#美联储卡什卡利称通胀仍过高 Les responsables de la Fed durcissent le ton, la probabilité d’une hausse en octobre augmente : pourquoi ce ton offensif, y aura-t-il vraiment une hausse en octobre et quelles conséquences pour les différentes catégories d’actifs ?
I. Événement et toile de fond de la politique monétaire : la hausse de septembre était déjà « hawkish », et non un événement isolé
- Le FOMC du 16 septembre a voté à l’unanimité/à 12 voix pour une hausse de 25 pb du taux des fonds fédéraux, à 3,75 %–4,00 %, la première hausse depuis juillet 2023 et le premier changement de direction de la politique monétaire après le passage aux baisses de taux en 2024.
- Le dot plot est orienté vers le resserrement : parmi les 18 responsables ayant soumis des prévisions, 16 anticipent au moins une nouvelle hausse de 25 pb en 2026, dont 12 tablent sur une hausse cumulée supplémentaire de 25 pb cette année, 4 sur 50 pb supplémentaires et 2 sur l’absence de nouvelle hausse ; le taux médian est d’environ 4,10 % fin 2026 et également d’environ 4,10 % fin 2027, ce qui signifie que le marché n’intègre pour l’instant aucune baisse de taux en 2027.
- Lors de sa conférence de presse, Warsh a défini l’orientation comme un « retrait d’une partie de l’assouplissement, plutôt qu’une entrée dans une phase de restriction profonde », tout en refusant de fournir des indications prospectives précises ; le communiqué souligne que l’inflation reste élevée et que les conditions financières ne sont pas suffisamment restrictives. Il s’agit d’une combinaison typique de « dépendance aux données + relèvement de la trajectoire », et non de la simple concrétisation d’une hausse.
Différence clé : la hausse de septembre était déjà largement intégrée par le marché (probabilité supérieure à 90 % avant la réunion) ; ce qui influence réellement les actifs, c’est de savoir s’il y aura une deuxième hausse cette année, si octobre verra deux hausses consécutives et si les taux resteront élevés tout au long de 2027.
II. La logique du ton offensif des responsables : pas seulement le pétrole, mais une « inflation généralisée »
Les propos de Kashkari, Warsh et Schmid peuvent être résumés en trois niveaux :
1. L’inflation globale sur un an reste éloignée de 2 % : en août, l’IPC a progressé de 3,4 % sur un an et de 0,4 % sur un mois ; Warsh estime que l’inflation selon l’indicateur PCE privilégié par la Fed était d’environ 3,6 % en août, le PCE officiel restant à publier. Selon certaines estimations d’institutions, le PCE global aurait progressé d’environ 4,1 % sur un an en août et le PCE sous-jacent de 3,4 %, toujours nettement au-dessus de l’objectif de 2 %.
2. L’énergie est un facteur déclencheur, mais pas le seul : en août, l’énergie a augmenté de 2,1 % sur un mois et l’essence de 3,9 %, contribuant à plus d’un tiers de la hausse mensuelle de l’IPC global ; mais le logement a progressé de 0,3 %, les services de communication de 2,3 %, les billets d’avion de 2,7 % et l’éducation de 0,8 %, tandis que l’IPC sous-jacent a augmenté de 0,3 % sur un mois, contre 0,2 % en juillet. Kashkari insiste sur le fait que « l’inflation reste élevée hors alimentation et énergie », tandis que Schmid estime que « l’ensemble des biens et services est en surchauffe », combinant ainsi le choc pétrolier et la persistance des services.
3. Les anticipations d’inflation et les salaires ne sont pas totalement désensibilisés : dans l’enquête d’août de la Fed de New York, la médiane des anticipations d’inflation était de 3,6 % à un an, 3,2 % à trois ans et 3,0 % à cinq ans ; le salaire horaire moyen a progressé d’environ 3,1 % sur un an et de 0,3 % sur un mois. La situation n’est pas hors de contrôle, mais elle ne permet pas non plus de prévoir un retour rapide à 2 %. Dans un contexte de droits de douane, de hausse du pétrole au Moyen-Orient et d’augmentation des coûts de production liée aux dépenses d’investissement dans l’IA, la Fed craint une « hausse des prix de l’énergie → transport/services → salaires → inflation de second tour ».
III. Probabilité d’une hausse en octobre : comment lire le CME sans se laisser induire en erreur par un seul chiffre
Les écarts entre les différents instantanés sont importants, car le CME évolue à chaque variation des prix des contrats à terme :
- Vers le 17 septembre : la probabilité d’une hausse de 25 pb en octobre était d’environ 49 %–50 % (certaines sources donnaient 49,1 %, 49,8 % et 50,2 %), contre environ 50 % pour un statu quo.
- Selon les chiffres de l’article original du 21 septembre : probabilité de maintenir le taux à 3,75 %–4,00 % en octobre de 43,5 %, probabilité d’une hausse de 25 pb de 56,5 % ; en décembre, 10,2 % pour un statu quo, 46,6 % pour une hausse cumulée de 25 pb et 33,3 % pour une hausse cumulée de 50 pb.
- Trajectoire annuelle du marché : la probabilité d’une nouvelle hausse cette année est proche de 90 %, et une hausse en décembre constitue le scénario de référence ; si le pétrole repart à la hausse, une hausse consécutive en octobre sera réévaluée à la hausse.
Pour déterminer si la Fed relèvera ses taux en octobre, il faut surveiller quatre seuils :
- Le PCE de septembre (fin septembre/début octobre) : si le PCE sous-jacent augmente d’au moins 0,3 % sur un mois et ne ralentit pas sur un an, la probabilité d’une hausse en octobre sera révisée à la hausse ;
- L’IPC de septembre (mi-octobre) : une hausse globale d’au moins 0,3 % sur un mois et une hausse sous-jacente d’au moins 0,3 %, combinées à l’absence de ralentissement du logement et des services, plaideraient pour une hausse consécutive ;
- Le pétrole et le Moyen-Orient : si le WTI reste durablement au-dessus de 100 dollars ou si le Brent progresse davantage, le discours sur la « transmission de l’énergie » sera renforcé ; si la situation en Iran s’apaise et que le pétrole revient vers 90–95 dollars, une hausse en octobre pourrait être évitée.
- L’emploi : les créations d’emplois non agricoles d’août se sont élevées à 162 000, le taux de chômage à 4,1 % et la hausse des salaires horaires sur un an à 3,1 %, soit une situation « ni chaude ni froide » ; si l’emploi de septembre se dégrade nettement, la Fed pourrait davantage attendre décembre pour relever ses taux.
Scénario de référence : une hausse en septembre et une en décembre (deux hausses de 25 pb au total cette année), avec un statu quo en octobre pour observer le PCE et l’IPC ;
Scénario de risque : une nouvelle flambée du pétrole et une hausse sous-jacente mensuelle supérieure ou égale à 0,3 % pendant plusieurs mois consécutifs → hausses en octobre et en décembre ;
Scénario d’assouplissement : retour rapide de l’inflation mensuelle à 0,1 %–0,2 % et affaiblissement de l’emploi → une seule hausse en septembre cette année.
IV. Pourquoi une « hausse à l’unanimité » ne signifie pas nécessairement des « hausses consécutives »
Un dot plot offensif ne signifie pas que le cycle de hausses est relancé, pour trois raisons :
1. Warsh qualifie cette décision d’« annulation de l’assouplissement » plutôt que de « mise en place d’une politique restrictive », ce qui signifie qu’une baisse de l’inflation mensuelle permettrait de s’arrêter ;
2. Le PIB américain a progressé à un rythme annualisé de 1,5 % au deuxième trimestre ; le GDPNow du troisième trimestre avait atteint 4,4 %, avant d’être révisé à 4,4 % → les anticipations de consommation et d’investissement s’affaiblissent, et la croissance n’est pas en surchauffe généralisée ;
3. L’offre et la demande de travail diminuent toutes deux, tandis que le taux de participation se redresse lentement ; des hausses rapides consécutives pourraient transformer un « atterrissage en douceur » en « fort ralentissement ». Donghai Securities et d’autres estiment clairement qu’en l’absence de choc d’offre énergétique, une économie en K ne justifie pas une superposition cyclique.
Le cadre le plus pertinent est donc celui de « hausses de taux motivées par la gestion des risques » : relever d’abord les taux une fois pour ancrer les anticipations, puis utiliser le dot plot pour relever le taux terminal ; le rythme effectif dépendra des données.
V. Valorisation des actifs : Treasuries, dollar, or, actions américaines, marchés émergents
Obligations américaines : après septembre, le rendement à 2 ans s’établit autour de 4,74 %, celui à 10 ans autour de 5,0 %, tandis que le 30 ans évolue à plat ; l’écart 2 ans–30 ans se resserre, dans un mouvement d’« aplatissement baissier ». Si la probabilité d’une hausse en octobre continue d’augmenter, le 2 ans progressera en premier et le 10 ans oscillera autour de 5 % ; si une seule hausse est prévue en décembre, un franchissement de 5,2 % par le 10 ans nécessiterait un soutien de l’inflation ou de l’offre de dette.
Dollar : après la décision, le DXY est repassé au-dessus de 100 ; une trajectoire offensive et l’écart de taux avec l’Europe soutiennent un dollar ferme, mais si l’Europe ou le Japon relèvent également leurs taux, ou si les anticipations de croissance américaine sont révisées à la baisse, la marge de progression du dollar sera limitée.
Or : à court terme, il est pénalisé par la hausse des taux réels ; après la décision, l’or au comptant a reculé de 4 365 à environ 4 240 avant de rebondir vers 4 290–4 310 ; à moyen et long terme, les « taux directeurs élevés + tensions géopolitiques + déficit budgétaire » constituent des facteurs de couverture, et la zone 4 250–4 350 correspond à une zone de confrontation des anticipations de politique monétaire ; une rupture sous 4 200 nécessiterait une poursuite du franchissement à la hausse de 5,2 % par le rendement du Treasury à 10 ans.
Actions américaines : une hausse isolée est déjà intégrée dans les cours, et c’est l’anticipation de hausses consécutives qui pénalise les valorisations ; la croissance et l’IA sont sensibles au taux d’actualisation, tandis que la value et les banques en bénéficient relativement. Le jour de la décision de septembre, le Dow Jones a reculé de 1,21 %, le S&P 500 de 0,45 % et le Nasdaq est resté presque stable, ce qui montre qu’il ne s’agit pas d’un mouvement général d’aversion au risque, mais d’une pression sur les secteurs sensibles aux taux.
Marchés émergents/Chine : un dollar plus fort augmente le coût de la dette libellée en dollars et les pressions sur les sorties de capitaux ; la Chine est toutefois davantage influencée par son excédent commercial, la gestion du taux de change onshore et la liquidité domestique. Après la décision de septembre, le renminbi onshore/offshore s’est temporairement légèrement apprécié ; l’appétit pour le risque sur les actions A a été pénalisé à court terme, tandis que les obligations chinoises ont été contraintes par l’inversion d’environ 330 pb+ de l’écart de rendement à 10 ans entre la Chine et les États-Unis ; la marge de baisse des taux domestiques au quatrième trimestre est réduite, mais pas nécessairement fermée.
VI. Conclusion approfondie
- Une hausse en octobre n’est pas le scénario de référence, mais une « probabilité conditionnelle » : la probabilité actuelle selon le CME est légèrement supérieure à 50 % et dépend de trois variables : le PCE de septembre, l’estimation préliminaire de l’IPC d’octobre et le pétrole ; si les trois sont favorables à une hausse, les 56,5 % pourraient être révisés à plus de 70 %.
- Le cycle actuel de la Fed ressemble davantage à un « resserrement retardé piloté par le dot plot » qu’à une série de hausses rapides comme en 2022 ; le taux terminal se situerait entre 4,00 % et 4,25 % (deux hausses cette année) ou entre 4,25 % et 4,50 % (pétrole hors de contrôle/services ne ralentissant pas).
- En matière de trading : le 2 ans américain est davantage corrélé aux anticipations d’octobre que le 10 ans, il convient d’acheter le dollar sur un ton offensif mais d’éviter de courir après la hausse, de positionner l’or selon une double logique « taux réels + géopolitique », tandis que les actions A et les obligations chinoises dépendent principalement des fondamentaux domestiques ; la Fed ne fait que réduire les anticipations d’assouplissement, sans déterminer la direction.
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