هل ستتعافى أسهم الذكاء الاصطناعي الأسبوع المقبل في الموعد المتوقع؟ أربعة محفزات رئيسية لفهم اتجاه السوق

تعرض قطاع الذكاء الاصطناعي في الأسهم الأمريكية يوم الخميس لهبوط حاد، ودخل السوق في حالة من التشاؤم الشديد. فقد تركزت فيه الأخبار السلبية، مثل تباطؤ بناء مراكز البيانات، وتقليص عمالقة الحوسبة السحابية مشترياتهم من قدرات الحوسبة، وازدياد صعوبة تمويل شركات الذكاء الاصطناعي، ما بدا وكأنه إعلان عن انتهاء مرحلة التوسع السريع التي شهدها القطاع خلال السنوات الماضية.

لكن السوق أظهر يوم الجمعة إشارات واضحة إلى التعافي: انتعشت أسهم الرقائق جماعياً، وارتفع مؤشر فيلادلفيا لأشباه الموصلات بنسبة 3%، كما سجل مؤشر S&P 500 ارتفاعاً قدره 0.3%. وبدأ السوق تدريجياً في تصحيح التوقعات المتشائمة للغاية التي سادت يوم الخميس. لكن تجدر الإشارة إلى أن أكثر من نصف الأسهم المكونة للمؤشر لا تزال منخفضة، ما يدل على أن السوق لم يستعد بعد ثقته الكاملة بسلسلة القيمة في قطاع الذكاء الاصطناعي.

من ناحية التقييمات، لا تزال الأسهم الرئيسية في قطاع الذكاء الاصطناعي تملك مجالاً للارتداد بعد الهبوط المفرط على المدى القصير. خذوا إنفيديا مثالاً: فرغم ارتفاع سهمها بنسبة 3% عند الإغلاق يوم الجمعة، لا يتجاوز مكرر ربحيتها التاريخي 25 مرة بقليل. وبحسب توقعات وول ستريت لأرباح العام المقبل، يبلغ مكرر الربحية المستقبلي نحو 14 مرة، فيما لا يتجاوز مكرر الربحية المتحرك لفترة 24 شهراً 10 مرات بقليل. وهذا التقييم يسجل أدنى مستوى له منذ عام 2013.

وبالمقارنة مع الماضي، تجاوز مكرر ربحية شركة سيسكو الرائدة 100 مرة عندما انفجرت فقاعة الإنترنت عام 2000. أما اليوم، فتتجاوز مكررات ربحية شركات السلع الاستهلاكية التقليدية مثل كوكاكولا وبروكتر آند غامبل 20 مرة، في حين قفزت إيرادات إنفيديا بنسبة 106% في الربع الماضي، ويتوقع السوق أن تنمو إيراداتها بنسبة 91% و83% في الربعين المقبلين. ومن غير المنطقي بوضوح أن يسعّر السوق سهم شركة تكنولوجية رائدة تملك تدفقات نقدية بمئات المليارات، وأرباحاً تقترب من التضاعف، كما لو أن توقعات نموها المستقبلية تساوي «صفراً».

ومع ذلك، فإن انتقال قطاع الذكاء الاصطناعي من تعافٍ فني إلى صعود مستمر يعتمد في الأساس على أربعة محفزات رئيسية:

1. التضخم في الولايات المتحدة وتوقعات أسعار الفائدة لدى الاحتياطي الفيدرالي

بلغت الزيادة في الوظائف غير الزراعية يوم الجمعة 165 ألفاً، متجاوزة بكثير التوقعات البالغة 65 ألفاً، وانخفض معدل البطالة إلى 4.1%. وقد رفع ذلك لفترة وجيزة توقعات رفع أسعار الفائدة في ديسمبر إلى نحو 85%، وهو ما لا يصب ظاهرياً في مصلحة أسهم التكنولوجيا. فكلما كان الاقتصاد أقوى، زادت مبررات الاحتياطي الفيدرالي لمواصلة التشديد النقدي، كما يصبح من الأرجح بقاء الدولار وعوائد سندات الخزانة عند مستويات مرتفعة.

لكن ثمة منطقاً معاكساً هنا: التقلبات الحادة في سوق الأسهم قد تقيّد الاحتياطي الفيدرالي بدورها. فالاحتياطي الفيدرالي لا يراقب البيانات الاقتصادية فحسب، بل ينظر أيضاً في تأثير الأوضاع المالية على الاقتصاد مستقبلاً. وقد أصبح الذكاء الاصطناعي أهم محرك لاستثمارات الشركات الأمريكية والنمو الاقتصادي. وإذا واصلت أسهم الذكاء الاصطناعي الهبوط، فقد يؤدي ذلك إلى تراجع شهية المستثمرين للمخاطر، وصعوبة تمويل شركات الذكاء الاصطناعي، وتأجيل مشروعات مراكز البيانات، وتقليص عمالقة الحوسبة السحابية نفقاتهم الرأسمالية. وقد تشدد الأسواق المالية شروط التمويل من تلقاء نفسها، فترتفع تكاليف تمويل الشركات وتتراجع رغبتها في الاستثمار، ما قد يقلل بدوره الطلب الاقتصادي وضغوط التضخم.

كما أشارت وكالة أنباء الاحتياطي الفيدرالي الجديدة إلى أن ما إذا كان بيع أصول الذكاء الاصطناعي في الآونة الأخيرة قد غيّر الأوضاع المالية قد يصبح أهم متغير في مناقشات السياسة النقدية لشهر ديسمبر. وفي الوقت نفسه، هبطت أسعار النفط بقوة هذا الأسبوع، إذ تراجع النفط الأمريكي بنسبة 12% وخام برنت بنسبة 13%. وإذا انتقل انخفاض أسعار الطاقة تدريجياً إلى بيانات التضخم، فقد تتيح بيانات مؤشر أسعار المستهلك لشهر أكتوبر، المقرر صدورها الثلاثاء المقبل، وبيانات مؤشر أسعار المنتجين يوم الجمعة، فرصة للسوق.

2. هل يمكن احتواء موجة البيع بدافع الذعر واستقرار سوق الائتمان؟

بلغ مؤشر غولدمان ساكس لذعر التقلبات 9.57 نقطة. وتاريخياً، غالباً ما تتاح للسوق فرص ارتداد متوسط الأجل بعد حالات الذعر الشديد. لكن غولدمان ساكس يقدّر أيضاً أن استراتيجيات تتبع الاتجاه قد تفضي خلال أسبوع واحد إلى مبيعات لعقود S&P 500 الآجلة بقيمة 28 مليار دولار، لذا لا يكفي ارتداد يوم الجمعة لإثبات انتهاء جميع عمليات البيع السلبي.

والأهم هو سوق الائتمان: خلال الانهيار الكبير يوم الخميس، لم يتسع فارق العائد على السندات الاستثمارية سوى 3.6 نقاط أساس، وهو أقل من 8.2 نقاط أساس التي أشار إليها النموذج. وهذه في الواقع أخبار جيدة، إذ تدل على أن الذعر في سوق الأسهم لم يتحول إلى تدهور شامل في مخاطر ائتمان الشركات.

وينبغي في المرحلة المقبلة مراقبة ما إذا كانت فروق العائد الائتماني ستستقر: فإذا لم تسجل أسعار الأسهم قيعاناً جديدة، ولم تواصل فروق العائد الائتماني اتساعها، فهذا يشير إلى أن السوق ربما بدأ يستوعب هذه الصدمة. أما إذا واصلت تكاليف تمويل شركات مراكز بيانات الذكاء الاصطناعي ارتفاعها الحاد، وبدأت مخاطر الائتمان تنتشر إلى سوق السندات، فقد لا يصمد قاع يوم الخميس.

3. قدرة شركات الذكاء الاصطناعي على التمويل وتقييماتها

تُعد قدرة شركات الذكاء الاصطناعي على جمع الأموال والأسعار التي يقبل المستثمرون دفعها مقابل أسهمها من العوامل الرئيسية المؤثرة في اتجاه القطاع. وينطبق ذلك خصوصاً على شركتي Anthropic وOpenAI اللتين تستعدان للإدراج. فقد خُفّض نطاق التقييم المحتمل لطرح Anthropic للاكتتاب العام من النطاق الذي نوقش سابقاً، والبالغ 1.4 إلى 1.5 تريليون دولار، إلى 1.2-1.3 تريليون دولار. أما OpenAI، فقد أتمت مؤخراً تمويلها الأولي البالغ 11 مليار دولار، بتقييم قدره 1.25 تريليون دولار، لكن هدف الجولة التمويلية بأكملها خُفّض من حد أقصى سابق بلغ 30 ملياراً إلى 20 ملياراً.

ولهذا الأمر وجهان واضحان: الجانب الإيجابي هو أن عمالقة الذكاء الاصطناعي ما زالوا قادرين على جمع تمويلات ضخمة، ما يدل على أن رأس المال لم يغادر هذا القطاع. أما الجانب السلبي فهو أن المستثمرين بدأوا يطالبون بأسعار أكثر معقولية، ولا يرغبون في الدفع بلا حدود مقابل النمو المستقبلي.

وإذا بدأت Anthropic جولة الترويج للاكتتاب العام الأسبوع المقبل وفق الموعد المقرر، فسيكون إقبال المؤسسات على الاكتتاب بالغ الأهمية: فإذا حظي الطرح بطلب قوي حتى بعد خفض التقييم، فهذا يعني أن نافذة التمويل في السوق الأولية للذكاء الاصطناعي لا تزال مفتوحة. أما إذا واصلت المؤسسات الضغط لخفض السعر، أو حتى طالبت بتقليص حجم الطرح، فسيتعين على السوق الثانوية إعادة تقييم قدرة سلسلة القيمة في قطاع الذكاء الاصطناعي على التمويل.

4. الطلبات والأرباح في سلسلة القيمة لقطاع الذكاء الاصطناعي

هذا هو العامل الأساسي الأكثر حسماً في تحديد ما إذا كان الارتداد سينتقل من مجرد تحسن في المعنويات إلى تحسن في الأساسيات. وينبغي التركيز على المؤتمر الهاتفي لإعلان نتائج إنفيديا في 17 نوفمبر، ومتابعة كيفية رد هوانغ على أسئلة السوق، وما إذا كان عمالقة الحوسبة السحابية سيواصلون زيادة نفقاتهم الرأسمالية، وما إذا كانت طلبات رقائق الجيل الجديد كافية، وإمكان تسليم مراكز البيانات في موعدها، وكذلك ما إذا كان استخدام قدرات الحوسبة وعوائد العملاء سيواكبان الاستثمارات.

وعلى وجه الخصوص، عدّلت مايكروسوفت مؤخراً استئجار قدرات الحوسبة لبعض الرقائق القديمة، فيما يرفع العملاء معايير الشراء. وهذا يدل على أن الطلب على الذكاء الاصطناعي لا يزال قوياً، لكنه لا يعني أن كل شركة حوسبة سحابية ناشئة، أو كل نوع من وحدات معالجة الرسوميات، أو كل مركز بيانات، سيحظى بفرص النمو نفسها.

إجمالاً، تبدو موجة الذكاء الاصطناعي الحالية أقرب إلى عملية فرز جديدة منها إلى موجة شراء شاملة عند القاع. وقد سعّر السوق بالفعل التوقعات المتشائمة للغاية. وما إن يطرأ تحسن هامشي على المحفزات الأربعة حتى قد يشهد قطاع الذكاء الاصطناعي ارتداداً بعد الهبوط المفرط. لكن الخروج في مسار صعود مستمر سيظل بحاجة إلى مزيد من التأكيد من الأساسيات.