房地产RWA项目研究:区块链与不动产的融合

真实世界资产(RWA)的概念在加密货币市场已有多年历史,至少可追溯到2018年的资产代币化和证券代币发行(STO)。然而,由于监管框架不完善和缺乏明显的收益优势,早期尝试并未形成成熟的市场规模。

2022年,随着美国利率上调,美国国债收益率显著超过了加密行业的稳定币借贷利率。这使得将美国国债作为RWA标的进行代币化对加密行业更具吸引力。MakerDAO、Compound和Aave等成熟DeFi项目,以及高盛、摩根大通、西门子等传统金融机构,甚至一些政府都开始探索RWA。

近两年出现了少量房地产RWA项目,旨在扩大房地产投资市场,多样化投资产品,并降低投资门槛。本研究将对这些项目进行案例分析,探讨房地产RWA的设计优缺点及潜在市场。由于这些项目主要针对北美房地产市场,讨论将主要涉及北美相关政策、规定和市场状况。

代币化房地产市场的方法

房地产市场蕴含巨大投资机会。2023年3月Statista研究显示,北美上市房地产市场价值达1.3万亿美元,全球上市房地产市场为2.66万亿美元。

代币化房地产市场的核心目标包括:创造更多样化灵活的投资产品、吸引更广泛的投资者群体、提高资产流动性和价值。这些产品主要表现为三种形式:

1. 碎片化的房产所有权融资
2. 特定区域房地产市场指数产品
3. 房地产代币抵押借贷

此外,房产代币化上链有潜力增强资产透明度和治理民主性。

房地产投资信托(REIT)与房地产RWA在提供碎片化投资机会方面相似,都降低了投资门槛并增强了资产流动性。但传统REIT通常不为投资者提供管理机会或所有权,保持中心化运营模式。尽管如此,REIT在资产审查、运营及投资结构方面为房地产RWA项目提供了可参考的框架。

通过对近年房地产RWA项目的观察,我们对其优缺点有了清晰认识:

优点:

• 降低投资门槛
• 提高资产流动性
• 增加房地产投资产品多样性
• 增强资产透明度
• 改善治理民主性

缺点:

• 法律合规成本高
• 运营成本高
• 产权和管理责任不明确
• 缺乏明确的监管框架

具体项目由于管理和产品方法不同,实际运营情况各异。

案例分析

本章选取三个具有代表性的房地产RWA项目进行分析。需注意,这些项目仍处早期阶段,产品尚未经过长期广泛的市场验证。

RealT

RealT于2019年推出,是较早的房地产RWA项目之一,主要在Ethereum和Gnosis区块链上代币化美国住宅房产供散户投资。

RealT购买住宅房产,依法将持有的房产代币化。房产管理、维护和租金收集由第三方负责。扣除费用后的租金分配给代币持有者。RealT负责代币化过程,但与持有房产的公司法律隔离。如其网站所述,若该公司违约,代币所有者可指定另一公司管理房产。值得注意的是,协议并未强制RealT参与投资其推向市场的房产代币。用户持有房产代币可每月分得该房屋租金,需扣除约2.5%的维护储备金和通常约10%的管理费。

以蒙哥马利某房产为例,房产代币总价值323,020美元,每个代币52.10美元,共发行6,200个。该房产月租金收入2,600美元。扣除622美元运营和管理费用后,月净利润1,978美元,年度总额23,736美元。每个代币获得3.83美元分配,年利润率7.35%。

RealT向市场提供100%代币,无需共同投资,维持近乎无风险的运营模式。管理机构从租金中取得8%,从维护费用中取得剩余部分,投资平台仅为代币化、选择管理机构和监督管理收取2%费用。这使RealT团队可专注于寻找合格房产并将其代币化上市。

然而,分散所有权虽有助于分散风险,也带来挑战。当投资者投资占比过小,公司管理成本可能变得不可持续。RealT选择管理机构管理房产;若RealT对房产有大量所有权,他们会努力降低管理成本。但若持股比例过大,会减少代币流动性,小股东也不会履行监督责任。若RealT持股极小,可能缺乏足够动力挑选和监督管理机构,对散户投资者来说有效监督将变得困难。

通过查看RealT最新售罄的十个房产代币,并用区块链浏览器查找每个房产的持有者数量,发现RealT将房产分散成不同数量的代币,确保每个代币价格约50美元。多数房产位于底特律,约有500个代币持有者,两个房产持有者超过1,000人。

约90%RealT投资者投资少于500美元,9%投资500到2,000美元,1%投资超过这个数额。这表明RealT在一定程度上为散户投资者创造了房地产投资市场,增加了住房市场流动性。

根据RealT在Gnosis主要钱包地址的交易数据,RealT总共分发了约600万美元租金。平台费用根据维护费用、保险和税费波动,约为租金的2.5%-3%,相当于过去两年平台收入约150K到180K美元。然而,由于RealT未被强制参与房产投资,其参与程度也无具体限制或说明,因此其从租金收入中获得的利润不得而知。

从公司结构看,RealT在特拉华州成立Real Token Inc.作为核心运营实体,不拥有房产资产。此外还成立Real Token LLC作为一系列房地产公司的母公司,同样不拥有房产资产,主要简化法律程序,允许用户仅与一个公司签约就能投资所有房产。最后,RealT为每个投资房产成立相应的系列LLC。作为Real Token LLC的子公司,每个系列LLC拥有特定房产和相应代币。这种结构旨在确保一个房产的问题不会影响其他房产或母公司运营。

Parcl

Parcl是一个DeFi投资平台,允许用户交易全球房地产市场的价格变动。Parcl通过AMM架构使房地产相关的合成资产面向市场。Parcl推出Parcl LabsPrice Feed,创建基于销售历史记录的特定区域房地产指数。历史记录时间长短可根据房产交易频率变化。创建指数后,投资者可对房价走势进行投机,建立看涨或看跌仓位。

这种方法因不涉及实际房产买卖,使Parcl避免了房地产运营的法律问题。虽然可能不完全符合RWA项目标准,但Parcl得到Coinbase、Solana Ventures、DragonFly等知名公司投资,因其独特性在讨论房地产RWA产品多样化时值得关注。

Parcl测试网于2022年5月在Solana上启动,目前TVL为1600万美元。然而运营一年多后,Parcl似乎未引起太多关注,日交易量不到10,000美元,日活跃用户不到50人。

Parcl产品易用且升级迅速,价格提供者和指数市场设计较为成熟。运营方面,Parcl团队积极推出Parcl Point、Real Estate Royale等用户获取计划。尽管有这些优势和知名投资机构支持,Parcl仍保持相对较低的市场关注度和份额,用户基础小,交易量有限。这或许表明加密货币市场尚未准备好迎接房地产指数产品。

Reinno

Ripple和MakerDAO等大型加密货币公司也在探索房地产RWA产品。Ripple7月宣布其中央银行数字货币团队正尝试支持用户将房产代币化并进行抵押贷款。MakerDAO与Robinland合作支持房产抵押借贷。RealT也提供使用其发行的房产代币作为贷款抵押的选项,本质上更类似代币借贷产品,并未实质增强个人房产所有者的资本流动性。

Reinno于2020年推出并在2022年停止运营,虽未在市场留下太多痕迹,但引入了两个值得一提的房地产RWA相关产品。

第一个是基于代币化房产的贷款服务。房产所有者需融资时,可将房产文件提交给Reinno。获批后,Reinno在特拉华州为其创建特殊目的载体公司(SPV)。然后为房产代币创建智能合约,所有者可将代币作为贷款抵押品存入并借贷,贷款限额基于代币价值。

第二种是房贷融资,用户用银行房贷购买房产后,可将房产所有权代币化融资。所得资金用于偿还银行房贷,客户随后按固定利率向协议偿还该笔贷款。

Reinno采用中心化线下模式运营,客户通常需访问办公室提交房产文件。这种方法存在明显风险:首先,若借款人违约停止还款,Reinno作为代币化服务商而非贷款人,难以起诉借款人。Reinno实际不拥有抵押房产;贷款本质上由选择在Reinno提供资金的用户提供。缺乏借贷双方直接合同,尤其在碎片化房产代币融资背景下,没有完善法律框架保护贷款人。Reinno未提供详细措施减轻违约风险。其次,若房产所有者借款后决定出售房屋或停止向银行还贷,Reinno难以有效阻止这种导致房屋产权转移的行为,可能造成贷款人对房产价值的"双花"。这些明显风险可能是项目停止运营的原因之一,未来房地产RWA需更成熟的法律框架解决这些问题。

结论

房地产RWA是一个相对新兴的概念,尚未形成明确市场规模或产生龙头项目。目前运营的项目市场规模和用户基础相对较小。该领域需要严格合规运营和成熟法律框架规制。一些项目采用风险隔离的公司结构,或选择房产相关金融产品作为投资目标,以降低运营风险。然而,要充分发挥房地产RWA潜力——购买、出售房产和抵押贷款,立法进步和运营合规至关重要。

在立法方面,房地产RWA尚未建立清晰一致的框架。美国证券交易委员会将多数代币分类为证券,商品期货交易委员会认为部分代币是商品,财政部金融犯罪执法网络将某些代币分类为货币,而内部收入服务局认为某些代币是应税财产。此外,缺乏国际监管框架参考。监管机构对房产代币分类的不一致导致规则不清晰和过程混乱,威胁潜在投资者并危及房产代币化的长期可行性。

尽管监管状况混乱,仍有许多知名金融企业、加密货币公司努力尝试房地产RWA,少量项目