算法做市的核心逻辑：如何利用项目方代币创造流动性和市场信心

当项目方将代币交给做市商后,背后实际上发生了一系列复杂的操作。本文将揭示算法做市的核心逻辑,解析做市商如何利用项目方的代币来提供交易深度、稳定价格并增强市场信心。

主要结论

由于当前山寨币流动性普遍不足,在看涨期权模式下,做市商目前的最优策略是在获得项目方代币后立即出售。这可能会引发疑问:如果代币价格未来上涨,做市商是否需要高价回购?

实际上,做市商采取这种策略的原因如下:

1. 做市商奉行delta中性策略,不持有净头寸,目标是稳定获利而非投机。

2. 看涨期权实际上限定了最高价格,控制了做市商的最大风险敞口。

3. 此类做市合约通常为12-24个月,而大多数项目在上线时已达到巅峰,能存活一年以上的项目寥寥无几。

4. 即使个别项目在1-2年后币价大涨,做市过程中的收益也足以弥补提前"卖飞"的损失。

市场背景

目前做市商常见的合作模式主要有三种:

1. 租借做市机器人:项目方提供资金,做市商提供技术支持,收取管理费和分成。

2. 主动做市:项目方提供代币,做市商提供资金做市并引导社区,主要目的是出售代币,之后与项目方分成。

3. 看涨期权模式:项目方提供代币,做市商提供资金,但可在价格超过约定价格时低价行权购买。

本文将重点讨论市场上最常见的看涨期权模式。

看涨期权模式下的典型做市条款

从delta中性做市商的角度,一般会给出如下合作条款(通常为12-24个月):

中心化交易所做市义务:

• 某交易平台:在±2%价格区间内,分别挂出10万美元买单和卖单。买卖价差控制在0.1%。
• 其他交易平台:在±2%区间内,分别提供5万美元买卖单,价差控制在0.1%。

去中心化交易所做市义务:

• 在某DEX上提供100万美元的流动性资金池,其中50%为USDT,50%为项目代币。

项目方提供资源:

借给做市商300万枚代币(占总供应量2%,当前估值300万美元,全流通市值1.5亿美元)。

当前代币市价为1美元。

期权激励条款:

• 如果价格>1.25美元,可以1.25美元的价格买入10万枚
• 如果价格>1.50美元,可以1.50美元的价格买入10万枚
• 如果价格>2.00美元,可以2.00美元的价格买入10万枚

如果市场价格未触及相应行权价,做市商可选择不行权。

做市商的核心策略

核心目标与原则

1. 始终保持Delta中性:净头寸(现货+永续合约+流动性池+期权Delta)必须接近于零,完全对冲价格波动风险。

2. 不承担方向性风险:盈利不依赖代币价格涨跌。

3. 最大化非方向性收益:主要利润来源包括:

   • 中心化交易所的买卖价差
   • 去中心化交易所流动性池的交易手续费
   • 对冲场外期权实现的波动率套利
   • 有利的资金费率

初始设置与关键第一步:对冲

这是整个策略中最关键的环节。行动取决于收到的资产和承担的义务,而非价格预测。

资产与义务盘点:

• 收到资产(同时也是负债):300万枚代币,未来需偿还
• 做市义务部署:
  • 中心化交易所:20万枚代币(卖单)+20万USDT(买单)
  • 去中心化交易所:50万枚代币+50万USDT

合计做市库存:70万枚代币 合计做市所需USDT:70万

初始净敞口计算:

• USDT资金缺口:需立即筹集70万USDT提供买单流动性
• 为获取USDT必须卖出的代币:至少70万枚(按1美元价格)
• 重新计算净敞口: 初始300万枚代币
  • 70万枚用作做市库存
  • 70万枚卖出换取USDT 剩余160万枚为真正的净多头敞口

初始对冲操作:

立即在市场上卖出总计230万枚代币:

• 70万枚换取做市所需的70万USDT
• 160万枚对冲剩余无对冲头寸

这样做的原因:

1. 满足运营需求,获取必要的美元流动性
2. 实现真正的Delta中性,不再有任何未对冲敞口
3. 锁定风险,专注于从做市和波动率中盈利

动态对冲:持续风险管理

初始对冲后,风险敞口会因做市活动和市场变化而不断变化,需要持续动态对冲:

• 中心化交易所做市对冲:买单成交时买入代币(产生多头Delta),立即在永续合约市场做空等量。反之亦然。通过这种方式赚取0.1%价差,同时保持Delta中性。

• 去中心化交易所流动性池对冲:持续计算流动性池的Delta(价格上涨时为负,下跌时为正),用永续合约进行反向对冲。

期权策略:核心利润引擎

这是整个交易中最精妙的部分,也是实现超额利润的关键。

理解期权价值:

• 正Delta:价格上涨,期权价值增加
• 正Gamma:价格变动越剧烈,Delta变化速度越快,越有利

对冲期权而非持有代币:

• 初始对冲:计算三档期权在当前价格下的总Delta,在永续合约市场做空等量
• Gamma套利:
  1. 价格上涨:期权Delta增加,卖出永续合约重新实现中性
  2. 价格下跌:期权Delta减少,买入永续合约回补,再次实现中性

通过持续对冲,自然实现"高卖低买",从市场波动中获利。

行权价附近操作:

• 当价格接近并超过行权价:相应期权变为实值,Delta迅速接近1
• 行权决策:在期权到期时,如果价格高于行权价则行权
• 执行:支付行权价获得代币,立即在现货市场卖出,同时平掉对冲空头仓位
• 利润来源:行权价与市场价差额,以及整个过程中积累的Gamma套利收益

结论与操作建议

1. 初始代币处理:立即卖出230万枚代币,70万用于获取运营USDT,160万用于对冲剩余头寸。不持有任何未对冲头寸。

2. 价格<1.25美元:不主动买卖非对冲性质的代币。持续进行做市、对冲和期权Gamma套利。利润来源于价差、费用和波动率。

3. 价格>行权价:当价格显著高于行权价时,对冲引擎已建立相应空头头寸。行权变成无风险交割:低价从项目方买入代币,立即高价卖出,同时平掉对冲仓位。

这个策略将复杂的做市协议分解为一系列可量化、可对冲、可盈利的风险中性操作。做市商的成功依赖于卓越的风险管理能力和技术执行力,而非市场预测。

理解这一点后,我们可以看到做市商并非故意打压价格,而是在现有机制和算法下,初期"卖出"代币、开空仓是局部最优解。这是权衡利弊后的理性选择,而非恶意行为。

市场是残酷的,看似最优惠、最低风险的条款往往都是精密计算的结果。当我们看不清风险点时,我们自身就成了风险点。

让我们始终保持敬畏市场算法的心态,理性看待做市商的行为。