Pourquoi les institutions se tournent-elles collectivement vers Morpho pour le marché isolé ?

Auteur :菠菜菠菜 Source :@bocaibocai_

« Pour comprendre pourquoi Aave a perdu des milliards de dollars, alors que Morpho est presque indemne, il faut d’abord clarifier la logique de stockage et de fonctionnement des fonds dans deux types d’accords. »

Le principe sous-jacent de tous les protocoles de prêt dans la DeFi est généralement le même :

• L’utilisateur dépose des stablecoins ou de l’Ethereum dans un pool de fonds partagé, et l’emprunteur, après avoir mis en garantie, peut retirer des fonds ;

• Une organisation autonome décentralisée (DAO) vote pour décider quels actifs peuvent servir de collatéral, ainsi que le ratio de prêt et de garantie correspondant.

Aave s’appuie précisément sur ce modèle, ayant développé un volume de dépôts atteignant 50 milliards de dollars. Pendant la majeure partie du développement de la DeFi, c’était la seule norme en vigueur dans l’industrie, et sa légitimité n’a jamais été sérieusement remise en question.

Mais le 18 avril 2026, un hacker a exploité une vulnérabilité dans le pont inter-chaînes LayerZero du projet Kelp DAO, falsifiant des tokens rsETH d’une valeur de 292 millions de dollars. Le hacker a déposé ces tokens falsifiés en tant que garantie sur Aave, puis emprunté de l’Ethereum réel. En quelques heures seulement, le taux d’utilisation des fonds dans les principaux marchés de prêt d’Aave a atteint 100 %, ce qui signifie que tous les fonds disponibles dans le protocole avaient été empruntés.

Au cours des trois jours et demi suivants, la plateforme a perdu 15 milliards de dollars de dépôts. Finalement, Aave a dû collaborer avec diverses parties de l’écosystème pour organiser une aide, levant 160 millions de dollars pour compenser la perte.

Bien que cette faille provienne du projet Kelp DAO, l’origine de cette perte colossale réside dans le mécanisme de gouvernance d’Aave. Déjà en janvier de cette année, la communauté avait voté pour augmenter le ratio de prêt sur garantie rsETH à 93 %, ne laissant qu’un coussin de sécurité de 7 % pour ce type d’actifs. C’est cette décision qui a contribué à l’une des plus grandes crises de panique dans l’histoire du prêt DeFi.

Le même jour, certains tokens rsETH falsifiés ont également été injectés dans Morpho, le deuxième plus grand protocole de prêt de la DeFi. Mais le risque exposé était limité à 1 million de dollars, réparti dans deux marchés isolés et indépendants, ce qui n’a pas déclenché de crise en chaîne.

J’ai mené une enquête approfondie sur cet incident, et il apparaît que derrière cet événement, il y a bien plus qu’une simple attaque de sécurité.

Différences fondamentales entre les deux modèles

Pour comprendre pourquoi Aave a perdu des milliards, alors que Morpho est presque indemne, il faut d’abord clarifier la logique de stockage et de fonctionnement des fonds dans deux types d’accords.

Lorsque vous déposez des USDC dans Aave, les fonds sont regroupés dans un seul pool commun, servant à soutenir les prêts en Ethereum, tokens de staking, et autres actifs approuvés par la communauté. Les déposants ne peuvent pas choisir eux-mêmes le type d’actif de garantie associé à leur dépôt ; toutes les règles sont décidées par vote DAO. Par conséquent, lorsque le risque de crash de rsETH survient, même un utilisateur ordinaire ayant simplement déposé des USDC, ou n’ayant jamais touché à rsETH, verra ses actifs gelés — tous les fonds sont dans le même pool de risque, et tout le monde partage le même risque.

Ce qui est encore plus critiquable, c’est qu’en période de marché figé, où les utilisateurs ne peuvent pas retirer leurs tokens, la gouvernance d’Aave a en fait abaissé le taux d’intérêt du marché Ethereum gelé, dans le but de protéger les emprunteurs utilisant rsETH pour faire de l’effet de levier. Étant donné que le taux de dépôt est directement lié au taux d’emprunt, les épargnants qui prennent le moins de risques et dont le capital est en sécurité voient finalement leurs rendements de dépôt diminuer encore.

Dans le système de crédit traditionnel, le prêteur avec le risque le plus faible bénéficie d’un droit de priorité de remboursement. Mais Aave a complètement inversé cette règle. La raison en est que les emprunteurs impliqués dans le trading à effet de levier rsETH, ainsi que le groupe de vote le plus actif dans la gouvernance communautaire, sont les mêmes. En cas de crise, ceux qui détiennent le pouvoir de gouvernance, c’est-à-dire les participants à haut risque, privilégieront naturellement leurs propres intérêts.

Aave avait lancé fin 2025 une mécanique d’assurance appelée Umbrella, pour faire face à ce type de risque de créance douteuse. Les utilisateurs pouvaient déposer de l’Ethereum en garantie, et en cas de créance impayée, les actifs déposés seraient utilisés pour indemniser. Mais après la crise de Kelp DAO, sur les 23 507 positions de aWETH en garantie, 18 922 sont entrées en période de déblocage, et près de 80 % des fonds de la pool d’assurance ont été retirés.

Ce mécanisme a finalement échoué. L’assurance on-chain repose sur la participation volontaire des utilisateurs, et lorsque le risque devient réel, les fournisseurs de fonds choisiront inévitablement de se retirer — car ce n’est qu’en cas de crise que leurs actifs subiront une perte substantielle. Cela explique pourquoi ce type d’assurance existe souvent en période de tranquillité, mais devient inutile en cas de besoin réel.

Le mode de fonctionnement de Morpho est totalement différent. Il abandonne le pool de fonds partagé unique, permettant à quiconque de créer des marchés de prêt isolés, avec des paramètres prédéfinis pour les actifs de prêt, de garantie, les oracles de prix et les modèles de taux. Une fois déployés, ces paramètres ne peuvent plus être modifiés. Si l’on veut ajuster le niveau de risque, il faut créer un nouveau marché.

De plus, Morpho a introduit des organismes de gestion des risques indépendants (organismes de contrôle), comme Gauntlet et Steakhouse Financial. Ces organismes créent des fonds, répartissent les capitaux dans différents marchés en fonction de leur analyse, et perçoivent une rémunération basée sur la performance ; en cas de perte, celle-ci reste limitée à leur propre fonds. Gauntlet a également conseillé Aave en matière de gestion des risques, mais dans le système d’Aave, leurs recommandations professionnelles sont souvent rejetées par des détenteurs de tokens recherchant un rendement élevé, alors que Morpho élimine fondamentalement cette situation.

Coûts implicites ignorés

Aave et Morpho sont actuellement les deux modèles de prêt les plus utilisés dans le domaine de la cryptomonnaie : Aave utilise un modèle de pool de fonds partagé, où tous les dépôts sont regroupés, et les règles de risque sont décidées par vote communautaire ; Morpho privilégie le modèle de marchés isolés, où chaque groupe de prêts est indépendant, géré par des organismes professionnels de gestion des risques.

La faille du projet Kelp DAO a révélé les vulnérabilités du modèle de pool partagé. Même en période sans incident de sécurité, ce modèle comporte un coût implicite à long terme, souvent ignoré.

Les trois principaux marchés d’Aave sur la chaîne Ethereum (Ethereum, USDT, USDC) représentent 89 % du volume de prêt de la plateforme. Dans ces trois marchés, le taux de dépôt est toujours inférieur de 25 à 35 % au taux d’emprunt.

L’écart fondamental, c’est l’argent dormant dans le pool, qui ne génère pas de profit pour les épargnants, tandis que les emprunteurs supportent l’intégralité du coût du prêt.

Grâce à un mécanisme de taux basé sur le taux d’utilisation, le système peut augmenter les taux en période de risque accru, mais ne peut pas activer les fonds dormants lorsque la demande de prêt est faible. Une grande partie des actifs reste donc immobilisée dans le pool, sans générer de rendement.

Ces trois marchés seuls entraînent chaque année une perte de valeur estimée à 52 millions de dollars, soit près d’un quart du chiffre d’affaires annuel d’Aave au premier trimestre. Même en réduisant la réserve de sécurité ou en supprimant les frais de plateforme, le problème des fonds inutilisés ne peut être résolu — c’est une faiblesse inhérente à l’architecture du pool partagé.

Le modèle de taux de Morpho vise à maintenir le taux d’utilisation des fonds à 90 %, bien supérieur à la fourchette de 60 à 80 % d’Aave. Ce mode de fonctionnement peut supporter un taux d’utilisation élevé parce que les dépôts ne sont pas réutilisés comme collatéral pour d’autres prêts, évitant ainsi le risque de liquidation en chaîne, et n’ont pas besoin d’une grande réserve pour couvrir le risque.

Lorsque la demande de prêt est forte et que beaucoup de fonds sont empruntés, les taux s’ajustent automatiquement à la hausse, attirant plus d’épargnants ; lorsque la demande diminue, les taux baissent, stimulant les emprunts. Tout ce système peut s’équilibrer dynamiquement sans vote communautaire.

Les données concrètes confirment également ses avantages : même après déduction des frais des organismes de contrôle, le rendement offert par le principal fonds USDC de Morpho aux épargnants reste supérieur à celui d’Aave et de Compound. Aujourd’hui, le ratio de prêt et d’épargne de Morpho est de 41 %, contre 39 % pour Aave, et la taille de Morpho atteint plusieurs milliards de dollars, avec un rendement qui profite quotidiennement à tous les épargnants de la plateforme.

Le choix des institutions : qui est le plus digne de confiance ?

Étonnamment, toutes les activités de prêt de crypto-actifs de Coinbase sont construites sur Morpho. Le volume de prêts y dépasse déjà 2 milliards de dollars, et plus d’un milliard d’utilisateurs de la plateforme bénéficient indirectement des gains de Morpho.

La majorité des utilisateurs ignorent même qu’ils utilisent un service DeFi. Coinbase n’a pas développé son propre système de prêt, ni choisi une autre plateforme, car la raison principale est que : l’architecture sous-jacente de Morpho permet à la plateforme de définir elle-même ses paramètres de gestion des risques, de sélectionner ses partenaires en gestion des risques, et de contrôler entièrement l’expérience produit.

Apollo Global Management, une société de gestion d’actifs avec plus de 1 000 milliards de dollars sous gestion et 30 ans d’expérience en crédit privé, a récemment signé un accord de coopération de quatre ans pour acquérir jusqu’à 9 % de l’offre totale de tokens MORPHO. La société utilisera ses fonds tokenisés comme collatéral dans Morpho, et HighLITE sera responsable de la gestion des fonds et des tests de résistance du marché.

Plus encore, Anchorage Digital, la première banque cryptographique native à obtenir une licence fédérale aux États-Unis, a intégré Morpho pour ses clients institutionnels, dont certains gèrent des milliards de dollars. La filiale SG-FORGE de la banque française Société Générale est également la première à lancer une activité de prêt DeFi via Morpho, en étant une banque agréée.

Ces institutions financières traditionnelles, fortement réglementées, choisissent collectivement Morphe, pour une raison essentielle : leur modèle de marché isolé leur permet de respecter leurs exigences de conformité et de gestion des risques, sans dépendre de la gouvernance DAO. En revanche, chez Aave, toutes les règles de marché doivent passer par un vote communautaire, ce qui ne répond pas aux besoins de contrôle autonome des institutions.

L’évolution réglementaire amplifie cette tendance. La loi américaine GENIUS stipule que les émetteurs de stablecoins ne peuvent pas distribuer directement des gains de placement, ce qui oblige ces émetteurs à disposer d’une infrastructure sous-jacente neutre, capable d’activer d’énormes réserves d’actifs. Selon des prévisions américaines, d’ici 2028, la réserve de stablecoins investie dans des obligations d’État passera de 120 milliards à plus de 1 000 milliards de dollars. Ces fonds massifs ont besoin d’une plateforme de prêt sous-jacente permettant aux acteurs de gérer eux-mêmes leur risque, et Morpho est actuellement la solution la plus adaptée.