La « dynastie d'une seule personne » de Musk, sonne le gong le 12 juin

Écriture : Su Yang

Édition : Xu Qingyang

Le 20 mai, heure locale aux États-Unis, SpaceX a officiellement soumis un document S-1 à la Securities and Exchange Commission (SEC), lançant le processus d’introduction en bourse sur le Nasdaq, avec le symbole « SPCX ». La société prévoit de lever entre 70 et 80 milliards de dollars lors de cette IPO, avec une valorisation cible atteignant 1,75 à 2 billions de dollars. La cotation est prévue pour le 12 juin sur le Nasdaq.

C’est la plus grande IPO de l’histoire humaine, et c’est aussi la première apparition de Musk en tant que contrôleur absolu sur un marché public. Après l’introduction, il détient toujours 85,1 % du pouvoir de vote, laissant presque aucune voix aux actionnaires publics.

Déjà le 1er avril de cette année, SpaceX avait soumis en mode confidentiel un projet de déclaration d’enregistrement S-1 à la SEC, sous le nom de code « Project Apex », qui constitue la première étape légale officielle du processus IPO.

Selon le prospectus, la banque d’investissement Goldman Sachs occupe le poste de principal souscripteur, avec Morgan Stanley, Bank of America et 16 autres souscripteurs en tant que co-souscripteurs, participant conjointement à cette émission.

Cette soumission du prospectus marque aussi la première fois que SpaceX dévoile ses cartes financières — Starlink est une vache à lait, tandis que xAI est un trou noir à dépenses, et Musk a transformé une société spatiale en une super narration mêlant « IA + espace ». Alors, sur quoi repose cette valorisation de 2 billions ?

01 Starlink génère 11,4 milliards de dollars par an, l’activité IA perd 6,4 milliards par trimestre

Les données financières de SpaceX révèlent un tableau contrasté.

Principaux chiffres financiers de SpaceX

En 2025, SpaceX a réalisé un chiffre d’affaires consolidé de 18,67 milliards de dollars, avec un EBITDA ajusté de 6,584 milliards de dollars, mais une perte opérationnelle de 2,589 milliards de dollars, et une perte nette proche de 4,94 milliards de dollars. La quasi-totalité de cette perte provient de l’activité IA — xAI a perdu 6,4 milliards de dollars en 2025, tandis que Starlink a contribué avec 4,4 milliards de dollars de bénéfice opérationnel. L’argent gagné dans l’espace est entièrement brûlé par les grands modèles terrestres.

Au premier trimestre 2026, le chiffre d’affaires s’élève à 4,694 milliards de dollars, avec un EBITDA ajusté de 1,127 milliard de dollars, et une perte opérationnelle de 1,943 milliard de dollars.

En regardant par activité, la connectivité via Starlink a contribué pour 3,26 milliards de dollars, représentant près de 70 % du chiffre d’affaires, étant la principale source ; l’activité IA (xAI) a généré 818 millions de dollars ; l’activité spatiale (lancements de fusées et contrats gouvernementaux) a rapporté 619 millions de dollars.

Données financières des activités principales de SpaceX

Selon le bilan, au 31 mars 2026, SpaceX détient 15,9 milliards de dollars en liquidités et équivalents, 7,8 milliards de dollars en valeurs mobilières, avec un total d’actifs de 102,1 milliards de dollars et une dette totale de 60,5 milliards, dont environ 30,3 milliards en dette et leasing financier.

Même avec des centaines de millions en cash, face à des dépenses d’investissement annuelles dépassant 20 milliards, la pression sur la trésorerie reste énorme.

Les données opérationnelles de Starlink sont tout aussi impressionnantes.

Points forts des activités spatiales de SpaceX

Le prospectus indique qu’au 31 mars 2026, le nombre d’utilisateurs de Starlink a atteint 10,3 millions, contre seulement 8,9 millions à la fin 2025, avec une croissance nette de 1,4 million d’utilisateurs en un trimestre. Environ 9 600 satellites sont en orbite. L’EBITDA ajusté de Starlink atteint 7,2 milliards de dollars, avec une marge EBITDA de 63 %, en hausse de 22 points par rapport à 2023, et un flux de trésorerie libre d’environ 3 milliards de dollars, ce qui en fait la seule activité de SpaceX à générer un flux de trésorerie positif.

Cependant, le revenu mensuel moyen par utilisateur de Starlink est passé de 99 dollars en 2023 à 81 dollars en 2025, puis à 66 dollars au premier trimestre 2026, une baisse de plus de 30 % en deux ans et demi.

C’est une logique classique de prix pour augmenter la taille — SpaceX réduit volontairement ses prix pour accélérer l’expansion du nombre d’utilisateurs, mais plus la taille augmente, plus la capacité de paiement par utilisateur diminue. Si l’ARPU continue de baisser, pour atteindre ses objectifs de revenus à long terme, la croissance du nombre d’utilisateurs doit continuer à dépasser la baisse des prix.

En 2025, SpaceX a dépensé 20,7 milliards de dollars en capital, dépassant ses revenus annuels, avec 12,7 milliards de dollars consacrés à l’IA, dépassant la somme des activités spatiales et satellitaires.

Dépenses en capital et flux de trésorerie de SpaceX

xAI brûle en moyenne environ 1 milliard de dollars par mois, avec une consommation annuelle d’environ 14 milliards de dollars. À titre de comparaison, OpenAI et Anthropic ont dépensé respectivement environ 9 milliards et 4 milliards de dollars en 2025, ce qui signifie que la division IA de SpaceX dépasse de loin la somme des deux. La dépense est massive, mais en termes de revenus et de croissance, xAI reste bien en deçà de ses deux grands concurrents.

Ce qui est encore plus intéressant, c’est le multiple de valorisation.

L’IPO de SpaceX vise une valorisation de 1,75 à 2 billions de dollars, soit environ 266 fois l’EBITDA. En comparaison, la valorisation de Meta est de 16 fois, celle d’Alphabet de 25 fois, Nvidia de 36 fois, et même Tesla, réputée pour ses valorisations élevées, n’est qu’à 119 fois.

Avec une valorisation plus de deux fois supérieure à celle de Tesla, la question est de savoir si c’est une découverte de valeur ou une bulle — ce sera la première épreuve du marché après l’introduction.

Le prospectus indique aussi clairement qu’à l’avenir prévisible, aucune distribution de dividendes ne sera faite aux actionnaires de classe A. Cela signifie que les investisseurs ne peuvent que parier sur la hausse du cours — c’est une action purement axée sur la croissance, sans parachute.

02 85 % du pouvoir de vote : la « dynastie » de Musk

SpaceX utilise une structure à actions multiples. La société émet des actions ordinaires de classe A (1 vote par action) destinées aux investisseurs publics, et des actions ordinaires de classe B (10 votes par action) détenues par Musk et les insiders.

Répartition des actions par la direction et le conseil

Selon le prospectus, Musk détient environ 42,5 % des actions de SpaceX, mais grâce à ses actions de classe B à super-vote, il contrôle environ 84 % à 85,1 % du pouvoir de vote total. Cela signifie qu’après l’introduction, peu importe combien d’actions le public achète, Musk pourra seul décider de la composition du conseil, des acquisitions majeures, voire de la modification des statuts.

Le prospectus indique aussi que Musk continuera à occuper les trois postes clés : PDG, CTO et président du conseil, avec le pouvoir de révoquer ou de nommer unilatéralement les membres du conseil de classe B. SpaceX demandera également une exemption de « société contrôlée », évitant ainsi de respecter la règle de gouvernance avec majorité d’administrateurs indépendants.

En dehors de Musk, aucun autre actionnaire ne détient plus de 5 %. Cependant, la liste des actionnaires comprend des acteurs connus : Alphabet (la maison mère de Google), en tant qu’investisseur stratégique précoce, détient environ 5 % ; Fidelity détient environ 2 % ; des fonds de capital-risque de la Silicon Valley comme Valor Equity Partners, Founders Fund, Sequoia Capital détiennent ensemble environ 10 %. On trouve aussi D1 Capital, Darsana, et des fonds souverains du Moyen-Orient. SpaceX a également créé un vaste pool d’options sur actions pour ses employés afin d’inciter l’équipe technique clé.

Dans la Silicon Valley, la structure à actions multiples est très courante. Selon une enquête de Fenwick publiée en 2025, 27,3 % des 150 plus grandes entreprises technologiques y ont recours, contre seulement 10,1 % dans le S&P 100. Mais chaque société conçoit cette structure de façon différente.

Mais SpaceX pousse cette mécanique de contrôle à un niveau inédit — 85 % du pouvoir de vote concentré entre les mains d’une seule personne, ce qui la rend particulièrement visible face aux autres géants de la tech.

En regardant Tesla, autre société cotée détenue par Musk, la situation est très différente. Tesla applique le principe « une action, un vote », sans actions de classe B à super-vote, ce qui oblige Musk à faire face régulièrement aux critiques et défis d’actionnaires plus radicaux.

03 Fusion avec xAI : la « machine à narrations » d’une valorisation de 2,5 billions

Située à Memphis, dans le Tennessee, la station « COLOSSUS II »

En février, SpaceX a finalisé l’acquisition de xAI pour une valorisation globale de 1,25 billion de dollars, avec une valeur d’entreprise de 250 milliards de dollars. Avant la fusion, la valorisation indépendante de SpaceX était d’environ 1 billion de dollars, et l’histoire de l’IA lui a apporté une prime d’environ 250 milliards de dollars.

Cette opération a deux effets directs. D’une part, une augmentation des revenus, puisque l’activité IA a déjà contribué pour 818 millions de dollars au premier trimestre 2026. D’autre part, une montée en puissance de la narration — SpaceX passe du statut de « société spatiale » à celui de « IA + espace » en tant que conglomérat.

Les analystes de Wall Street ont aussi relevé leur estimation de la valorisation de SpaceX, la faisant passer de 1,25 billion à entre 1,75 et 2 billions de dollars.

Le prospectus dévoile aussi des plans encore plus fous pour l’avenir. SpaceX prévoit de déployer d’ici la fin de la décennie ses premières stations de calcul d’IA en orbite, pour faire fonctionner des infrastructures d’IA dans l’espace.

Points forts de l’activité xAI

Musk pense qu’il est moins cher de produire de l’IA dans l’espace que sur Terre.

Par ailleurs, SpaceX évoque aussi un projet de « minage spatial » visant à extraire des métaux des petits astéroïdes proches de la Terre. Ces plans n’ont pas encore de revenus, ni même de prototypes technologiques, mais ils figurent parmi les pages les plus séduisantes du prospectus, et aussi celles qui alimentent le plus la divergence d’évaluation.

04 Terafab, acquisition de Cursor et activités financières : la « réinvention » de Musk

Le prospectus cache aussi quelques autres stratégies moins visibles.

Par exemple, SpaceX et Tesla ont conjointement annoncé le projet Terafab, visant à intégrer toutes les étapes de la fabrication de semi-conducteurs dans un même système, pour produire deux types de puces : d’une part, des processeurs de traitement en périphérie pour l’auto-pilote Tesla, le robot humanoïde Optimus, et la flotte Robotaxi ; d’autre part, des puces à haute puissance résistantes aux radiations pour l’espace.

Selon des sources publiques, le projet pourrait coûter jusqu’à 119 milliards de dollars, utilisant la technologie de fabrication Intel 14A, avec pour objectif de consacrer 80 % de la capacité de calcul aux centres de données d’IA en orbite.

De plus, SpaceX prévoit, après l’IPO, d’acquérir Cursor en utilisant ses actions de classe A, avec une valeur implicite de 600 milliards de dollars. La société détient une option exclusive pour racheter Cursor à cette valorisation, pouvant agir dès 30 jours après l’IPO, avec une pénalité de rupture pouvant atteindre 100 milliards de dollars. L’équipe principale de Cursor a déjà rejoint xAI.

La société envisage aussi de lancer un produit financier intégrant paiements, banques et autres services, pour étendre ses activités dans le secteur financier.

Ces activités sont toutes à un stade très précoce, nécessitent beaucoup d’investissements, et dépendent fortement de la capacité de financement de SpaceX et de la capacité de Musk à raconter une histoire convaincante.

05 Divergences du marché : des banques d’investissement et des doutes

Le retournement inattendu dans la composition des souscripteurs reflète aussi les divisions de Wall Street.

Morgan Stanley, qui a longtemps travaillé étroitement avec Musk, a été évincé du poste de principal souscripteur par Goldman Sachs, ce qui a surpris certains observateurs, car Morgan Stanley avait mené l’IPO de Tesla et le financement de l’acquisition de Twitter.

Le professeur Jay Ritter de l’Université de Floride, connu comme le « monsieur IPO », a clairement indiqué que si la valorisation de SpaceX atteignait 2 billions de dollars, il prendrait une position de vente à découvert dès l’introduction. Ritter ajoute que, même si la société affiche un chiffre d’affaires ajusté supérieur à 100 millions de dollars et un ratio prix/ventes supérieur à 40, elle a tendance à sous-performer le marché dans les trois ans suivant l’introduction.

Les inquiétudes majeures concernent aussi les pertes de l’activité IA — en 2025, xAI a perdu 6,4 milliards de dollars, et les 4,4 milliards de dollars de Starlink ne suffisent pas à combler ce déficit. Si l’IA continue de brûler de l’argent sans succès commercial, la rentabilité globale de SpaceX pourrait rapidement en pâtir.

L’analyste de BNP Paribas, James Picariello, affirme que l’introduction de SpaceX pourrait « diviser » la base d’investisseurs particuliers soutenant Musk, ce qui pourrait peser sur le cours de Tesla.

L’analyste de UBS, Joseph Spak, a aussi rappelé plus tôt que les investissements massifs dans le hardware IA ne sont qu’un début. Par ailleurs, la gestion simultanée de plusieurs sociétés — Tesla, SpaceX, xAI, X — par Musk pourrait aussi poser des questions sur la dispersion de ses efforts, ce que certains investisseurs institutionnels ne manquent pas de souligner.

06 Conclusion

Le 12 juin sera une véritable « votation populaire » pour tester le « premium Musk ».

Starlink offre une solide source de cash, xAI fournit une narration séduisante, et Musk détient le contrôle absolu. La bonne nouvelle, c’est une prise de décision très efficace, la mauvaise, c’est l’absence de frein.

Goldman Sachs qualifie cette IPO d’occasion unique dans une génération, mais certains analystes la comparent aussi à acheter un ticket de loterie — le jackpot étant Mars, le lot de consolation étant la Terre.

Cook a confié Apple à Tenu, un successeur issu du hardware, mais Musk ne prévoit de confier SpaceX à personne — l’introduction en bourse n’est qu’un moyen d’ajouter des passagers sans droit de vote, le cockpit restant entre ses mains.

En somme, c’est très Musk.