مسألة الرافعة المالية: قفزة ديون الهامش الأمريكية بنسبة 140% وما تشير إليه

هناك رقم يتداول على نحو متزايد بين مكاتب التداول ومذكرات الأبحاث، ويستحق نظرة متأنية. فمنذ نهاية 2022، قفزت ديون الهامش الأمريكية بنحو 847 مليار دولار، بزيادة قدرها 140% تجاوزت مكاسب مؤشر S&P 500 البالغة 98% خلال الفترة نفسها. واعتباراً من أغسطس 2026، بلغت إجمالي ديون الهامش 1.45 تريليون دولار، وهو ثاني أعلى مستوى مسجل على الإطلاق.

بالنسبة إلى غير المطلعين على هذا المؤشر، تمثل ديون الهامش إجمالي المبلغ الذي اقترضه المستثمرون بضمان الأوراق المالية في حسابات الوساطة الخاصة بهم. وهي أوضح مقياس متاح لحجم الرافعة المالية المرتبطة بسوق الأسهم. وعندما ترتفع، فإنها تعكس الثقة والإقبال على المخاطرة. وعندما ترتفع بهذه السرعة، فإنها تعكس أمراً أكثر تعقيداً.

إن سرعة الزيادة هي ما يميز المرحلة الحالية. فقد ارتفعت ديون الهامش بنسبة 77% خلال الأشهر الأربعة عشر المنتهية في يونيو 2026، لتصل إلى مستوى قياسي قدره 1.502 تريليون دولار، قبل أن تتراجع قليلاً إلى 1.45 تريليون دولار في أغسطس. وخلال العقود الثلاثة الماضية، قفزت ديون الهامش بنسبة لا تقل عن 65% خلال فترة قصيرة أربع مرات فقط. وقد أعقبت الحالات الثلاث الأولى تراجعات كبيرة في السوق: انهيار شركات الإنترنت، والأزمة المالية لعام 2008، وسوق الهبوط لعام 2022.

وبحسابها كنسبة من الناتج المحلي الإجمالي، بلغت ديون الهامش نحو 4.5% في يونيو 2026، وهو أعلى مستوى في السلسلة المجمعة. وللمقارنة، بلغ ذروة 2021 نسبة 3.6%، بينما بلغت ذروة شركات الإنترنت في عام 2000 نسبة 2.8%. وهذه هي المقارنة التي استحوذت على أكبر قدر من الاهتمام، بما في ذلك من الرئيس التنفيذي لـ JPMorgan، جيمي ديمون، الذي أشار في مقابلة حديثة إلى أن ديون الهامش بلغت أعلى مستوى لها على الإطلاق، وحذر من أن ارتفاع الرافعة المالية قد يضاعف التقلبات ويزيد مخاطر الاضطرابات المفاجئة في السوق.

لكن الصورة أكثر تعقيداً مما توحي به النسب الرئيسية. إذ تبلغ ديون الهامش نسبة تقارب 1.88% من إجمالي القيمة السوقية، وهي ضمن نطاق الوسيط التاريخي على مدى 50 عاماً، البالغ 1.5% إلى 2.0%. وتتمثل الحجة هنا في أن سوق الأسهم نفسه نما بشكل كبير مقارنة بالاقتصاد. وتبلغ القيمة السوقية الإجمالية للأسهم الأمريكية الآن نحو 200% من الناتج المحلي الإجمالي، وهو بحد ذاته أعلى مستوى على الإطلاق. وستبدو أي رافعة مالية مرتبطة بأسعار تلك الأصول هائلة عند قياسها مقابل الناتج المحلي الإجمالي، حتى لو كانت طبيعية من حيث التناسب مقارنة بالسوق الذي تمولّه.

وهناك أيضاً مسألة ما لا ترصده ديون الهامش. فقد أشار ديمون إلى وجود قدر كبير من ديون الهامش غير المرئية، في إشارة إلى الرافعة المالية المضمنة في مراكز صناديق التحوط، وصناديق المؤشرات المتداولة، وتداولات سندات الخزانة التي لا تظهر في بيانات FINRA. فالأرقام المعلنة تمثل حداً أدنى، لا سقفاً.

ولعل أكثر نقاط البيانات دلالة هي صافي الرصيد الائتماني، الذي يجمع بين حيازات المستثمرين النقدية وديون الهامش القائمة. واعتباراً من مايو 2026، انخفض هذا الرقم إلى سالب 991.7 مليار دولار، وهو أدنى مستوى على الإطلاق. وهذا يعني أن الأموال المقترضة تجاوزت الاحتياطيات النقدية السائلة بفارق كبير داخل حسابات الوساطة. وفي حال حدوث تراجع سريع في السوق، فإن الوسادة المتاحة لامتصاص الخسائر ستكون أرق من أي وقت مضى في السلسلة المسجلة.

ما الذي ينبغي للمراقب المتأني أن يستخلصه من كل هذا؟ أقترح ثلاثة أمور. أولاً، إن المستوى المطلق لديون الهامش قياسي، لكن المستويات المطلقة أقل إفادة من النسب. فنسبة الهامش إلى الناتج المحلي الإجمالي مرتفعة للغاية، لكنها تعكس جزئياً سوق أسهم أصبح مكوناً أكبر بكثير من الاقتصاد. ثانياً، إن سرعة الزيادة هي الإشارة الأكثر دلالة. فقد سبقت التسارعات السريعة في الرافعة المالية تاريخياً فترات من ضغوط السوق، ليس لأن الدين نفسه يتسبب في التراجع، بل لأنه يقلص هامش الخطأ في السوق. ثالثاً، يمثل صافي الرصيد الائتماني السلبي نقطة ضعف حقيقية. فعندما يكون المستثمرون قد اقترضوا بكثافة ويحتفظون بقليل من النقد، قد تصبح عمليات البيع القسري معززة ذاتياً.

لا تمثل البيئة الحالية تنبؤاً بتراجع وشيك. إنها حالة تجعل السوق أكثر حساسية للصدمات. وقد رفع الاحتياطي الفيدرالي أسعار الفائدة الأسبوع الماضي، وأشار مخطط النقاط إلى رفع واحد آخر على الأقل هذا العام. وسجل عائد سندات الخزانة لأجل 10 سنوات أعلى إغلاق أسبوعي له منذ عام 2007. وفي سوق ترتفع فيه الرافعة المالية وتستنفد فيه الاحتياطيات النقدية، تحمل تلك الضغوط الاقتصادية الكلية وزناً أكبر مما كانت ستحمله في ظروف أخرى. الرافعة المالية ليست القصة بحد ذاتها، بل هي عامل التضخيم.

#𝐌𝐀𝐑𝐊𝐄𝐓𝐒 🔎

أجرِ بحثك بنفسك 🔎 ليست نصيحة مالية