灰度研究主管表示，Saylor 的策略面临 15 亿美元的现金流陷阱，而非比特币陷阱

策略面临约15亿美元的年度优先股股息支出，而软件收入约为4.77亿美元，Grayscale的研究主管Zach Pandl警告这不是比特币的问题，而是融资问题。

• 主要要点：
• • 策略在2025年的收入约为4.77亿美元的情况下，年度优先股股息义务约为15亿美元。
• • Saylor的公司在5月出售了32 BTC，价值250万美元，这是自2022年以来的首次比特币出售，用于支付股息。
• • Grayscale的研究主管称这是现金流问题，因为优先股总额超过150亿美元。

现金流问题，而非加密货币问题

在与记者Laura Shin的播客中，Grayscale的研究主管（在X上以LowBeta身份发帖）表示，Strategy的优先股义务最好被理解为“现金流问题，而非加密货币问题”，并补充道：

“比特币不产生收益。如果价格不上涨，就只有两种方式支付利息，而这两种方式都不干净。”

他的区分很重要，因为Strategy一直将自己打造成纯比特币的代理。然而，它现在所欠的账单是以美元计价的，并按计划到期，无论比特币的交易价格如何。

数字也很明显。Strategy面临大约15亿美元的年度股息义务，涉及其优先股工具，包括STRC，其变动利率“Stretch”优先股，年利率接近11.5%，以及支付8%的STRK。相比之下，其软件业务在2025年产生了约4.77亿美元的收入，意味着股息义务远远超过收入，比例超过三倍。

公司的现金状况提供的保障有限，Strategy大约10亿美元的现金储备不足以覆盖这些支付不到一年。而且，优先股总额也在膨胀，从2025年初的约7.3亿美元增长到2026年中期的约155亿美元。一些分析师警告，这种增长可能引发“死亡螺旋”，如果公司继续发行新股以支付旧股的股息。

出售比特币支付账单

Bitcoin.com News最近报道，Strategy在5月末以每枚77,135美元的平均价格出售了32 BTC，价值约250万美元，这是自2022年以来的首次比特币出售，用于支付优先股股息。董事长Michael Saylor，一直是“永不出售”信条的倡导者，试图将此举描述为常规操作，坚称公司预计每出售一枚比特币会购买10到20枚，并宣称他希望将STRC打造成为世界上最好的信用工具。

市场反应并不完全令人放心，Strategy随后暂停了通过市场发行STRC的计划（因为该证券的价格已远低于其设计的100美元水平）。

尽管如此，并非所有人都以相同的方式解读近期STRC的疲软，因为当优先股价格一度跌至82.53美元的日内低点时，一些分析师将此次下跌归因于杠杆驱动的清算级联，而非现金流短缺，认为Strategy的资产负债表仍然完好，股息仍能继续支付。

现金流的批评反对这种乐观，因为即使目前利息得到覆盖，每次公司发行新优先股以支付上一轮股息时，美元义务与软件收入之间的差距也在扩大。

利率问题的核心

每一个看空的观点都回到同一个点，即比特币不产生现金流。持有支付股息的股票或付息债券的公司可以用这些资产产生的收入来偿还义务。而Strategy持有的资产在出售之前一无所获。

Saylor的模型表明，比特币每年只需升值几个百分点，就能维持运转，但当面临长时间的下跌，BTC价格持平或下跌，且利息仍需支付时，这一假设就会破裂。