VanEck报告指出比特币矿企转型 AI 痛点：500 亿美元资金缺口，执行力才够打

VanEck 最新报告指出，比特币礦廠转型 AI 基礎设施面臨近 500 亿美元资金缺口，投资人焦点正从「簽约公告」转向「交付能力」，目前僅约四分之一的 AI 与高效运算容量已实际交付。
（前情提要：比特币礦企也吃AI紅利！Bernstein看好电力優勢打造算力中心，上调股价評級）
（背景補充：觀点》美国若成比特币挖礦、AI中心，特高壓變壓器將成川普新概念股）

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• 只交付四分之一，「執行力取代簽约」成为新溢价
• 比特币跌 24%，礦廠股卻漲近一倍
• 「通电功率」成为最清晰的估值錨点
• 点名潛力股与仍繫結比特币的公司
• 反觀臺灣紅利在哪裡？

美国资产管理公司 VanEck 週三发布新报告，指出过去两年將自身重新定位为 AI 基礎设施供应商的比特币礦廠，正进入转型过程中更具挑戰的階段，证明自己真能交付。

VanEck 投资分析師 Griffin MacMaster 与數位资产研究主管 Matthew Sigel 在报告中表示，市场正从 AI 合约簽约的熱情中冷靜下来，转向更根本的议題：礦廠是否能籌措资金、建造並營运服務 AI 客戶所需的龐大资料中心。

該机構估算，若照现有开发计畫推进，礦廠产业短期內面臨约 500 亿美元资金缺口，长期资本需求則高达 2,210 亿美元。

只交付四分之一，「執行力取代簽约」成为新溢价

VanEck 指出，目前礦廠已向客戶租出的 AI 与高效运算（HPC）容量中，实际交付的比例僅约 25%。报告強调「簽约不再是溢价，執行力才是」，错失建设计畫里程碑的企业，可能面臨投资人「結構性降評」。

这項觀察来自比特币挖礦产业的劇變。2024 年減半后挖礦利潤萎縮，眾多營运商开始將电力基礎设施转用於支撐 AI 运算负載，賭科技公司的电力与资料中心支出会远超比特币礦机。

Core Scientific（CORZ）与 AI 新創 CoreWeave 簽下數亿美元託管協议，成功从比特币礦廠转型为 AI 基礎设施供应商。TeraWulf（WULF）、Hut 8（HUT）、Iren（IREN）与 Cipher Mining（CIFR）皆已宣布將电力与资料中心容量租給 AI 及高效运算客戶。Marathon Digital（MARA）、Riot Platforms（RIOT）与 CleanSpark（CLSK）則走混合策略，維持比特币挖礦營运，同时探索 AI 商机。

比特币跌 24%，礦廠股卻漲近一倍

今年上半年，比特币自一月以来已下跌约 24%，加密货币随著资金流向 AI 板塊持续走弱。然而比特币礦廠股价普遍走揚，RIOT 年內上漲近 94%，CIFR 漲 62%，同业多呈现類似漲幅。

全新敘事推动了加密板塊过去一年最大的股价走勢，投资人給予这些企业的估值，愈来愈反映其 AI 潛力而非挖礦本业。

但 VanEck 认为估值仍不簡單，投资人試圖定价的，是夾在两个世界之间的企业：衰退中的挖礦營运，与尚未产生实质现金流的 AI 业務。

「通电功率」成为最清晰的估值錨点

报告指出，目前最明確的估值指標是「通电功率」（energized power），企业可调动的營运中电力基礎设施規模。已簽约 AI 租约的企业，其估值倍數超过通电功率的 10 倍；仍處於提案階段的礦廠，估值倍數則偏低。

VanEck 同时预期市场將更重視「租戶品质」。服務投资等級超大型资料中心的營运商，融资成本较低且估值较高；与中小型 AI 新創合作的企业，則需承擔更高的執行风险。

点名潛力股与仍繫結比特币的公司

报告將 HIVE、Bitdeer（BTDR）、Keel 与 IREN 列为若簽下更多合约則具上修潛力的標的，同时指出 MARA、CLSK 与 RIOT 的表现仍较貼近比特币价格走勢。

整體而言，VanEck 將礦廠产业的下一个階段定義为「少談 AI 宏願，多做基礎建设」。最終的贏家，將是那些能在预算与时间表內，把簽约的百万瓦特转化为实际运转的资料中心的企业。

反觀臺灣紅利在哪裡？

比特币礦廠转 AI 本质上是「卖电力」升級为「卖算力」的套利行为。臺灣同樣擁有密集的资料中心，臺电预估 2025 年全臺资料中心用电已达 100 亿度，约佔總发电量 10%。若臺灣未来的 AI 算力擴張走相似路徑，同樣会面臨「簽约容易、通电不易」的挑戰。

差別在於，美国礦廠有现成的高壓电力線与廉价天然气，臺灣則需競爭有限的新增用电容量。VanEck 的 500 亿资金缺口提醒投资人，AI 基礎设施的估值逻辑正在从「簽了多少合约」转向「通了多少电」，这个規則对任何市场都一樣适用。