Tùy chọn trong DeFi có không khả thi? Vitalik có thể không nghĩ vậy

Bản gốc tiêu đề: Stablecoin của Vitalik về cơ bản là một quyền chọn mua được bảo vệ
Tác giả bản gốc: Dan Rysk
Dịch: Peggy, BlockBeats

Tác giả bản gốc: BlockBeats

Nguồn gốc bản gốc:

Chuyển thể: Mars Finance

Lời người biên tập: Trong thời gian dài, quyền chọn trong DeFi vẫn chưa trở thành một loại giao dịch chính thống. So với hợp đồng vĩnh viễn, nó phức tạp hơn, thanh khoản phân tán hơn, và cũng khó tạo ra nhu cầu tự nhiên ổn định hơn.

Nhưng ý tưởng về stablecoin thuật toán gần đây của Vitalik đã mở ra một khả năng khác cho quyền chọn: nó không còn được xem như một sản phẩm giao dịch độc lập nữa, mà trở thành nền tảng tài chính đằng sau stablecoin, sản phẩm sinh lợi và tài sản cấu trúc.

Bài viết này tác giả từ góc nhìn quyền chọn để phân tích giải pháp này. Ông cho rằng, tài sản ổn định trong thiết kế của Vitalik về bản chất giống như một quyền chọn mua chào mua tổng hợp: người dùng chia 1 ETH thành hai phần, một phần nhận giá trị “ổn định” thấp hơn một mức giá thực thi nào đó, phần còn lại nhận lợi nhuận tăng giá cao hơn giá thực thi đó. Vì hai phần luôn cộng lại bằng 1 ETH, hệ thống không cần phải đưa vào nợ, ký quỹ hay cơ chế thanh lý, qua đó tránh được rủi ro thanh lý cốt lõi của stablecoin CDP truyền thống.

Tuy nhiên, thiết kế này cũng có những điểm khó khăn rõ ràng. Để tài sản ổn định gần như một stablecoin, nó cần liên tục rollover các quyền chọn mua trong vùng giá sâu, điều này sẽ gây ra trượt giá khi gia hạn, đường giao dịch cố định bị “ăn cắp” trước, thanh khoản thiếu hụt, v.v. Quan trọng hơn, mỗi tài sản ổn định đều cần có người liên tục giữ các tài sản phía tăng giá tương ứng, tức là một khoản đòn bẩy ETH không phí vốn, không rủi ro thanh lý. Nhu cầu này có thể tồn tại lâu dài hay không quyết định khả năng mở rộng thực sự của hệ thống.

Tác giả cuối cùng, dựa trên kinh nghiệm của Rysk, chỉ ra rằng lý do khiến quyền chọn trong DeFi khó mở rộng quy mô trong quá khứ là vì nó quá phức tạp như một sản phẩm giao dịch trực tiếp, và nhu cầu của người dùng không đủ tự nhiên. Nhưng nếu đổi vị trí, đặt quyền chọn vào các tài sản phức tạp hơn như stablecoin, lợi nhuận cấu trúc, sản phẩm chỉ số làm nền tảng, nó có thể phù hợp hơn để trở thành hạ tầng của DeFi. Nói cách khác, cơ hội của quyền chọn trong DeFi không nhất thiết là trở thành hợp đồng vĩnh viễn tiếp theo, mà là trở thành động cơ định giá và phân phối rủi ro đằng sau các sản phẩm tài chính chuỗi tiếp theo.

Dưới đây là nguyên bản:

Trong nhiều năm, tôi luôn nghe câu nói này: “Quyền chọn trong DeFi không khả thi.”

Sau khi làm Rysk, tôi thừa nhận, câu nói này đúng một phần. Hầu hết các sản phẩm quyền chọn trong DeFi đều rất khó để mở rộng. Thanh khoản phân tán, lưu lượng giao dịch tự nhiên khó thu hút, các trader cũng liên tục chọn các sản phẩm đơn giản hơn. Hợp đồng vĩnh viễn trở thành công cụ mặc định để thể hiện quan điểm xu hướng, còn thị trường dự đoán trở thành cách đơn giản hơn để dự đoán kết quả sự kiện.

Chính vì vậy, đề xuất của Vitalik gần đây đã thu hút sự chú ý của tôi. Ông đề xuất, có thể dùng cấu trúc quyền lợi giống quyền chọn để xây dựng một stablecoin thuật toán không có cơ chế thanh lý.

Điều thực sự thu hút tôi là ý tưởng của nó: quyền chọn không phải là một sản phẩm để giao dịch, mà là hạ tầng nền tảng của sản phẩm.

Đây là quan điểm tôi đã thúc đẩy trong vài năm qua, cũng là cốt lõi của việc xây dựng Rysk V12. Đối với chúng tôi, sản phẩm là lợi nhuận; còn đối với Vitalik, sản phẩm là sự ổn định. Càng nghĩ, tôi càng thấy thiết kế này rất quen thuộc.

Phần ổn định mà ông mô tả về bản chất chính là một quyền chọn mua chào mua tổng hợp.

Tại sao nó là quyền chọn mua chào mua tổng hợp

Thiết kế của ông chia một đơn vị ETH thành hai loại quyền lợi. Một bên là P, giữ giá trị đến một mức giá thực thi nào đó; bên kia là N, nhận phần lợi nhuận tăng giá vượt quá giá thực thi đó. Cả hai cộng lại luôn bằng 1 ETH, do đó không có nợ, không có ký quỹ, cũng không cần thanh lý.

Giả sử giá ETH hiện tại là 2.500 USD, giá thực thi là 1.500 USD. Chỉ cần ETH duy trì trên 1.500 USD, P giống như một quyền lợi có giá trị ổn định 1.500 USD; chỉ khi ETH giảm xuống dưới 1.500 USD, P mới bắt đầu chịu rủi ro giảm giá. Trong khi đó, N sẽ nhận toàn bộ lợi nhuận tăng giá trên 1.500 USD.

Đây chính là cấu trúc lợi nhuận của quyền chọn mua chào mua tổng hợp.

Người nắm giữ giữ tài sản của chính mình, bán phần tăng giá vượt quá một mức giá thực thi nào đó, và thu phí quyền chọn. P chính là bản sao của cấu trúc lợi nhuận quyền chọn mua chào mua này. N tương đương với quyền chọn mua mà người mua sở hữu.

Chính xác hơn, nó là một quyền chọn mua chào mua tổng hợp tổng hợp. Không ai thực sự bán ra một quyền chọn từ bên ngoài, mà là qua việc chia nhỏ quyền lợi, tái cấu trúc ra cùng một cấu trúc lợi nhuận.

Đây cũng chính là luận điểm đằng sau Rysk V12. Người dùng sở hữu ETH, BTC hoặc HYPE, và qua việc bán quyền chọn mua chào mua, họ nhận lợi nhuận trước. Vitalik lại hướng mô-đun nền tảng này về sự ổn định.

Cùng một động cơ, các sản phẩm khác nhau.

Vấn đề là: nó là quyền chọn mua sâu trong vùng giá, và phải liên tục rollover

Hiện tại, phần lớn người dùng của Rysk bán quyền chọn mua chào mua ngoài vùng giá. Người nắm giữ ETH chọn một mức giá thực thi cao hơn giá hiện tại: hoặc cược rằng giá sẽ không lên tới đó, hoặc nếu lên, họ sẵn sàng bán ra ở mức giá cao hơn để chốt lời, đồng thời giữ phí quyền chọn.

Nhưng phần ổn định trong ý tưởng của Vitalik cần một cấu trúc khác. Để thể hiện như một số tiền ổn định, giá thực thi phải thấp hơn giá spot rất nhiều, do đó quyền chọn mua này sẽ là quyền chọn mua sâu trong vùng giá, phần lớn giá trị là nội tại.

Trong trường hợp giá spot là 2.500 USD, giá thực thi là 1.500 USD, thì có 1.000 USD là giá trị nội tại mà người mua phải trả trước. Điều này làm cho giao dịch này tiêu tốn vốn cao hơn nhiều.

Tuy nhiên, một quyền chọn mua chỉ có thể duy trì ổn định trong một khoảnh khắc nhất định. Một khi ETH giảm xuống dưới giá thực thi, nó bắt đầu chịu rủi ro giảm giá ETH, do đó phải liên tục điều chỉnh xuống mức giá thực thi thấp hơn, rollover nhiều lần.

Vì vậy, tài sản ổn định này về bản chất là một quy trình rollover liên tục của quyền chọn mua chào mua.

Vitalik cũng tự nhận ra rủi ro này. Trượt giá do rollover liên tục là mối đe dọa lớn nhất đối với thiết kế này, và cách thực hiện rollover mới là phần thực sự khó khăn.

Bất kỳ cơ chế nào theo lịch trình cố định, công khai đều rất dễ bị “ăn cắp” trước. Đây chính là vấn đề mà các quỹ quyền chọn trong DeFi như DOV từng gặp phải: họ bán quyền chọn cùng một thời điểm hàng tuần, cùng một mức giá thực thi, khiến thị trường hoàn toàn biết trước và có thể đặt trước, từ đó rút ra giá trị từ dòng giao dịch này.

Dù sao đi nữa, mỗi lần rollover đều cần có người mua. Vấn đề là: ai sẽ mua? Với giá nào?

Khó nhất là ai sẽ cung cấp vốn cho nó

Trong mô hình của Vitalik, phải có người gửi vào một ETH đầy đủ, chia nhỏ ra, bán phần ổn định, và giữ phần tăng giá. Người gửi này chính là người mà toàn hệ thống dựa vào để vận hành.

Ứng cử viên rõ ràng nhất là các nhà tạo lập thị trường.

Nhưng cuối cùng, vị thế họ nắm giữ thực ra là ETH có đòn bẩy. Và bất kỳ ai muốn mua ETH có đòn bẩy đều có thể trực tiếp mua quyền chọn mua hoặc hợp đồng vĩnh viễn. Cách đó đơn giản, hiệu quả hơn, và quen thuộc hơn. Người gửi vốn này đang đi qua một con đường khó khăn hơn để có được vị thế vốn có thể dễ dàng hơn ở nơi khác.

Lợi thế thực sự của phần tăng giá là: nó cung cấp đòn bẩy thực sự không phí vốn, không rủi ro thanh lý, điều mà hợp đồng vĩnh viễn không thể cung cấp.

Tuy nhiên, nó vẫn cần tìm người mua, và không chỉ một lần. Mỗi khi có một đơn vị tài sản ổn định, đều phải có người giữ phần tăng giá tương ứng ở phía bên kia.

Để mở rộng quy mô, mô hình này cần có một nhóm người liên tục sẵn sàng giữ vị thế đòn bẩy ETH theo một dạng thức đặc thù này trong mọi điều kiện thị trường.

Và các nhà tạo lập thị trường về bản chất là những người tối ưu hóa nguồn lực. Không có lý do rõ ràng nào khiến họ không dễ dàng chấp nhận một thứ mới, vốn cao, chi phí tích hợp lớn. “Nhà đầu cơ và nhà tạo lập thị trường sẽ cung cấp thanh khoản”, đó là giả định mà toàn bộ thiết kế dựa vào. Nhưng hành vi này không thể xảy ra một cách tự phát.

Những gì chúng ta học được từ Rysk

Trong Rysk, chúng tôi đã học điều này theo cách khó khăn. Phiên bản ban đầu của giao thức rất khó mở rộng, thiếu nhu cầu tự nhiên, và luôn không tìm ra điểm phù hợp với thị trường.

Trong phiên bản hiện tại của Rysk V12, cả hai phía giao dịch đều có lý do mạnh mẽ để tham gia. Vì vậy, Rysk bắt đầu từ hai nhóm người vốn đã muốn tham gia. Người nắm giữ muốn kiếm lợi từ tài sản của mình, và chính tài sản đó là tài sản thế chấp.

Các nhà tạo lập thị trường cạnh tranh trong cơ chế RFQ để mua dòng giao dịch này. Họ chỉ trả phí quyền chọn, không cần cung cấp tài sản thế chấp, cuối cùng nhận được chính xác loại rủi ro quyền chọn mà họ muốn, và có thể định giá, phòng ngừa rủi ro trong sổ sách của mình. Đây là phần hiệu quả về vốn hơn trong giao dịch, và chính vì vậy, nhóm giao dịch tự nguyện tham gia.

Không ai bị bắt buộc phải giữ vị thế mà họ có thể dễ dàng có được ở nơi khác.

Hệ thống này cũng không dựa vào các khuyến khích hay phát hành token.

Việc cần xây dựng

Tôi rất vui khi thấy thiết kế này được xem xét nghiêm túc. Thách thức là có thật, nhưng chúng là những thử thách thú vị. Đây chính là không gian thiết kế mà DeFi nên khám phá.

Điều khiến tôi cảm thấy được xác nhận là đề xuất này càng củng cố thêm lựa chọn của chúng tôi tại Rysk: thế chấp đầy đủ, không thanh lý, không rủi ro đối tác, và chỉ cần sử dụng oracle khi đến hạn để thực hiện giao hàng thực.

Dù ứng dụng khác nhau, nền tảng vẫn giống nhau. Nền tảng này đã được thử nghiệm trên HyperEVM, và các nhà tạo lập thị trường đang cạnh tranh dòng giao dịch. Chúng tôi cũng đã triển khai trên mainnet Ethereum, và sắp mở cho công chúng.

Nếu bạn đang khám phá stablecoin, sản phẩm cấu trúc, sản phẩm chỉ số, hoặc bất kỳ sản phẩm nào có thuộc tính quyền chọn làm nền tảng, hãy liên hệ với tôi.

Quyền chọn là mô-đun nền tảng. Điều thực sự thú vị là những thứ được xây dựng dựa trên nó.