Aave vs Morpho : deux architectures divergentes de prêt DeFi

Auteur : Vaidik Mandloi ; Source : TokenDispatch ; Traduction : Shaw, Jinse Caijing

Le fonctionnement de tous les protocoles de prêt en finance décentralisée (DeFi) est globalement similaire : les utilisateurs déposent des stablecoins ou de l’ETH dans un pool de liquidités partagé, et les emprunteurs mettent en garantie des collatéraux pour pouvoir retirer des fonds du pool ; une organisation autonome décentralisée (DAO) décide quels actifs peuvent servir de garantie, ainsi que les taux de collatéralisation correspondants. Sur la base de ce modèle, le volume de dépôts d’Aave a atteint un pic de 50 milliards de dollars. Pendant la majeure partie du développement de la DeFi, c’était la seule solution principale du secteur, et son mécanisme de fonctionnement n’a jamais été sérieusement remis en question.

Mais le 18 avril 2026, un hacker a exploité une vulnérabilité dans KelpDAO, basé sur un pont cross-chain LayerZero, pour falsifier l’émission de faux rsETH d’une valeur de 292 millions de dollars. Le hacker a déposé cette fausse série de tokens en garantie sur Aave, empruntant ainsi du vrai ETH. En quelques heures seulement, le taux d’utilisation des fonds sur les principaux marchés de prêt d’Aave a atteint 100 %, ce qui signifie que tous les fonds disponibles dans le protocole avaient été entièrement prêtés.

Au cours des trois jours et demi suivants, le protocole a perdu jusqu’à 15 milliards de dollars de dépôts. Finalement, Aave a dû lancer une opération de sauvetage conjointe, levant 160 millions de dollars auprès de diverses parties de l’écosystème pour compenser la perte.

La cause profonde de cette attaque est liée au projet KelpDAO, mais la perte a été entièrement supportée par le système de gouvernance d’Aave. La raison remonte à janvier de cette année, lorsque la communauté a voté pour augmenter le ratio de prêt de rsETH à 93 %, laissant ainsi une marge de sécurité de seulement 7 % pour ce type d’actifs en garantie. C’est cette décision qui a finalement déclenché une crise de confiance sans précédent dans le secteur du prêt en finance décentralisée.

Le jour de l’incident, certains rsETH falsifiés ont également été déposés dans Morpho, le deuxième plus grand protocole de prêt en DeFi. Cependant, l’exposition au risque de cette plateforme était limitée à 1 million de dollars, répartis dans deux petits marchés séparés.

Après de longues recherches, je pense que cette affaire cache bien plus qu’une simple vulnérabilité exploitée.

Les différences

Pour comprendre pourquoi Aave a perdu 15 milliards de dollars alors que Morpho a été à peine affecté, il faut d’abord clarifier les modes de fonctionnement des deux types de protocoles de dépôt.

Après que l’utilisateur a déposé des USDC sur Aave, les fonds entrent dans un seul pool de liquidités partagé. Ce pool fournit un support de prêt pour ETH, tokens de staking et diverses autres garanties approuvées par la gouvernance. Les déposants ne peuvent pas choisir eux-mêmes le type de garantie associé à leur dépôt ; ces règles sont entièrement fixées par la DAO via des votes internes.

Ainsi, lorsque le prix du rsETH s’effondre, même les déposants en USDC qui n’ont jamais touché à ce type d’actifs se retrouvent avec leurs fonds bloqués. Tous les fonds convergent dans un même pool, et si ce dernier est vidé, tous les déposants en seront affectés.

Ce qui est encore plus difficile à accepter, c’est qu’en période de gel du marché et d’impossibilité pour les déposants de retirer leurs tokens, la gouvernance d’Aave a en fait abaissé les taux d’intérêt du marché de prêt en WETH, afin de protéger les emprunteurs utilisant le levier avec rsETH.

Étant donné que le rendement des dépôts chez Aave est directement lié aux intérêts payés par les emprunteurs, les déposants en ETH et stablecoins, qui ont une exposition au risque minimale, voient leur rendement encore diminuer.

Dans le système de crédit traditionnel, les créanciers prioritaires, avec le risque le plus faible, sont remboursés en premier. Mais Aave inverse complètement cette règle. La raison en est que les emprunteurs utilisant le levier avec rsETH sont aussi les acteurs les plus actifs dans l’écosystème de gouvernance. En cas de crise, ce sont donc ceux qui prennent le plus de risques qui ont le plus de pouvoir pour défendre leurs intérêts.

Fin 2025, Aave a lancé un nouveau mécanisme d’assurance appelé Umbrella, destiné à prévenir ce type de pertes d’actifs. Les utilisateurs peuvent déposer de l’ETH (WETH) en garantie, avec une clause stipulant qu’en cas de créance douteuse, la garantie sera confisquée. Lors de la crise Kelp, 23 507 tokens aWETH en garantie étaient dans le pool d’assurance, dont 18 922 en période de retrait, représentant près de 80 % de la taille totale du pool d’assurance à ce moment-là, ce qui a entraîné une fuite massive des utilisateurs.

Ce mécanisme d’assurance a finalement échoué. En réalité, l’assurance on-chain repose sur un modèle volontaire : les fournisseurs de fonds peuvent retirer leur argent à tout moment. Lorsqu’une crise survient, c’est précisément à ce moment que leur capital est le plus exposé, et tous préfèrent se retirer. Cela signifie que ce type d’assurance ne fonctionne souvent que dans des périodes calmes, et devient inutile en temps de crise.

Le mode de fonctionnement de Morpho est complètement différent. La plateforme ne dispose pas d’un pool de liquidités partagé unique. Chacun peut créer son propre marché de prêt, avec des règles fixes : actifs de prêt, actifs en garantie, oracles de prix, modèles de taux d’intérêt. Une fois déployé, le marché ne peut plus être modifié. Si l’on veut ajuster l’exposition au risque, il faut créer un nouveau marché.

De plus, Morpho a intégré des institutions de gestion des risques professionnelles, comme Gauntlet ou Steakhouse Financial. Ces institutions créent des pools de fonds, utilisent des modèles d’analyse propriétaires pour répartir les fonds dans différents marchés de prêt Morpho, et perçoivent une rémunération basée sur la performance ; en cas de pertes, celles-ci sont supportées uniquement par leur propre pool. Gauntlet a déjà conseillé le système de gouvernance d’Aave, mais ses recommandations sont souvent rejetées par des détenteurs de tokens cherchant à maximiser leurs gains, alors que Morpho évite ce problème.

Les coûts implicites

Aave et Morpho sont actuellement les deux modèles de prêt en crypto-monnaie les plus répandus. Aave utilise un modèle de pool de liquidités partagé, où tous les dépôts entrent dans un seul pool, et les règles de risque sont décidées par gouvernance. Morpho, en revanche, fonctionne avec des marchés indépendants, où chaque paire de prêt est isolée, et la gestion des risques est confiée à des institutions professionnelles.

L’incident de KelpDAO a révélé une faiblesse du modèle de pool partagé. Même sans incident de sécurité, ce modèle comporte un coût implicite peu souvent évoqué. Aujourd’hui, les trois principaux marchés de prêt d’Aave sur Ethereum (WETH, USDT, USDC) représentent 89 % du total des prêts du protocole. Dans ces trois marchés, le rendement des dépôts est généralement inférieur de 25 à 35 % au taux d’intérêt payé par les emprunteurs. La différence de taux correspond à une partie des fonds qui restent inutilisés dans le pool, sans générer de rendement pour les déposants, tandis que les emprunteurs paient des intérêts complets.

Grâce à la courbe de taux basée sur le taux d’utilisation des fonds, il est possible d’augmenter les taux en période de risque accru, mais en période de faible demande, ces fonds inutilisés restent inactifs, et le capital dort dans le pool. Ces trois marchés seuls entraînent chaque année une perte de valeur d’environ 52 millions de dollars, ce qui représente près d’un quart du chiffre d’affaires annuel d’Aave au premier trimestre, uniquement à cause de l’inefficacité de la différence de taux. Même en supprimant la réserve de sécurité et en annulant tous les frais, le problème des fonds inutilisés persiste, ce qui est une faiblesse inhérente au modèle de pool partagé.

Le modèle de Morpho vise un taux d’utilisation de 90 %, bien supérieur à la fourchette cible de 60-80 % d’Aave. La raison pour laquelle Morpho peut maintenir un taux d’utilisation élevé, c’est que les fonds déposés ne peuvent pas être réutilisés comme garantie, évitant ainsi le risque de liquidations en chaîne. C’est précisément ce risque qui oblige le pool partagé à conserver une grande réserve pour couvrir les risques. Lorsqu’un volume de prêt élevé est atteint, les taux s’ajustent automatiquement à la hausse pour attirer davantage de dépôts ; en période de faible demande, ils baissent pour stimuler l’emprunt. Tout cela fonctionne sans gouvernance, en maintenant un équilibre dynamique.

Aujourd’hui, cet avantage est évident : le pool USDC principal de Morpho, après déduction des frais des institutions de gestion des risques, offre un rendement supérieur à celui d’Aave et de Compound. Le ratio de prêt chez Morpho est de 41 %, contre 39 % chez Aave. Cette différence, appliquée à des milliards de dollars de dépôts, permet à tous les déposants de voir leurs gains s’accumuler quotidiennement par intérêts composés.

Qui sont les principaux bénéficiaires ?

Peut-être à votre surprise, toutes les activités de prêt garantissant des actifs cryptographiques sous la bannière de Coinbase reposent en fait sur Morpho. Le volume de ces prêts dépasse déjà 2 milliards de dollars, et plus d’un milliard d’utilisateurs de la plateforme peuvent directement bénéficier des revenus générés par Morpho.

La majorité des utilisateurs ignorent qu’ils utilisent un service de finance décentralisée. La raison pour laquelle Coinbase n’a pas développé son propre système de prêt, ni choisi une autre plateforme, c’est que Morpho lui permet de définir ses propres paramètres de risque, de sélectionner ses partenaires en gestion des risques, et de contrôler entièrement l’expérience utilisateur.

La société de gestion d’actifs Apollo, qui gère plus de 1 000 milliards de dollars et opère dans le domaine du crédit privé depuis trente ans, a récemment signé un accord de coopération de quatre ans, prévoyant l’achat de jusqu’à 9 millions de MORPHO, soit environ 9 % de l’offre totale. Elle déposera ses fonds tokenisés en garantie sur Morpho, avec Gauntlet chargé de la gestion du pool, et effectuera des tests de résistance sur différentes stratégies de marché.

Au-delà, Anchorage Digital, la première banque cryptographique native aux États-Unis à obtenir une licence fédérale, a intégré Morpho pour ses clients institutionnels détenant plusieurs centaines de milliards d’actifs. La filiale SG-FORGE de la banque française Société Générale est également devenue la première banque entièrement réglementée à lancer une activité de prêt décentralisé via Morpho.

Ces institutions réglementées choisissent Morpho parce que son modèle de marché indépendant leur permet de satisfaire elles-mêmes aux exigences réglementaires, sans dépendre d’une DAO pour la prise de décision.

Toutes souhaitent disposer d’une infrastructure de prêt leur permettant de définir leurs propres paramètres de risque et d’engager leurs équipes de gestion des risques. À l’inverse, le modèle d’Aave, où toutes les opérations de marché sont décidées par la DAO, ne permet pas aux institutions de contrôler directement leurs activités. Avec Morpho, elles peuvent gérer leur système de bout en bout.

Le contexte réglementaire amplifie cette tendance. La loi américaine GENIUS stipule que les émetteurs de stablecoins ne peuvent pas verser directement des rendements aux utilisateurs, ce qui oblige les fournisseurs de stablecoins à disposer d’une infrastructure neutre leur permettant de générer des revenus en continu. Les responsables américains prévoient qu’en 2028, la réserve de stablecoins investie dans des obligations d’État passera de 1 200 milliards à plus de 1 000 milliards de dollars.

Ces fonds massifs nécessitent une couche de prêt pour que les gestionnaires d’actifs puissent contrôler leur risque de bilan. À ce jour, Morpho apparaît comme la solution la plus adaptée à cette exigence.