Sau khi STRC giảm xuống còn 82 đô la, Strategy còn có tiếp tục bán coin không?

陶朱，金色财经

Tóm tắt: Trong gần một tháng, những lo ngại do STRC liên tục mất peg đã lan rộng trên thị trường tiền mã hóa. Trong thời gian dài, thị trường thường cho rằng Strategy sẽ không bán coin, nhưng vào cuối tháng 5, Strategy đã bán 32 BTC, gây ra sự dao động lớn trên thị trường. Sau đó, hai cổ phiếu ưu tiên STRC và SATA liên tục mất peg, tính đến thời điểm viết bài, STRC ở mức 89,16 USD. Trong bối cảnh cổ phiếu ưu tiên liên tục mất peg, nhà đầu tư đặt câu hỏi liệu Strategy có tiếp tục bán coin để trả cổ tức hay không.

一、Cổ phiếu ưu tiên vĩnh viễn giảm giá mạnh

Ngày 29 tháng 5, STRC từng giảm xuống còn 97,11 USD, sau đó phục hồi và đóng cửa ở mức 98,57 USD, khả năng của Strategy trong việc phát hành qua ATM để sử dụng chứng khoán ưu tiên này như công cụ huy động vốn tiếp tục được chú ý.

Sau đó, mức giảm của STRC ngày càng mở rộng, ngày 18 tháng 6 thậm chí giảm xuống mức thấp 82,50 USD.

Trong khi đó, SATA cũng không khá hơn, ngày 18 tháng 6 giảm xuống trên 90 USD. Giám đốc điều hành của Strive, Matt Cole, gọi đây là “ngày khó khăn nhất trong lịch sử tín dụng số,” và nhanh chóng khẳng định thực tế không có vấn đề gì.

STRC và SATA là cổ phiếu ưu tiên vĩnh viễn do Công ty Quỹ Bitcoin phát hành, nằm ở điểm giao thoa của hai thế giới: một là thế giới cổ phiếu ưu tiên ổn định, lợi nhuận cao, và thế giới tích trữ tài sản Bitcoin doanh nghiệp có độ biến động cao hơn. Cổ phiếu ưu tiên vĩnh viễn là loại chứng khoán trả cổ tức cố định hoặc biến đổi vô thời hạn, không có ngày đáo hạn, hoạt động tương tự trái phiếu có lợi suất cao, giá giao dịch gần mệnh giá và cung cấp dòng thu nhập ổn định.

Lợi suất của STRC do Strategy phát hành khoảng 11,5%, trả cổ tức hai lần mỗi tháng. Lợi suất của SATA do Strive phát hành khoảng 13%, và là lợi suất biến đổi, trả cổ tức hàng ngày nhằm thu hút nhà đầu tư tìm kiếm lợi nhuận.

Cả STRC và SATA đều hướng tới giao dịch gần mệnh giá 100 USD và tạo ra thu nhập định kỳ dồi dào, do đó thu hút các nhà đầu tư tìm kiếm lợi nhuận.

Giám đốc điều hành của Strive, Matt Cole, cho rằng sự sụt giảm giá cổ phiếu là do thanh lý đòn bẩy chứ không phải do tình hình tín dụng của người phát hành xấu đi.

Những gì xảy ra hôm nay là một sự thanh lý đòn bẩy, chứ không phải là sự xấu đi của chất lượng tín dụng cơ bản.

Trong thị trường lợi tức cố định có câu nói cũ: Con đường địa ngục được lát bằng lợi nhuận mang lại.

Khi nhà đầu tư phát hiện ra một tài sản mang lại lợi suất hấp dẫn, độ biến động tương đối thấp và đặc tính tín dụng nền tảng mạnh mẽ, nhiều người cuối cùng sẽ nghĩ rằng chỉ sở hữu nó là chưa đủ. Họ sẽ vay mượn dựa trên đó. Họ sẽ tăng đòn bẩy. Họ cố gắng nâng cao lợi nhuận từ cổ phiếu.

Cách làm này có hiệu quả, cho đến khi nó không còn hiệu quả nữa.

Khi xu hướng thị trường không thuận lợi cho người nắm giữ đòn bẩy, việc bán tháo bắt buộc có thể gây ra phản ứng dây chuyền. Giá giảm, yêu cầu ký quỹ tăng, nhiều lần bán ra xảy ra, vòng lặp này tự củng cố. Việc bán ra không còn dựa trên các yếu tố cơ bản nữa, mà bị chi phối bởi các giới hạn bảng cân đối kế toán.

Chúng ta đã thấy điều này nhiều lần trong tài chính truyền thống. Trong lịch sử, một số quỹ phòng hộ lớn nhất thất bại do vị thế đòn bẩy cao đối với trái phiếu chính phủ Mỹ. Không phải vì trái phiếu đột nhiên trở thành khoản nợ xấu, mà là do nhà đầu tư quá mở rộng khi cố gắng kiếm thêm lợi nhuận từ các tài sản có vẻ an toàn và ổn định.

Đây chính là động thái đang diễn ra trong tín dụng số ngày hôm nay.

Cole nhấn mạnh rằng, cổ tức của công ty còn đủ dự trữ để tiếp tục trả cổ tức. Công ty Strategy cũng cho biết, dự trữ của họ đủ để duy trì trả cổ tức trong thời gian dài — “với dự trữ BTC của họ, có thể chi trả cổ tức trong 32 năm.”

二、Tại sao STRC giảm gần 20%?

Từ mức giá neo 100 USD giảm xuống còn 82,50 USD, STRC mất gần 20%.

STRC được thiết kế là cổ phiếu ưu tiên vĩnh viễn, neo ở mệnh giá 100 USD, không nên xảy ra giảm giá đột ngột. Do liên tục thấp hơn mệnh giá, Strategy đã tạm dừng cơ chế huy động vốn bằng phát hành thêm cổ phiếu để mua Bitcoin khi giá vượt mệnh giá.

Theo Cole, “thanh lý đòn bẩy,” có thể suy ra rằng khối lượng giao dịch của cổ phiếu ưu tiên này khá ít, dễ bị ảnh hưởng bởi đòn bẩy, dẫn đến giá giảm mạnh.

Ngoài ra, do là công ty kho chứa BTC lớn nhất, bảng cân đối của Strategy biến động theo giá BTC. Khi giá BTC liên tục giảm, mối lo ngại về quỹ BTC tăng lên, từ đó giảm nhu cầu đối với các công cụ lợi nhuận đòn bẩy, gây ảnh hưởng tiêu cực đến cổ phiếu ưu tiên.

Sau khi giá STRC giảm xuống dưới 100 USD, nhiều quỹ định lượng còn cho rằng thị trường đang nghi ngờ cơ chế định giá của sản phẩm này. Có thể xuất hiện các vấn đề như giảm vị thế thụ động, dừng lỗ kỹ thuật, rút vốn từ các quỹ chênh lệch giá, làm giá giảm thêm.

Chi tiết có thể xem trong bài “STRC giảm xuống dưới 95 USD: Tại sao liên tục mất peg? Có rủi ro vỡ nợ không?”

三、Liệu Strategy có tiếp tục bán coin trong tương lai?

Strategy chưa đến giai đoạn tử thần.

Ngày 20 tháng 6, nhà sáng lập Strategy, Michael Saylor, đăng trên mạng xã hội rằng: Dự trữ Bitcoin và USD của Strategy cao hơn khoảng 48 tỷ USD so với nợ.

Khi tôi phát biểu vào tháng 10 năm 2022, giá Bitcoin gần 20.000 USD, Strategy nắm giữ khoảng 130.000 BTC trị giá khoảng 2,6 tỷ USD, còn giá cổ phiếu điều chỉnh của $MSTR khoảng 24 USD. Vài tuần sau, sau khi Bitcoin giảm xuống dưới 16.000 USD, nợ của chúng tôi vượt quá tổng giá trị của BTC và dự trữ tiền mặt khoảng 300 triệu USD, còn cuối năm, cổ phiếu $MSTR giảm xuống khoảng 13 USD.

Chúng tôi vẫn tập trung, củng cố sức mạnh công ty và thực hiện chiến lược của mình. Sau đó, Strategy đã huy động hơn 60 tỷ USD vốn bổ sung, đầu tư vào Bitcoin, thêm hơn 716.000 BTC. Hôm nay, dự trữ BTC và USD của chúng tôi vượt quá nợ khoảng 48 tỷ USD. Cảm ơn tất cả những ai tin tưởng, kiên trì và có tầm nhìn dài hạn.

Trước đó, hình ảnh của Strategy luôn là “không bao giờ bán coin,” nhưng ngày 1 tháng 6, Strategy lần đầu tiết lộ đã bán 32 BTC, trị giá 2,5 triệu USD, để trả cổ tức ưu tiên.

Phản ứng của công chúng rất mạnh, nhiều người hiểu đó là Strategy không thể tiếp tục. Nhưng thực tế, so với kho dự trữ BTC trị giá hàng tỷ USD của Strategy, 2,5 triệu USD chẳng đáng kể. Hành động này là một tuyên bố về sự thay đổi chiến lược tài sản của Strategy: từ việc tích trữ trung thành sang quản lý linh hoạt bảng cân đối.

Ngày 7 tháng 6, Giám đốc chiến lược và kinh doanh của Aave, Luigi, nói: Tôi nghĩ nhiều người không nhận ra rằng việc Strategy bán Bitcoin về bản chất là một chiến lược tâm lý, nhằm đáp ứng các yêu cầu liên quan đến chỉ số.

Ngày 8 tháng 6, nhà sáng lập mining pool Leptok (B.TOP), Jiang Zhuoer, viết: Strategy sẽ không bán nhiều coin, chỉ bán nhỏ để trả lãi. Strategy phát hành cổ phiếu STRC mới để huy động thêm BTC, đồng thời bán một lượng nhỏ BTC giá thấp từ những lần mua ban đầu để ghi nhận lợi nhuận kế toán, dùng để trả lãi cho STRC. Đây là biểu hiện của “chiến lược luân chuyển” của họ. Tuy nhiên, nếu Strategy không bán gì, nhà đầu tư sẽ nghi ngờ “dùng tiền mới trả lãi cũ,” trong khi bán nhỏ có thể tạo ra lợi nhuận thực, giữ hình ảnh “không bao giờ bán coin,” thuận lợi cho việc huy động vốn tiếp theo.

Ngày 11 tháng 6, CEO của Strategy, Phong Le, trong cuộc phỏng vấn CNBC, nói: Mục đích chính của công ty khi bán Bitcoin là “để thị trường thích nghi” và kiểm tra quy trình nội bộ. Việc này không nhằm thay đổi chiến lược dài hạn nắm giữ Bitcoin của công ty, mà để xác minh tính trôi chảy của các giao dịch và quy trình liên quan.

Tổng thể, tình hình tài chính của Strategy hiện tốt, khả năng cao trong tương lai sẽ bán nhỏ lẻ BTC. Thứ nhất, cổ tức hàng năm của STRC khoảng 11,5%, nếu chỉ dựa vào hoạt động phần mềm để trả cổ tức thì rõ ràng là không đủ, do đó Strategy cần dự trữ tiền mặt, huy động vốn hoặc bán BTC để trả cổ tức. Thứ hai, là công ty kho chứa BTC hàng đầu, nếu bán tháo BTC lớn, không chỉ gây hoảng loạn thị trường mà còn làm sụp đổ lý luận đầu tư của họ. Nhà đầu tư yêu thích sản phẩm của Strategy vì có thể tiếp xúc đòn bẩy với BTC. Một khi liên tục giảm bán BTC, thị trường sẽ định giá lại MSTR và STRC.

Nếu giá BTC trong tương lai tăng, thì vấn đề mất peg của STRC sẽ được giải quyết. Ngược lại, nếu BTC tiếp tục giảm, Strategy có thể sẽ tiếp tục bán nhỏ lẻ coin, và thị trường sẽ đặt câu hỏi về khả năng Strategy trả cổ tức, hay còn phải huy động vốn nữa hay không.

四、Ý kiến của các chuyên gia

Các chuyên gia trong ngành đều lạc quan về STRC.

• Nhà phân tích tiền mã hóa Murphy viết: Để phá vỡ cổ phiếu ưu tiên, BTC phải giảm xuống còn 26.000 USD; để phá vỡ nợ, phải giảm xuống còn 8.000 USD... Thực tế, hiện tại, cổ phiếu ưu tiên chưa có nguy cơ thanh toán. Các sản phẩm tương tự SATA tuần này vẫn ổn định trên 99 USD. SATA chưa mất peg còn STRC đã mất, cho thấy áp lực bán lần này chủ yếu hướng về Strategy, chứ không phải do thiết kế của công cụ này. Strategy còn xa mới bị thanh lý bắt buộc, chỉ là vòng quay tạm thời dừng lại ở mức giá hiện tại. Tiếp theo, đường đi của giá BTC mới quyết định đây là một sự nghỉ ngơi giữa chừng hay bắt đầu vòng xoáy giảm. Tuy nhiên, việc mất peg của STRC so sánh với vòng chu kỳ trước như mất peg UST/LUNA trong đợt sụp đổ này có phần quá đà. Nếu giá BTC phục hồi, ATM cổ phiếu mở lại, vòng quay có thể khởi động lại; lại có thể dùng cổ phiếu thường để trả cổ tức, xây dựng lại dự trữ tiền mặt; như vậy, yếu tố nguy hiểm nhất trong chiết khấu của STRC sẽ được giải quyết.

• Nhà tiên phong trong lĩnh vực tiền mã hóa Adam Back nói: Các quan điểm tiêu cực về Strategy và cổ phiếu ưu tiên STRC của họ thiếu căn cứ, vì những gì Strategy làm về bản chất chỉ là bán Bitcoin để trả cổ tức, không thay đổi chiến lược dự trữ Bitcoin, và chính xác là “chứng minh có thể trả lợi nhuận cho nhà đầu tư qua Bitcoin, đồng thời giảm tỷ lệ nợ.” Strategy đang trình diễn một mô hình tài chính mới, trong đó Bitcoin có thể trở thành tài sản thay thế tiền mặt, dùng trong quản lý tài sản doanh nghiệp và vận hành vốn, trong khi các FUD xung quanh MSTR và STRC bị thổi phồng quá mức, Strategy sẽ không “về 0,” giá trị dài hạn của họ nằm ở việc liên tục nắm giữ Bitcoin và thúc đẩy thị trường hiểu rõ hơn về tính chất tiền tệ của Bitcoin.

• Nhà phân tích Axel Adler của CryptoQuant chỉ ra: Strategy về bản chất đã chuyển từ công cụ đòn bẩy Bitcoin thành rủi ro của cấu trúc vốn phức tạp, hiện đang đối mặt với bốn áp lực chính: Bitcoin giảm xuống dưới trung bình chi phí, khả năng huy động vốn của cổ phiếu ưu tiên STRC giảm, bán Bitcoin phá vỡ câu chuyện “chỉ mua không bán,” và áp lực pha loãng do phát hành cổ phiếu. Hiện tại, ảnh hưởng của Strategy đến thị trường Bitcoin là trung tính tiêu cực, không tạo ra rủi ro hệ thống, và trong ngắn hạn chưa cần bán tháo Bitcoin hàng loạt.

• Giám đốc điều hành Benchmark-StoneX, Mark Palmer nhận định: Sức yếu của STRC là do cơ chế tự nhiên, không phải dấu hiệu của khủng hoảng. Khi lợi tức cổ phiếu thấp hơn trung bình thị trường, biến động giá là điều bình thường. Ở mức giá hiện tại, chúng tôi cho rằng STRC mang lại cơ hội lợi nhuận tổng hấp dẫn cho nhà đầu tư, kết hợp lợi suất cao với cơ chế nội tại có thể kéo giá về gần mệnh giá.

• Giám đốc nghiên cứu CoinShares, James Butterfill cho rằng: Suy yếu liên tục của STRC dường như không chủ yếu do Bitcoin, mà chủ yếu do cách Strategy dự định huy động và quản lý các khoản nợ cố định ngày càng tăng. Sự phục hồi của Bitcoin sẽ nâng cao giá trị tài sản của Strategy, nhưng không tự động tạo ra tiền mặt khả dụng.

Kết luận

Sau khi mất peg, huyền thoại “không bao giờ bán coin” của Strategy đã bị phá vỡ; trong tương lai, có thể sẽ tiếp tục bán nhỏ để trả cổ tức; nhưng khả năng bán tháo BTC lớn là rất thấp, vì điều này sẽ phá vỡ lý luận đầu tư của Strategy; việc mất peg của STRC không thể coi là Strategy gặp khó khăn, vì dự trữ BTC của Strategy còn vượt xa cổ phiếu ưu tiên; nếu trong tương lai Bitcoin phục hồi đà tăng, vấn đề mất peg của STRC sẽ được giải quyết; còn nếu thị trường giảm dài hạn, Strategy sẽ phải lựa chọn giữa tiếp tục huy động vốn hoặc bán nhỏ lẻ coin.