#US30-YearTreasuryYieldHits5.595%,HighestSince2002 $TLT

30 年期收益率刚刚触及 24 年高点，最令人担忧的不是这个数字，而是其背后的原因

30 年期美国国债收益率昨日触及 5.612%，今天小幅回落至约 5.553%，仍是这只债券自 2002 年以来的最高水平。相比这一水平本身，真正让我担忧的是其背后的原因。这主要不是一个美联储通过加息对抗通胀的故事，而是一个关于谁在购买美国政府债务，以及谁已经停止购买的故事。

究竟是什么在推动这一走势

多个因素在这里交汇。美国公共债务刚刚突破 40 万亿美元。投资级公司债发行量同比增长约 30%，达到 1.5 万亿美元，这意味着政府并不是当前唯一一个争夺买家的大型借款方。此外，据报道，外国央行一直在减少购买，而它们历来是长期美国国债最大的买家之一。当政府发行量创纪录、公司发行量创纪录，而传统买家群体同时缩减时，结果正如你所预期的那样：收益率必须上升，以吸引所需的需求。

一位美联储官员用我认为很有参考价值的方式，将其描述为“商业信贷与公共信贷之间的竞争”，部分原因在于与 AI 相关的投资。企业正大量借款，用于建设 AI 基础设施；与此同时，政府也需要为自身赤字融资，而两者都在争夺同一资金池。

为什么通胀因素并不是全部原因

与中东局势紧张相关的能源价格上涨正在推高通胀预期，这也是今天这轮走势中被特别提及的部分原因。但如果这纯粹是一个通胀故事，你会预期美联储自身的行动才是主导因素。相反，市场目前定价显示，10 月会议再次加息的概率为 45%，而不是降息，这说明美联储自身可能仍在应对同样的通胀压力，而不是独自导致长端遭到抛售。

这是一个重要区别。如果收益率飙升主要由加息预期驱动，美联储可以直接应对。但如果收益率飙升是由结构性供需失衡驱动的，也就是债务发行过多、争夺买家的债券过多，那么仅靠货币政策就很难解决。根据我目前看到的情况，这更像是第二种情形，通胀和油价上涨是在火上浇油，而不是唯一原因。

这对长期债券造成了什么影响

无论以哪种历史标准衡量，实际债券持有者遭受的损失都非常严重。据报道，30 年期美国国债指数较 2020 年下跌约 60%，这被形容为抹去了此前 20 年的涨幅；对于这一资产类别而言，其跌幅甚至超过了 2008 年金融危机期间的 35%。长期美国国债 ETF TLT 较 2020 年下跌约 44%，今年仍在继续走低。这就是收益率 headline 数字背后的现实：在这段时期一直持有长期政府债务的人，遭受的是相当于真正熊市规模的损失，而不仅仅是一段艰难时期。

我对 TLT 交易的具体看法

我认为，目前看待 TLT 有两种截然不同的方式，而且我不认为其中任何一种显然是错误的。

看跌逻辑很直接：如果这里的结构性驱动因素，即政府大量发行债券、企业大量发行债券，以及外国央行需求减少，没有发生变化，收益率可能会继续缓慢走高，这意味着 TLT 会继续下跌。久期风险是双向的，而目前它已经连续多年严重打击长期债券持有者。

逆向逻辑则是，如此高的收益率，加上一只已经跌了这么多的债券，开始对那些在 3% 或 4% 时并不感兴趣的收益导向型买家显得真正具有吸引力。全球最安全的长期资产提供 5.5%+ 的收益率，这是一个真实的数字。从历史上看，这样的水平最终会重新吸引买家，即使无法准确判断这种转变何时发生。

我不会在这里做方向性判断，因为这正是我更愿意理解运行机制、而不是猜测底部的那种宏观驱动型走势。我想说的是，任何现在考虑 TLT 的人，都需要清楚判断供需失衡是结构性的、持续存在的，还是已经达到某个临界点，使收益率本身开始通过吸引买家来解决这一问题。

我接下来关注什么

外国央行对美国国债的需求是否出现稳定迹象，还是继续下降。10 月美联储会议的结果——加息、维持利率不变，或意外转向——将如何具体影响长端，因为针对短端的利率决定并不会自动解决长期债券的供应问题。公司债发行量是否继续以这种速度增长，因为这会直接与美国国债争夺同一批买家。以及今天收益率从 5.612% 小幅回落至 5.553%，究竟是盘整的开始，还是下一轮上涨前的短暂停顿。

我的总体看法

我不认为这是一个简单的“收益率上涨、股票下跌”故事，也不认为它会迅速解决。债务供应与买家需求之间的结构性失衡，不会因为一项数据公布或一次美联储决定就得到修复。我会密切关注收益率是否在当前水平附近企稳，这将表明市场已经找到一个能让买家重新入场的价格；或者收益率是否继续攀升，进入那些没有经历过 2000 年代初市场的人真正无法探索的领域。

讨论

你认为这是一次暂时的、由通胀驱动的飙升，等能源价格和美联储下一步行动尘埃落定后就会缓解，还是与政府和企业同时试图出售如此大量债务相关的结构性转变？对于特别关注 TLT 的人来说，超过 5.5% 的收益率现在对你有吸引力了吗，还是你认为长期债券在局势稳定之前还有更多下行空间？

不构成财务建议。在作出任何交易或投资决定前，务必自行进行研究。