Quan điểm: Định nghĩa của STRC, huy động vốn, một số quy tắc thuế và phân phối lợi nhuận thanh toán

Tác giả: 加蜜师弟 @oyoovi

Liên kết bài viết gốc:

Tuyên bố: Bài viết này là nội dung được đăng lại, độc giả có thể truy cập liên kết gốc để biết thêm thông tin. Nếu tác giả có bất kỳ ý kiến phản đối nào về hình thức đăng lại, vui lòng liên hệ với chúng tôi, chúng tôi sẽ chỉnh sửa theo yêu cầu của tác giả. Việc đăng lại chỉ nhằm chia sẻ thông tin, không cấu thành bất kỳ lời khuyên đầu tư nào, không đại diện cho quan điểm và lập trường của Wu.

Bản chất của STRC không phải là trái phiếu, cũng không phải là sản phẩm tiết kiệm bảo đảm, mà là cổ phiếu ưu đãi cổ tức thường kỳ, không đáo hạn, lãi suất thả nổi, tích lũy theo thời gian của công ty mẹ Strategy. Mệnh giá của nó là 100 USD mỗi cổ phiếu, nhưng giá phát hành IPO là 90 USD; cổ tức trả hàng tháng bằng tiền mặt. Tính đến tháng 3 năm 2026, trang chính thức của Strategy cho biết, tỷ lệ cổ tức hàng năm của STRC là 11.50%, và tỷ lệ này có thể điều chỉnh hàng tháng. Quan trọng hơn, Strategy cũng viết rõ ràng: STRC không có đảm bảo lợi nhuận, không đảm bảo thanh khoản, không phải tiền gửi tiết kiệm, không phải sản phẩm bảo hiểm FDIC, cũng không phải chứng khoán thế chấp bằng Bitcoin.

Nếu cần giải thích bằng một câu đơn giản, STRC giống như: cộng đồng MicroStrategy tổ chức một ICO 2.0, huy động vốn theo giá giảm 10%, rồi hàng tháng chia cổ tức cho người mua coin, mức cổ tức theo tỷ lệ hàng năm do công ty quyết định, thị trường thứ cấp chỉ cần có độ sâu là bạn có thể rút ra một cách ổn định. Coin này không thể chuyển đổi thành cổ phần, nhưng nếu hệ thống thực sự không ổn, công ty có thể bán tài sản, thanh lý theo thứ tự để trả cho bạn (nếu còn dư). Điều quan trọng hơn, coin này có công tắc phát hành thêm. Bạn sẽ nhận thấy trong này đã thoang thoảng mùi của stablecoin thuật toán. Tất nhiên, không phải phiên bản trên chuỗi, mà là phiên bản theo pháp luật công ty + thị trường vốn.

Khác với stablecoin thuật toán, STRC dựa trên: bảng cân đối kế toán của công ty niêm yết thực sự, dự trữ USD, quỹ tài sản Bitcoin và thứ tự thanh toán. Chỉ có điều, giá trị neo, điều chỉnh cổ tức, phát hành liên tục và logic tiếp nhận thị trường của nó thực sự mang bóng dáng của một cơ chế giữ giá ổn định lợi suất.

I. Một số định nghĩa về các khía cạnh của STRC

1. Tính chất: Công cụ tín dụng theo dạng quyền lợi, không phải trái phiếu.

Nó là Variable Rate Series A Perpetual Stretch Preferred Stock, nghĩa là “Cổ phiếu ưu đãi vĩnh viễn, lãi suất biến đổi, loại A”. Vĩnh viễn nghĩa là không có ngày đáo hạn, bạn không thể như mua trái phiếu chờ đến ngày đáo hạn để lấy lại vốn; vị trí pháp lý của bạn là cổ đông ưu đãi, không phải chủ nợ. Nó có quyền nhận cổ tức và thanh lý cao hơn cổ phiếu thường, STRK, STRD, nhưng thấp hơn STRF, thấp hơn tất cả các khoản nợ hiện tại và tương lai, và ở cấp độ công ty con thì cấu trúc yếu hơn nợ và các khoản nợ khác của công ty con.

2. Vốn gốc: Tuyệt đối không hiểu là bảo toàn vốn.

Rõ ràng xác định STRC chỉ có quyền ưu tiên yêu cầu thanh toán từ phần còn lại của tài sản công ty, không có thế chấp trực tiếp bằng Bitcoin. Vì vậy, nó có khung ưu tiên thanh toán, nhưng không có bảo đảm vốn gốc không điều kiện. Khi công ty gặp vấn đề và vào quá trình thanh lý, bạn chỉ có thể nhận phần còn lại của tài sản sau các chủ nợ và các quyền lợi cao hơn.

3. Trả cổ tức: Nguồn không phải từ lợi nhuận của sản phẩm.

Nói cách khác, cổ tức cao của STRC không phải do tài sản nền có lợi nhuận ổn định. Cổ tức cao về bản chất là bù đắp cho rủi ro tiềm tàng của việc nắm giữ cổ phiếu ưu đãi này dựa trên tín dụng của MicroStrategy (bạn không điều kiện tin tôi, tôi có điều kiện chăm sóc bạn). Đây cũng là lý do tại sao STRC bị chê là lừa đảo cao cổ.

Bạn mua STRC trên thị trường thứ cấp, chỉ cần mua trước ngày cổ tức và giữ đến đủ điều kiện nhận cổ tức, bạn sẽ nhận được cổ tức của kỳ đó, không cần có quyền mua theo đợt phát hành. Trong hồ sơ chào bán, STRC rõ ràng ghi rằng cổ tức thông thường sẽ trả bằng tiền mặt, nhưng điều kiện là do hội đồng quản trị tuyên bố và trả theo phương thức quy định trong hồ sơ chào bán.

Lấy ví dụ lịch trả cổ tức công khai của STRC hiện tại, thông tin thị trường cho thấy kỳ trả cổ tức tháng 3 năm 2026 sẽ vào ngày 13 tháng 3, ngày thanh toán là 31 tháng 3. Nói cách khác, để nhận được cổ tức kỳ này, bạn thường phải mua trước ngày 12 tháng 3; nếu mua sau ngày 13 tháng 3, bạn sẽ nhận cổ tức của kỳ tiếp theo.

4. Cơ chế thoái vốn

Phân loại thứ nhất là bán trên thị trường thứ cấp: đây là cách thoái vốn phổ biến nhất, nhưng giá thị trường chịu ảnh hưởng của lãi suất, tín dụng, thanh khoản, kỳ vọng hành vi của công ty, có thể cao hơn hoặc thấp hơn 100.

Phân loại thứ hai là công ty tự mua lại: sau khi STRC niêm yết, nhà phát hành có thể bất cứ lúc nào, theo từng phần hoặc toàn bộ, mua lại với giá 101 USD cộng lãi chưa trả; nếu lượng lưu hành giảm xuống dưới 25% tổng lượng phát hành ban đầu, có thể thực hiện mua lại sạch (clean-up redemption); nếu xảy ra sự kiện thuế (tax event), có thể thực hiện mua lại vì lý do thuế (tax redemption).

Phân loại thứ ba là khi có sự thay đổi cơ bản (fundamental change), người nắm giữ có thể yêu cầu công ty mua lại bằng tiền mặt, nhưng quyền này bị hạn chế bởi khả năng tài chính hợp pháp của công ty. MicroStrategy định nghĩa rất hẹp về thay đổi cơ bản: thứ nhất là thay đổi quyền kiểm soát; thứ hai là các giao dịch lớn tại cấp công ty, như bán, cho thuê hoặc chuyển nhượng toàn bộ hoặc phần lớn tài sản cho bên thứ ba, hoặc tất cả cổ phiếu loại A được đổi thành chứng khoán khác, tiền mặt hoặc tài sản khác.

II. Về phát hành cổ phiếu ưu đãi STRC

Gọi vốn IPO + phát hành ATM sau đó: tổng cộng khoảng 50 tỷ USD

1. Tình hình huy động vốn qua IPO lần đầu

Kích thước huy động danh nghĩa (Notional) và số tiền thực tế huy động (Proceeds)

Notional là quy mô tài chính danh nghĩa của cổ phiếu ưu đãi này, khi IPO ban đầu, Strategy đã phát hành 28.011.111 cổ phiếu, giá 90 USD/cổ; đến tháng 7 năm 2025, công ty nhận về khoảng 2.474 tỷ USD ròng. Số tiền này mới là tiền thực sự công ty nhận được, có thể tiếp tục dùng để mua Bitcoin. Mệnh giá danh nghĩa của nó khoảng: 28.011.111 × 100 = 2.8011 tỷ USD (theo mệnh giá, không giảm giá). Thường thì số tiền huy động thực tế nhỏ hơn Notional, nhưng không chênh lệch quá nhiều.

2. Sau IPO lần đầu, phát hành ATM (rút tiền liên tục qua thị trường) và tình hình huy động

1. Ngày 29 tháng 7 năm 2025: Hoàn thành IPO STRC, huy động ròng khoảng 2.474 tỷ USD. Công ty công bố đã dùng số tiền này mua 21.021 BTC.

2. Ngày 31 tháng 7 năm 2025: Đăng ký ATM của STRC có hiệu lực, giới hạn tối đa 4.2 tỷ USD.

3. Quý 4 năm 2025: STRC bắt đầu bán ra thực tế. Đến ngày 1 tháng 2 năm 2026, công bố cho biết trong quý 4/2025, STRC bán ra 1.575.952 cổ, thu về khoảng 157.6 triệu USD.

4. Từ ngày 1 tháng 2 đến 1 tháng 3 năm 2026: STRC tiếp tục bán, bán ra 4.207.834 cổ, thu về khoảng 421 triệu USD; đến ngày 1 tháng 2, còn dư khoảng 3.6 tỷ USD trong hạn mức.

5. Từ ngày 2 đến 8 tháng 2: không có bán mới.

6. Từ ngày 9 đến 16 tháng 2: bán nhỏ giọt, ngày 17 tháng 2, báo cáo 8-K cho biết trong tuần bán ra 785.354 cổ, tương đương notional 78.5 triệu USD, thu về 78.4 triệu USD, còn dư khoảng 3.54 tỷ USD.

7. Từ ngày 17 đến 22 tháng 2: không có bán mới.

8. Từ ngày 23 tháng 2 đến 1 tháng 3: bán rất nhỏ, 71.590 cổ, tương đương notional 720.000 USD, thu 710.000 USD, còn dư khoảng 3.54 tỷ USD.

9. Từ ngày 2 đến 8 tháng 3: bán mạnh, ngày 9 tháng 3, báo cáo 8-K cho biết bán ra 3.776.205 cổ, tương đương notional 377.6 triệu USD, thu về 377.1 triệu USD, còn dư khoảng 3.16 tỷ USD.

10. Từ ngày 9 đến 15 tháng 3: bán lớn, ngày 16 tháng 3, báo cáo 8-K cho biết bán ra 11.818.467 cổ, tương đương notional 1.1818 tỷ USD, thu về 1.1804 tỷ USD, còn dư khoảng 1.975 tỷ USD.

11. Từ ngày 16 đến 22 tháng 3: không có bán mới.

12. Ngày 23 tháng 3: chấm dứt ATM cũ, mở ATM mới 21 tỷ USD, thêm đại lý phân phối.

Tổng cộng, theo dữ liệu công khai, STRC ATM đã huy động khoảng 2.224 tỷ USD. Tính theo Notional: IPO 2.801 tỷ + ATM 2.224 tỷ ≈ 5.025 tỷ USD; theo thực tế huy động, IPO 2.474 tỷ + ATM 2.224 tỷ ≈ 4.7 tỷ USD.

3. Ai đang nắm giữ

Theo Bloomberg, vị trí nắm giữ lớn nhất của STRC có thể là ETF PFF của BlackRock, chiếm khoảng 6% cổ phần của STRC. Các tổ chức chính khác gồm:

1. FMR LLC, Quỹ Fidelity Investments.

2. Capital Group Cos Inc, công ty quản lý tài sản lớn nhất thế giới.

3. Van Eck Associates Corp, VanEck.

4. BioShares Biotechnology Funds, quỹ đầu tư về công nghệ sinh học, do LifeSci Index Partners quản lý.

Vì báo cáo sở hữu không bắt buộc, chỉ khoảng 25% vị trí được báo cáo, điều này khá bình thường.

III. Một số quy định thuế đối với người không cư trú Mỹ mua STRC

1. Về ROC (hoàn trả vốn)

Trong hồ sơ chào bán, quy định dành cho người không Mỹ là: nếu phân phối được coi là cổ tức, thường sẽ áp dụng thuế 30% trích trước, hoặc có thể thương lượng giảm thuế qua W-8BEN.

Sau đó, Strategy thông báo riêng rằng, từ năm 2025, các phân phối này theo thuế liên bang Mỹ là 100% là ROC, không phải cổ tức; IRS Topic 404 cũng xác nhận, ROC không phải là cổ tức, mà là hoàn trả một phần vốn đầu tư của bạn.

2. Khấu trừ thuế lợi nhuận vốn

Về lý thuyết, lợi nhuận bạn có được không cần trích trước thuế thu nhập, sẽ hoãn lại thành lợi nhuận vốn khi bán. Theo hướng dẫn, lợi nhuận vốn khi bán STRC thường không bị đánh thuế tại Mỹ, trừ khi rơi vào các trường hợp như: liên quan đến hoạt động kinh doanh tại Mỹ (effectively connected), quy tắc 183 ngày (ở Mỹ trên 183 ngày trong năm), hoặc USRPI/USRPHC (quyền lợi bất động sản Mỹ).

Nguyên văn: generally will not be subject to U.S. federal income or withholding tax.

3. Ví dụ

Giả sử bạn là nhà đầu tư nước ngoài, mua 1 triệu USD STRC, sau đó liên tục 3 năm, mỗi năm nhận cổ tức theo tỷ lệ 11.50%, và trong 3 năm này, các cổ tức đều theo logic ROC của thuế Mỹ, bạn thu về 345.000 USD lợi nhuận. Khi bán, vốn gốc của bạn còn 1 triệu USD, sau 3 năm ROC, cơ sở tính thuế giảm còn 655.000 USD, bán ra với giá 1 triệu USD (giá bằng mệnh giá). Theo luật thuế Mỹ, sẽ hình thành lợi nhuận vốn 345.000 USD.

Trong hồ sơ chào bán, ghi rõ rằng, người không Mỹ khi bán STRC, lợi nhuận thường không phải nộp thuế thu nhập liên bang Mỹ, cũng không bị trích trước thuế. Do đó, với người không Mỹ, khả năng cao là không phải nộp thuế Mỹ.

IV. Về khả năng trả cổ tức và thanh lý cực đoan

1. Về dự trữ USD 2.25 tỷ

Ngày 5 tháng 2 năm 2026, Strategy công bố đã xây dựng dự trữ 2.25 tỷ USD, rõ ràng nói rằng số dự trữ này có thể cung cấp hơn 2.5 năm cổ tức và trả lãi. Điều này có nghĩa, theo cách nhìn của công ty, số dự trữ này dùng để cung cấp dòng tiền cho lãi và cổ tức của toàn bộ cấu trúc vốn.

2. Áp lực trả lãi

Nếu tính theo tỷ lệ 11.50% của STRC và quy mô khoảng 5 tỷ USD, tổng gánh nặng tiền mặt hàng năm của MicroStrategy khoảng 0.5 tỷ USD, dự trữ 2.25 tỷ USD có thể đủ để chi trả trong khoảng 4.5 năm, đã bắt đầu thấp hơn dự kiến 2.5 năm.

Nếu loại trừ STRK (vì STRK có thể trả bằng cổ phiếu), tổng gánh nặng còn khoảng 0.45 tỷ USD/năm, dự trữ 2.25 tỷ USD đủ để chi trả khoảng 5 năm.

Điều này có nghĩa, quy mô hiện tại của MicroStrategy, dự trữ USD cung cấp khoảng 2 năm dòng tiền dự phòng. Tuy nhiên, độ an toàn của dự trữ USD này rất nhạy cảm với quy mô của STRC. Nói cách khác, dự trữ 2.25 tỷ USD sẽ bị pha loãng dần khi mở rộng quy mô STRC. Dự kiến, khi cổ tức đạt 10 tỷ USD, dự trữ này chỉ còn đủ để duy trì khoảng 1.5 năm. Đây là chiến lược dùng lãi suất để vượt qua giai đoạn thị trường gấu.

3. Áp lực thanh lý cực đoan

1. Tài sản: Tính sơ bộ các tài sản chính

Đến tháng 3 năm 2026, Strategy sở hữu 762.099 BTC, tổng giá mua khoảng 57.69 tỷ USD, trung bình khoảng 75.694 USD/BTC. Giá BTC hiện tại khoảng 69.000 USD, giá trị thị trường của phần này khoảng 52.5 tỷ USD, giả sử dự trữ USD còn lại chỉ 2 tỷ USD. Tổng tài sản chính khoảng 54.5 tỷ USD.

2. Thứ tự thanh lý và thanh toán

Theo thứ tự thanh lý, nợ và STRF nằm sau STRC.

Đến ngày 19 tháng 3 năm 2026, STRC lưu hành 50.246.513 cổ, tính theo mệnh giá 100 USD, tương đương khoảng 5.025 tỷ USD. Cùng ngày, STRF lưu hành 12.839.689 cổ; theo công bố, đến ngày 31 tháng 12 năm 2025, tổng nợ chưa trả của công ty là khoảng 8.25 tỷ USD.

Chỉ tính theo các số liệu công bố rõ ràng và nằm trước trong thứ tự thanh lý, quy mô thanh lý cứng của STRC là: 8.25 tỷ + 1.284 tỷ = 9.534 tỷ USD. Trong khi đó, phần còn lại của tài sản, khoảng 54.5 tỷ - 9.534 tỷ ≈ 44.9 tỷ USD, đủ để thanh lý khoảng 9 lần cho 5.025 tỷ USD của STRC. Để đảm bảo 100% thanh lý, BTC cần khoảng giá 17.000 USD. Theo dữ liệu mới nhất, mức bảo vệ thanh lý của STRC vẫn còn khá dày.

V. Nhận định của tôi

Tổng hợp tất cả, bản chất của STRC rõ ràng rồi. Nó không phải là trái phiếu, không phải là tiết kiệm bảo đảm, không phải tiền gửi, không phải nợ thế chấp Bitcoin. Nó là:

• Vĩnh viễn;

• Lãi suất thả nổi;

• Tích lũy cổ tức;

• Cổ phiếu ưu đãi của công ty mẹ Strategy.

Điều hấp dẫn của nó là:

• Tỷ lệ cổ tức cao hiện tại;

• Thanh khoản đã được tạo ra;

• Vị trí ưu tiên hơn cổ phiếu thường;

• Đồng thời, gián tiếp hưởng lợi từ câu chuyện về cấu trúc vốn Strategy/BTC.

Vấn đề của nó cũng rõ ràng:

• Không có bảo đảm vốn gốc không điều kiện;

• Cổ tức không phải là cam kết cố định;

• Lãi cao không phải do tài sản nền sinh lợi tự nhiên, mà là bù đắp rủi ro tín dụng và cấu trúc của công ty;

• Nó còn có công tắc phát hành thêm, và công tắc này đã được mở.

Chứng khoán này hiện trông vẫn khá ổn định, dự trữ phòng ngừa thanh lý khá dày. Nếu bạn nắm giữ 1-2 năm, nó là một mục tiêu phù hợp. Rủi ro thực sự không nằm ở hiện tại, mà ở chỗ hệ thống này có thể duy trì được ai đó tiếp tục mua, có thể giữ vững mốc 100 USD hay không, và dự trữ 22.5 tỷ USD có thể trụ được bao lâu khi quy mô STRC ngày càng mở rộng.