معدل التمويل سلبي بشكل مبالغ فيه، والمراكز الطويلة تتعرض لضغط شديد؛ هذا المشهد مألوف للغاية. خذ بعض العقود الدائمة الرائجة مؤخراً مثالاً: تراوح معدل التمويل مراراً لفترة بين ‎-0.03% و‎-0.08%، مع التسوية كل 8 ساعات. وهذا يعني أن أصحاب المراكز الطويلة لا يتحملون هبوط الأسعار فحسب، بل يواصلون أيضاً دفع الرسوم لأصحاب المراكز القصيرة؛ وكلما ارتفعت الرافعة المالية، اشتد هذا الشعور بالاستنزاف، إذ تخسر مرة بسبب السعر ومرة أخرى بسبب معدل التمويل. وما إن يتغير مزاج السوق حتى تتحول المراكز الطويلة المزدحمة إلى وقود لسلسلة من أوامر وقف الخسارة، فتبدو حركة السوق أشد قسوة بطبيعة الحال.

ما حال مسار الطبقة الثانية (L2) الآن؟ يتقاسم كل من الشبكة الرئيسية وعدد قليل من أبرز شبكات التجميع (rollups) معظم حجم التداول على السلسلة. وما زالت المشاريع الجديدة تصدر الرموز، لكن القليل منها فقط يحقق إيرادات فعلية. ويمكن ملاحظة ذلك أيضاً بالاطلاع على البيانات المتاحة للعامة من مصادر مثل L2Beat؛ إذ تستحوذ أبرز شبكات التجميع على معظم القيمة الإجمالية المقفلة (TVL) ونشاط التداول في منظومة L2، بينما يصعب على المشاريع الصغيرة، حتى بعد إصدار الرموز وتقديم الحوافز، أن تسند سرديتها بأعداد المستخدمين النشطين يومياً وإيرادات الرسوم. ومع تراجع التقييمات إلى هذا الحد، هبطت قيمة كثير من الأصول إلى مستوى لا يعكس سوى احتمال «البقاء»: فما زالت الفرق قائمة، وما زالت القيمة الإجمالية المقفلة والرسوم الموزعة قائمة، بل إن الإيرادات السنوية المقدرة من رسوم البروتوكولات لا تزال بالملايين من الدولارات، ومع ذلك يسعّرها السوق كما لو أنها تتجه إلى الصفر. فعلى سبيل المثال، تراجعت بعض رموز البنية التحتية لشبكات L2 بنسبة 80%—90% عن ذروتها، وأصبحت قيمتها السوقية قريبة من قيمة «السيولة النقدية لدى الفريق + القيمة الإجمالية المقفلة الحالية + حصة مستمرة من الرسوم»، أو حتى أقل منها، وفق تقدير متحفظ. هذا التفاوت يبدو فرصة للمستثمرين في القيمة، لا مخاطرة.

أما طريقتي فبسيطة: لا أحاول تخمين القاع، بل أشتري على دفعات أصول البنية التحتية لشبكات L2 التي تحقق إيرادات فعلية وتوزع تدفقات نقدية فعلية، وكلما ازداد هبوطها سوءاً زدت الشراء. فالقاع لا يُتنبأ به، بل يُبلَغ عبر حجم المراكز والانضباط. وبعد طول فترة من التحرك العرضي، ينكمش التقلب، ولا بد أن يختار السوق اتجاهاً في نهاية المطاف؛ لكن قبل أن يختار، فكّر ملياً: هل تملك أصولاً أم مجرد حكاية؟ فالأصول تستند إلى الإيرادات والتوزيعات والفريق والقيمة الإجمالية المقفلة، أما الحكاية فلا تستند إلا إلى موجة المشاعر التالية. من لديه رأي مختلف فليذكر أسبابه.