Pourquoi les entreprises de coffre-fort Bitcoin qui avaient promis de ne pas vendre commencent-elles maintenant à vendre des coins ?

null

Auteur : Gino Matos, CryptoSlate

Traducteur : Shenhao TechFlow

Lecture de Shenhao : Strategy a publiquement indiqué qu’il pourrait vendre des tokens pour distribuer des dividendes, MARA a vendu 15 000 BTC pour rembourser ses dettes, Sequans a utilisé le Bitcoin pour rembourser ses obligations convertibles pendant deux trimestres consécutifs. La narration selon laquelle le Bitcoin est une réserve de foi « jamais vendue » s’effrite, ces entreprises transforment le Bitcoin d’une « réserve de foi » en un « outil de liquidité ». Lorsque la chute du prix déclenche davantage de ventes, ce qui fait baisser encore plus le prix, la spirale commence.

Saylor a laissé entendre : vendre des tokens peut être plus rentable que l’augmentation de capital

Lors de la conférence téléphonique sur les résultats du 5 mai, le PDG Phong Le a déclaré : « Nous vendrons du Bitcoin lorsque cela sera avantageux pour l’entreprise. » Saylor a ajouté : « Strategy pourrait vendre une partie de ses bitcoins pour payer des dividendes, afin de préparer le marché à cette éventualité. »

Au 3 mai, Strategy détenait 818 334 BTC, en augmentation de 22 % depuis le début de l’année, avec une capitalisation de 64,14 milliards de dollars.

Ce que cette conférence établit vraiment, c’est que la vente de BTC est désormais officiellement intégrée dans la boîte à outils financière de l’entreprise, avec un cadre quantitatif derrière.

La direction a tracé une ligne — lorsque le mNAV (capitalisation boursière / valeur nette d’inventaire) est inférieur à 1,22, vendre des tokens pour distribuer des dividendes est plus avantageux que d’émettre des actions ordinaires. La formule de Saylor est : tant que la croissance annuelle du Bitcoin dépasse 2,3 %, la réserve de Bitcoin de Strategy peut « éternellement » payer des dividendes ; même si la croissance est nulle, la réserve suffit pour 43 ans.

Légende : Diagramme illustrant le seuil de mNAV de 1,22 de Strategy — lorsque le mNAV est inférieur à cette ligne, vendre des tokens pour distribuer des dividendes est plus avantageux que d’émettre des actions

Le slogan « jamais vendre » cède la place à un modèle : acheter quand la valeur augmente, émettre quand la valeur augmente, émettre des actions privilégiées quand la valeur augmente, vendre des tokens quand la valeur augmente. Ces entreprises sont essentiellement des coffres-forts à effet de levier + des porteurs de crédit.

Les investisseurs qui ont acheté ces actions ont en réalité acheté une représentation du Bitcoin basée sur la rareté et l’engagement de détention à long terme. Le seuil de mNAV de 1,22 et le point d’équilibre de 2,3 % de croissance sont une version plus honnête, mais aussi plus complexe.

Quand le Bitcoin devient une liquidité

Le rapport du premier trimestre de Sequans est plus direct. Le chiffre d’affaires a chuté de 24,8 % en glissement annuel, à 6,1 millions de dollars, avec une perte opérationnelle de 50,5 millions de dollars. La perte nette réalisée sur la vente de Bitcoin au premier trimestre s’élève à 11,7 millions de dollars, les revenus de la vente étant principalement utilisés pour rembourser des obligations convertibles et racheter des ADS.

Au 31 mars, Sequans détenait 1 514 BTC, dont 1 217 en garantie d’obligations convertibles de 66,2 millions de dollars. Au 30 avril, la position est tombée à 1 114 BTC, dont 817 en garantie d’une dette de 35,9 millions de dollars (échéance en juin).

C’est exactement la même opération que celle de novembre 2025 — à l’époque, Sequans avait vendu 970 BTC, remboursé 50 % de ses obligations convertibles, réduisant la dette de 189 millions de dollars à 94,5 millions.

Deux trimestres consécutifs, même mode opératoire : baisse des revenus, échéance de la dette, Bitcoin devient un fonds de roulement opérationnel. Avant toute décision de vente active, le BTC en garantie est déjà verrouillé dans l’obligation.

Sequans n’est pas du même ordre que Strategy — ses activités opérationnelles sont plus faibles, sa position de trésorerie plus fragile. Quand le Bitcoin doit être utilisé pour rembourser la dette, la logique de « gestion des stocks » prend le dessus.

MARA a fait la même chose en mars, à une échelle plus grande — en vendant 15 133 BTC, réalisant environ 1,1 milliard de dollars, pour racheter des billets à ordre convertibles, réduisant de 30 % le solde de la dette convertible, et verrouillant un gain de 8,81 millions de dollars.

MARA a présenté cette opération comme une « optimisation du bilan », pilotée par la structure de la dette et les conditions de financement. Cela établit un précédent : vendre du Bitcoin peut devenir une décision de gestion de capital indépendante de la foi dans le Bitcoin, la vraie question étant — dans quelles conditions la vente est-elle la plus rentable ?

Décrochage haussier/baissier : les conditions de financement font tout

Si le Bitcoin rebondit jusqu’aux prévisions de Citibank de 112 000 dollars sur 12 mois ou au scénario haussier de 165 000 dollars, la prime de l’action de la société de trésorerie s’élargira, la fenêtre d’émission s’ouvrira à nouveau, et de nouveaux achats importants pourront absorber la vente tactique de BTC.

Le seuil de mNAV de 1,22 de Strategy deviendra une simple question technique. Des entreprises comme Sequans, qui supportent la pression de la dette en période de faiblesse du Bitcoin, pourront aussi résoudre leurs problèmes de dette, avec du BTC sans restriction pour la prochaine phase du cycle.

Si le Bitcoin chute vers le scénario défavorable de Citibank à 58 000 dollars (avec une possibilité de descendre à 50 000 dollars selon Standard Chartered), les entreprises dont le prix de transaction est proche ou inférieur à la NAV perdront l’effet de levier de l’émission d’actions.

Dans ce cas, la distribution de dividendes prioritaires s’accumulera, la vente de BTC passera d’une gestion de capital à une défense du bilan. Le modèle de Sequans pourrait se propager à toutes les entreprises de « faibles marges + emprunts garantis par BTC » — vendre du Bitcoin pour rembourser la dette, la garantie s’amenuise, la liquidité disponible diminue, et cela devient la seule option.

À ce moment-là, l’achat de Bitcoin par les entreprises deviendra un cycle : baisse du prix entraînant davantage de ventes, davantage de ventes faisant baisser encore plus le prix.

Légende : Deux trajectoires pour les sociétés de trésorerie Bitcoin — en scénario baissier (50 000-58 000 dollars), pression sur le bilan ; en scénario haussier (au-dessus de 112 000 dollars), soulagement de la pression de financement

Les transactions de ces sociétés de trésorerie Bitcoin reposent sur la promesse de « détention perpétuelle », ce qui fait que les investisseurs les considèrent comme des agents du Bitcoin. Dès que la vente devient un outil reconnu dans le modèle, les investisseurs doivent intégrer dans leur évaluation la date d’échéance de la dette, les exigences en matière de garantie, les obligations de dividendes, et à quel niveau de mNAV la direction choisira de vendre plutôt que d’émettre.

Les seuils de 2,3 % de croissance annuelle et de 1,22 de mNAV de Saylor sont plus honnêtes. La prochaine étape des transactions de trésorerie Bitcoin verra le poids des conditions de financement devenir aussi important que la foi dans le Bitcoin.