كاثي وود قالت هذه المرة كلامًا صريحًا: ليس هوانغ وحده عبقريًا هندسيًا في إنفيديا. أشارت إلى أن الناس اعتادوا أن ينسبوا نجاح إنفيديا كله تقريبًا إلى هوانغ رن쉰، لكن هناك أيضًا مجموعة من العاملين منذ فترة طويلة على البنية التقنية الأساسية، وهم من يشكلون الحاجز التقني للشركة، مثل كبير العلماء Bill Dally، وشخصية محورية في CUDA هو Ian Buck، ومسؤول هندسة GPU Jonah Alben، وغيرهم. بعبارة أخرى، إنفيديا ليست «شركة شخص واحد»، بل إن منظومتها الهندسية وكثافة مواهبها وقدرتها التنظيمية هي ما يصعب على الآخرين تقليده أكثر من أي شيء آخر.

ما قالته مثير للاهتمام حين يصدر عنها. فلطالما أدرجت نماذج ARK سهم NVDA ضمن تقييمات مرتفعة: ففي إطار ARK المعلن، يُفترض أن يواصل الطلب على حوسبة الذكاء الاصطناعي نموه بقوة على المدى الطويل، وتُوضع إنفيديا في صلب المستفيدين، مع افتراضات مرتفعة بشأن نمو الإيرادات وهامش الربح الإجمالي والحصة السوقية. ووفقًا لتقارير منشورة، خفّض الصندوق الرئيسي لـARK حيازته من أسهم إنفيديا بشدة في مطلع 2023، قبل ارتفاعها الكبير، فيما ارتفع سعر سهم إنفيديا بنحو 239% في 2023، وهي واقعة ظل السوق يناقشها مرارًا لاحقًا. ولهذا تحديدًا، فإن اعترافها الآن بأن «توقعات العوائد في النماذج ينبغي خفضها مع اشتداد المنافسة» يحمل دلالة خاصة. وترجمته ببساطة: الخندق التنافسي ليس بالاتساع الذي ظنناه.

والمنافسة التي تتحدث عنها ليست كلامًا فارغًا. فقد طرحت AMD معالج MI300X بذاكرة HBM3 سعتها 192GB، لمنافسة إنفيديا في تدريب النماذج الكبيرة والاستدلال؛ ولدى غوغل معالجات TPU، ولدى أمازون Trainium وInferentia، ولدى مايكروسوفت Maia، ولدى Meta معالجات MTIA، فيما تعمل Broadcom على تطوير رقائق ASIC مخصصة. وبلغت إيرادات Broadcom المرتبطة بالذكاء الاصطناعي 12.2 مليار دولار في السنة المالية 2024، بزيادة تقارب 220% على أساس سنوي، ما يدل على أن مسار «الرقائق التي تطورها الشركات الكبرى بنفسها + المسرّعات المخصصة» آخذ في الاتساع. بلغت إيرادات إنفيديا 60.9 مليار دولار في السنة المالية 2024، منها 47.5 مليار دولار من مراكز البيانات، وبلغ هامش الربح الإجمالي 72.7%. هذه الأرقام رائعة بالفعل، لكنها تعني أيضًا أنه كلما كبر حجم الشركة واشتدت المنافسة، زادت صعوبة مواصلة النمو بما يفوق التوقعات. لا يزال نظام CUDA البيئي وNVLink وقدراتها على مستوى أنظمة الرفوف نقاط قوة لديها، لكن هذه المزايا ليست بلا حدود؛ فبمجرد أن يتوفر لدى العملاء مورد ثانٍ، ستُعاد مراجعة افتراضات القدرة على التفاوض والحصة السوقية.

أرى شخصيًا أنها أقرت ضمنيًا بخطئها، وإن لم تقل ذلك صراحة. لم تقل إن إنفيديا غير كفؤة، بل أقرت بأن نماذجها السابقة وضعت توقعات العوائد عند مستويات مرتفعة أكثر من اللازم، وأنها ستضطر إلى خفضها مع احتدام المنافسة. وهذا التصريح يحمل معلومات أكثر من مجرد اتخاذ موقف متشائم أو متفائل. من لديه رأي مختلف، فليذكر أسبابه.