Имея данные презентации, как сейчас смотрит на SpaceX Уолл-стрит

Заголовок оригинала: С наличием данных о роуд-шоу, как сейчас смотрит на SpaceX Уолл-стрит

Автор оригинала: Rhythm BlockBeats

Источник оригинала:

Перепечатка: Mars Finance

135 долларов за акцию, 555.6 миллионов акций, 1.77 триллиона долларов.

SpaceX установила цену IPO именно здесь. Согласно материалам роуд-шоу, поданным SpaceX в SEC 3 июня в форме S-1/A и 4 июня в форме FWP, компания планирует выпустить 555.6 миллиона акций класса A по цене 135 долларов за акцию, планируется листинг на Nasdaq и Nasdaq Texas, тикер SPCX. После вычета комиссий и расходов на размещение ожидается чистый сбор около 74.4 миллиарда долларов, при полном использовании дополнительных опционов на покупку акций со стороны андеррайтеров — около 85.7 миллиарда долларов.

Настоящая проблема, которую роуд-шоу задает рынку, — это не «сколько стоит одна ракетная компания». В материалах SpaceX неоднократно подчеркивается другое — космические перевозки, спутниковая связь и ИИ-вычисления, которые объединяются в один баланс.

Согласно тому же материалу роуд-шоу, SpaceX утверждает, что является единственной компанией, одновременно строящей инфраструктуру трех уровней: космическую, коммуникационную и ИИ. Космический бизнес отвечает за снижение стоимости выхода на орбиту, Starlink обеспечивает подключение к наземным, морским, воздушным и мобильным сетям, а бизнес ИИ объединяет xAI, Grok, X и Colossus в единую нарратив.

Данные, которые они предоставляют, впечатляют. Согласно материалам, с 2023 года SpaceX занимает более 80% мирового рынка по качеству выхода на орбиту, осуществила около 650 запусков, управляет более 9600 спутниками Starlink, число пользователей Starlink — около 10,3 миллиона, охватывает 164 страны и региона. Ежемесячная активность Grok и X составляет около 550 миллионов пользователей, X публикует примерно 350 миллионов постов в день, а номинальная мощность инфраструктуры ИИ превышает 1 ГВт.

Это — та часть, в которой сейчас самое большое расхождение на Уолл-стрит.

SpaceX говорит, что продает инфраструктуру. Скептики считают, что компания объединяет инфраструктуру, ИИ и личную премию Маска в один пакет.

Рассмотрим самый важный сегмент роуд-шоу. Connectivity — это сейчас наиболее похожая на «бизнес публичной компании» часть. Согласно материалам, доходы Connectivity в 2025 году составят 11,4 миллиарда долларов, скорректированная EBITDA — 7,2 миллиарда долларов, что выше доходов 2024 года в 7,6 миллиарда и скорректированной EBITDA в 3,8 миллиарда. Подразделение SpaceX в 2025 году даст доход в 4,1 миллиарда долларов и скорректированную EBITDA в 700 миллионов. Подразделение ИИ в 2025 году — доход 3,2 миллиарда, а скорректированная EBITDA — убыток 1,2 миллиарда.

Объединяя эти показатели, получается очень неравномерный портрет SpaceX. Starlink зарабатывает, ракеты обеспечивают возможности развертывания, а ИИ — тратит деньги и создает ценность за счет оценки.

Согласно материалам, в 2025 году общий доход SpaceX составит 18,7 миллиарда долларов, скорректированная EBITDA — 6,6 миллиарда, но чистый убыток по GAAP — 4,9 миллиарда. Капитальные затраты выросли с 4,4 миллиарда в 2023 году до 11,2 миллиарда в 2024 и до 20,7 миллиарда в 2025. В первом квартале 2026 года компания все еще показывает чистый убыток по GAAP в 4,3 миллиарда.

Если перевести это на язык фондового рынка, то это не зрелая прибыльная акция. Это акция, которая заранее продает контроль над будущей инфраструктурой на открытом рынке.

Первая реакция Уолл-стрит — признать, что история изменилась.

В статье управляющего фонда Майка Альвеса говорится, что инвесторам не стоит смотреть только на оценку в 1,75–2 триллиона долларов, а важнее — строит ли SpaceX инфраструктуру следующего поколения экономики. Доцент Финансов Университета Колорадо Блорд Шон Дэвис также описывает SpaceX как гибрид аэрокосмической, коммуникационной, оборонной инфраструктуры и ИИ. Мнение директора Института космической политики Джорджтаунского университета Скотта Пейса ближе к нарративу роуд-шоу: рост обусловлен связью, данными и ИИ, объединенными в космосе новым способом.

Это — ядро бычьей логики. Не стоит сравнивать SpaceX с Boeing, AT&T или традиционными космическими компаниями. Она продает уникальный вход в инфраструктуру, которую трудно повторить.

Рейтер сообщает, что по крайней мере один крупный институциональный инвестор SpaceX в частных беседах не сравнивает компанию с Boeing или AT&T, а рассматривает компании вроде Palantir, GE Vernova, Vertiv, которые переоценены с точки зрения инфраструктуры ИИ. Аналитик PitchBook Франко Гранда прямо говорит, что сегодня инвесторы платят за платформенную премию, делая ставку на будущую монополию инфраструктуры.

Однако у этой модели есть свои сложности. При оценке в 1,75 триллиона долларов SpaceX примерно в 110 раз превышает прогнозируемый доход 2025 года, и даже Palantir в некоторых показателях выглядит дешевле. Согласно данным S&P Capital IQ, при рыночной стоимости 1,75–2 триллиона долларов и доходах за 12 месяцев по состоянию на 31 марта 2026 года, коэффициент цена/продажи у SpaceX составляет примерно 90–103, что превышает все семь крупнейших компаний и явно выше примерно 16-кратного показателя Tesla на тот момент.

Бычьи инвесторы готовы принять такую цену, потому что не рассматривают SpaceX как ракетную компанию. Медведи не могут — потому что SpaceX уже не только ракетная компания.

Отсюда и начинаются явные разногласия по оценке.

Первая точка — 780 миллиардов долларов. Аналитик Morningstar Николас Оуэнс после первого обзора SpaceX оценил справедливую стоимость в 780 миллиардов, менее половины целевой оценки IPO. Его опасения связаны с бизнесом ИИ: он считает, что Grok пока не лидер в области ИИ-лабораторий, технологии орбитальных дата-центров еще не подтверждены, и после IPO инвесторы могут найти более безопасные точки входа.

Вторая точка — 1,22–1,29 триллиона долларов. Оценочная модель профессора Нью-Йоркского университета Асута Дамодарана, основанная на ограниченных данных, дает базовую оценку в 1,22 триллиона, а после 10000 симуляций — медиана около 1,29 триллиона. Он признает инженерное чудо и наличие значительных конкурентных преимуществ, но ясно дает понять, что при оценке в 1,75 или 2 триллиона долларов у покупателя почти нет пространства для роста.

Третья точка — 1,25 триллиона. Scottish Mortgage, управляемый Baillie Gifford, держит SpaceX по оценке 1,25 триллиона до 31 марта 2026 года и подчеркивает, что эта оценка основана на проверяемых сделках, а не на слухах. Этот показатель интересен: Scottish Mortgage — долгосрочный инвестор, он не настроен на понижение оценки, но и не полностью согласен с 1,75 триллиона.

Дальше — это уже сама SpaceX, которая предлагает рынку оценку в 1,77 триллиона.

Эти четыре цифры вместе отражают реальную картину SpaceX на Уолл-стрит.

Это не односторонний «покупай» или «продавай». Это скорее ценовой диапазон: 780 миллиардов — консервативный якорь от фундаментальных инвесторов, 1,22–1,29 триллиона — результат оценки Damodaran, балансирующий между нарративом и денежными потоками, 1,25 триллиона — отметка для существующих институциональных позиций, а 1,77 триллиона — цена, которую SpaceX готова предложить рынку.

Настроения на соцсетях более прямолинейны. В Твиттере аккаунты Ticker Wire, Surmount, VirtualBacon и другие обсуждают не денежные потоки, а раунд в 750 миллионов долларов, оценку в 1,75 триллиона, потенциальные индексные покупки и возможное IPO OpenAI и Anthropic после SpaceX. Они воспринимают SpaceX как событие ликвидности, а не как компанию, которую нужно тщательно анализировать в Excel.

Об этом же предупреждает Скотт Сакнофф. Менеджер индекса SPADE Defense Scott Sacknoff считает, что IPO SpaceX уже поднял энтузиазм инвесторов до уровня почти иррационального бума: за год акции космических компаний выросли на 60–100%. При оценке в 1,75 триллиона долларов реально зарабатывают скорее трейдеры, а не долгосрочные инвесторы.

Трейдеры смотрят на спрос и предложение, а долгосрочные — на путь реализации оценки.

На этом пути есть три контрольных пункта.

Первый — Starlink. Он должен продолжать превращать рост числа пользователей, ARPU, мобильных подключений и корпоративных клиентов в денежный поток. В роуд-шоу SpaceX включает Connectivity в потенциальный рынок в 16 триллионов долларов, где Starlink Broadband оценивается в 870 миллиардов, а Starlink Mobile — в 740 миллиардов. Этот рынок не мал, но рынок публичных инвесторов в первую очередь сосредоточен на качестве доходов, а не на TAM.

Второй — ИИ. В роуд-шоу SpaceX оценивает долгосрочный рынок в 26,5 триллионов долларов и предлагает начать развертывание спутников для ИИ-вычислений с 2028 года. Breakingviews от Reuters 24 апреля назвал эту оценку «планетарным абсурдом», потому что 28,5 триллионов долларов — это более пятой части глобального ВВП. Здесь речь не о том, что ИИ не ценен, а о том, что SpaceX ставит оценочную гибкость на самую сложную для верификации часть.

Третий — снижение стоимости из-за управления. Согласно S-1/A SpaceX, после завершения этого размещения Маск будет контролировать около 82,4% голосующих акций. Класс B — по 10 голосов за акцию, класс A — по 1. В письме мэрии Нью-Йорка, главы штата Нью-Йорк и CEO CalPERS от 13 мая говорится, что активы трех сторон превышают 1 триллион долларов, и требуют, чтобы SpaceX ввел голосование по одной акции — один голос или установил не более 7 лет для суперголовных прав.

Майк Альвес из Kiplinger дает более бычий сценарий. Он считает, что в обычных компаниях такой контроль мог бы стать препятствием для сделки, но рынок SpaceX может считать «получение доступа» важнее управления. Подразумевается, что инвесторы покупают не управление, а опцион на продолжение руководства Маском.

Эта роуд-шоу превратило SpaceX из ракетной компании в инфраструктурный конгломерат. Теперь Уолл-стрит должна решить, какая часть этого конгломерата приносит реальный денежный поток, какая — будущие технологические маршруты, а какая — премия за Маска.

Если смотреть только на роуд-шоу, SpaceX уже изложила очень полную картину. Ракеты снижают издержки, Starlink подключает пользователей, ИИ обеспечивает вычислительные мощности, орбитальные системы повышают потолок.

Если же учитывать реакцию Уолл-стрит, то есть и другая история.

Morningstar ждет более низкой цены, Damodaran — очередного крупного отката, Scottish Mortgage не ставит цену в IPO, PitchBook и некоторые институциональные инвесторы ищут оправдания для платформенной премии, торговые аккаунты следят за потенциальными индексными покупками и краткосрочной ликвидностью, пенсионные фонды — за контролем.

Ракеты SpaceX — без споров. Спор идет о том, сколько платит рынок за весь остальной космос за спиной.