Dragonfly parle des règles d'investissement : rester sur le marché et croire en la croissance exponentielle.

Source : « When Shift Happens » ; Traduction : Felix, PANews

Haseeb Qureshi, managing partner de Dragonfly, était récemment invité dans « When Shift Happens ». Dans l’émission, Haseeb a révélé une règle clé qui distingue les investisseurs qui s’enrichissent véritablement des investisseurs ordinaires : rester sur le marché quand tout le monde vous dit de partir.

Cet ancien joueur de poker professionnel devenu investisseur en capital-risque a partagé comment il a survécu à l’effondrement de 2018 et à celui de l’exchange FTX, et pourquoi il a choisi de défendre Ethereum et Solana alors que tout le monde les abandonnait.

Animateur : Comment te sens-tu ces derniers temps ? Comment va la vie ?

Haseeb : Fatigué, très fatigué. Pas seulement à cause du marché, il y a beaucoup de choses à gérer en interne, beaucoup de travail invisible pour le public. La plupart des gens pensent que le capital-risque est un boulot tranquille, genre vacances d’été, investir puis attendre dix ans. Mais je pense que c’est une façon médiocre de faire du capital-risque. Nous nous démarquons parce que nous travaillons plus dur que les autres. Je réponds très rapidement, je suis joignable à tout moment, et c’est aussi la façon de travailler de Dragonfly. Tout le monde ne peut pas tenir aussi longtemps.

Animateur : On entend beaucoup parler de « départs » en ce moment, par exemple Kyle Samani a quitté Multicoin, beaucoup d’OG du secteur quittent aussi l’espace crypto. Qu’en penses-tu ?

Haseeb : Je pense que c’est exagéré. Chaque fois que les prix baissent, des gens partent. C’est un typique « biais de récence ». Parce que ça se produit maintenant, les gens pensent que c’est pire qu’après l’effondrement de FTX, ce qui est complètement absurde. Après FTX, combien ont été forcés de partir parce qu’ils avaient tout perdu ? Ceux qui faisaient du métavers, des jeux Web3, sont aussi partis parce que le concept n’a pas repris. Les gens les ont juste oubliés.

D’un autre côté, les carrières ont des durées normales. Une personne qui est dans le domaine depuis 10 ans, il est normal qu’elle avance. Surtout pour quelqu’un comme Kyle, qui a gagné Dieu sait combien d’argent. C’est un VC très prospère, il a bâti une énorme plateforme de plusieurs milliards. Son départ n’a rien d’extraordinaire. Cela arrive dans tous les secteurs.

De plus, il y a une grande différence entre les pionniers et les colons. Ce ne sont jamais les mêmes. C’est comme une loi de la nature humaine. Ceux qui ont frayé leur chemin vers l’ouest pour trouver la Californie, pour prospérer sur la nouvelle terre, ne sont pas les mêmes que ceux qui ont finalement fondé les villes. Leur état d’esprit et leur mentalité sont très différents. Les 10 premiers employés d’une startup sont très différents des 50e, 100e, surtout du 1000e. Les premiers qui ont aidé à construire Google, et ceux qui ont ensuite construit Google Shopping ou Google Drive, sont des types de bâtisseurs complètement différents. Cela se produit maintenant dans la crypto, c’est normal.

Animateur : Comment as-tu tenu le coup ?

Haseeb : Il faut avoir encore plus à prouver. Je pense que pour quelqu’un comme Kyle, il a clairement réussi, il n’a pas besoin de plus d’argent. Peut-être que si, je ne connais pas son style de vie. Mais je pense qu’à un certain point, ça ne concerne plus l’argent. Il s’agit d’avoir quelque chose à prouver. Si tu es Kyle, je suppose que tu sens que tu t’es déjà prouvé. Tu penses que tout le monde doutait de toi. On a parlé de FTX tout à l’heure, Multicoin était l’un des plus gros investisseurs de FTX. Ce fut leur expérience de mort imminente. Après l’effondrement de FTX, l’un de leurs plus gros et plus fructueux investissements est tombé à zéro, découvert comme une arnaque du siècle. Et Solana, leur position lourde, est passée de plus de 200 dollars à 8 dollars. Ils ont survécu à tout ça, alors que tout le monde avait tort, ils ont cru en eux-mêmes, et finalement ils ont été « réhabilités ». C’est absolument un accomplissement professionnel inouï. Je ne sais pas ce que ça fait, mais ça doit être incroyable. Partir après ça, je dirais, oui, je comprends pourquoi tu pars. Si tu as gagné quelques bagues de championnat, personne ne t’envie de décider « d’arrêter le jeu ».

Animateur : Tu as mentionné le biais de récence. Quels autres biais essaient de tromper l’esprit des investisseurs, mais sont en réalité inutiles ?

Haseeb : Bonne question. Je pense que le plus insidieux pour un investisseur est le biais de statu quo. C’est la préférence ou l’attente que le statu quo continue, parce que, s’il n’est pas résilient, pourquoi serait-il le statu quo ? Aujourd’hui, je trouve difficile de trouver des gens très favorables au statu quo, car l’ambiance dans la tech est « tout change ». La révolution de l’IA fait vraiment ressentir : « Mon Dieu, tout peut changer. » Il y a quelques années, on avait l’impression que peut-être rien ne changerait, les gens parlaient de « la grande stagnation ». Peter Thiel a écrit un article très célèbre sur le fait que nous innovons beaucoup dans les bits (information), mais pas dans les atomes (monde physique). Je pense que nous avons en quelque sorte brisé cette léthargie. Maintenant il y a la recherche sur la longévité, CRISPR, l’IA, les drones, le quantique, les réacteurs nucléaires. On sent vraiment un regain de mouvement dans les sciences et la technologie, ce qui est très sain pour la société. Mais malgré tout, le mode d’échec le plus courant chez les investisseurs reste de ne pas croire que les choses peuvent vraiment changer.

Animateur : Tu passes beaucoup de temps dans la Silicon Valley. Qu’y as-tu appris qu’on ne peut pas apprendre ailleurs ?

Haseeb : C’est difficile à décrire. Ce n’est pas une connaissance propositionnelle, un ensemble de faits qu’on ne peut pas apprendre ailleurs. C’est une manière de fonctionner, une manière de penser propre à la Silicon Valley. Beaucoup de villes dans le monde disent « nous voulons devenir la prochaine Silicon Valley ». Mais presque chaque fois que je l’entends, ça me fait rire. Par exemple en Allemagne, les gens demandent comment Berlin peut devenir la prochaine Silicon Valley. Je me dis, mec, ne plaisante pas. La Silicon Valley est unique, je pense qu’il n’y a que deux endroits dans le monde qui l’ont copiée : la Chine et Israël. Peu d’endroits savent comment construire ce modèle.

Premièrement, célébrer l’échec. Dans la Silicon Valley, l’échec est normal et n’est pas pathologisé d’aucune manière. Dans la Silicon Valley, tu peux « échouer vers le haut ». Dans la plupart des endroits, c’est inouï.

Animateur : Dans la plupart des endroits, on te dit : « L’échec, c’est bien ». Mais en réalité les gens te considèrent comme un perdant et ne te donneront pas de travail. La réalité, c’est que si tu te lances en startup, surtout si ça échoue, ça restera une tache permanente. On te demandera pourquoi tu as quitté un bon poste chez Deutsche Bank ou SK Telecom pour créer ta boîte.

Haseeb : Exactement. Cette mentalité ne peut évidemment pas créer un écosystème dynamique de startups. Deuxième point sur la Silicon Valley, que beaucoup ne comprennent pas : c’est une société extrêmement fondée sur la confiance. Bien qu’elle soit aux États-Unis, un pays typiquement procédurier, il n’y a pas beaucoup de procès dans la Silicon Valley, pas beaucoup de gens qui se poursuivent ou se disputent âprement. La raison, c’est que nous comprenons que c’est un creuset bouillonnant d’idées. Il y aura toujours quelqu’un qui marche sur les pieds d’un autre, qui vole les idées d’un autre, mais ce n’est pas grave. Parce que nous construisons tous dans la même direction, on ne se focalise pas trop sur les détails, pour le bien commun. Dans beaucoup d’autres endroits, les gens deviennent extrêmement court-termistes : si tu veux voir ma startup, signe un NDA, sinon je te poursuis. Si tu veux construire le futur, tu dois agir vite, être guidé par la confiance.

Enfin, le dernier point que la Silicon Valley fait bien et que les autres font mal, c’est que sa mobilité est extrêmement fluide. La Californie n’applique pas les clauses de non-concurrence. À New York, Boston ou dans tout autre pays, les clauses de non-concurrence sont la norme. Si tu quittes ton entreprise, tu ne peux pas travailler ailleurs pendant un à trois ans. Cela met en réalité les talents hors ligne, rend les gens très réticents à quitter leur entreprise actuelle. La Silicon Valley comprend d’un point de vue global que même si, du point de vue individuel, mon entreprise peut être lésée parce que quelqu’un emporte des connaissances ailleurs, pour la société dans son ensemble, un transfert efficace de l’information est préférable. Regarde tous les labos d’IA, à part ceux de Chine, ils sont presque tous dans la Silicon Valley. On pensait qu’une seule entreprise allait craquer l’AGI (intelligence générale artificielle) et avoir un avantage imbattable. Mais 3 ans plus tard, tous les labos sont fondamentalement au même niveau de frontière, et les modèles sont gratuits. Pourquoi ne sont-ils pas chers ? La réponse, c’est la concurrence. Pourquoi y a-t-il concurrence ? Parce que tous les labos fuient comme des passoires. Les ingénieurs de la Silicon Valley se retrouvent dans les cafés, en promenade, lors de fêtes de famille, et se racontent ce qu’ils font et leurs secrets commerciaux. Le savoir se propage très vite, tout le monde rattrape rapidement son retard. Cela n’arriverait nulle part ailleurs dans le monde.

Animateur : Tu compares souvent la crypto à la technologie. Parce que tu as un esprit Silicon Valley, tu es quelqu’un qui voit l’avenir positivement, qui pense à long terme et à la vue d’ensemble. Dans ce podcast, on essaie de filtrer le signal du bruit, mais quand la crypto se porte bien, il y a trop de bruit ; quand elle se porte mal, les gens sont en colère, perdent le nord. Pourquoi compares-tu si souvent la crypto et la technologie ?

Haseeb : La crypto est la technologie. C’est un logiciel que les gens exécutent sur des ordinateurs (par exemple Bitcoin). Bien sûr, ça ne se comporte pas forcément comme Microsoft. Mais on peut apprendre beaucoup du secteur tech en matière de constitution d’équipes efficaces, d’adoption de la technologie, de courbes de croissance durables. En même temps, la crypto n’est pas seulement de la technologie, elle concerne aussi l’argent, la société et la gouvernance. Si tu ne comprends pas ses éléments financiers (par exemple tirer des leçons de la bulle Internet pour les flux de capitaux), tu ne pourras pas voir l’« éléphant » dans sa totalité.

Animateur : Ce qui est frustrant pour moi, c’est que comme cela concerne l’argent, il y a beaucoup de traders. Ils ne comprennent pas, ou sont là pour de mauvaises raisons. Je n’arrive pas à comprendre comment ils peuvent se fâcher toute la journée pour des broutilles.

Haseeb : David Hoffman a une excellente phrase : « Le sens de la crypto n’est pas de te rendre riche. Le sens de la crypto est de te rendre libre. » C’est une vision profonde. Mais en même temps, je ne veux pas pathologiser ceux qui entrent dans la crypto pour gagner de l’argent. Je veux aussi gagner de l’argent, il n’y a rien de mal à ça. La philosophie de la crypto parle de liberté, et la liberté inclut aussi la liberté de gagner de l’argent. Aucun marché n’exige que les gens ne soient pas gourmands. Quand la crypto a des problèmes, les gens disent que c’est parce que quelqu’un a été gourmand (Three Arrows Capital, etc.). Ma réponse, c’est que cette explication est trop superficielle. Les gens de la tech sont-ils désintéressés ? Non. Si tout le monde est gourmand, mais que tu crées de la valeur et que tu le fais de manière durable, ce n’est pas grave. Tout le monde ne peut pas gagner de l’argent, mais tout le monde peut être gourmand.

Cependant, il faut quand même qu’il y ait quelque chose de plus grand que l’argent qui attire. Si tout le monde ne se soucie que de l’argent, l’industrie sera détruite. Il faut que certaines personnes se concentrent vraiment sur la valeur à long terme que nous créons. La gourmandise et l’exploitation sont deux choses différentes. Goldman Sachs a une célèbre expression : « la gourmandise à long terme ». La gourmandise à court terme ressemble à de la gourmandise, mais c’est en réalité de la stupidité, comme le roi Midas qui transformait tout en or mais mourait de faim parce qu’il ne pouvait pas manger. La gourmandise à long terme signifie que tu prends des décisions à court terme qui ne te rapportent peut-être pas tout de suite, mais à long terme tu gagnes plus. Parce que c’est cela la réputation, c’est cela une carrière. Si tu penses seulement à gagner le plus d’argent possible le plus vite possible, va vendre de la drogue. Ce n’est absolument pas une stratégie de gourmandise à long terme.

Animateur : Tu es un gourmand à long terme, tu es un investisseur. Parlons de la gourmandise à long terme. Que veux-tu dire quand tu parles de croire en la croissance exponentielle ? Quel est le lien avec gagner beaucoup d’argent ?

Haseeb : Je suis entré à plein temps dans ce secteur fin 2017, au sommet de la bulle ICO. Début 2018, j’ai commencé à faire du capital-risque, juste au début de l’éclatement de la bulle. 2018 a été la pire période de sentiment dans la crypto que j’aie connue, peut-être pire que FTX. Parce qu’au moins après FTX, on pouvait pointer du doigt (Sam a menti, arnaque). En 2018, personne à blâmer, on avait juste l’impression d’avoir été collectivement stupides, que tout ce qu’on avait construit n’avait aucune valeur. Le Bitcoin est passé de 19 000 $ à 4 000 $, Ethereum est tombé sous les 100 $. La bonne décision à ce moment-là était : rester sur le marché, conserver ces actifs, et parier sur ce en quoi tu croyais à long terme. De 2018 jusqu’avant la pandémie en 2020, rien ne s’est passé, pas d’évolution de prix, seulement une faible lueur dans l’obscurité (par exemple Maker DAO et Compound de la DeFi commençaient à se former). Dans la crypto, tu dois croire en la croissance exponentielle, croire que cette technologie va toucher bien plus que ces 100 000 personnes.

Animateur : Après l’effondrement de FTX en 2022, le Bitcoin est passé sous les 20 000 $. Qu’est-ce qui t’a poussé à intervenir et acheter des actifs après ce lessivage complet ?

Haseeb : La réponse reste toujours croire en la croissance exponentielle. À ce moment-là, imaginer que le gouvernement américain achèterait du Bitcoin était inimaginable, on se demandait même si les États-Unis n’allaient pas interdire la crypto à cause de ce désastre. Tu dois croire, sinon tu prendras la mauvaise décision à chaque instant. J’ai été joueur de poker professionnel. Au poker, tu apprends que tu ne peux pas gagner chaque main, tu dois penser en termes de stratégie. Tu ne peux pas toujours acheter bas et vendre haut, car tu ne tomberas jamais juste à chaque fois. Le seul choix que tu as, c’est une stratégie, et ma stratégie est de croire en la croissance exponentielle, comprendre que la crypto dans 10 ans sera bien plus grande qu’aujourd’hui.

Animateur : C’est évident avec le recul, mais pas à l’époque. Maintenant on a le sentiment que la plupart des gens se demandent « qu’est-ce qu’il reste à presser ? » (combien de croissance encore ?). Maintenant on a Trump, le gouvernement américain et les institutions, les gens peuvent avoir l’impression d’avoir raté le coche. Comment vois-tu un avenir plus grand que maintenant ?

Haseeb : Regarde combien d’institutions possèdent réellement ces choses. En tant que gros fonds de capital-risque, nous gérons beaucoup d’actifs et de LP institutionnels. La plupart des institutions ont une exposition crypto nulle. Celles qui investissent chez nous ont probablement moins de 1 % de crypto dans leur portefeuille. Morgan Stanley a récemment annoncé qu’elle commençait à autoriser son département de gestion de fortune à recommander des actifs numériques à ses clients fortunés (suggérant quelques pourcents). Avant cela, le conseil de chaque gestionnaire de fortune était : ça ne s’investit pas, n’y touchez pas. Les institutions commencent tout juste à adopter la crypto. Vanguard (le plus grand fournisseur d’ETF américain) disait encore récemment qu’ils n’étaient pas prêts à approuver un ETF Bitcoin.

Autre chose à comprendre : l’adoption de la crypto est largement générationnelle. Le projet de loi FIT21 a été adopté à la Chambre, le plus grand prédicteur de qui a voté pour était « l’âge ». Les personnes âgées ne comprennent pas ce qui se passe, trouvent la crypto effrayante, alors que leurs enfants l’utilisent. À mesure que la génération des baby-boomers vieillit et transmet le pouvoir à la génération suivante, tout changera. Les jeunes qui entrent à l’université ne se souviennent pas d’un monde avant Bitcoin (Bitcoin a 18 ans), Ethereum a été créé quand ils avaient 10 ans. Changer la perception de la société prend du temps.

Animateur : C’est comme la transition vers le cloud. En 2015-2016, les entreprises avaient peur du cloud, trouvaient que les données n’étaient pas en sécurité hors de leurs murs. Mais avec la nouvelle génération de dirigeants, quelle entreprise n’utilise pas le cloud aujourd’hui ? C’est trop pratique, c’est une évidence. Cela n’a pris que quelques années. Et maintenant on parle d’argent.

Haseeb : Oui, c’est le plus évident pour Bitcoin. Les gens ont un attachement profond à l’or, disent qu’il a une longue histoire, qu’il ne peut pas être remplacé. Je pense qu’ils exagèrent. Pour les jeunes, leur perception de la valeur est déjà numérique. Pourquoi se donner tant de mal pour une pierre extraite du sol serait-elle plus précieuse qu’un actif numérique ? SpaceX prévoit d’aller miner des astéroïdes, s’ils trouvent un astéroïde contenant de l’or, l’offre mondiale d’or pourrait doubler, ce qui changerait à jamais la dynamique autour de l’or. Tout l’or peut tenir dans un cube plus petit qu’un terrain de football. Bitcoin est un logiciel, tu ne peux pas trouver de Bitcoin sur un astéroïde. Pour une civilisation logicielle, il est logique que notre argent soit aussi basé sur des logiciels.

Animateur : Vends-tu les principaux tokens dans lesquels tu crois personnellement ?

Haseeb : Mes finances personnelles sont très simples, je garde la plupart du temps. Je suis lourdement investi dans tous nos fonds. Personnellement, je possède quelques crypto-monnaies et quelques ETF, c’est essentiellement du « buy and hold ». Je ne liquide que pour payer des impôts ou faire des dons.

Animateur : Dans le contexte de la croissance exponentielle, peux-tu expliquer ta logique pour Bitcoin ?

Haseeb : En tant que VC, en dehors de ma détention personnelle de Bitcoin, je n’investis pas dans Bitcoin car ce n’est pas un actif de capital-risque. La logique du Bitcoin repose entièrement sur les points de Schelling (Schelling points), sur le consensus social : la société doit établir que Bitcoin deviendra la manière future d’évaluer la richesse non souveraine. Les gens se plaignent que Bitcoin ne se comporte pas comme l’or, ou des problèmes de corrélation, c’est stupide. Bitcoin et les crypto-monnaies sont changeants, avec des mécanismes différents. En réalité, les gens ne veulent pas qu’il ressemble à l’or ou qu’il soit totalement décorrélé, ils veulent juste qu’il monte. Tant qu’il monte, tout est pardonné.

Animateur : À quoi ressemble un Bitcoin saturé ?

Haseeb : Saturé signifie que Bitcoin devient très ennuyeux. Les jeunes n’en parlent plus, c’est quelque chose que font les institutions de personnes âgées. Quand tu te sens gêné d’en parler avec tes enfants, c’est là qu’il est vraiment adopté par le grand public. À ce moment-là, tu pourrais voir Bitcoin se comporter comme l’or par le passé.

Animateur : Tu es dans le cercle du capital-risque, certains gros actifs cryptos semblent plus conformes à la mentalité VC. Quand beaucoup perdaient confiance, tu défendais activement ETH et SOL. Pourquoi ?

Haseeb : J’aime généralement défendre les points de vue que personne ne défend. Sur la plateforme X, l’esprit du temps était de dire que ces actifs n’étaient que des memes, sans flux de trésorerie, ne méritant pas de valorisation. Je pense que c’était une erreur. Le marché leur donnait des valorisations de plusieurs dizaines de milliards, reflétant une sagesse plus profonde : le marché les considère comme précieux et ils deviendront plus grands qu’aujourd’hui.

Animateur : Comme Tesla ? Parce que Tesla a un ratio cours/bénéfices absurdement élevé, mais c’est une histoire de croissance.

Haseeb : Oui. Le marché a deux modes : le mode flux de trésorerie et le mode croissance. Le mode flux de trésorerie, c’est « ne me raconte pas d’histoire, montre-moi l’argent ». Le mode croissance se soucie moins des flux de trésorerie et plus de la croissance. Dans quel mode se trouve Ethereum ? Le marché le considère clairement comme en mode croissance. Le mouvement du prix d’Ethereum n’est pas dû à l’augmentation de ses frais ou de son burn, c’est une réaction aux attentes de croissance, aux récits sur le futur.

Animateur : À quelle fréquence le marché se trompe-t-il sur ces histoires de croissance pendant longtemps ?

Haseeb : Souvent, par exemple WeWork, Peloton, et le métavers. Pendant la pandémie, les gens pensaient qu’ils travailleraient toujours à domicile, mais ça a repris normalement. Cependant, la crypto est très spéciale. Elle a connu des booms, des éclatements, puis des booms, des éclatements, encore des booms. C’est extrêmement rare. Cela te dit que ce qui se passe dans le marché crypto a une nature plus profonde et plus résiliente, et que la spéculation qui l’entoure est inhérente au produit lui-même.

Animateur : Dans quelle catégorie se classe Hyperliquid ?

Haseeb : Les deux à la fois, ce qui est très rare. Il a à la fois d’énormes flux de trésorerie (rachat et burn de tokens) et une histoire de croissance très convaincante (expansion vers les matières premières et les dérivés d’indices).

Animateur : Alors que l’IA aspire les talents et les capitaux, pourquoi les gens devraient-ils rester dans la crypto ?

Haseeb : La réponse risque de te surprendre : je ne sais pas s’ils devraient rester. D’abord, c’est absolument correct que l’IA aspire beaucoup de talents. L’IA est sans conteste la technologie la plus importante du 21e siècle. Si tu ne trouves pas la valeur que tu crées dans la crypto, il est peut-être temps de partir. La redistribution du capital et des talents est précisément le rôle du capitalisme.

Les OG qui partent dont nous parlons sont les pionniers de l’industrie. Les pionniers sont des fous attirés par le « Far West ». Maintenant, la crypto n’est plus le Far West. Nous avons maintenant la technologie et les formes, l’étape suivante est de construire une civilisation sur cette base, avec beaucoup d’infrastructures. Les médias sociaux avaient construit toutes les applications importantes avant 2010 (sauf TikTok). Les idées étaient là, après 2010 ce n’était que de l’exécution et de la construction, et cela a multiplié par 10 à 30 la croissance financière, créant les entreprises les plus puissantes du monde.

Nous sommes maintenant dans la phase d’infrastructure (phase d’exécution) de la crypto. Si tu as besoin de la folie du Far West, elle n’est plus là (peut-être dans l’IA). Tu peux le regretter, mais cela a ses propres récompenses et excitations. Si tu ne veux pas de cela, tu devrais partir. Mais cela ne signifie pas que la crypto est terminée, il y a encore des gains potentiels fous, comme les médias sociaux après 2010.