A16z : La validation de concept RWA a été réalisée, mais le vrai défi ne fait que commencer

Titre original : 7 Graphes : Les actifs tokenisés ont prouvé le concept. Maintenant, la partie difficile arrive.

Auteur original : Robert Hackett

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Reproduction : Mars Finance

Note de l'éditeur : Les RWA passent de la théorie à la réalité du marché. Selon les statistiques de a16z crypto, hors stablecoins, la taille du marché des actifs tokenisés a dépassé 30 milliards de dollars, atteignant actuellement environ 34 milliards de dollars. Comparé à moins de 3 milliards de dollars à la mi-2024, ce marché a été multiplié par 10 en moins de deux ans.

Cette croissance est principalement tirée par la dette souveraine américaine et l'or. Leur tarification est claire, la demande est précise, et elles sont plus faciles à transférer sur la blockchain. Pour les investisseurs, la tokenisation des obligations d'État permet aux stablecoins inactifs de générer des revenus ; pour les institutions, cela signifie un règlement plus efficace, la circulation des garanties et un accès au marché financier numérique.

Mais ce qui mérite vraiment l'attention dans cet article, ce n’est pas seulement l’expansion du marché RWA, mais aussi le long chemin restant avant une véritable « finance sur la chaîne ». Aujourd’hui, de nombreux actifs tokenisés restent essentiellement des certificats numériques d’actifs hors chaîne, principalement utilisés pour la détention et le transfert, sans encore devenir des modules financiers pouvant être combinés, appelés ou réutilisés librement dans la DeFi.

Cela signifie que la prochaine étape de la RWA ne consiste pas seulement à transformer davantage d’actifs en tokens, mais à intégrer réellement ces actifs dans le système financier sur la chaîne. Sera-t-elle simplement une version numérisée de la finance traditionnelle, ou deviendra-t-elle une partie de la nouvelle infrastructure financière ? C’est la question cruciale à venir.

Voici le texte original :

Le marché des actifs tokenisés — aussi appelé par certains « actifs du monde réel » (RWA) — a dépassé le seuil de 30 milliards de dollars le mois dernier. Depuis, la taille de ce marché est restée au-dessus de ce niveau, approchant actuellement 34 milliards de dollars. (Ce chiffre n’inclut pas les stablecoins.) Ce marché est à peu près équivalent à la taille d’une banque régionale ou d’un fonds de dotation d’une université de premier plan ; il est suffisamment grand pour avoir un impact, mais reste très petit par rapport à l’ensemble du système financier mondial.

À la mi-2024, la taille du marché des actifs tokenisés était inférieure à 3 milliards de dollars. Ensuite, la croissance a commencé à s’accélérer : la loi GENIUS a apporté un cadre réglementaire plus clair pour les stablecoins américains ; l’infrastructure institutionnelle sur la blockchain s’est progressivement mature ; un certain nombre d’institutions financières ont presque simultanément passé de projets pilotes blockchain à des systèmes de production. (Bien que les stablecoins ne soient pas inclus dans cette statistique, ils ont contribué à la croissance globale en facilitant les paiements et règlements sur la chaîne.)

Sous l’effet de ces changements, le marché des actifs tokenisés a été multiplié par 10 en moins de deux ans.

La tokenisation décolle

Les obligations d’État américaines ont été le principal moteur de la croissance récente du marché.

Leur attrait est direct : les investisseurs peuvent détenir un actif familier, générant des revenus, sous une forme plus rapide, plus flexible et plus native numérique ; tandis que les institutions bénéficient d’un règlement plus efficace, de la circulation des garanties, et de l’intégration avec le marché numérique.

Pour les investisseurs en cryptomonnaies, la tokenisation des obligations américaines offre aussi une façon de faire fructifier des stablecoins inactifs, tout en accédant aux rendements du marché monétaire traditionnel. BlackRock, Franklin Templeton, et de plus en plus de sociétés de gestion d’actifs répondent rapidement à cette demande, construisant un marché de plusieurs dizaines de milliards de dollars autour de cette logique.

Les différentes catégories d’actifs tokenisés évoluent à des rythmes très variés. Cela reflète à la fois la complexité de la mise en chaîne de chaque type d’actif et la rapidité avec laquelle les premiers produits trouvent leur marché.

Les crédits adossés à des actifs — y compris les lignes de crédit hypothécaires (HELOCs) tokenisées et les tokens de coffres de prêt — ont atteint une capitalisation de 1 milliard de dollars en seulement 185 jours après leur première activité sur la chaîne, ce qui en fait la catégorie la plus rapide, avec une avance considérable.

Les produits financiers spécialisés — comme les contrats de réassurance tokenisés et les billets de minage de Bitcoin — sont la deuxième catégorie la plus rapide, franchissant également ce seuil en moins de deux ans.

À l’autre extrémité, les actifs de capital-risque ont mis plus de sept ans pour atteindre 1 milliard de dollars, tout comme les stratégies de gestion active. Cela reflète la complexité structurelle plus grande de ces actifs, leurs cycles plus longs, et la complexité accrue de leur gestion et réglementation.

Les dettes publiques et les matières premières ont une croissance plus rapide, atteignant 1 milliard de dollars en environ 2 à 3 ans, puis devenant progressivement les catégories dominantes. Au début 2024, ces deux types d’actifs représentaient presque la totalité du marché des actifs tokenisés.

Depuis 2024, la part de marché des crédits adossés à des actifs, des produits financiers spécialisés, des actions et des stratégies de gestion active continue de croître, mais le marché reste fortement concentré. Aujourd’hui, les obligations d’État américaines tokenisées et les matières premières représentent ensemble environ deux tiers du marché.

Une analyse plus fine du marché des actifs tokenisés

La concentration à l’intérieur de la catégorie des matières premières est encore plus forte : l’or représente presque tout le marché, avec environ 5 milliards de dollars sur un total de 5,1 milliards ; en revanche, les produits liés à l’argent et autres sont quasi insignifiants, totalisant seulement 57,6 millions de dollars, soit 0,01 %.

L’or est naturellement adapté à la tokenisation : il possède une standardisation mondiale, se stocke facilement, ne se détériore pas, et est déjà largement échangé sous forme de certificats papier. Les investisseurs en cryptomonnaies ont aussi longtemps été proches de l’or ; avant même l’émergence de produits d’or tokenisés, Bitcoin était déjà qualifié de « or numérique ». Des produits comme XAUT de Tether ou PAXG de Paxos ont transféré un mode de propriété familier sur la blockchain : des certificats représentant la propriété de l’or en coffre, qui sont désormais des tokens pouvant être détenus dans un portefeuille.

La tokenisation du pétrole, des produits agricoles, ainsi que des énergies, de la puissance de calcul et autres catégories émergentes, reste très faible, et le marché global en est encore à ses débuts. Aujourd’hui, le marché des matières premières tokenisées est presque entièrement un marché de l’or tokenisé.

Quant au réseau supportant tout le marché des actifs tokenisés, il est encore plus diversifié. Ethereum reste dominant, avec un peu plus de la moitié du marché, atteignant 15,7 milliards de dollars. Cela reflète son avantage initial dans la DeFi et l’adoption institutionnelle.

Mais le reste du marché des actifs tokenisés est désormais multi-chaînes : BNB Chain détient environ 4 milliards de dollars, Solana 2,2 milliards, Stellar 1,7 milliard, Liquid Network (sidechain de Bitcoin) 1,5 milliard. XRP Ledger, ZKsync Era et Arbitrum approchent chacun les 1 milliard de dollars.

Les actifs tokenisés ne convergent pas vers une seule blockchain, mais sont dispersés selon des critères de coût, de liquidité, de conformité et de relations d’accès au marché, dans plusieurs écosystèmes blockchain.

Cependant, la donnée la plus révélatrice n’est pas la taille du marché des actifs tokenisés, mais la façon dont ces actifs sont utilisés.

La majorité des actifs tokenisés ne sont pas encore véritablement « composables »

Les obligations sont actuellement la catégorie d’actifs tokenisés la plus importante, avec une capitalisation de 15,2 milliards de dollars. Mais seulement environ 5 % de cette offre, soit environ 800 millions de dollars, est déployée dans des protocoles DeFi.

L’utilisation des métaux précieux est également très faible. La plupart de ces actifs sont simplement détenus sur la chaîne, sans être transformés en composants financiers composables, réorganisés ou interopérables avec d’autres actifs ou protocoles.

Les catégories de taille plus modeste présentent des caractéristiques différentes. Les tokens de réassurance ont une capitalisation de 362 millions de dollars, dont 84 % sont déployés dans la DeFi ; le crédit privé affiche aussi un taux d’utilisation de 33 %.

Ces chiffres ne surprennent pas : les catégories de tokens de la DeFi, conçues dès le départ pour la composabilité sur la chaîne, comme celles de Nexus Mutual ou Maple Finance, ont un taux d’utilisation élevé. En revanche, la plus grande catégorie d’actifs tokenisés — les obligations d’État américaines et l’or — ont été initialement principalement conçues pour faciliter la détention et le transfert d’actifs familiers, sans changer fondamentalement leur mode de fonctionnement.

Ce contraste souligne une division plus large au sein du marché des actifs tokenisés : tous ne possèdent pas le même degré d’« attributs » blockchain.

Certains actifs peuvent être transférés librement et utilisés dans diverses applications sur différentes chaînes ; d’autres, principalement, servent de simples registres, avec une capacité de transfert et de composition limitée (par exemple, RWA.xyz distingue « actifs distribués » et « actifs représentatifs »).

Aujourd’hui, beaucoup de ce qui est appelé « tokenisation » n’est en réalité qu’une digitalisation : simplement transférer l’enregistrement sur la blockchain, sans libérer véritablement la composabilité. C’est crucial, car la composabilité est l’un des principaux atouts de la finance sur la chaîne, et peut la rendre plus puissante.

D’autres tentatives pour mesurer le « degré de blockchain » aboutissent à des conclusions similaires. L’« indice de présence des tokens » de Pantera Capital évalue la nativeness blockchain des actifs tokenisés, et montre que plus de trois quarts de ces actifs sont au niveau le plus bas. En pratique, beaucoup de tokens ne sont que des reçus numériques, représentant une créance sur certains actifs, qui restent principalement gérés hors chaîne par des registres et intermédiaires.

Ce décalage — entre des actifs « simulés » sur la chaîne, en tant qu’enregistrements numériques, et ceux qui exploitent réellement les propriétés uniques de la blockchain en étant natifs — est l’un des signaux les plus clairs que le marché en est encore à ses débuts.

L’infrastructure pour la composabilité existe déjà, tout comme les actifs qui y résident. Mais une intégration plus profonde ne fait que commencer.

L’avenir des actifs tokenisés

Les prévisions de croissance varient beaucoup selon les institutions, mais la direction est très cohérente : toutes pointent vers une expansion.

McKinsey prévoit qu’en 2030, ce marché atteindra entre 2 000 et 4 000 milliards de dollars. Ark Invest prévoit 11 000 milliards. BCG et Ripple anticipent 9,4 000 milliards d’ici 2030, puis 18 900 milliards en 2033. Standard Chartered prévoit plus de 30 000 milliards d’ici 2034.

Presque toutes ces prévisions impliquent une croissance de 100 fois par rapport à la taille actuelle d’environ 30 milliards de dollars. La divergence concerne principalement la portée de la définition : quels actifs inclure, si stablecoins et dépôts sont comptabilisés, et à quel point la tokenisation doit être large. McKinsey se concentre principalement sur les obligations, prêts, fonds et actions. Standard Chartered inclut aussi les matières premières et le financement du commerce. BCG et Ripple intègrent aussi les dépôts et stablecoins, ainsi que des catégories plus traditionnelles.

Malgré ces différences méthodologiques, la tendance générale derrière toutes ces prévisions est cohérente : la tokenisation des actifs devrait dépasser largement le marché actuel.

Par rapport à la taille du système financier mondial, le marché actuel des actifs tokenisés n’est qu’un point minuscule. Le marché mondial des obligations dépasse 140 000 milliards de dollars ; la dette tokenisée représente environ 15 milliards, soit 0,01 %. La valeur totale de l’or physique est de plusieurs dizaines de milliers de milliards ; l’or tokenisé représente environ 5 milliards, soit moins de 0,02 %. La valeur du marché mondial des actions dépasse 100 000 milliards ; les actions tokenisées ne représentent qu’environ 1,5 milliard, soit 0,001 % du marché de base.

Mais un marché émergent commence à prendre forme. Les catégories qui ont connu le plus de succès initialement sont celles dont la valorisation est la plus facile à transférer sur la chaîne : obligations américaines, or, crédit privé, et autres actifs à tarification claire, à demande existante, et à structure de propriété relativement simple.

Dans la majorité des cas, la tokenisation ne réinvente pas ces actifs fondamentaux. Elle modifie leur circulation et leur règlement, et commence à les connecter plus directement à l’infrastructure financière numérique. Aujourd’hui, beaucoup d’actifs tokenisés ressemblent encore davantage à une digitalisation qu’à une véritable composabilité sur la chaîne. Beaucoup existent sur l’infrastructure blockchain, mais ne sont pas encore devenus des composants financiers programmables.

Le défi à venir est de transférer dans la blockchain des parties plus complexes du système financier, et d’intégrer plus profondément ces actifs dans une infrastructure financière native, internet-compatible, et composable.

Remerciements : Merci à Ryan Holloway pour ses précieux conseils, notamment pour l’idée du troisième graphique.