán dẫn sang Trung Quốc, khả năng mở rộng sản xuất của Trung Quốc hoặc các nhà sản xuất khác tăng lên, tình trạng cung cầu NAND căng thẳng có thể bị phá vỡ. Nếu các doanh nghiệp lớn đẩy nhanh chi tiêu vốn trở lại, điều này cũng sẽ làm suy yếu tính bền vững của xu hướng tăng giá.

Phía cầu cũng không chỉ nhìn vào trung tâm dữ liệu. SSD doanh nghiệp là trụ cột quan trọng của đợt tăng giá này, nhưng điện thoại thông minh vẫn là một phần quan trọng của nhu cầu NAND. Một khi điện thoại bước vào giai đoạn yếu theo mùa, hoặc khách hàng trung tâm dữ liệu có điều chỉnh tồn kho tạm thời, giả định ASP cao sẽ đối mặt với áp lực.

Tỷ giá cũng là biến số mà Kioxia không thể bỏ qua. Mô hình của Citigroup ước tính, mỗi yên tăng giá 1 yên sẽ làm giảm lợi nhuận hoạt động khoảng 40 tỷ yên. Sau khi dự báo lợi nhuận hoạt động được nâng lên mức hàng nghìn tỷ yên, tác động của biến động tỷ giá lên tâm lý thị trường sẽ càng rõ rệt hơn.

Lợi nhuận cổ đông không phải là nguyên nhân chính của lần nâng mục tiêu giá này. Dự báo của Citigroup chưa bao gồm mua lại cổ phiếu, và khả năng thực hiện mua lại trong ngắn hạn là thấp. Cổ tức dự kiến bắt đầu từ nửa cuối năm tài chính 3/2027, với cổ tức cả năm khoảng 1.000 yên mỗi cổ phiếu. Nói cách khác, việc nâng mục tiêu giá hiện tại chủ yếu dựa vào lợi nhuận và định giá, chứ không phải mua lại hoặc tăng cổ tức đáng kể.

Lần nâng mục tiêu giá mạnh mẽ này của Kioxia đặt xu hướng tăng giá NAND, hợp đồng dài hạn và sự phục hồi chiết khấu định giá trên cùng một đường thẳng. Sự khác biệt thực sự nằm ở việc liệu đường thẳng này có thể kéo dài đến năm 2027 hay không.

Nếu tình trạng thiếu NAND kéo dài, tính ràng buộc của LTA tăng lên, và kỷ luật nguồn cung được duy trì, Kioxia có thể tiếp tục tận hưởng độ co giãn lợi nhuận cao. Nhưng chỉ cần một trong các yếu tố như thực thi hợp đồng dài hạn, nhu cầu trung tâm dữ liệu hoặc kỷ luật nguồn cung bị lỏng lẻo, biên lợi nhuận hoạt động trên 80% sẽ bị nghi ngờ trước tiên. Citigroup đặt cược vào một chu kỳ lợi nhuận NAND dài hơn, và thị trường sắp tới sẽ xác minh chu kỳ này có thể kéo dài bao xa.

Nhấp để tìm hiểu các vị trí đang tuyển của BlockBeats

Chào mừng bạn tham gia cộng đồng chính thức của BlockBeats:

Nhóm Telegram đăng ký: https://t.me/theblockbeats

Nhóm Telegram thảo luận: https://t.me/BlockBeats_App

Tài khoản Twitter chính thức: https://twitter.com/BlockBeatsAsia