Théorie de la réserve de valeur en temps de guerre sur Ethereum : logique de Tom Lee, détention de Bitmine et analyse de la narration des chaînes publiques d'IA

27 avril 2026, la société cotée à la Bourse de New York Bitmine Immersion Technologies (NYSE : BMNR) a publié la dernière annonce de détention : au 26 avril, 16h00 heure de l’Est des États-Unis, la détention d’Ethereum de la société a atteint 5 078 386 ETH, représentant 4,21 % de l’offre totale en circulation de 120 700 000 ETH, avec une détention de 200 BTC, ainsi que 940 millions de dollars en liquidités, des investissements stratégiques « moonshots » et un total d’environ 13,3 milliards de dollars en crypto-monnaies et actifs en cash.

Le même jour, Tom Lee, co-fondateur de Fundstrat et président de Bitmine, a clairement exprimé lors d’une interview une thèse qui a suscité de nombreux débats : Ethereum est actuellement l’actif de « stockage de valeur en temps de guerre » le plus convaincant dans le contexte des conflits géopolitiques mondiaux, et il a souligné que depuis le début du conflit, la performance d’ETH dépasse continuellement celle d’actifs traditionnels comme l’indice S&P 500. Cette thèse n’est pas une simple opinion de marché isolée, mais repose sur un cadre logique complet constitué de données de détention, de revenus de staking on-chain, de progrès réglementaires, d’IA et de narratifs de tokenisation.

De l’industrie minière au plus grand détenteur d’ETH au monde

Pour comprendre précisément le contexte de la thèse de Tom Lee, il est nécessaire de retracer la trajectoire de transformation stratégique de Bitmine.

À l’origine, Bitmine était une société minière principalement axée sur le minage de Bitcoin. Vers juin 2025, elle a lancé une stratégie massive d’accumulation d’ETH appelée « Alchemy of 5% », visant à détenir 5 % de l’offre mondiale d’ETH. En seulement 10 mois, la société a accumulé plus de 5 millions d’ETH, atteignant 84 % de son objectif.

Le 9 avril 2026, Bitmine a officiellement été transférée du marché NYSE American au marché principal de la Bourse de New York. Ce changement de positionnement marque une différence notable avec la stratégie précédente centrée sur Bitcoin — la détention de 200 BTC de Bitmine est presque négligeable, ETH étant son actif principal.

Voici une chronologie pour mieux saisir les points clés :

Une série d’événements concentrés au premier trimestre 2026 a formé une chaîne causale imbriquée : le conflit géopolitique a déclenché une demande de protection des actifs, les produits institutionnels et les progrès réglementaires ont offert une voie réglementaire dans le cadre financier traditionnel pour ETH, tandis que la stratégie agressive d’accumulation de Bitmine a amplifié l’attention du marché sur la capacité d’ETH à stocker de la valeur.

Analyse des données et de la structure : décomposer la logique complète de Tom Lee

La thèse de Tom Lee selon laquelle ETH est un « stockage de valeur en temps de guerre » n’est pas une simple formule marketing, mais s’appuie sur quatre modules logiques imbriqués. Détaillons-les un par un.

Module logique 1 : Performance relative d’ETH face aux actifs traditionnels en temps de guerre

L’argument central de Tom Lee repose sur : depuis la fin février 2026, date du déclenchement du conflit États-Unis-Israël-Iran, la performance d’ETH par rapport à l’indice S&P 500 a dépassé d’environ 17 points de pourcentage, tandis que l’or a sous-performé ETH.

Des données de tiers soutiennent cette observation. Une étude de Mercado Bitcoin, principal plateforme de cryptomonnaies en Amérique latine, couvrant une fenêtre de 60 jours du 2 mars au 2 avril 2026, montre : ETH a augmenté d’environ 6 %, tandis que l’or a chuté de 13 %, l’argent de 22 %, et le S&P 500 de 8 %. Le rapport mensuel de Binance Research d’avril 2026 indique également que Bitcoin et Ethereum ont mieux performé que les actifs refuges traditionnels et les principaux indices boursiers durant cette période de conflit.

Ces données illustrent la performance des prix après le déclenchement du conflit. Le mécanisme derrière ce phénomène s’explique par : au début du conflit, la demande de protection se tourne d’abord vers l’or, mais avec l’expansion des dépenses de guerre (estimées par Tom Lee à environ 30 milliards de dollars par mois), les inquiétudes sur la crédibilité souveraine et la puissance d’achat des monnaies fiduciaires augmentent, poussant une partie du capital à rechercher des actifs alternatifs non contrôlés par une seule nation. ETH et BTC, grâce à leur accessibilité mondiale et leur caractère non censurable, entrent dans cette demande. En d’autres termes, ETH ne remplace pas l’or « instantanément » lors du déclenchement du conflit, mais montre une réponse différente dans la durée.

Module logique 2 : Les revenus de staking transforment ETH d’un « stockage statique » en un « actif productif »

Le deuxième module de la logique de Tom Lee concerne la caractéristique clé d’ETH, distincte de l’or et du Bitcoin : les revenus de staking.

Selon l’annonce de Bitmine, au 26 avril 2026, la société a staké 3 701 589 ETH via sa plateforme institutionnelle MAVAN, avec un prix moyen de 2 369 dollars, valorisant cette détention à environ 8,8 milliards de dollars. En utilisant le taux de rendement annuel de staking d’environ 2,88 %, cette part de staking générerait environ 264 millions de dollars par an.

Une perspective macro indique qu’au premier trimestre 2026, plus de 37 millions d’ETH sont verrouillés dans des contrats de staking sur le réseau Ethereum. Cela signifie qu’une proportion significative de l’offre d’ETH est dans un état « non productif » ou « non générateur de revenus ». Par ailleurs, la quantité d’ETH détenue par les échanges centralisés est tombée à son niveau le plus bas depuis 2016, avec une réduction de 57 % par rapport au pic. La contraction de l’offre en circulation et le verrouillage par staking créent un effet double.

Ce trait distingue ETH des outils traditionnels de stockage de valeur : l’or ne génère pas de flux de trésorerie, le Bitcoin ne produit pas de revenus, mais ETH, tout en étant un actif de stockage de valeur, continue de générer des rendements de staking prévisibles. Un modèle d’évaluation soutenant cette valorisation suppose même qu’ETH absorbe la valeur monétaire combinée de l’or et du Bitcoin, estimée à environ 31 000 milliards de dollars, avec une valeur cible à long terme supérieure à 250 000 dollars. Il faut souligner que cela reste une hypothèse de modèle, non une prévision.

Module logique 3 : Validation par l’engagement institutionnel — Bitmine comme amplificateur de signal

Les données montrent que la détention institutionnelle dans le trésor ETH s’accélère. Fin mars 2026, la détention totale d’ETH par des institutions dépasse 7,4 millions, soit 6,6 % de l’offre en circulation. Parmi elles, Bitmine détient plus de 5 millions d’ETH, devenant ainsi le plus grand détenteur institutionnel mondial.

Il est notable que le coût moyen d’acquisition d’ETH par Bitmine est d’environ 3 570 dollars par ETH, ce qui représente une perte latente d’environ 6,1 milliards de dollars au prix actuel de 2 284 dollars. Pourtant, en avril 2026, la société a continué d’acheter 101 901 ETH pour environ 23,6 millions de dollars. Ce comportement indique une stratégie d’allocation d’actifs à long terme plutôt qu’une spéculation à court terme.

La double identité de Tom Lee — à la fois chef de la recherche chez Fundstrat et président de Bitmine — confère à sa thèse du « stockage de valeur en temps de guerre » une validation implicite par ses propres positions. Cependant, cela soulève aussi une question critique : dans quelle mesure cette thèse est-elle une analyse indépendante du marché, ou sert-elle la narration de valorisation de ses propres détentions ?

Module logique 4 : La narration à double moteur IA et tokenisation

Le 27 avril, Tom Lee a souligné dans une déclaration publique que Ethereum bénéficie continuellement de deux catalyseurs : « la tokenisation sur Wall Street » et « la nécessité croissante pour les systèmes d’IA de disposer d’une blockchain publique neutre ».

Sur le plan de la narration IA, en mars 2026, Vitalik Buterin, co-fondateur d’Ethereum, a officiellement proposé d’utiliser Ethereum comme « tableau d’affichage public » et couche de données pour les modèles d’IA, en soulignant que la récente mise à niveau PeerDAS a multiplié par 2,3 la disponibilité des données du réseau. La logique centrale est que de nombreux agents d’IA auront besoin à l’avenir d’effectuer des opérations d’authentification, de publication de données et de paiement sur la chaîne, nécessitant une sécurité, une neutralité et une résistance à la censure — ce qui constitue l’avantage différenciateur d’Ethereum.

Sur le plan de la narration de la tokenisation, en avril 2026, les données montrent que des institutions financières majeures ont commencé à transférer environ 12,5 trillions de dollars du marché de rachat vers Ethereum pour le règlement. Cela indique qu’Ethereum évolue d’une « infrastructure d’actifs cryptographiques » vers une « infrastructure du système financier mondial ».

Analyse des opinions publiques : soutien, scepticisme et position intermédiaire

Les opinions des acteurs du marché sur la thèse de Tom Lee peuvent être classées en trois catégories.

Position de soutien

Le soutien repose principalement sur la validation par les données. Les études indépendantes de Mercado Bitcoin, Binance Research sur la période de conflit, ainsi que le rapport de JPMorgan fin mars, montrent que les actifs cryptographiques ont mieux performé que les actifs refuges traditionnels, apportant un support empirique à la thèse du « stockage de valeur en temps de guerre ». De plus, le lancement par BlackRock en mars 2026 de l’ETF ETHB, avec plus de 100 millions de dollars levés lors du premier jour, est perçu comme une « approbation » par les institutions financières traditionnelles de l’ETH comme actif à long terme générant des revenus.

Position sceptique

Les critiques se concentrent sur trois aspects. Premièrement, la perte latente d’environ 6,1 milliards de dollars de Bitmine, dont le coût moyen d’acquisition de 3 570 dollars par ETH est bien supérieur au prix actuel de 2 284 dollars, soulève la question de savoir si la thèse de Tom Lee sert à justifier ses propres positions. Deuxièmement, en 2025, l’ETH a chuté d’environ 50 %, alors que l’or a été une valeur refuge, ce qui remet en question la solidité de la thèse basée sur la performance en période de conflit. Troisièmement, la concentration de 4,21 % de l’offre totale d’ETH détenue par Bitmine pourrait poser des risques pour la sécurité du réseau et la décentralisation.

Position intermédiaire

Une position prudente considère qu’il ne faut pas qualifier ETH de « stockage de valeur » pur, mais plutôt comme un actif hybride combinant stockage de valeur et propriété productive. L’amélioration de sa performance en temps de guerre reflète davantage la maturation de l’infrastructure cryptographique et l’implication accrue des institutions, plutôt que le fait qu’ETH ait complètement remplacé l’or comme actif refuge. La Fondation Ethereum a vendu environ 20 000 ETH en avril 2026 pour financer ses opérations, ce qui rappelle que même les acteurs clés ne voient pas ETH uniquement comme un « stockage de valeur à entrée/sortie limitée ».

Impact sectoriel

Nouvelle paradigme de gestion des trésors institutionnels

Le modèle de Bitmine offre une voie observable pour d’autres sociétés cotées : construire un trésor d’entreprise basé sur ETH plutôt que sur BTC. Traditionnellement, le BTC est considéré comme « or numérique » en raison de son offre fixe, tandis que l’ETH, grâce aux revenus de staking, est perçu comme une « obligation numérique » — détenir cet actif peut générer un flux de trésorerie régulier. Le lancement de l’ETF ETHB par BlackRock marque l’adoption de cette logique par le plus grand gestionnaire d’actifs traditionnel. La mise sur le marché de l’ETF ETH de Grayscale, puis celle de l’ETHB de BlackRock, avec des actifs sous gestion significatifs, en témoignent.

Changement profond dans la structure de l’offre et de la demande

Lorsque plus de 37 millions d’ETH sont verrouillés en staking, et que le solde d’ETH en échange est au plus bas depuis 2016, la flexibilité de l’offre sur le marché libre diminue considérablement. Bitmine détient déjà plus de 3,7 millions d’ETH verrouillés, et si davantage d’institutions adoptent cette stratégie, l’offre en circulation sur le marché public pourrait encore diminuer. Cependant, Ethereum n’a pas de plafond total, et son taux d’émission net d’environ 0,8 % par an reste un paramètre à considérer.

Changement de contexte réglementaire

Les directives explicatives conjointes de la SEC et de la CFTC, précisant que le staking par protocole ne constitue pas une émission de titres, représentent une validation fondamentale du statut d’actif productif d’ETH — avant cela, la qualification réglementaire du staking d’ETH restait incertaine. La clarification réglementaire est une condition préalable essentielle pour que la stratégie de trésor institutionnel à base d’ETH puisse se développer.

Conclusion

La thèse de Tom Lee selon laquelle ETH est un « stockage de valeur en temps de guerre » a rapidement suscité un large débat, non seulement parce que cette étiquette est facilement communicable, mais aussi parce qu’elle s’appuie sur un cadre logique comprenant des données de performance en temps de guerre, la validation par les détenteurs institutionnels, un modèle de revenus de staking, et des narratifs de croissance liés à l’IA et à la tokenisation.

Cependant, la complétude du cadre ne garantit pas la certitude de la conclusion. Sur le plan des données, la période spécifique depuis fin février 2026 montre qu’ETH a mieux performé que l’or et le S&P 500 ; mais pour généraliser cette propriété à une « stabilité » en tant que stockage de valeur en temps de guerre, il faut davantage de validations sur des horizons plus longs et dans différents scénarios de crise. La question centrale est que la valeur fondamentale d’ETH ne dépend pas uniquement de sa capacité à remplacer l’or comme actif refuge — en tant qu’actif hybride combinant revenus de staking et infrastructure numérique adoptée par les plus grandes institutions mondiales, ETH est en train de se transformer fondamentalement, passant d’un « actif cryptographique » à un « actif de portefeuille institutionnel ».

Pour les acteurs de longue date du marché crypto, il est plus précieux de comprendre la profonde mutation que reflète cette étiquette que de simplement juger si elle est « précise » ou non : lorsque plus de 5 millions d’ETH sont intégrés dans le trésor d’une société cotée NYSE, lorsque BlackRock propose un ETF à rendement sur ETH, et lorsque les régulateurs mondiaux clarifient la légalité du staking, la narration d’ETH a déjà subi une mutation irréversible. La question reste ouverte : cette mutation mènera-t-elle à un « stockage de valeur en temps de guerre », à une « obligation numérique » ou à une « couche de règlement IA mondiale » ? La réponse sera écrite par la conjonction du marché et du temps.