Повышение ставок — не убийца технологий, а EPS: стратегия оставлять сильных после крупного падения ведущей линии AI

автор: BIT

Краткое содержание инвестиций

Мой вывод очень прост: настоящим завершителем технологического ралли не является увеличение ФРС ставки на 25 базисных пунктов, а внутреннее перенасыщение отрасли и опровержение EPS; до появления этих двух сигналов падение 5 июня больше похоже на «задний ход для подбора», а не на «аварийную ситуацию». Эта фраза — основная нить этого отчёта и мой принцип позиционирования в текущей панике по поводу повышения ставок. В мае в США добавилось 172 тысячи новых рабочих мест, значительно превышая рыночные ожидания в 88 тысяч, что подтолкнуло рынок к повышению вероятности повышения ставок в этом году до 63% и почти 100% — до января следующего года; индекс полупроводников Филадельфии за день упал более чем на 10%, Nasdaq снизился на 4,18%. Но я не буду отказываться от технологической основной линии из-за одного макроэкономического дня, потому что в истории истинным решающим фактором для технологических акций, способных пережить колебания ставок, всегда было не сам повышение ставки, а продолжение роста EPS. [1] [2]

Мое мнение — сейчас торговля AI уже перешла из «распространённого рассказа о росте» в «подтверждение через сокращение». Это не тот этап, когда можно без разбора покупать все высоко-бета технологические акции, но и не конец основной линии AI. Основной портфель должен состоять из лидеров с высокой видимостью заказов, стабильной валовой маржой, хорошим качеством денежного потока и способностью аналитиков повышать EPS; для акций, связанных с квантовыми технологиями, космической отраслью и некоторыми малыми чиповыми проектами без прибыльных цепочек, стоит использовать откаты для снижения доли или хеджировать волатильность портфеля опционами.

1. Фактическая оценка: повышение ставок — это триггер, а не основная причина

Реакция рынка 5 июня была очень резкой, но цепочка триггеров не сложная. Официальные данные BLS показывают, что в мае в США добавилось 172 тысячи рабочих мест, уровень безработицы остался на уровне 4,3%, а в марте и апреле было пересмотрено в сторону увеличения на 9,3 тысячи. Сильные данные по занятости усилили опасения рынка по поводу стойкости инфляции и необходимости повторных повышений ставок. [3] Reuters и рыночные отчёты показывают, что в тот день индекс Nasdaq снизился на 4,18%, индекс полупроводников SOX упал более чем на 10%, инвесторы быстро переоценили риски активов, предполагая «более высокие и более длительные ставки». [1] [2]

Переменные

Изменения около 5 июня

Мое толкование

Майская занятость в США

17,2 тысячи, значительно выше ожиданий в 8,8 тысяч

Краткосрочное переоценивание ставок, однако структура занятости требует анализа зарплат и инфляционных передач

Уровень безработицы

4,3%, без изменений

Рынок труда не показывает признаков рецессии, напротив — сдерживает ожидания снижения ставок

Вероятность повышения ставок в этом году

Пересмотрена вверх до 63%

Создаёт давление на оценку долгосрочных активов, сначала — на высокооценённые технологические компании

Индекс SOX

Падение более чем на 10% за день

Полупроводники — ядро перенасыщенной торговли, первыми под ударом ликвидности

Nasdaq

Падение на 4,18% за день

Общий панический настрой, но это не означает опровержение EPS в AI

Я считаю, что это падение — концентрированный выпуск давления от повышения ставок и перенасыщенности рынка. Оно убирает часть переоценённых активов, ускоряет вывод средств из слабых, высокоэластичных и с низкой прибыльностью позиций; однако, если заказы на AI-инфраструктуру, капитальные расходы облачных провайдеров, спрос на GPU/оптические модули/PCB не снизились существенно, то основная линия технологий не завершилась из-за этого дня.

2. Исторический обзор: уроки 1999 года — не «пузырь», а «следить за EPS»

Период доткомов 1999 года часто используют как предупреждение для сегодняшних технологических акций, но я считаю, что этот аналог нельзя сводить только к оценкам, нужно смотреть и на прибыльность. Тогда ФРС начала цикл последовательных повышений ставок, индекс Dow шёл в бок, а Nasdaq продолжал расти значительно до пика в марте 2000 года. Исследование, опубликованное Moomoo, показывает, что в 1999 году EPS Nasdaq 100 вырос примерно на 60%, тогда как EPS Dow значительно отставал; к первому кварталу 2026 года EPS Nasdaq 100 вырос примерно на 36%, а Dow — всего на 4%, что снова свидетельствует о структурной дифференциации прибыли. [2]

Исследование Nasdaq Investment Intelligence за последние 30 лет роста ставок подтверждает тот же вывод. В период с 1985 по 2021 годы, включающий 13 этапов повышения ставок продолжительностью не менее 6 месяцев, средняя совокупная доходность Nasdaq-100 составляла 22,6%, что выше 11,3% у S&P 500 и 12,7% у Dow; в период с октября 1998 по январь 2000 года, когда доходность десятилетних облигаций выросла примерно на 2,2 процентных пункта, Nasdaq-100 вырос на 165,3%, значительно превзойдя S&P 500 и Dow за тот же период. [4]

Этот исторический опыт подсказывает мне не «высокие оценки могут расти вечно», а то, что повышение ставок — не достаточный сигнал для продажи технологических акций. Опасными являются два сценария: первый — цена акций растёт только за счёт расширения P/E, а EPS не растёт; второй — ухудшение конкурентной ситуации, снижение валовой маржи и денежного потока у лидеров. Если эти два признака отсутствуют, то повышение ставок — это скорее корректировка темпа, а не окончательный приговор для основной линии.

3. Оценочный каркас: краткосрочно — циклы роста, долгосрочно — запас безопасности

Я не считаю правильным механически судить о пузыре AI-лидеров по одному P/E или P/B. В краткосрочной перспективе (1 год) цена зависит от темпов роста доходов, ROE и направления EPS; в трёх- или пятилетней перспективе важнее P/B, доходность свободного денежного потока и цикл возврата капитала, которые определяют долгосрочную доходность. Исследование Pacer ETFs по Nasdaq-100 показывает, что в конце 1999 года P/E Nasdaq-100 составлял около 73, а доходность свободного денежного потока — всего 0,76%; к концу 2023 года P/E снизился до примерно 31, а доходность — 2,68%, при этом текущие продажи, прибыль и свободный денежный поток лидеров уже не сравнимы с интернет-буллимом 1999 года. [5]

Оценочные вопросы

Ошибочные мнения

Мой подход к оценке

Высокий P/B обязательно означает пузырь

Только P/B выше определённого уровня — пузырь

Оценка по ROE, технологическим барьерам, рентабельности капитальных затрат и прогнозам EPS

Высокий P/E обязательно к продаже

При высоком P/E — снижение доли

Если EPS продолжает расти, высокий P/E может быть поглощён прибылью; если EPS застопорился — высокий P/E опасен

Является ли лидер AI слишком перенасыщенным?

Перенасыщенность — это признак вершины

Больше похоже на сигнал о сжатии рынка, когда деньги возвращаются к более сильным активам

Как реагировать на рост ставок

Полностью продавать технологию

Снизить кредитное плечо, исключить слабые активы, оставить в портфеле самые сильные с подтверждённой EPS

Поэтому я делю основные активы AI на два типа. Первый — «платёжные станции» с реальными заказами, стабильной валовой маржой и денежным потоком, включая поставщиков серверных решений, передовых упаковок, оптических модулей, PCB, ключевых поставщиков облачных инфраструктур. Второй — активы с отдалёнными перспективами, неясной прибыльной моделью, такие как некоторые квантовые, космические и концептуальные чипы, а также программное обеспечение без подтверждённых заказов. В периоды сильных падений я наблюдаю за возможностью увеличения доли в первых, а во время откатов — снижаю риск.

4. Степень перенасыщенности: это сжатие, а не первый пик

В настоящее время инвесторы сосредоточены на AI-активах, что создает эффект «притяжения» дивидендов, мелких и нестандартных активов, что необходимо признать. Но степень перенасыщенности сама по себе не равна вершине рынка. Истинная вершина обычно достигается при выполнении трёх условий: 1) замедление инвестиций отраслевого капитала; 2) ухудшение конкурентной ситуации у лидеров, начало ценовых войн или снижения маржи; 3) остановка тренда повышения EPS или его снижение. Пока что текущая коррекция больше похожа на «фазовое снижение с левой стороны» и «сжатие основной линии», а не подтверждение первого среднего пика AI. [2]

Я рассматриваю конец июня — июль как ключевое окно для проверки. Отчёты о квартальной прибыли в Китае, прогнозы по американским технологическим компаниям, капитальные расходы облачных провайдеров и видимость заказов в цепочке поставок полупроводников — всё это вместе определит, будет ли эта коррекция здоровой перезагрузкой или началом фазы подтверждения отсутствия прибыли.

5. Мой инвестиционный вывод: не отказываемся от основной линии технологий, но фокусируемся на сильных

Мой принцип — оставить в портфеле лидеров с подтверждённой EPS, не тратить риск на чисто рассказные высоко-бета активы. В сегменте AI-инфраструктуры я предпочитаю держать компании с высокой видимостью заказов, стабильной маржой, хорошим денежным потоком и в сегментах, где капитальные расходы клиентов имеют жёсткую необходимость. Оптические модули, PCB, серверы AI, передовые упаковки, облачная инфраструктура и программные платформы с ценовой властью — мои предпочтения для волатильных активов.

Категории активов

Текущие действия

Основная причина

Контроль рисков

Лидеры AI-инфраструктуры

Сохранять базовые позиции, при сильных падениях — поэтапно набирать

Есть подтверждения по заказам и EPS, краткосрочное влияние ставок не меняет тренд отрасли

Не гнаться за максимумом, дождаться ключевых точек

Оптические модули/PCB/передовые упаковки

Поддерживать фокус

Наиболее чувствительны к капитальным расходам облачных провайдеров

При снижении маржи или заказов — немедленно снизить долю

Облачные и платформенные софтверные решения

Выбирать сильных с экосистемой

Долгосрочная ценность AI-приложений и обновлений компаний

Избегать переоценки

Квантовые/космические/некоторые концептуальные чипы

Использовать откаты для уменьшения доли

При сильных рассказах и слабой прибыльности — риск переоценки особенно высок при росте ставок

Можно использовать опционы для хеджирования высокой бета-экспозиции

Дивиденды и денежные активы

Для стабилизации портфеля

Хеджировать макроэкономические риски

Не рассматривать защитные активы как долгосрочную основную линию

Это не слепая оптимистичность. Скорее, я считаю, что в ближайший месяц нужно внимательно следить за четырьмя ключевыми событиями: 10 июня — CPI, если базовая инфляция из-за цен на нефть превысит ожидания, нужно снизить кредитное плечо; цены на нефть и ситуация с Ираном — если нефть останется на высоком уровне, это усилит инфляционную устойчивость; середина июня — заседания ЕЦБ и Банка Японии, которые повлияют на глобальную ликвидность; 18 июня — заявление Воша, если оно будет очень ястребиным, это изменит ценовую модель ставок. Макроэкономические события определяют темп, а EPS — направление.

6. Итог: задний ход для подбора, но только для тех, у кого есть результаты

Я не буду отказываться от основной линии технологий из-за однодневного падения 5 июня, но я переведу портфель из «покупки AI-историй» в «покупку компаний с подтверждённой прибылью». Если компания может доказать заказы, стабильную маржу, денежный поток и рост EPS, её падение при повышении ставок — скорее шанс; если у компании только концепция и нет прибыльной модели, она должна быть исключена из портфеля во время откатов.

Мой окончательный вывод — всё та же фраза: завершение технологического ралли — это внутреннее перенасыщение и опровержение EPS, а не повышение ставок ФРС на 25 базисных пунктов. Текущая коррекция — «задний ход для подбора», а не «аварийная ситуация». Нужно сохранить позиции с подтверждённой результативностью и дождаться реализации четырёх ключевых событий.

Этот отчёт подготовлен авторским аналитиком. Мнения, выраженные в нём, отражают личную позицию автора и не представляют точку зрения платформы BIT. Этот материал предназначен только для ознакомления и не является инвестиционной рекомендацией.