#USCoreCPIMissesExpectations

通胀故事刚刚出现了意想不到的转折，而市场正在重新审视一切

本周，市场被一个意外消息惊醒。经过数月观察通胀一路上行，6 月的 CPI 数据给了少数人预料之外的现实检验：核心通胀同比为 2.7%，低于 2.8% 的一致预期，并且较 5 月的 2.9% 回落。最引人注目的“headline”数据呢？环比下降 0.1%——这甚至更令人震惊——这是自 2020 年疫情混乱以来首次出现负增长的月度读数。





能源因素在这里几乎不容忽视。原油价格已从近期高点大幅回落，而这种下跌终于开始传导到消费者价格。汽油、取暖油、电费——这些并不只是表格里的项目。它们是每一周直接冲击家庭的成本。能源回撤会在整个通胀领域释放空间。

但关键在于，这里面的情况更为复杂。剔除食品和能源后，你仍会看到核心服务通胀依然相当“粘”。住房成本仍处于高位。汽车保险——常常被忽视，但任何续保的人都会深切感受到——仍在继续攀升。这些构成项不会对加息或能源价格波动作出迅速反应。它们是结构性的，嵌在服务经济之中，并且正是它们让核心通胀远高于美联储 2% 的目标。

国债市场立刻做出反应。随着交易员重新校准对美联储的预期，收益率曲线整体下行。就在几天前，据 CME FedWatch 数据显示，7 月加息的概率大约已经升至 50%。而在 CPI 公布之后，这些概率骤降至约 20%，一些指标显示在 7 月会议上出现 0.25 个百分点政策变动的概率甚至低于 10%。

两年期国债收益率——可以说是曲线上最敏感于美联储政策的一点——迅速抛售并下滑了数个基点。10 年期基准也随之跟进。这不仅仅是技术层面的仓位调整；这是一种对政策路径的真实再评估。

让这份数据如此引人入胜的，是其中的张力：headline 通胀在降温，但核心通胀仍顽固不化。美联储的双重使命是价格稳定和最大化就业——从来都不算直截了当，但这份报告让其变得更复杂。

一方面，趋势令人鼓舞。通胀正在朝着正确方向移动。另一方面，我们仍在谈论核心 CPI 为 2.7%，而目标是 2%。这并非微小的差距，而且由那些货币政策难以直接影响的组成部分所驱动。

美联储主席 Kevin Warsh 最近在国会的证词也强调了这种矛盾感。美联储希望在“进一步降息之前看到更多良好数据”。但还需要多少更多？如果能源价格掉头回升，又会怎样？

对投资者而言，这就形成了一个棘手的环境。2024 年初主导市场的“降息叙事”又重新回到了议程——但它仍然脆弱。只要出现一个地缘政治冲击、一次供应中断，能源价格就可能再次飙升，从而把 headline 通胀推高，并迫使美联储采取与预期相反的行动方向。

在这种背景下，国债上涨是说得通的。当加息概率消失时，久期（duration）就变得更有吸引力。但这次行情同样反映了更广泛的不确定性：市场正努力定价一种美联储——它想降息，但目前又尚无法完全证明自己“必须降息”。

6 月的 CPI 不只是一个数据点。它提醒我们：通胀的动态仍然难以预测；能源市场仍然对消费者价格具有巨大的影响力；而美联储通向 2% 的道路绝非直线。

目前，压力已经缓解。7 月加息看起来越来越不可能。但任何宣布战胜通胀的人都可能为时过早。核心服务通胀仍在“发热”。住房成本也没有出现有意义的回落。而美联储谨慎的态度理应保持观望。

真正的考验在未来几个月。降温趋势能否持续？还是只是由能源波动驱动的短暂缓解？市场将盯紧每一份数据、每一次美联储发言、每一次能源市场的变动。因为在这种环境下，一个数据点就可能改变一切。